12月初，云南省投資控股集團有限公司（下稱云投集團）收到一份向投資者及時披露信息、提示債券投資風險的督促函（下稱“督促函”）。“督促函”來自“10云投債”主承銷商紅塔證券。函稱，自11月以來，云投集團2010年發(fā)行的企業(yè)債（下稱“10云投債”，1080095.IB）二級市場成交量持續(xù)放大，成交價波動幅度較大，該函催促云投集團立即自查，及時提示風險，履行信息披露義務(wù)。
　　 紅塔證券上述舉動和二級市場異動并非空穴來風。多位知情人士向《財經(jīng)》記者證實，暫停不到兩個月的云投集團資產(chǎn)重組，已于近日悄然重啟。
　　 據(jù)了解，再次重組方案基本延續(xù)了此前云南省組建云南省能源投資集團公司（下稱能投集團）的思路。
　　 一位了解重組進展的人士透露，新資產(chǎn)重組方案（下稱新方案）已于近日遞交至云南省國資委，其中亦涉及云投集團旗下部分資產(chǎn)，方案細節(jié)也已初步確定，正在與政府及重組涉及的各方溝通、協(xié)商。
　　 與此前一樣，云南省的鼎力支持，是促成本次重組迅速啟動的重要原因，這與年中的情形如出一轍。（詳見本刊總第297期“云投集團重組震蕩”文）
　　 今年7月初，云南省就曾醞釀將云投集團核心優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)抽離，組建能投集團。此舉被公開后，立刻引發(fā)投資者對云投集團及其子公司和關(guān)聯(lián)企業(yè)債務(wù)違約的擔心，一度引起債市恐慌情緒迅速蔓延，收益率持續(xù)走高。這亦直接導(dǎo)致企業(yè)債發(fā)行中斷，至今發(fā)行利率仍然居高不下，市場萎靡不振。
　　 直到10月初，隨著鐵道債完成發(fā)行，市場恐慌情緒逐漸消退，出現(xiàn)短暫回穩(wěn)跡象。但云投集團再次重組，將再次觸動債市敏感神經(jīng)，引發(fā)投資者對債市再次陷入低谷的擔憂。
　　
　　一份 “督促函”
　　就在市場機構(gòu)和投機者一致認為債市將持續(xù)回暖，“10云投債”卻意外下跌。
　　 12月初以來，在銀行間債券市場交易的“10云投債”，連續(xù)七個交易日的交易量持續(xù)放大，12月2日下跌1.77％，成交量8.34億元，盤中一度跌至94.3元，兩項數(shù)據(jù)均創(chuàng)8月以來新高。
　　 事實上，云投債在經(jīng)歷了今年9月、10月近兩個月沉寂后，進入11月債市交易逐漸活躍，賣出方一直占據(jù)主力。
　　 這一時間點，恰與云南再次醞釀重組的時間點吻合，云投集團資產(chǎn)重組再次提上議程恰是11月初。接近紅塔證券人士透露，承銷商在獲知重組消息后，又注意到二級市場異常波動，隨即向云投集團出具上述“督促函”。
　　 今年4月，云南省政府決定，劃撥云投集團核心優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，并整合全省電力資源，組建能投集團，并明確了擬重組資產(chǎn)的范圍以及劃轉(zhuǎn)資產(chǎn)和負債的清單。但紅塔證券作為承銷商并未及時督促發(fā)行人履行信息披露義務(wù)，直到6月14日和7月18日，紅塔證券才兩次去函云投集團。7月初，重組動向被媒體公開后，云投集團迫于壓力才于7月25日發(fā)布首則風險提示公告。
　　 作為“08云投債”、“10云投債”主承銷商的中銀國際證券和紅塔證券，以及執(zhí)行兩次債券評級的中誠信國際，反應(yīng)過于遲緩，未能充分履行中介機構(gòu)服務(wù)職能，因此受到了監(jiān)管機構(gòu)和市場的指責。
　　 根據(jù)中國債券主管部門和交易場所的規(guī)定，主承銷商應(yīng)該在債券存續(xù)期中勤勉盡責，及時跟蹤、監(jiān)測、調(diào)查發(fā)行人，準確地掌握其風險狀況及償債能力。但此規(guī)則執(zhí)行卻一直流于形式，云投事件發(fā)生以后，主管部門對相關(guān)規(guī)則做了進一步明確和細化。
　　 在紅塔證券出具上述函件后，至今云投集團尚未對外發(fā)布風險提示公告。
　　 組建能投集團是云南省政府的決定，具體工作由能投集團籌備小組推進，籌備組由云南省國資委、發(fā)改委等官員和云投集團、云南省電力投資有限公司（下稱云電投）高層組成。云電投是云南省電力建設(shè)投資及運營主體、融資平臺，為云投集團子公司。
　　 云南省此舉并未得到云投集團高層的全力響應(yīng)。一位接近云投集團人士向《財經(jīng)》記者坦承，云投集團不是這次重組的主要發(fā)起人和深度參與者。
　　
　　低調(diào)重啟
　　 吸取前次重組流產(chǎn)的教訓(xùn)，云南省有關(guān)方面此次推進資產(chǎn)重組時，頗為“謹慎、低調(diào)”。
　　 9月14日，云投發(fā)布公告稱，經(jīng)云南省同意，云投集團暫緩實施重組計劃，待時機成熟后，在遵循法律規(guī)則和市場準則的前提下規(guī)范、有序地實施重組。
　　 此后，上述籌備組成員同云南省發(fā)改委、國資委等部門官員，先后在10月、11月兩次赴京，向國家發(fā)改委溝通繼續(xù)推動重組事項。
　　 按照國家發(fā)改委最新規(guī)定，發(fā)行主體在債券存續(xù)期內(nèi)開展資產(chǎn)重組，在發(fā)改委備案即可，但事實上發(fā)改委依然掌握一票否決權(quán)，前次重組暫緩，即為發(fā)改委綜合考慮多種因素后臨時叫停。
　　 在多位市場人士看來，此次云南方面能繼續(xù)推進云投集團重組，與發(fā)改委松口有很大關(guān)系，加上近來債市逐步回暖，為重組創(chuàng)造了較好的外部條件。
　　 云南省評估了各種實施風險和市場影響后，于11月悄然形成了一份能投集團新的組建方案。一位接近參與重組的人士向《財經(jīng)》記者透露，新方案已于近日提交云南省國資委。
　　 據(jù)悉，新方案明確了資產(chǎn)劃撥的范圍和組建能投集團的時間表，但尚需與重組利益涉及各方深入?yún)f(xié)商。新方案無論從資產(chǎn)范圍還是步驟上，都顯示了主導(dǎo)者謹慎、低調(diào)的姿態(tài)。
　　 據(jù)了解，云南省目前組建能投集團的基本思路是，“搭建能投集團平臺在先，資產(chǎn)注入整合在后”。在此原則主導(dǎo)下，能投集團在資產(chǎn)注入上很可能采取“分步走”。即成立之初，先將云電投的部分資產(chǎn)和云投以外的其他資產(chǎn)注入新公司，待云投集團企業(yè)債到期兌付后，再陸續(xù)注入云投集團其余電力資產(chǎn)。
　　 目前，云投集團存續(xù)期企業(yè)債兩筆，為15億元五年期“08云投債”和20億元十年期“10云投債”，到期兌付日分別為2013年10月和2017年8月。
　　 就在今年7月底，該籌備小組高層人士即向《財經(jīng)》記者稱，能投集團將在8月底完成工商注冊并掛牌成立，后續(xù)資產(chǎn)注入可實行“分步走”戰(zhàn)略。
　　 調(diào)整后的新方案中，擬組建的能投集團在資產(chǎn)規(guī)模和質(zhì)量上較此前方案相比，有較大不同。根據(jù)此前最終方案，組建的能投集團總資產(chǎn)將達到約200億元，其資產(chǎn)為云南省政府優(yōu)質(zhì)的電力資源，規(guī)模上與云投集團相當，戰(zhàn)略定位在云投集團之前，是云南省政府做大國資最重要的平臺之一。
　　 雖然當局在協(xié)調(diào)各方關(guān)系，全力推進重組，但并非把握十足。一位參與重組的核心人士反復(fù)向《財經(jīng)》記者強調(diào)，此前多個省份均通過類似方式組建能源類投融資平臺，希望市場和監(jiān)管部門不要過多“糾結(jié)”于云南省的舉動。
　　
　　債市再承壓
　　 云南試圖將本次重組帶來的影響范圍控制在最小，但是無論選擇當初一次性注入資產(chǎn)的方案，還是新的分步注資方案，都會影響到云投集團和云電投以及其關(guān)聯(lián)企業(yè)債項和發(fā)行主體的資信評級，引發(fā)連鎖反應(yīng)。
　　 云投集團除了上述兩筆存續(xù)企業(yè)債外，還包括子公司云電投短期融資券2筆，擔保債券3筆，分別為11云鐵債、08云煤化債、08昆建債。從市場表現(xiàn)看，上述連鎖反應(yīng)已經(jīng)有所顯現(xiàn)。
　　 12月6日，08云煤化（122987.SH）企業(yè)債收于96.72元，跌幅達3.76％，盤中最低跌至91.03元。知情人士透露，目前有08云煤化債券持有人正在向發(fā)債主體云煤化申請?zhí)崆皟陡?，其原因便是投資者擔心云投重組波及云南煤化工集團有限公司（簡稱云煤化）。
　　 截至2010年底，云投集團銀行貸款180億元，存續(xù)債券35億元，資產(chǎn)負債率超過70％。關(guān)聯(lián)企業(yè)云電投、云煤化、昆建投等關(guān)聯(lián)企業(yè)各類債務(wù)數(shù)百億元。
　　 云投集團重組進程一度被視為債市風向標。多位業(yè)內(nèi)人士認為，云投再次啟動重組可能引發(fā)市場新的波動，一級市場也再次面臨考驗。
　　目前，已獲批未完成發(fā)行的企業(yè)債達60余筆，部分發(fā)行批文即將到期。為此，發(fā)改委近日將發(fā)行批文有效期由6個月延至12個月。此外，個別券商正在考慮采取“縮量發(fā)行”。
　　 自今年10月初鐵道債完成發(fā)行以來，債市出現(xiàn)短暫回暖，而隨著宏觀政策微調(diào)，資金面逐步寬松，市場普遍認為債券市場的回暖將延續(xù)。云投集團重組可能成為債市承壓的新砝碼。市場亦擔心，監(jiān)管部門的網(wǎng)開一面，會否成為地方政府紛紛效仿的樣本。
　　 在云投事件之前，地方政府主導(dǎo)下的融資平臺資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)行為司空見慣，川高速便是典型一例。
　　今年3月，川高速在未履行公告義務(wù)，將核心資產(chǎn)轉(zhuǎn)移至其他平臺公司，5月底，交易商協(xié)會給予川高速警告和注銷其剩余10億元發(fā)債額度的處罰，主承銷商浦發(fā)銀行也受到處罰，其承銷資格被停止三周。
　　 8月，云投事件被推至風口浪尖時，國家發(fā)改委迅速出臺了醞釀一年多時間的《關(guān)于進一步加強企業(yè)債券存續(xù)期監(jiān)管工作有關(guān)問題的通知》，明確企業(yè)債券發(fā)行人資產(chǎn)重組程序：重組方案必須經(jīng)企業(yè)債券持有人會議同意；重組對企業(yè)償債能力的影響進行專項評級，評級結(jié)果不低于原評級；及時進行信息披露；重組方案應(yīng)報送發(fā)改委備案。
　　發(fā)改委財經(jīng)司司長徐林也多次表示，發(fā)行主體需堅持市場化的原則進行資產(chǎn)重組，杜絕地方政府過度干預(yù)企業(yè)決策，主導(dǎo)地方投融資平臺公司資產(chǎn)重組的行為。
　　 一個不爭的事實是，今年以來，多數(shù)地方投融資平臺銀行融資中斷，債券融資渠道大大受限，大多數(shù)在建項目面臨資金不足，加上保障房開工率的行政壓力，明年又是地方政府債務(wù)第一波償付高峰，各種因素疊加在一起，地方政府融資需求和債務(wù)壓力將空前巨大。
　　 資深市場人士認為，如果不能理順地方政府融資舉債機制，從根本上化解地方政府債務(wù)危機，類似的“重組游戲”將再次重復(fù)上演。