施雪瓊　岳浩然　程　元

摘 要：當(dāng)前，中國的外匯儲備呈現(xiàn)高增長、高規(guī)模的雙高趨勢，這種高外匯儲備一方面對中國具有積極的現(xiàn)實(shí)意義，但是也使中國面臨著外匯儲備高成本、低收益形成的風(fēng)險(xiǎn)。因此，中國必須積極加強(qiáng)對當(dāng)前高外匯儲備的管理，以降低風(fēng)險(xiǎn)而充分發(fā)揮其現(xiàn)實(shí)積極作用。近三年來，美元對國際主要貨幣的匯率頻繁下挫，引起了世界各國的極大關(guān)注。中國目前面臨的問題是外匯儲備總量過高，儲備結(jié)構(gòu)單一。在金價(jià)上漲、美元縮水的情況下，中國成為了外匯儲備損失最為嚴(yán)重的發(fā)展中國家，因此必須采取相應(yīng)的調(diào)整措施。

關(guān)鍵詞：外匯儲備；原因；效應(yīng)；雙刃劍

中圖分類號：F830.73 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1672-3198(2009)06-0119-02

1 我國高外匯儲備形成原因

(1)長期以來，彌補(bǔ)國際收支逆差和維持本幣匯率穩(wěn)定被置于外匯儲備功能的首要地位。亞洲金融危機(jī)之后，外匯儲備的首要功能已悄然發(fā)生改變。在IMF對外匯儲備功能的新表述中，“增強(qiáng)對本幣的信心”被放在核心地位上，彌補(bǔ)國際收支逆差、維持本幣匯率穩(wěn)定則退居其次。與其他東亞國家一樣，我國將積累外匯儲備作為抵御將來危機(jī)的緩沖體。在新的儲備觀下，貨幣當(dāng)局雖然知道持有外匯儲備存在機(jī)會成本，但要考慮避免外匯風(fēng)險(xiǎn)和金融危機(jī)，自然認(rèn)為外匯儲備是“多多益善”了。

(2)我國在1994年就實(shí)行了有管理的浮動匯率制度。然而，人民幣匯率處于一種超穩(wěn)定的狀態(tài)，保持高度的“靜態(tài)穩(wěn)定”，實(shí)際成了“釘住美元的固定匯率制”。在2004年IMF的官方統(tǒng)計(jì)資料中，把人民幣匯率制度歸入傳統(tǒng)的固定釘住匯率制度一類。1994年以來，中國國際收支的順差增加，外匯供給大于外匯需求，國際收支連年巨額順差，為了維持美元釘住制，中央銀行被迫吸納外匯儲備，在外匯市場上購入外匯，導(dǎo)致外匯儲備的高增長。

(3)體制方面的原因，1994年中國改革外匯管理體制和匯率制度之后，外匯儲備增長便有了體制基礎(chǔ)。在強(qiáng)制結(jié)售匯制和對外匯銀行頭寸進(jìn)行額度控制下，銀行、企業(yè)和個人均不能按意愿持有外匯，央行以外匯儲備的形式持有相當(dāng)部分的外匯。外向型企業(yè)將對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易活動中獲得的外匯出售給外匯指定銀行，取得相應(yīng)的人民幣，外匯指定銀行再將其結(jié)算周轉(zhuǎn)外匯余額超過規(guī)定上限部分在外匯市場上賣出，中央銀行購入這部分外匯后，就增加了中央銀行的外匯儲備。因此，強(qiáng)制結(jié)售匯制成了中國官方外匯儲備迅速增加的一個體制性原因。

(4)我國政治環(huán)境穩(wěn)定、市場潛力巨大和外資外貿(mào)政策優(yōu)惠的吸引下，外資規(guī)模不斷增大，對外貿(mào)易持續(xù)順差是我國外匯儲備過快增長的主要原因。在新的國際分工體系下，中國憑借豐富的勞動力資源逐漸成為“世界的工廠”，使得中國的出口貿(mào)易額增長迅速，貿(mào)易順差不斷擴(kuò)大。這種狀況在短期內(nèi)難以得到改變。外國直接投資，持續(xù)大額的金融與資本項(xiàng)目順差也是使得我國外匯儲備規(guī)模不斷擴(kuò)大的重要原因。金融與資本項(xiàng)目順差產(chǎn)生主要與外國直接投資有關(guān)。主要是因?yàn)槲覈M(jìn)外資只是單純的資金流入，真實(shí)資源的引進(jìn)較少。

(5)由于中國經(jīng)濟(jì)增長推動了資產(chǎn)價(jià)格上漲，為熱錢提供了不可多得的投資機(jī)會國際游資的不斷滲入，對我國外匯儲備超速增長起到推波助瀾的作用。在人民幣升值壓力不斷增大，預(yù)期資金套利幾率劇增的狀況下，我們不能排除國際游資滲入因素對我國外匯儲備持續(xù)高速增長的影響。

(6)調(diào)節(jié)國際經(jīng)濟(jì)關(guān)系的匯率機(jī)制受到了國際政治霸權(quán)等因素的影響。

(7)過度的引進(jìn)外資是促使我國外匯儲備持續(xù)高速增長的另一原因。

2 我國當(dāng)前高外匯儲備的效應(yīng)分析

2.1 正面效應(yīng)

(1)充足的外匯儲備有力地促進(jìn)了國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。一是充足的外匯儲備能夠提高我國對外融資能力，降低境內(nèi)機(jī)構(gòu)進(jìn)入國際市場的融資成本，鼓勵國內(nèi)企業(yè)“走出去”，尋求更優(yōu)的投資環(huán)境和更大的利潤空間；二是充足的外匯儲備在深化經(jīng)濟(jì)改革、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、提高生產(chǎn)技術(shù)等方面都能發(fā)揮重要作用。隨著我國加入世貿(mào)組織，對外貿(mào)易的發(fā)展大大加速，充足的外匯儲備可以滿足進(jìn)口先進(jìn)技術(shù)設(shè)備的需求；三是能夠更大程度地滿足居民正常用匯需求。

(2)外匯儲備的快速增長增強(qiáng)了我國的綜合國力，提高了我國的國際資信。外匯儲備是體現(xiàn)一國綜合國力的重要指標(biāo)。標(biāo)志著我國對外支付能力和調(diào)節(jié)國際收支實(shí)力的增強(qiáng)，為我國舉借外債以及債務(wù)的還本付息提供了可靠保證，對維護(hù)我國在國際上的良好信譽(yù)，吸引外資，爭取國際競爭優(yōu)勢奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。在國際金融市場中，外匯儲備更是成為信心指標(biāo)，雄厚的儲備是一種財(cái)富擁有的象征，在主觀、客觀上穩(wěn)固了本幣在國際間的信譽(yù)，提高了投資者對國家經(jīng)濟(jì)的信心。近年來，人民幣匯率穩(wěn)中有升，在東亞周邊鄰國及地區(qū)幾乎已經(jīng)成為和美元無異的“硬通貨”。

(3)充足的外匯儲備也是人民幣最終實(shí)現(xiàn)完全可自由兌換的一個必備條件。從1994年1月1日起，我國外匯管理體制進(jìn)行了重大改革，制定長遠(yuǎn)目標(biāo)是使人民幣的可兌換的貨幣。而國際貨幣基金組織研究報(bào)告中認(rèn)為，一國貨幣的可兌換性大致可以分為三個階段：一是經(jīng)常項(xiàng)目的可兌換，即政府不對私人部門因商品和服務(wù)貿(mào)易等的交易進(jìn)行匯兌限制。二是資本項(xiàng)目可兌換，即政府不對私人部門因投資和金融交易進(jìn)行根本性的匯兌限制。第三階段是政府推動本幣的國際化，使其成為其他國家可廣泛接受的硬通貨，從而實(shí)同可自由兌換。我國在1996年12月已經(jīng)成功完成第一階段的工作，而要順利完成剩余兩階段工作，實(shí)現(xiàn)最終目標(biāo)，外匯儲備有一種“定心丸”的效果。

(4)外匯儲備是維護(hù)本國金融安全的重要屏障。充足的外匯儲備可以使我國中央銀行有效干預(yù)外匯市場，支持本幣匯率。一國所擁有的外匯儲備表明了其干預(yù)外匯市場和維持本幣匯率的能力。各國中央銀行可以通過在外匯市場上拋售外匯或收購本幣來影響外匯供求關(guān)系，達(dá)到調(diào)節(jié)外匯市場、穩(wěn)定匯率的目的。干預(yù)外匯市場所需的資金具有時(shí)間不確定、數(shù)額巨大的特點(diǎn)，因此，充足的外匯儲備可以保證我國能夠從容應(yīng)對突發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)，滿足有效干預(yù)外匯市場、維護(hù)本幣匯率穩(wěn)定的需求。這一點(diǎn)在1997年亞洲金融危機(jī)時(shí)期得到了充分體現(xiàn)。

2.2 負(fù)面效應(yīng)

(1)我國外匯儲備當(dāng)前收益偏低，甚至已經(jīng)形成損失。按照美國財(cái)政部的統(tǒng)計(jì)，2003年7月中國外匯儲備中美元資產(chǎn)儲備占外匯儲備的72%；2004年12份中國持有美元資產(chǎn)儲備占外匯儲備的63%。從以上數(shù)據(jù)可以看出，中國的外匯儲備主要投資在美國債券。而根據(jù)相關(guān)資料顯示，中國外匯儲備投資美國債券的總體平均收益可達(dá)5%左右。當(dāng)美元貶值和美國國內(nèi)出現(xiàn)通貨膨脹，我國外匯儲備將隨之貶值。但是，近年來美元呈現(xiàn)出弱勢發(fā)展趨勢，美元匯率下跌，例如今年的全球性經(jīng)濟(jì)危機(jī)，我國也是深受其害：目前中國外匯儲備的構(gòu)成是——3700多億美元美國兩房債券，5000多億美元美國國債，2000億美元中投控制，3000多億美元短期債務(wù)，分文不值的2000多億美國次級債，2000多億美元現(xiàn)金或歐元資產(chǎn)，共計(jì)1.8萬多億美元。現(xiàn)在去掉分文不值的2000多億美元美國次級債與3000多億美元短期債務(wù)，中國外匯儲備以未平倉價(jià)格計(jì)算是1.3萬多億美元。一旦平倉，可能剩下的就只有那區(qū)區(qū)2000多億美元現(xiàn)金或歐元資產(chǎn)了。

(2)過多的外匯儲備，增加了儲備資產(chǎn)管理的難度和風(fēng)險(xiǎn)。作為國家財(cái)富的外匯儲備，它的規(guī)模過大也就會使國家財(cái)富處于巨大的風(fēng)險(xiǎn)之中，高額的外匯儲備給儲備資產(chǎn)的保值增值管理帶來了難度。

(3)過多的外匯儲備帶來了通貨膨脹的壓力。外匯儲備作為一種金融資產(chǎn)，它的增加需要相應(yīng)的人民幣來置換。外匯儲備增加越多，人民幣的發(fā)放增長越快。因?yàn)橥鈪R儲備是由中央銀行購買并持有的，其在中央銀行帳目上的對應(yīng)科目就是外匯占款，外匯占款的增加直接增加了基礎(chǔ)貨幣量，然后再通過貨幣乘數(shù)效應(yīng)，造成了貨幣供應(yīng)量的大幅增長。

(4)我國外匯儲備的持有以及管理帶來高額成本支出。保有外匯儲備需要付出很高的機(jī)會成本。按照美國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家特里芬的觀點(diǎn)，一個謹(jǐn)慎的外匯儲備水平應(yīng)當(dāng)為該國3~6個月的進(jìn)口額，即相當(dāng)于年進(jìn)口額1/4~1/2，這是國家?guī)椭M(jìn)口商或進(jìn)口企業(yè)在出現(xiàn)不可抗的支付危機(jī)中作為最后債權(quán)人的保證。如果大大超過這一正常比例，就會形成所謂的“機(jī)會成本”。管理龐大的外匯儲備也需要成本。

(5)外匯儲備的持續(xù)增長，增加了對人民幣的需求，改變了人民幣與外匯之間供求關(guān)系，人民幣的升值預(yù)期不斷得到強(qiáng)化。巨額的外匯儲備還成為了其他國家對我國實(shí)施貿(mào)易保護(hù)或制裁的口實(shí)。在2007年的最后一個交易周里，人民幣匯率連續(xù)突破了7.34、7.33、7.32和7.31四個重要的心理關(guān)口，再次向市場傳達(dá)出人民幣將加快升值的步伐。2008年首個交易日，人民幣匯率果然延續(xù)了去年年底的漲勢，中國外匯交易中心公布的美元對人民幣匯率中間價(jià)為7.2996元，人民幣單日升幅為50個基點(diǎn)，首次突破7.3元關(guān)口，為新的一年拉開序幕。

(6)加大了國際貿(mào)易摩擦，不利于我國對外貿(mào)易的順利開展我國外匯儲備過高，雖然一部分來源于貿(mào)易順差，但不斷增長的外匯儲備和出口，亦使得美歐等國“眼紅”，不時(shí)地制造貿(mào)易糾紛，嚴(yán)重困撓我國對外貿(mào)易活動的順利開展。目前我國與美國、歐盟之間貿(mào)易爭端增加。

(7)過多尤其是純粹的短期投機(jī)資本流入將容易導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的“泡沫化”，隱含著經(jīng)濟(jì)危機(jī)，具有很高的風(fēng)險(xiǎn)性。目前雖然我國的經(jīng)濟(jì)金融形勢很好，但經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行中也存在著許多不和諧之處，大量熱錢流入我國，流入我國外匯儲備，一但我國金融政策變化不當(dāng)(如調(diào)整匯率、利率)，暫時(shí)沉淀下來熱錢便會大撈一把快速撤走，這是比較危險(xiǎn)的。它會引發(fā)不必要的麻煩，甚至?xí)?dǎo)致金融動蕩或經(jīng)濟(jì)危機(jī)，這將對我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展極為不利。

(8)過多的外匯儲備帶來了通貨膨脹的壓力。外匯儲備作為一種金融資產(chǎn)，它的增加需要相應(yīng)的人民幣來置換。外匯儲備增加越多，人民幣的發(fā)放增長越快。因?yàn)橥鈪R儲備是由中央銀行購買并持有的，其在中央銀行帳目上的對應(yīng)科目就是外匯占款，外匯占款的增加直接增加了基礎(chǔ)貨幣量，然后再通過貨幣乘數(shù)效應(yīng)，造成了貨幣供應(yīng)量的大幅增長。

2.3 用好“雙刃劍”

為了保持我國經(jīng)濟(jì)健康、穩(wěn)定、持續(xù)地發(fā)展，當(dāng)前我們必須審時(shí)度勢、趨利避害，從金融安全以及更好地發(fā)揮國家外匯儲備的有效性出發(fā)，加強(qiáng)和完善我國外匯儲備管理與營運(yùn)機(jī)制建設(shè)，為我國外匯儲備管理與營運(yùn)找到一條更加科學(xué)合理的新途徑。

要適時(shí)調(diào)整外資政策，我們應(yīng)當(dāng)吸取國際上的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，在引入外資的過程中，以質(zhì)量為根本，合理的控制引資規(guī)模，確保引而有效；需要進(jìn)一步重視進(jìn)口，國際貿(mào)易是由進(jìn)出口共同組成的，過大的貿(mào)易順差也是經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡的一種表現(xiàn)，在保證出口的同時(shí)，適當(dāng)擴(kuò)大進(jìn)口，有利于國內(nèi)市場的平衡；強(qiáng)外匯資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)管理。通過加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理；可以降低或避免外匯資產(chǎn)營運(yùn)中的損失，提高收益率；促進(jìn)官方外匯儲備運(yùn)用的多樣化；逐步放寬資本項(xiàng)目的管制，鼓勵企業(yè)對外投資。完善匯率形成機(jī)制，擴(kuò)大人民幣匯率的浮動幅度。

多管齊下，尤其是在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)衰退情況下，維護(hù)我國經(jīng)濟(jì)安全與利益。

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