劉　洋　王雅麗

中圖分類號：F832.33 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

內(nèi)容摘要：貨幣市場基金投資最主要的風(fēng)險(xiǎn)是利率風(fēng)險(xiǎn)，本文從貨幣政策、市場利率、宏觀經(jīng)濟(jì)和通貨膨脹及其預(yù)期等風(fēng)險(xiǎn)因素的角度細(xì)致分析其成因，從而更深入的認(rèn)識這一風(fēng)險(xiǎn)，努力彌補(bǔ)當(dāng)前這一領(lǐng)域的研究空白，以期達(dá)到對其有效規(guī)避和管理。

關(guān)鍵詞：貨幣政策 市場利率 宏觀經(jīng)濟(jì) 通貨膨脹

貨幣市場基金投資利率風(fēng)險(xiǎn)的界定

James P.Dow.Jr和Douglas W. Elmendorf（1998）指出貨幣市場基金可以在各種資產(chǎn)之間轉(zhuǎn)移，其收益穩(wěn)定、流動性強(qiáng)，能夠成為資金臨時(shí)的“停泊港”，可稱之為一種停泊基金。貨幣市場基金作為一種重要的投資工具，其風(fēng)險(xiǎn)性確實(shí)是相對較低的，但在市場經(jīng)濟(jì)條件下,在任何投資領(lǐng)域，風(fēng)險(xiǎn)都是客觀存在的。貨幣市場基金投資最主要的風(fēng)險(xiǎn)便是利率風(fēng)險(xiǎn)。

一般來講，貨幣市場基金投資的利率風(fēng)險(xiǎn)是指由于利率變動使其投資者獲取收益或遭受損失不確定的可能性?？墒?，貨幣市場基金投資利率風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生是由諸多因素引起的，比如貨幣政策的調(diào)整、市場利率的變動以及通貨膨脹等，所以研究貨幣市場基金投資的利率風(fēng)險(xiǎn)，有必要考察產(chǎn)生利率風(fēng)險(xiǎn)的各種因素。因此，本文將貨幣市場基金投資利率風(fēng)險(xiǎn)的定義擴(kuò)展為:在貨幣市場基金投資市場中，由于某種或多種因素發(fā)生作用導(dǎo)致利率發(fā)生變動，從而引起貨幣市場基金投資收益的波動，使其投資者獲取收益或遭受損失不確定的可能性。

由于貨幣市場基金的單位資產(chǎn)凈值是固定不變的，收益率是衡量其優(yōu)劣的標(biāo)準(zhǔn)，其投資工具的收益率通常受到市場利率很大的影響。一般情況下，貨幣市場基金的盈利水平和市場利率水平的高低成正比。市場利率水平越高，其盈利水平就越高，反之則越低。

影響貨幣市場基金利率風(fēng)險(xiǎn)的因素

（一）貨幣政策的調(diào)整

貨幣政策是指一國中央銀行根據(jù)宏觀調(diào)控的目標(biāo)，通過改變法定準(zhǔn)備金率、再貼現(xiàn)率或公開市場操作等一系列政策措施，有目的地變更整個(gè)社會的貨幣供給量，從而改變利率水平，以影響宏觀經(jīng)濟(jì)活動。貨幣政策的調(diào)整會對貨幣市場基金的投資運(yùn)行產(chǎn)生重大影響，法定準(zhǔn)備金率的調(diào)整、再貼現(xiàn)率的升降、公開市場操作、存貸款利率的升降、貨幣供應(yīng)量的增減、信貸規(guī)模的大小等都將影響貨幣市場基金的收益。

法定準(zhǔn)備金率能夠直接影響銀行存款創(chuàng)造的貨幣乘數(shù)，從而倍數(shù)影響貨幣供應(yīng)量，且效果迅速而強(qiáng)烈。由于兩者存在倒數(shù)關(guān)系，所以反向變動，法定準(zhǔn)備金率上升時(shí)，貨幣乘數(shù)變小，通過存款創(chuàng)造使貨幣供應(yīng)量倍數(shù)減少，從而使市場利率上升，進(jìn)而提高貨幣市場基金的投資收益；反之，則降低其收益。所以通過這一原理，當(dāng)央行調(diào)整法定準(zhǔn)備金率時(shí)，貨幣市場基金的投資收益會發(fā)生波動，波動幅度的大小可以反映這一政策效果的強(qiáng)弱。

再貼現(xiàn)率的調(diào)整和公開市場操作對貨幣市場基金投資收益的影響過程大致與法定準(zhǔn)備金率的調(diào)整相似，都是通過影響貨幣供給量和市場利率，進(jìn)而影響貨幣市場基金投資的收益。當(dāng)調(diào)高再貼現(xiàn)率時(shí)，銀行可供放貸的貨幣減少，從而使社會總的貨幣供給量下降，推動市場利率上升，貨幣市場基金的投資收益得以提高；反之，則收益下降。公開市場操作則通過在公開市場上買入或賣出政府債券，來實(shí)現(xiàn)影響過程。當(dāng)政府在公開市場上賣出政府債券時(shí)，回收部分流通貨幣，從而使貨幣供給量下降，進(jìn)而提高貨幣市場基金的投資收益；買入政府債券時(shí)則收益下降。

存貸款基準(zhǔn)利率的調(diào)整和信貸規(guī)模的變化則會更直接的影響到貨幣市場基金投資的收益。當(dāng)存貸款基準(zhǔn)利率上調(diào)時(shí)，獲取貨幣的成本增加，推動市場利率上升，從而更直接的推動貨幣市場基金投資收益率的提高；下調(diào)時(shí)則收益下降。同理，信貸規(guī)模比較小時(shí)，市場獲取貨幣比較難，市場利率便會走高，從而推動貨幣市場基金投資收益的提高；信貸規(guī)模比較大時(shí)則收益下降。

（二）市場利率的變動

市場利率是指金融市場上由資金供求關(guān)系決定的利率。我國實(shí)行的主要是管制利率，市場利率機(jī)制尚不健全。當(dāng)前，我國的市場利率主要指銀行間同業(yè)拆借市場回購、拆借利率和交易所回購利率，這些利率基本由市場確定，可以作為參考。從證監(jiān)會的相關(guān)規(guī)定可以知道，貨幣市場基金可以部分投資于剩余期限在397天以內(nèi)（含397天）的債券、期限在一年以內(nèi)（含一年）的債券回購及期限在一年以內(nèi)（含一年）的中央銀行票據(jù)等，所投資的金融工具以央行票據(jù)及各大國有銀行發(fā)行的金融債為主，也包含一定比例的回購操作。

貨幣市場基金的投資工具和市場利率密切相關(guān)，并且是貨幣市場基金投資收益的重要來源。當(dāng)這些金融工具的利率發(fā)生變化時(shí)，即市場利率（主要由這些金融工具的利率所確定）發(fā)生波動時(shí)，投資于這些金融工具的貨幣市場基金必然受到市場利率波動的影響，給投資收益帶來巨大沖擊。當(dāng)銀行間所需拆借的金額越來越高時(shí)，回購利率必然上升，市場利率自然就會走高，從而推動貨幣市場基金投資收益的提高；所需拆借金額越低則其收益下降。

（三）宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行

貨幣市場基金投資在宏觀經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中運(yùn)行，必然受到宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，其利率風(fēng)險(xiǎn)便是其中的一種表現(xiàn)。經(jīng)濟(jì)運(yùn)行會呈現(xiàn)出周期性特征，隨著經(jīng)濟(jì)活動周期性出現(xiàn)擴(kuò)展與緊縮的交替更迭、循環(huán)往復(fù)，貨幣市場基金投資的利率風(fēng)險(xiǎn)在不同的經(jīng)濟(jì)周期階段也會有不同的表現(xiàn)，收益自然會受到不同的影響。

在經(jīng)濟(jì)繁榮階段，社會需求不斷增加，生產(chǎn)者利潤不斷提高，刺激投資活動不斷擴(kuò)張，勞動和其他經(jīng)濟(jì)資源得到充分利用，宏觀經(jīng)濟(jì)處于不斷發(fā)展擴(kuò)張中，經(jīng)濟(jì)整體的投資回報(bào)率較高；同時(shí)，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的不斷擴(kuò)張上行，勞動和其他經(jīng)濟(jì)資源的需求不斷增加，工資和物價(jià)水平會不斷上漲，貨幣需求會不斷增加，貨幣流通速度不斷加快，短期利率也會不斷上漲。

然而，繁榮不會長久的保持下去，達(dá)到高峰后便會出現(xiàn)下降，進(jìn)入經(jīng)濟(jì)衰退。一旦經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)收縮，由于乘數(shù)和加速數(shù)的作用，會產(chǎn)生一系列的連鎖反映，其過程大致與繁榮階段相反，最終會導(dǎo)致短期利率不斷下降，貨幣市場基金投資收益下降。當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退達(dá)到蕭條階段，則經(jīng)濟(jì)下滑至最低點(diǎn)，貨幣市場基金投資收益最低。經(jīng)濟(jì)蕭條同樣不會長久存在，隨著資本設(shè)備的不斷損耗和存貨的不斷減少，投資慢慢增加，經(jīng)濟(jì)步入復(fù)蘇階段。在這一階段，經(jīng)濟(jì)形勢慢慢好轉(zhuǎn)，其運(yùn)轉(zhuǎn)過程和繁榮階段相類似，并能通過乘數(shù)和加速數(shù)對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生積極的刺激，走向繁榮階段。

（四）通貨膨脹及其預(yù)期

通貨膨脹是指一定時(shí)期內(nèi)物價(jià)水平的持續(xù)上漲。通貨膨脹作為比較特殊而又常見的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，對貨幣市場基金投資同樣會產(chǎn)生重要的影響。西方經(jīng)濟(jì)學(xué)對物價(jià)和利率的的研究淵遠(yuǎn)流長，并把兩者都作為最重要的變量之一。

根據(jù)費(fèi)雪效應(yīng)，貨幣價(jià)值與物價(jià)水平互為倒數(shù)關(guān)系，同時(shí)利率可分為名義利率和實(shí)際利率?！拔飪r(jià)水平上漲時(shí)利率一般有增高的傾向，物價(jià)水平下降時(shí)利率一般有降低的傾向”。因此，名義利率和物價(jià)水平的變動會做出一對一的調(diào)整，呈現(xiàn)長期絕對正相關(guān)性，而實(shí)際利率則受資本生產(chǎn)率、風(fēng)險(xiǎn)偏好等實(shí)質(zhì)因素的影響，是名義利率剔除物價(jià)因素之后的利率水平。

從經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中我們知道，溫和的通貨膨脹及其預(yù)期有助于經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，所以這種狀態(tài)下的物價(jià)上漲是良性的，同時(shí)會逐漸推動利率上漲，這些有利因素會不斷改善投資市場的宏微觀運(yùn)行環(huán)境，推動貨幣市場基金投資收益不斷增加。相反，惡性的通貨膨脹及其預(yù)期會不利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展，急劇上漲的物價(jià)會惡化宏微觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)營，使經(jīng)濟(jì)快速走向衰退和蕭條，利率也會做出反應(yīng)，由高轉(zhuǎn)低，整個(gè)投資市場會經(jīng)受打擊，貨幣市場基金自然不能獨(dú)善其身，收益下降。

當(dāng)然，如果以貨幣購買力作為另外一個(gè)衡量標(biāo)準(zhǔn)，通貨膨脹下的物價(jià)上漲可能會抵消一部分甚至全部投資收益。盡管有利的通貨膨脹下可以獲取更多的投資收益，但由于物價(jià)上漲導(dǎo)致的貨幣購買力下降，這部分投資收益兌換成貨幣后，就會變小甚至為負(fù)值。所以，貨幣市場基金投資收益的增長速度超過通貨膨脹率就很有必要。

以上這些利率風(fēng)險(xiǎn)因素，一般情況下并不單獨(dú)發(fā)生作用，當(dāng)這些不同的風(fēng)險(xiǎn)因素聯(lián)合發(fā)生作用時(shí)，將給貨幣市場基金投資市場帶來巨大的沖擊，產(chǎn)生的影響將更大。

參考文獻(xiàn)：

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