6月的一天，在北京大望路華貿(mào)中心22層，王仲何在面對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者時(shí)，心情頗有無(wú)奈，但又略顯平靜。
　　此時(shí)，距王仲何出任中德證券有限責(zé)任公司（下稱中德證券）首席執(zhí)行官(CEO)還不滿兩年。不久后，王仲何將被股東新選派的CEO姜培興代替。先后近一年，雙方股東共同主導(dǎo)的換帥塵埃落定。
　　中德證券是由德意志銀行股份公司（下稱德意志銀行Deutsche Bank）和山西證券股份有限公司（下稱山西證券）于2009年出資成立的外資參股的證券公司，專門從事國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)承銷和保薦業(yè)務(wù)。成立之初，由德意志銀行選派王仲何出任CEO。
　　王仲何從事投行業(yè)務(wù)近20年，先后在美銀美林和德意志銀行任職，有著豐富的境外投行從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。2009年、2010年，在他任職中德證券CEO期間，業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額和排名在原有山西證券投行基礎(chǔ)上大幅提升。
　　為此，中德證券被視為2007年底合資新規(guī)頒布以來(lái)的成功范例，也被監(jiān)管部門當(dāng)做“典型案例”推介。即便這樣，一位中德證券董事會(huì)成員表示，這是雙方股東基于經(jīng)營(yíng)考核的要求，對(duì)核心管理人員作出的及時(shí)調(diào)換。
　　自今年初以來(lái)，中德證券核心經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)相繼有員工離職，表面上看是管理層更替。但若透過(guò)中德證券不到兩年的發(fā)展歷史，業(yè)績(jī)高開低走背后，可清晰地看到中外合資投行適應(yīng)中國(guó)本土投行市場(chǎng)的種種尷尬。
　　
　　走馬換將
　　6月前后，姜培興辦理了入職手續(xù)，正式加入中德證券，暫不擔(dān)任具體職務(wù)，目前還在熟悉公司內(nèi)部流程，尚未正式完成工作交接。知情人士透露，姜培興將極有可能在七月份正式履新，這一任職資格將在近日獲得監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)。
　　在加入中德證券前，姜培興擔(dān)任建銀國(guó)際（控股）有限公司副行政總裁，分管投資銀行業(yè)務(wù)。此前，他曾參與銀河證券組建、擔(dān)任招商銀行投行總經(jīng)理，從事投行工作十余年。借助國(guó)有金融平臺(tái)，他與國(guó)內(nèi)大型金融機(jī)構(gòu)和國(guó)有企業(yè)高層保持著密切關(guān)系。
　　一位與姜早年共事的同事說(shuō)，姜培興為人隨和健談，做事穩(wěn)重干練。他對(duì)姜從建銀國(guó)際轉(zhuǎn)投中德證券這一選擇，頗為不解。
　　正是姜有著國(guó)內(nèi)和海外從事投行業(yè)務(wù)的雙重背景，2010年下半年，被正在籌劃為中德證券換帥的德意志銀行看中，將其定為重點(diǎn)推薦人選。此后便進(jìn)入了德意志銀行的面試流程，這一選聘均在中德證券和王仲何本人不知情的情況下展開。
　　在決定更換CEO前，德意志銀行亞太區(qū)和中國(guó)區(qū)高層先后約談中德證券多位中高層管理人員，詢問公司的發(fā)展經(jīng)營(yíng)態(tài)勢(shì)，了解中德證券管理層的戰(zhàn)略執(zhí)行情況。
　　直到今年4月前后，姜培興獲得了蔡洪平首肯，順利完成面試流程。此后，德意志銀行將最終確定人選推薦給山西證券，后經(jīng)雙方股東確認(rèn)，提交董事會(huì)討論通過(guò)。
　　這次任命決定是按照中德證券CEO考核任命流程、雙方簽署的合資合同具體條款約定下進(jìn)行的。根據(jù)中外股東簽署的合資合同，中德證券CEO選擇并推薦由外方主導(dǎo)，外方在確定合適人選后，推薦給中方，如中方無(wú)異議，經(jīng)過(guò)董事會(huì)認(rèn)可，則將履行正式任職資格申請(qǐng)流程。
　　外界看來(lái)，中德證券業(yè)績(jī)還比較理想的情況下，選擇換帥，多少有些意外，外界迅速解讀為中外股東爭(zhēng)奪管理權(quán)和分紅矛盾所致，在中德證券一位負(fù)責(zé)人看來(lái)，換帥的直接原因是現(xiàn)任管理團(tuán)隊(duì)距離成立之初設(shè)定的目標(biāo)相去甚遠(yuǎn)。
　　經(jīng)歷了2010年業(yè)績(jī)爆發(fā)后，各項(xiàng)業(yè)務(wù)迅速轉(zhuǎn)向低谷，項(xiàng)目?jī)?chǔ)備和申報(bào)未能及時(shí)跟進(jìn)，2011年或?qū)⒚媾RIPO零承銷的局面。
　　一位接近中德證券高層人士亦透露，在更換經(jīng)營(yíng)管理層事項(xiàng)，中外股東的確有共識(shí)，雙方都對(duì)管理層更換提出諸多善意的要求，但雙方股東出發(fā)點(diǎn)卻略有不同。
　　
　　業(yè)績(jī)“硬傷”
　　中德證券是在2007年中國(guó)證監(jiān)會(huì)合資證券公司辦理新規(guī)出臺(tái)后成立的，按照外方持有33％股權(quán)，中方持有67％的持股方式組建。王仲何回憶起成立初面對(duì)客戶的情形：當(dāng)時(shí)很多客戶不知道中德證券這個(gè)牌子，與此前在德意志銀行相比，有一種失落感。
　　但是隨著山西證券原有團(tuán)隊(duì)和項(xiàng)目的整體植入，保證了中德證券業(yè)務(wù)迅速啟動(dòng)和平穩(wěn)開展。2009年7月正式開業(yè)后，9月16日，便完成首單IPO輝煌科技（002296.SZ）掛牌上市。
　　進(jìn)入2010年，公司股票和債券承銷業(yè)務(wù)迅速進(jìn)入收獲期， 當(dāng)年完成七宗中小IPO（首次公開發(fā)行股票）項(xiàng)目，在中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)公布的排名中，當(dāng)年承銷保薦業(yè)務(wù)排名第23位。在債券承銷領(lǐng)域，先后參與了華夏銀行、中國(guó)工商銀行、民生銀行次級(jí)債增發(fā)，鐵道部和中國(guó)石油的債券發(fā)行。其中德意志銀行作為華夏銀行股東之一，中德證券理所應(yīng)當(dāng)?shù)爻蔀槠浯渭?jí)債唯一承銷商和增發(fā)項(xiàng)目主承銷商。
　　組建初期，按照規(guī)劃中德證券投行部門成立了三個(gè)部門，分別為大項(xiàng)目部、中小項(xiàng)目部和債券資本市場(chǎng)部。但是大項(xiàng)目部經(jīng)過(guò)兩年運(yùn)作，并沒有完成一單IPO項(xiàng)目，中小項(xiàng)目部共完成的九單IPO項(xiàng)目，均為山西證券繼承項(xiàng)目。
　　隨著2010年繼承的七宗中小項(xiàng)目的逐漸執(zhí)行完畢，在大項(xiàng)目沒能同步推進(jìn)的情況下，出現(xiàn)業(yè)務(wù)青黃不接的情形。直到2010年四季度，股東和管理層的項(xiàng)目溝通會(huì)上，雙方股東對(duì)未來(lái)項(xiàng)目進(jìn)展情況表示了極大不滿。
　　在大IPO項(xiàng)目上，自成立以來(lái)尚未完成一單，在山西證券一度比較擅長(zhǎng)的中小項(xiàng)目領(lǐng)域，僅僅有一單IPO在證監(jiān)會(huì)等待審核（此單IPO2011年初因媒體舉報(bào)，已經(jīng)撤銷），中小項(xiàng)目領(lǐng)域迅速落敗，和管理層制定的項(xiàng)目規(guī)劃密不可分。
　　知情人士透露，導(dǎo)致這樣的結(jié)果，一方面是管理層執(zhí)行了抓大放小的策略，另一方面是因?yàn)楣芾韺訉?duì)項(xiàng)目跟蹤和執(zhí)行不力。以去年上市的格林美（002340.SZ）為例，該公司是由中德證券保薦上市的中小板項(xiàng)目，今年5月31日，公司公布的10億元的非公開發(fā)行股票融資預(yù)案，選擇了其他投行承做。
　　其次在中小項(xiàng)目領(lǐng)域，由于德意志銀行嚴(yán)謹(jǐn)?shù)墓ぷ髟瓌t和采取了外方的風(fēng)險(xiǎn)控制理念，公司合規(guī)標(biāo)準(zhǔn)要求較高。王仲何也承認(rèn)，公司內(nèi)部的自律性自我管理的自覺性比較高。
　　其中，不乏被活生生砍掉后，其他券商有保薦上市的案例。兄弟科技（002562.SZ）就是其中一單，該公司今年3月上市，最初的承銷商就是中德證券，后來(lái)由日信證券保薦上市。類似由于對(duì)項(xiàng)目的持續(xù)跟蹤和服務(wù)不到位嚴(yán)格的合規(guī)審查，“主動(dòng)”放棄的項(xiàng)目多達(dá)十個(gè)。
　　盡管如此，2010年由中德證券保薦上市的個(gè)別項(xiàng)目卻飽受市場(chǎng)質(zhì)疑，漢王科技（002362.SZ）、大康牧業(yè)（002505.SZ）上市不久，就面臨業(yè)績(jī)迅速變臉，公司管理、財(cái)務(wù)漏洞等問題，甚至被監(jiān)管機(jī)構(gòu)調(diào)查，在業(yè)務(wù)疾行的背后，風(fēng)險(xiǎn)控制還存在很大提高空間。
　　一般來(lái)講，IPO項(xiàng)目從前期承攬到最終發(fā)行上市，至少需要一年時(shí)間，目前中德證券在會(huì)審批和待發(fā)項(xiàng)目為零，意味著2011年承銷保薦收入將非常有限。時(shí)至今年上半年，公司已經(jīng)虧損數(shù)千萬(wàn)元。
　　談到下一步發(fā)展策略時(shí)，王仲何說(shuō)：“仍沒有明確的方案。”下一步?jīng)Q策是落實(shí)容易項(xiàng)目，還是培育一些能建立自己品牌的項(xiàng)目，尚未形成清晰的思路。目前雙方股東寄希望于姜培興的上任，能改變現(xiàn)有狀態(tài)。
　　
　　管理困境
　　中德證券高層否認(rèn)了中外雙方因?yàn)榉旨t不和與管理權(quán)爭(zhēng)奪，直接導(dǎo)致更換CEO的這一說(shuō)法。
　　早在山西證券和德意志銀行成立合資公司前，摩根士丹利、匯豐銀行曾經(jīng)和山西證券洽談合作事項(xiàng)，據(jù)當(dāng)時(shí)主要參與談判的人士透露，某外資機(jī)構(gòu)直接提出了一項(xiàng)強(qiáng)勢(shì)要求，即如果政策允許，外資方可以實(shí)現(xiàn)100％控股，正是這一條款，使得雙方談判終止。
　　此后，與德意志銀行簽訂的合資合同中則約定，中德證券經(jīng)營(yíng)管理為外方主導(dǎo)，關(guān)于公司未來(lái)控制權(quán)也進(jìn)行了明確的界定。雙方合同約定，假設(shè)政策允許，外資持股比例可以達(dá)到49％，中方股東同意，可通過(guò)增資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓的形式使德意志銀行在合資公司的股權(quán)占到49％。此條款與新成立的合資公司類似。
　　由此看來(lái)，在控制權(quán)和管理權(quán)的分配來(lái)看，已經(jīng)不是矛盾集中的領(lǐng)域，此次更換CEO與此并無(wú)關(guān)系，上述知情人士透露，他也表示，公司面臨著高成本，公司收入或?yàn)椤颁忼X形”的現(xiàn)實(shí)。
　　2009年、2010年中德證券實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.23億元、2.64億元，凈利潤(rùn)2056萬(wàn)元、176萬(wàn)元，若剔除這兩年北京市朝陽(yáng)區(qū)給予的191萬(wàn)元租房補(bǔ)助、2000萬(wàn)元一次性補(bǔ)貼，扣除公司非營(yíng)業(yè)性收入，近兩年公司還處在虧損狀態(tài)。
　　其中，員工薪酬支出占到成本的近一半，此外，由于單獨(dú)辦公場(chǎng)地等硬件費(fèi)用，使合資公司面臨較高的贏利風(fēng)險(xiǎn)。此前在山西證券，投行部門作為母公司的一條業(yè)務(wù)線，尚可實(shí)現(xiàn)微利。
　　據(jù)公司內(nèi)部測(cè)算，中德證券在實(shí)現(xiàn)6億元左右的收入時(shí)，才能實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。合資公司短期內(nèi)虧損往往是中方難以接受的，這就導(dǎo)致中外股東的短期利益和長(zhǎng)期利益很難平衡，王仲何坦言：“在策略上這是一個(gè)矛盾?！?br/>　　為顧及中方股東對(duì)合資公司利益訴求，中方投行團(tuán)隊(duì)整體植入合資公司，由此帶來(lái)的團(tuán)隊(duì)磨合、人事安排等問題成為困擾其發(fā)展的重要瓶頸，是2007年底合資新規(guī)頒布以來(lái)成立的合資證券公司將普遍面臨的難題。
　　此外，總結(jié)中德證券近兩年發(fā)展，一位中德證券中方負(fù)責(zé)人認(rèn)為，中方合資需要國(guó)際化的視野，市場(chǎng)化的戰(zhàn)略，要精密結(jié)合中國(guó)本土市場(chǎng)，在人才戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)戰(zhàn)略都應(yīng)該適合當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的發(fā)展，制定適合自己戰(zhàn)略發(fā)展計(jì)劃并組建相應(yīng)的團(tuán)隊(duì)。