摘要：產(chǎn)權(quán)缺損是我國創(chuàng)業(yè)資本的重要特征。要打破無效率均衡的惡性循環(huán)，就必須健全創(chuàng)業(yè)資本吸入機制，以此確立創(chuàng)業(yè)資本完整的私人產(chǎn)權(quán)。為此企業(yè)應(yīng)當進行創(chuàng)業(yè)資本組織制度創(chuàng)新，以增強其資金吸納能力，允許部分保險基金、養(yǎng)老基金進入創(chuàng)業(yè)資本領(lǐng)域。并通過鼓勵外資創(chuàng)業(yè)資本的進入完善創(chuàng)業(yè)資本運行環(huán)境。同時根據(jù)當前比較現(xiàn)實和穩(wěn)妥的做法，鼓勵上市公司積極參與創(chuàng)業(yè)資本活動。
　　關(guān)鍵詞：有限合伙制；產(chǎn)權(quán)缺損；創(chuàng)業(yè)資本；籌資機制；增值服務(wù)
　　
　　經(jīng)過20年的努力，我國創(chuàng)業(yè)資本已經(jīng)取得了長足的發(fā)展。截至2006年底，我國可統(tǒng)計的創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)有345家，這些創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的注冊資本為405.8億元，管理的資金達到663.8億元?，F(xiàn)在我國已經(jīng)成為世界上創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展最為活躍的國家之一。但由于我國尚處于起步階段，許多方面還不盡如人意。其中最重要的是創(chuàng)業(yè)資本的出口與入口問題。出口決定著創(chuàng)業(yè)資本的活躍程度，而入口決定著創(chuàng)業(yè)資本的規(guī)模和水平。本文重點分析創(chuàng)業(yè)資本的入口問題，即吸入機制。創(chuàng)業(yè)資本吸入機制系指創(chuàng)業(yè)資本吸納社會資金進入創(chuàng)業(yè)資本領(lǐng)域的制度體系。
　　
　　一、我國創(chuàng)業(yè)資本籌資的特征
　　
　　(一)創(chuàng)業(yè)資本的籌資渠道狹窄，規(guī)模偏小
　　在發(fā)達的市場經(jīng)濟國家的創(chuàng)業(yè)資本構(gòu)成中，富有個人投資、養(yǎng)老金和保險基金這三項構(gòu)成所占創(chuàng)業(yè)資本比重都在50％以上。在我國，個人投資者風險承受能力較低，而且我國目前投資渠道較少，再加上目前進行的住房、醫(yī)療、養(yǎng)老、教育等制度的改革，增加了人們對支出預(yù)期的不確定性，從而使銀行儲蓄和購買國債成為投資者的首選方式。那些握有大量現(xiàn)金的潛在投資者的投資意識和風險意識十分淡薄，他們寧可滿足于獲取少量的利息，而把錢存在銀行里或投資于相對安全的債券，也不愿意去從事收益率很高的創(chuàng)業(yè)投資活動。養(yǎng)老基金、保險基金進入資本市場則尚有諸多限制。由此可見，上述各投資主體或因投資原則不符，或因政策限制嚴格，或因自身資金短缺，或因創(chuàng)業(yè)投資意識淡薄，短時期內(nèi)均難以成為創(chuàng)業(yè)資本真正的投資主體。所有這些致使基金規(guī)模偏小，遠達不到分散風險、建立投資組合的目的，制約和限制了創(chuàng)業(yè)資本的發(fā)展。據(jù)統(tǒng)計，我國目前平均每個機構(gòu)管理的資金規(guī)模為2億元人民幣，資金管理規(guī)模在2億元以下的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所占比例約為3/4；而資金管理規(guī)模在2億元以上的機構(gòu)所占比例不及1/4，而且管理規(guī)模較大的主要是政府獨資或政府參股設(shè)立的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)。而外資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的資金管理規(guī)模要明顯大于內(nèi)資，均在5億元以上。
　　
　　(二)政府資本在整個創(chuàng)業(yè)資本資金構(gòu)成中比重仍然偏高，但比例在下降
　　雖然近幾年我國創(chuàng)業(yè)資本的資本構(gòu)成已經(jīng)發(fā)生變化，政府創(chuàng)業(yè)資本在總量上升的前提下，在創(chuàng)業(yè)資本構(gòu)成中所占的比重有所下降，但與其他國家和地區(qū)比較卻仍然很高。如表1所列的國家和地區(qū)中，政府創(chuàng)業(yè)資本比重最高的英國和德國也只有8％，而我國在下降后仍然是34％，高出英、德的4倍以上。而我國非政府資金尤其是民間資金比例卻很低。其他國家和地區(qū)創(chuàng)業(yè)資本構(gòu)成中有90％以上的資本來自于非政府資金，尤其是民間資金，而我國卻一直很少。
　　
　　
　　(三)銀行金融機構(gòu)的創(chuàng)業(yè)資本所占比重偏低
　　在發(fā)達國家和地區(qū)中，除美國銀行金融機構(gòu)沒有參與創(chuàng)業(yè)資本外，其他國家的銀行金融機構(gòu)創(chuàng)業(yè)投資在整個創(chuàng)業(yè)資本構(gòu)成中所占的比重均較高，最低的英國也有18％，最高的德國高達59％，而我國這一比例只有4％，與英國相差14個百分點，與德國的相差55個百分點，與世界平均水平相差16個百分點。
　　
　　二、創(chuàng)業(yè)資本籌資機制的健全
　　
　　(一)積極構(gòu)建激勵與約束相容的創(chuàng)業(yè)資本組織
　　創(chuàng)業(yè)資本市場最大的特征就是信息高度不對稱，出于對道德風險的回避，出資者在對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)出資或選擇代理人——創(chuàng)業(yè)投資家時，會出現(xiàn)逆向選擇的問題。所以構(gòu)建激勵相容的創(chuàng)業(yè)投資組織至關(guān)重要，這是提高創(chuàng)業(yè)資本籌資能力的關(guān)鍵。
　　在目前情況下，促成創(chuàng)業(yè)資本基金盡快以公司形式起步或許是一種更為現(xiàn)實的選擇。在創(chuàng)業(yè)資本市場尚未成熟，市場聲譽約束機制還很難發(fā)揮作用的情況下，以公司形式設(shè)立創(chuàng)業(yè)資本基金有利于建立起適合當前我國國情的激勵與約束機制。當務(wù)之急是規(guī)范公司制創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的發(fā)展?？梢愿鶕?jù)《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)暫行辦法》第十八條：“創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)可以從已實現(xiàn)投資收益中提取一定比例作為對管理人員或管理顧問機構(gòu)的業(yè)績報酬，建立業(yè)績激勵機制?！苯梃b有限合伙制的某些制度設(shè)計來解決激勵與約束問題。只要管理構(gòu)架合理，公司制創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)同樣可以確?；鹁哂休^高的運作效率。其中的關(guān)鍵，是必須實現(xiàn)基金公司法人財產(chǎn)所有權(quán)和法人財產(chǎn)經(jīng)營權(quán)的真正分立，以確?；鸾?jīng)理班子享有完全的法人財產(chǎn)權(quán)，在投資項目篩選、投資項目評估、投資方案設(shè)計等各個環(huán)節(jié)，都不能受董事會的干預(yù)。甚至在投資決策環(huán)節(jié)，也可采取由總經(jīng)理全權(quán)決策制度，董事會僅進行合規(guī)性審查，起最后批準決定的作用。
　　
　　(二)努力吸引境外創(chuàng)業(yè)資本
　　2006年，我國的創(chuàng)業(yè)資本構(gòu)成中有5.7％的外資機構(gòu)創(chuàng)業(yè)投資。短期內(nèi)，引進外國創(chuàng)業(yè)資本有利于我國創(chuàng)業(yè)投資制度環(huán)境的培育，打破目前非效率均衡，盡早促使創(chuàng)業(yè)資本產(chǎn)權(quán)完善化。具體體現(xiàn)在：有利于解決創(chuàng)業(yè)投資家、專業(yè)人才的短缺問題；有利于緩解退出機制不健全問題；能夠為創(chuàng)業(yè)者帶來先進的管理理念和高水平的增值服務(wù)，還可以充分利用境外創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)和信譽，整合各種資源，并為創(chuàng)業(yè)企業(yè)進入全球市場、參與國際競爭與合作創(chuàng)造了良好的條件，比如引進人才(尤其是高級管理人才)、與國外企業(yè)建立戰(zhàn)略聯(lián)盟等，而這些資源是國內(nèi)創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)難以整合的；可以通過示范作用帶動國內(nèi)民間資本進入創(chuàng)業(yè)資本市場。為此我們可采取的具體措施包括：一是鑒于國外資金間接通過創(chuàng)業(yè)資本(基金)公司來我國從事創(chuàng)業(yè)資本，在性質(zhì)上已經(jīng)不同于外商直接來我國投資辦廠或是設(shè)立以投資辦廠為目的的產(chǎn)業(yè)投資控股公司，不會構(gòu)成國家經(jīng)濟安全問題。所以，可以允許其不受限制地投資于《外商投資指導目錄》中的限制類行業(yè)。二是鑒于國外資金間接通過創(chuàng)業(yè)資本(基金)公司來我國從事創(chuàng)業(yè)投資，不僅不會構(gòu)成國家經(jīng)濟安全問題，而且還能引進國外先進的創(chuàng)業(yè)資本管理經(jīng)驗，是一種最佳的利用外資方式。因此，不僅應(yīng)清除現(xiàn)行的將外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)等同于產(chǎn)業(yè)投資控股公司而與生產(chǎn)性外商投資企業(yè)相區(qū)別的稅收歧視政策，而且應(yīng)當制定更加優(yōu)惠的稅收政策對外商來我國設(shè)立專業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)加以鼓勵。三是應(yīng)當進一步修訂《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》。從而依據(jù)“稅賦公開”原則，使法人公司制外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)能夠享受與非法人有限合伙制外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)同等的稅收優(yōu)惠政策。
　　
　　(三)為保險資金和銀行資金小比例進入創(chuàng)業(yè)資本領(lǐng)域提供條件
　　我國應(yīng)該修改《中華人民共和國保險法》和《中華人民共和國商業(yè)銀行法》，允許保險公司與商業(yè)銀行可以以不超過5％的比例，將資金投資入股到創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)或通過委托創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)、創(chuàng)業(yè)資本顧問公司運作。截至2007年第一季度，我國銀行業(yè)金融機構(gòu)的境內(nèi)本外幣資產(chǎn)總額達到459288.8億人民幣。銀行業(yè)金融機構(gòu)境內(nèi)本外幣負債總額為435444.2億人民幣。目前可以根據(jù)2006年2月14日發(fā)布的《國務(wù)院關(guān)于實施〈國家中長期科學和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要〉若干配套政策的實施》中“支持保險公司投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)”和“允許證券公司開展創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)”的規(guī)定，將部分保險資金用于創(chuàng)業(yè)投資。為穩(wěn)妥起見，我們建議堅持兩點原則：一是小額分散、安全至上。即使在發(fā)達國家，保險資金進行創(chuàng)業(yè)投資的數(shù)額也只占一國創(chuàng)業(yè)資本的10％左右，占保險資金總量的1％以下。我國到2005年底的創(chuàng)業(yè)資本規(guī)模也就是500億元人民幣。即便用發(fā)達國家的“高標準”要求，保險資金也最多能投入50億元。相對于我國1萬億以上的保險資金可投資總量而言，比例在0.5％以下。這樣小的比例，應(yīng)該不影響保險公司的償付能力。但為了保證投資收益率，無論是直接投資還是間接投資，都要堅持適度分散的原則，可以說，今后5年之內(nèi)都是保險資金進行創(chuàng)業(yè)投資的摸索期和嘗試期，切不可冒進。二是分段注資原則。由于初創(chuàng)企業(yè)前景的高度不確定性，像保險公司之類的機構(gòu)投資者對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的出資承諾不是一步到位，而是分批投入。只有保險公司對投資對象的運營結(jié)果滿意時，才履行后續(xù)注資承諾，這樣，就鎖定了損失上限。在通過創(chuàng)業(yè)投資基金間接投資時，向基金劃款同樣是分批進行。在采用有限合伙制組織形式時，保險公司作為有限合伙人，只要參與管理的行為沒有超出規(guī)定界限，依然只承擔有限責任，根據(jù)協(xié)議實現(xiàn)分階段出資。在有限責任制的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)中，根據(jù)《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》第2條第(三)款：“實收資本不低于3000萬元人民幣，或者首期實收資本不低于1000萬元人民幣且全體投資者承諾在注冊后的5年內(nèi)補足不低于3000萬元人民幣實收資本?！北ｋU公司在參與創(chuàng)業(yè)投資活動時也可以實現(xiàn)分期注資。
　　
　　(四)鼓勵上市公司參與創(chuàng)業(yè)投資
　　確立創(chuàng)業(yè)資本完整的產(chǎn)權(quán)并非一朝一夕的事，需要整個制度環(huán)境的緩慢演進作為基礎(chǔ)。當前比較現(xiàn)實的選擇是鼓勵上市公司聯(lián)合其他產(chǎn)業(yè)集團、創(chuàng)投公司、金融單位一同發(fā)起設(shè)立自己的創(chuàng)投機構(gòu)，該機構(gòu)除了關(guān)注投資于高成長性行業(yè)及項目以期獲取高額利潤回報來提升業(yè)績外，還可以通過創(chuàng)投機構(gòu)優(yōu)先投資于與上市公司自身所處行業(yè)、產(chǎn)業(yè)相配套的技術(shù)項目或產(chǎn)業(yè)鏈上下游的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，培育成熟后上市公司通過增發(fā)新股和配股所融資金進行并購，從而實現(xiàn)上市公司產(chǎn)業(yè)整合和上下游擴張；同時，上市公司還可以通過創(chuàng)投機構(gòu)這個平臺，直接實現(xiàn)聯(lián)合投資和組合投資，既放大了資本規(guī)模，又通過時間的交替，項目的互補、發(fā)展階段的不同等組合優(yōu)勢，長短搭配，投資于一組項目群，大大降低投資風險，給上市公司帶來較高的綜合收益。而創(chuàng)投機構(gòu)本身由于有了上市公司深厚的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)和金融背景支撐，既放大了投資能力，又可以依托上市公司平臺，在投資板塊內(nèi)部進行縱向和橫向戰(zhàn)略整合，形成板塊內(nèi)部項目之間的有機聯(lián)系，構(gòu)造產(chǎn)品、技術(shù)和市場等方面的互補性，從而增加板塊內(nèi)部的凝聚力，增強對創(chuàng)業(yè)企業(yè)或項目的增值服務(wù)提供能力和總體協(xié)同控制能力，實現(xiàn)投資→增值→退出→再投資的高效循環(huán)，從而有效地控制風險，提高成功率與回報