宗良 周治富

2011年11月15日，上海市率先自行發(fā)行地方政府債券（簡(jiǎn)稱“地方債”），揭開(kāi)了此次地方債自行發(fā)行的序幕。隨后，浙江省、廣東省、深圳市相繼完成自行發(fā)行的試點(diǎn)工作，總發(fā)行規(guī)模為229億元。作為地方政府一種市場(chǎng)化融資的方式，地方債試點(diǎn)無(wú)疑會(huì)對(duì)地方政府的財(cái)政管理體制、我國(guó)債券市場(chǎng)、社會(huì)信用體系等諸多方面產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。本文將分析我國(guó)地方債破冰的背景及意義，研究發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體地方政府債券發(fā)行和管理的成功經(jīng)驗(yàn)，探討我國(guó)地方債發(fā)展的路徑與前景。

我國(guó)地方債發(fā)行方式變化的背景與意義

地方債發(fā)展的簡(jiǎn)單歷程

事實(shí)上，建國(guó)后不久我國(guó)就允許地方政府發(fā)行債券，如東北生產(chǎn)建設(shè)折實(shí)公債、地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)折實(shí)公債等。1958年4月，中共中央發(fā)布了《關(guān)于發(fā)行地方公債的決定》，決定自1959年起，在必要時(shí)允許發(fā)行地方建設(shè)公債，并規(guī)定了發(fā)債的條件；但在1985年，在各地方政府懷有強(qiáng)烈的投資沖動(dòng)的情況下，為了控制投資規(guī)模，決定暫停發(fā)行地方債。此后，地方債的發(fā)行一直受到《中華人民共和國(guó)預(yù)算法》第28條規(guī)定的限制。該條指出：“地方各級(jí)預(yù)算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法規(guī)和國(guó)務(wù)院規(guī)定的以外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券。”可以看出，該規(guī)定本身含有“例外條款”。2008年國(guó)際金融危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重沖擊，中央政府推出4萬(wàn)億元經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃。為了緩解地方政府在刺激計(jì)劃中的資金瓶頸，從2009年開(kāi)始中央政府每年代地方政府發(fā)行一定數(shù)量債券，圖1是若干省市2009年的發(fā)債額度。此次試點(diǎn)工作的推出是地方債發(fā)行方式的重大變革。

地方債券自行發(fā)債的性質(zhì)

2009年起中央政府為地方政府代理發(fā)行地方債券以來(lái)，經(jīng)過(guò)兩三年的運(yùn)作，地方政府已積累了一些債務(wù)管理的經(jīng)驗(yàn)。此次地方政府在限額內(nèi)發(fā)債進(jìn)行，本質(zhì)上具有應(yīng)急和試驗(yàn)的性質(zhì)，是由“代理發(fā)行”向“自行發(fā)行”的自然過(guò)渡。

從自行發(fā)債本身來(lái)看，地方債的自行發(fā)債并不等于自主發(fā)債，自主發(fā)債是指地方政府發(fā)債規(guī)模自主、項(xiàng)目自主、發(fā)債用途自定、償債部分自主，因而其發(fā)行的債券并不是完全意義上的市政債券。首先其額度由國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，在規(guī)模上地方政府沒(méi)有自主決定權(quán)；其次由財(cái)政部代為還本付息，因此具有中央政府隱形擔(dān)保的含義，地方債券的信用在一定程度上具有主權(quán)信用的特征；最后地方債券就目前而言規(guī)模很小，故其流動(dòng)性也低于國(guó)債和市政債券。然而，可以將自行發(fā)債看作是自主發(fā)債的一種過(guò)渡安排。因此，未來(lái)我國(guó)地方政府債券將經(jīng)歷“代理發(fā)債→自行發(fā)債→自主發(fā)債”的演變。

目前，歐美經(jīng)濟(jì)處于困境之中。面對(duì)歐美外需疲弱，我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨一定的下行風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)通脹又臨壓力，再加之地方政府融資平臺(tái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，為妥善處理速度、結(jié)構(gòu)和物價(jià)的關(guān)系，需要對(duì)財(cái)政、貨幣政策進(jìn)行預(yù)調(diào)和微調(diào)。給予地方政府一定意義上的自主發(fā)債權(quán)，體現(xiàn)了積極財(cái)政政策的微調(diào)。應(yīng)該說(shuō)，此次地方債的自行發(fā)行，規(guī)模固然很小，但卻肩負(fù)著短期內(nèi)募集所需資金和長(zhǎng)期中促使政府財(cái)政透明化的使命。

發(fā)展地方債的意義

從近期來(lái)看，發(fā)展我國(guó)的地方債有利于彌補(bǔ)外需不足，緩解地方政府融資平臺(tái)的壓力，保障“十二五”開(kāi)局之年重大工程項(xiàng)目的資金需求，保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，促進(jìn)充分就業(yè)。就遠(yuǎn)期而言，發(fā)展我國(guó)的地方債的重大意義在于：一是構(gòu)建一個(gè)更加透明和高效的融資方式，進(jìn)一步拓寬了地方政府的融資渠道，促使政府融資模式進(jìn)行結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變，有利于促進(jìn)地方財(cái)政透明運(yùn)行；二是鍛煉了政府市場(chǎng)化融資的能力，有利于形成市場(chǎng)對(duì)政府行為的硬約束；三是有利于豐富我國(guó)債券市場(chǎng)的產(chǎn)品種類，提高債券市場(chǎng)的廣度和深度，而且可以作為利率市場(chǎng)化的試驗(yàn)平臺(tái)；四是作為一種金融資源的配置方式，地方債的發(fā)展將有利于促進(jìn)全社會(huì)資金的合理流動(dòng)，提高資源的配置效率。

國(guó)外地方債發(fā)行的主要經(jīng)驗(yàn)

完整有序的地方債券制度是現(xiàn)代化財(cái)政體系的重要組成部分。絕大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家和許多發(fā)展中國(guó)家都允許地方政府為籌集建設(shè)資金而發(fā)行債券。尤其是在實(shí)行分稅制的國(guó)家中，由于中央財(cái)政集中了大部分的財(cái)力，地方政府的財(cái)政收入滿足不了開(kāi)支需求，其缺口一部分來(lái)自于中央財(cái)政的轉(zhuǎn)移支付，其余部分主要依靠發(fā)行地方債券來(lái)彌補(bǔ)。在多年的債券發(fā)行中，發(fā)達(dá)國(guó)家建立了較為完備的地方政府債券管理體系。

完備的債券體系

就債券發(fā)行主體而言：美國(guó)按照三級(jí)預(yù)算體制，分別發(fā)行聯(lián)邦公債券、州政府債券和州以下地方政府債券，各級(jí)政府分別為本級(jí)政府的債務(wù)負(fù)責(zé)，自求平衡，上下級(jí)政府之間沒(méi)有連帶的償還責(zé)任。日本的債券也按發(fā)行債券的政府級(jí)別分為國(guó)債、都道府縣債券和市町村債券，英國(guó)、法國(guó)、德國(guó)等也都有自己運(yùn)轉(zhuǎn)良好的地方債券體系，為各級(jí)政府明確劃分財(cái)權(quán)事權(quán)奠定了經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。

就債券本身的種類而言，美國(guó)發(fā)行的地方債券有一般責(zé)任債券、收入債券和混合債券三種類型。一般責(zé)任債券是以政府的稅收能力作為擔(dān)保，從政府的各項(xiàng)收入中予以支付。收入債券類似于我國(guó)的項(xiàng)目債券，以項(xiàng)目建成后的收益逐年償還。經(jīng)常發(fā)行的有機(jī)場(chǎng)建設(shè)專項(xiàng)債券、能源建設(shè)專項(xiàng)債券等?；旌蟼橛趦烧咧g。1975年以來(lái)美國(guó)收入債券呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，其后穩(wěn)定在65%左右，有力地保障了債券的還本付息，如圖2所示。此外債券市場(chǎng)也有較完備的期限結(jié)構(gòu)，但以中長(zhǎng)期為主，如圖3所示。完備的債券體系不僅滿足了各級(jí)政府的融資需求，明確了權(quán)利和責(zé)任，而且拓寬了債券市場(chǎng)的廣度和深度。

發(fā)債目的明確

政府債券償還是以財(cái)政稅收作為保障，因而募集資金的使用應(yīng)對(duì)納稅人高度負(fù)責(zé)，要有明確的投向，以便于監(jiān)督，也便于市場(chǎng)投資者的評(píng)價(jià)和接受。以美國(guó)為例，美國(guó)的地方債券發(fā)行主要有三個(gè)目的：首先彌補(bǔ)地方政府建設(shè)性投資的缺口；其次為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的持久增長(zhǎng)而對(duì)轄區(qū)內(nèi)企業(yè)進(jìn)行補(bǔ)貼； 最后調(diào)節(jié)政府財(cái)政收入和支出在時(shí)間上的不平衡。日本發(fā)行的地方債券主要用于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、對(duì)地方公營(yíng)企業(yè)提供資本金和貸款、災(zāi)害應(yīng)急和災(zāi)后重建、科教文衛(wèi)等領(lǐng)域。對(duì)于我國(guó)而言，地方債發(fā)行目的應(yīng)限于公共和半公共性質(zhì)的投資，如保障性安居住房、校舍改造、重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等。

完善的技術(shù)配套

政府債券的發(fā)行需要一整套的流程運(yùn)作，在發(fā)債的整個(gè)過(guò)程中，需要市場(chǎng)多方力量的相互協(xié)調(diào)和配合才能順利完成。西方的債券市場(chǎng)有著較為完善的技術(shù)配套，大大降低了發(fā)行成本。

由此可見(jiàn)，一國(guó)要發(fā)展自己的地方債券市場(chǎng)，就要選擇合適的債券發(fā)行技術(shù)并注重培育相關(guān)的金融中介組織，并促進(jìn)各個(gè)組織之間的良性競(jìng)爭(zhēng)和良好合作。

嚴(yán)格的債券監(jiān)管

為了避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的累積和可能引起的債務(wù)危機(jī)，需要對(duì)發(fā)債所募集的資金進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)督管理。首先明確了債券的資金用途，防止重復(fù)建設(shè)和盲目投資。其次，中央政府對(duì)發(fā)債主體進(jìn)行了適當(dāng)選擇和控制，對(duì)于償還能力不足的地方政府，限制其發(fā)債規(guī)模。如美國(guó)許多州的地方法律對(duì)地方政府的舉債權(quán)和舉債規(guī)模進(jìn)行了限制，在允許發(fā)行一般責(zé)任債券的47個(gè)州中，有37個(gè)州規(guī)定了債券限額；日本《地方自治法》規(guī)定，對(duì)不按時(shí)償還地方債務(wù)本金、債務(wù)依存度超過(guò)一定限額、征稅率不足90%、財(cái)政赤字比率超過(guò)一定限度、還本付息負(fù)擔(dān)較重的地方政府，總務(wù)省將不批準(zhǔn)發(fā)債或限制發(fā)債。再次，有較為完善的監(jiān)管法規(guī)和明確的監(jiān)管機(jī)構(gòu)。如美國(guó)地方政府必須遵循會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)在《政府會(huì)計(jì)、審計(jì)和財(cái)務(wù)報(bào)告》中規(guī)定的政府債務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則，及時(shí)披露相關(guān)信息；此外西方國(guó)家也有較完善的地方債券發(fā)行管理的法律體系。在監(jiān)管機(jī)構(gòu)上，大多采用多層級(jí)監(jiān)管和統(tǒng)一監(jiān)管的模式。如美國(guó)主要由美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）和美國(guó)地方債規(guī)則委員會(huì)兩個(gè)機(jī)構(gòu)對(duì)地方債進(jìn)行監(jiān)管；法國(guó)在財(cái)政部?jī)?nèi)部設(shè)立了債務(wù)管理辦公室，負(fù)責(zé)統(tǒng)管全國(guó)地方政府債務(wù)。最后，建立了完善的財(cái)政預(yù)算管理體制，不斷增強(qiáng)地方政府的財(cái)政實(shí)力。我國(guó)也需要建立符合國(guó)情的地方政府債券管理體制，以有效約束地方政府的投資沖動(dòng)，促進(jìn)地方政府財(cái)政更加公開(kāi)和透明。

我國(guó)發(fā)展地方債券的路徑與前景

借鑒國(guó)外地方政府債券發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)國(guó)情，在條件成熟時(shí)將地方債自行發(fā)債試點(diǎn)范圍擴(kuò)大并向全國(guó)推廣是發(fā)展我國(guó)地方債的必然選擇。要對(duì)發(fā)展我國(guó)地方債的意義、基本原則、推進(jìn)步驟等有清醒的認(rèn)識(shí)。發(fā)展我國(guó)地方債應(yīng)堅(jiān)持“政府引導(dǎo)、市場(chǎng)主導(dǎo)、試點(diǎn)突破、協(xié)同推進(jìn)”的基本原則。

地方政府債券市場(chǎng)的發(fā)展和成熟需要一個(gè)過(guò)程，制定科學(xué)的推進(jìn)步驟至關(guān)重要。我國(guó)地方債的發(fā)展可考慮以下推進(jìn)步驟：

第一，試點(diǎn)突破。主要是在現(xiàn)有的法律法規(guī)框架和金融體系下探索發(fā)展地方債的運(yùn)行流程、機(jī)構(gòu)協(xié)調(diào)、債務(wù)管理等問(wèn)題。

第二，試點(diǎn)擴(kuò)大。主要是改革各種不適應(yīng)債券市場(chǎng)發(fā)展的體制機(jī)制，為地方債市場(chǎng)的運(yùn)行創(chuàng)造良好的環(huán)境。一是在法律層面，進(jìn)行相關(guān)的法律法規(guī)的修改和制定。修改《中華人民共和國(guó)預(yù)算法》，制定《地方公債法》等有關(guān)地方債務(wù)財(cái)政預(yù)算、會(huì)計(jì)處理、財(cái)務(wù)審計(jì)、信息披露、債務(wù)償還等法規(guī)，使地方債市場(chǎng)的運(yùn)行有法可依。二是在機(jī)構(gòu)層面，應(yīng)積極培育相關(guān)中介組織，完善技術(shù)配套。如可逐步擴(kuò)大承銷商范圍、引進(jìn)和建立獨(dú)立的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、成立專門的地方政府債券保險(xiǎn)公司、發(fā)展相關(guān)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等，在培育中介組織的同時(shí)，應(yīng)注重各類組織的良性競(jìng)爭(zhēng)和組織之間的高效合作。三是在政府層面，組建專門的地方債管理機(jī)構(gòu)，強(qiáng)化監(jiān)管責(zé)任，建立政府債務(wù)的統(tǒng)計(jì)、報(bào)告和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)體系、地方政府債務(wù)危機(jī)預(yù)警體系；要落實(shí)地方人大審議、批準(zhǔn)權(quán)限，切實(shí)提高人大對(duì)募集資金的監(jiān)督水平，提高政府對(duì)資金的管理運(yùn)營(yíng)水平；地方政府要建立健全債務(wù)資金風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制、信息披露機(jī)制和健全的財(cái)政預(yù)算管理體制。四是進(jìn)一步完善目前的分稅制體制，有效制約地方政府投資沖動(dòng)，硬化地方政府預(yù)算約束。

第三，全面推廣。經(jīng)過(guò)第二階段的大范圍試點(diǎn)，我國(guó)地方債運(yùn)行和管理的相關(guān)制度已基本成形，具備了全面推廣的條件。在此階段，可將“自行發(fā)債”轉(zhuǎn)為“自主發(fā)債”，但要特別注意：一是對(duì)發(fā)債主體的限制，建議我國(guó)實(shí)行省、地級(jí)市兩級(jí)發(fā)債主體模式。由地級(jí)市政府作為地方債最低一級(jí)的發(fā)行主體，既有利于實(shí)現(xiàn)發(fā)行的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，降低發(fā)行成本，提高管理效率；同時(shí)兼顧了靈活性和統(tǒng)一性，解決各區(qū)域發(fā)展不均衡的問(wèn)題，過(guò)于分散則不利于控制風(fēng)險(xiǎn)。二是對(duì)發(fā)債規(guī)模的限制，為了避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)度累積而導(dǎo)致的地方政府債務(wù)危機(jī)，需要對(duì)地方政府的發(fā)債規(guī)模占財(cái)政收入比例、占GDP總量的比例等指標(biāo)做出強(qiáng)制性規(guī)定。

（作者單位：中國(guó)銀行國(guó)際金融研究所，中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院）