潘榮翠，張海亮，韓躍紅

[1.昆明理工大學，昆明 650091；2.云南省科學技術(shù)情報研究院，昆明 650051]

主權(quán)財富基金(Sovereign Wealth Funds，SWF)已成為國際金融市場有影響力的投資者，其規(guī)模越來越大，受到了國內(nèi)外學者的廣泛關(guān)注。[1]、[2]作為我國SWF的主要來源，截至2011年初，我國外匯儲備已超2.8萬億美元。我國正處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期，面臨著深化改革開放、戰(zhàn)略性調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟發(fā)展方式、區(qū)域經(jīng)濟協(xié)調(diào)發(fā)展等歷史使命，如何規(guī)避外幣貶值風險，確保資產(chǎn)保值增值，提高投資收益和使用效率，是迫切需要解決的問題；如何推動經(jīng)濟盡快走上內(nèi)生增長、創(chuàng)新驅(qū)動的新軌道亦成為當前一致關(guān)注的問題。

本文認為，SWF對外投資應(yīng)與國家經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略結(jié)合起來，多層次、多渠道、多路徑支持國內(nèi)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，尤其支持國內(nèi)經(jīng)濟關(guān)鍵節(jié)點、關(guān)鍵行業(yè)和關(guān)鍵區(qū)域的發(fā)展。這不僅可以促進實體經(jīng)濟在全球范圍內(nèi)優(yōu)化資源配置，而且可以提高SWF的投資效率和效益。基于此，本文擬從全球價值鏈、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展布局三個層面來分析SWF點、面和區(qū)域的對外投資選擇，在探討SWF投資戰(zhàn)略選擇的基礎(chǔ)上，研究SWF對外投資戰(zhàn)略實現(xiàn)機制，為構(gòu)建我國SWF專業(yè)化、市場化和多元化的運作機制夯實基礎(chǔ)。

一、我國SWF對外投資戰(zhàn)略

(一)基于全球價值鏈的我國SWF對外投資戰(zhàn)略

中國作為一個生產(chǎn)制造大國，面臨資源相對匱乏、單位資源產(chǎn)出低、能源消耗較高、環(huán)境破壞嚴重等問題，這就要求我們不僅僅是“貼牌”或“加工”，更需要在生產(chǎn)產(chǎn)品的過程中納入更多技術(shù)價值、品牌價值和知識資本產(chǎn)品的開發(fā)與設(shè)計。高附加值的全球價值鏈體系成為提高企業(yè)核心競爭力、培育世界一流企業(yè)的必然選擇。全球價值鏈是指在全球范圍內(nèi)為實現(xiàn)商品或服務(wù)價值而連接生產(chǎn)、銷售、回收處理等過程的全球性跨企業(yè)網(wǎng)絡(luò)組織，涉及從原料采集和運輸、半成品和成品的生產(chǎn)和分銷、直至最終消費和回收處理的過程。[3]整合各種要素的能力決定了在全球價值鏈中的地位和層次。

將全球價值鏈與SWF結(jié)合，不僅能夠打造關(guān)系經(jīng)濟命脈產(chǎn)業(yè)的國內(nèi)優(yōu)勢，更能打造國際優(yōu)勢。即SWF是從“我之優(yōu)勢”和“我所需要”兩個角度來參與到全球價值鏈的形成過程?！拔抑畠?yōu)勢”是將國內(nèi)優(yōu)勢企業(yè)輻射到全球，參與國際分工，以促進國內(nèi)企業(yè)在全球范圍的資源優(yōu)化配置；“我所需要”是拓寬國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展所需要的資源、技術(shù)等關(guān)鍵環(huán)節(jié)的獲取途徑。

1.我之優(yōu)勢

“我之優(yōu)勢”即國內(nèi)優(yōu)勢，其一方面要進行梯度轉(zhuǎn)移，將國內(nèi)過剩產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移到有需求潛力的國家和地區(qū)。SWF可設(shè)立專門基金，以參股的形式引導該類國內(nèi)企業(yè)，積極拓展海外市場，例如引導勞動密集型產(chǎn)業(yè)向勞動力成本更低的國家和地區(qū)轉(zhuǎn)移，同時將勞動密集型產(chǎn)業(yè)向技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)化，從而將國內(nèi)企業(yè)的比較優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為競爭優(yōu)勢；另一方面要增強要素整合能力，促進國內(nèi)企業(yè)的跨國并購和提高國際競爭力。SWF應(yīng)發(fā)揮資金優(yōu)勢，整合國內(nèi)各類要素和企業(yè)，推動構(gòu)建合作聯(lián)盟和平臺，參與全球資源配置。利用SWF資金優(yōu)勢，促進企業(yè)整合技術(shù)、人力資源、組織管理能力等要素，參與全球市場和資源分配。

2.我所需要

“我所需要”主要包括資本、技術(shù)等。SWF應(yīng)該幫助國內(nèi)企業(yè)解決發(fā)展瓶頸、獲取稀缺要素，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級，以優(yōu)化本國的要素結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)價值鏈的攀升。發(fā)達國家在技術(shù)、資本等方面通常具有比較優(yōu)勢，而許多發(fā)展中國家具有的優(yōu)勢則是勞動力資源、能源礦產(chǎn)資源。具體而言，我國企業(yè)在價值鏈的中間環(huán)節(jié)即在產(chǎn)品的生產(chǎn)環(huán)節(jié)已經(jīng)具備了優(yōu)勢，但整體制造還將受制于產(chǎn)業(yè)鏈上游的原材料、技術(shù)環(huán)節(jié)和下游的品牌營銷環(huán)節(jié)。[4]、[5]、[6]SWF可入股一些國內(nèi)跨國龍頭企業(yè)或構(gòu)建融資基金，一方面可以促進國內(nèi)企業(yè)進行海外資源尤其是爭取對周邊發(fā)展中國家的資源開發(fā)與利用；另一方面可以促進國內(nèi)企業(yè)開展技術(shù)獲取型投資，主動融入全球價值鏈高端，如在海外建立研發(fā)機構(gòu)或加入全球技術(shù)聯(lián)盟，利用技術(shù)外溢效應(yīng)，成功學習和掌握海外先進技術(shù)。

(二)基于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的中國SWF對外投資

戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)是一個國家或地區(qū)實現(xiàn)未來經(jīng)濟持續(xù)增長的先導產(chǎn)業(yè)，對國民經(jīng)濟發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整具有決定性的促進和導向作用；其具有廣闊的市場前景和引導科技進步的能力，關(guān)系到國家的經(jīng)濟命脈和產(chǎn)業(yè)安全。[7]國務(wù)院2010年10月10日下發(fā)的《關(guān)于加快培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的決定》文件指出，國家將重點培育和發(fā)展節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術(shù)、生物、高端裝備制造、新能源、新材料、新能源汽車等七大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。筆者認為，SWF對外投資應(yīng)與國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的培育和發(fā)展方向相一致，服務(wù)于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，解決產(chǎn)業(yè)發(fā)展瓶頸。

1.推進核心和前沿技術(shù)的研發(fā)和轉(zhuǎn)化。增強自主創(chuàng)新能力是培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的中心環(huán)節(jié)。SWF可發(fā)揮自身資金、信息優(yōu)勢，引領(lǐng)國內(nèi)企業(yè)走出去，尋求技術(shù)合作、加快創(chuàng)新成果產(chǎn)業(yè)化。SWF可構(gòu)建專門基金以支持國內(nèi)企業(yè)和研發(fā)機構(gòu)積極開展全球研發(fā)服務(wù)外包，在境外開展聯(lián)合研發(fā)和設(shè)立研發(fā)機構(gòu)，在重大技術(shù)研發(fā)和成果產(chǎn)業(yè)化方面積極探尋國際科技合作與交流，降低研發(fā)投資風險和成本。

2.支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)重點產(chǎn)品、技術(shù)和服務(wù)開拓國際市場。SWF以風險投資形式參與并支持企業(yè)通過境外投資、境外收購等方式開拓國際市場，培育重點產(chǎn)品、技術(shù)和服務(wù)的國際化品牌，同時建立多渠道、寬領(lǐng)域的投資服務(wù)平臺，促進海外投資信息共享機制的建立。

3.著力支持關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)和領(lǐng)域的原材料、資源和人才的儲備，預測并解決未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展瓶頸。結(jié)合其戰(zhàn)略投資特點，SWF應(yīng)著眼于加強戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)對稀缺原材料、資源和人才等方面前瞻性需求的儲備，以克服自身短板，促進新興產(chǎn)業(yè)壯大。如培育對外投資合作中介服務(wù)機構(gòu)，實施國際人才培訓和儲備；健全投資對沖和保護機制，保障戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的共用資源需求，包括各種有色資源和能源；構(gòu)建戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)材料的儲備機制，在諸如輕質(zhì)高強結(jié)構(gòu)材料、信息功能材料、高純材料、稀土材料等材料方面形成核心優(yōu)勢。

(三)基于區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略布局的中國SWF對外投資

溫家寶總理在第十一屆全國人民代表大會第四次會議的政府工作報告中提出，要“全面落實各項區(qū)域發(fā)展規(guī)劃，堅持把實施西部大開發(fā)戰(zhàn)略放在區(qū)域發(fā)展總體戰(zhàn)略的優(yōu)先位置”。[8]把云南建設(shè)成為面向西南開放的“橋頭堡”已成為國家西部大開發(fā)戰(zhàn)略的重要內(nèi)容。這一戰(zhàn)略旨在把云南“打造成為我國面向西南開放的國際大通道、沿邊開放開發(fā)的合作試驗區(qū)和實施‘走出去’戰(zhàn)略的先行區(qū)、外向型特色優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)基地、民族團結(jié)和邊疆穩(wěn)定的示范區(qū)，以及西南重要流域的生態(tài)安全屏障”。[9]在“橋頭堡”戰(zhàn)略中，SWF亦可發(fā)揮重要作用。

1.積極推動服務(wù)于“橋頭堡”建設(shè)的國際公路、鐵路、水運和油氣通道等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，構(gòu)建面向東南亞、南亞的運輸、物流大通道。SWF可專設(shè)對外投資基金，為有實力的國內(nèi)外企業(yè)提供基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目貸款融資。若能助推構(gòu)建西南到印度洋的國際大通道，在距離上要比目前經(jīng)東南沿海繞道馬六甲海峽進入印度洋近3千公里。[10]云南可成為對外開放的前沿，SWF也可從中獲取投資收益。

2.構(gòu)建沿邊和跨境對外貿(mào)易、經(jīng)濟合作平臺，助推新型“內(nèi)陸”經(jīng)濟體的對外開放和繁榮。2010年，中國東盟自由貿(mào)易區(qū)啟動，原東盟6國對我國的平均關(guān)稅從12.8%降至0.6%，到了2015年，新東盟4國對我國90%產(chǎn)品實施零關(guān)稅。[6]“橋頭堡”建設(shè)將助推西部地區(qū)積極承接東中部包括勞動密集型產(chǎn)業(yè)、深加工制造業(yè)為重點的產(chǎn)業(yè)。SWF應(yīng)加強與東盟金融機構(gòu)、亞行、聯(lián)合國等相關(guān)組織的協(xié)調(diào)與合作，構(gòu)建合作基金，篩選并優(yōu)先支持有利于促進國內(nèi)企業(yè)與東南亞、南亞、大湄公河次區(qū)域經(jīng)濟合作的投資項目。

3.積極推動企業(yè)“走出去”，開拓新市場，培育邊境強勢企業(yè)。SWF可支持國內(nèi)優(yōu)勢企業(yè)對外直接投資，挖掘?qū)Ψ浇?jīng)濟潛能、轉(zhuǎn)移國內(nèi)剩余產(chǎn)能，尤其是促進電器、電子類等過剩產(chǎn)品的輸出，另一方面，SWF也要支持對外并購，探尋周邊區(qū)域的資源、能源，彌補國內(nèi)日益緊張的需求。

4.積極推進周邊國家人民幣結(jié)算，加快人民幣國際化。云南與周邊國家的人民幣貿(mào)易結(jié)算走在全國前列，SWF可支持國內(nèi)外銀行或機構(gòu)在周邊區(qū)域建立離岸交易中心，支持境內(nèi)機構(gòu)發(fā)行人民幣債券，進而推進泛亞地區(qū)財金貨幣合作大通道建設(shè)。SWF能成為人民幣國際化進程中的先驅(qū)者和受益者。

二、中國SWF對外投資實現(xiàn)機制

SWF在支持國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略方面發(fā)揮作用的空間很大。然而，要在SWF對外投資中體現(xiàn)國家經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略需求，可能會使原本就充滿懷疑的東道國政府，對SWF投資更加具有抵抗心理。一是擔心SWF的政府主權(quán)背景會服務(wù)于政治目的，如投資軍事戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)；二是擔心SWF作為潛在的大股東干預全球市場。[7]所導致的結(jié)果是，無論對外收購、技術(shù)投資，還是購買專利，SWF都或多或少會受到東道國投資政策的制約。為此，SWF戰(zhàn)略投資一方面要繞開東道國各種壁壘、降低東道國的警惕性；另一方面，要降低對外投資風險和投資成本，拓寬投資途徑。這就要求SWF對外投資戰(zhàn)略必須建立合理、完善的實現(xiàn)機制。

筆者認為，SWF對外投資實現(xiàn)機制包括對內(nèi)分散支持和對外和諧共容?？傮w框架和邏輯結(jié)構(gòu)如圖所示。我國SWF對外投資，一方面要兼顧促進國內(nèi)關(guān)鍵點、重點行業(yè)和核心區(qū)域的發(fā)展；另一方面要兼顧與東道國的和諧共容性，提高對外投資的可行性。

(一)對內(nèi)分散支持機制

SWF需要深入經(jīng)濟發(fā)展的多個領(lǐng)域，實現(xiàn)“分散支持”的效果。但是，我國的SWF不可能具備在各個區(qū)域、行業(yè)和企業(yè)的專業(yè)化的對外投資能力和經(jīng)驗，同時，鑒于對外投資面臨諸多的信息不對稱和投資風險，筆者認為，SWF應(yīng)該以國內(nèi)企業(yè)為載體實現(xiàn)對外直接投資。載體可以憑借其專業(yè)化、市場化的運作機制和投資體系并利用其規(guī)模經(jīng)濟和競爭優(yōu)勢來評價和監(jiān)控對外投資風險、挖掘市場潛力，進而確保投資成功率。同時，載體對外投資可采取證券化形式，用于擺脫在東道國不穩(wěn)定投資的風險。SWF的支付隨之從直接向載體支付轉(zhuǎn)變?yōu)橄蜃C券持有者支付。尤其是在發(fā)展中國家投資，可積極發(fā)展這種證券?？傮w上，入股國內(nèi)對外投資企業(yè)可降低或分散投資風險，而證券化則有助于轉(zhuǎn)移對外投資風險。

具體的實現(xiàn)機制是首先從全球價值鏈、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展三個層面識別、評價和選擇SWF對外投資的內(nèi)容，包括投資途徑、模式、對象，以分散對外投資的風險并支持經(jīng)濟戰(zhàn)略的發(fā)展；其次，評估和篩選國內(nèi)企業(yè)作為對外投資的載體，確定相應(yīng)的合作策略，建立利益分配機制；最后，建立約束和反饋機制，以實現(xiàn)對外投資的監(jiān)管和效率評價。

(二)對外和諧共容機制

SWF作為國際交換經(jīng)濟中的重要參與者，其潛在規(guī)模和市場效應(yīng)決定了要想得到一個最優(yōu)的資產(chǎn)配置“結(jié)果”，不僅依賴于自身的行為，且與投資東道國的行為有關(guān)。而試圖最大化一個自己不能控制所有決策變量的效用函數(shù)，已不再是簡單的收益風險優(yōu)化問題，而是由多個相互抵觸的多目標和約束問題混合而成的問題。為了實現(xiàn)帕累托最優(yōu)，合作博弈為此提供了一種很好的解決思路，即建立激勵相容機制，實現(xiàn)讓渡一部分投資價值于東道國或為東道國帶來正的經(jīng)濟外部性。若能建立這樣的合作機制、實現(xiàn)投資雙方共贏，將會使得SWF投資大受歡迎，而積極有效的控制機制和激勵方法有助于提高對外戰(zhàn)略配置的實現(xiàn)能力。

具體的實現(xiàn)機制是：首先，識別和分析共容性增長的經(jīng)濟和社會要素(如對外讓渡價值、考慮社會責任和道德約束等)；其次，基于識別出的投資要素，確定約束條件、投資范圍和投資目標，以確定投資合作方案；最后，基于動態(tài)合作博弈，建立我國SWF直接投資策略，進行聯(lián)盟選擇、局中人收益分配，進而搭建透明的和諧共容機制。

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[9]云南面向西南開放的重要橋頭堡專項規(guī)劃制定指導意見[Z].2010-11.

[10]S.Johnson. The Rise of Sovereign Wealth Funds[J]. Finance and development, 2007,(9).