在當(dāng)前全球政治環(huán)境不明朗、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩、重點領(lǐng)域風(fēng)險交織以及房地產(chǎn)市場低迷等綜合因素影響下，資產(chǎn)管理公司在業(yè)務(wù)拓展上困難重重，生存空間越來越窄，面臨著前所未有的挑戰(zhàn)。本文從實務(wù)角度分析資產(chǎn)管理公司在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下所面臨的挑戰(zhàn)，探討資產(chǎn)管理公司在宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣背景下所面臨的主要挑戰(zhàn)，提出業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型的思考。

資產(chǎn)管理公司業(yè)務(wù)發(fā)展面臨的主要挑戰(zhàn)

現(xiàn)階段資產(chǎn)管理公司的業(yè)務(wù)發(fā)展主要面臨以下幾方面的挑戰(zhàn)：

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)大環(huán)境不景氣

當(dāng)前，全球政治環(huán)境不明朗、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩且重點領(lǐng)域風(fēng)險交織，疊加房地產(chǎn)市場持續(xù)低迷，多數(shù)行業(yè)受到不利影響，資產(chǎn)管理公司業(yè)務(wù)的開展受到挑戰(zhàn)。從宏觀環(huán)境對業(yè)務(wù)的影響看，以房地產(chǎn)業(yè)務(wù)為例，資產(chǎn)管理公司傳統(tǒng)的估值邏輯主要來自對房地產(chǎn)市場價格增長的預(yù)期，當(dāng)房地產(chǎn)價格下行時，傳統(tǒng)的估值邏輯遭遇挑戰(zhàn)。同時，不動產(chǎn)的流動性大幅降低，其后端的處置受到了極大影響。根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，截至2024年4月，全國商品房新房年度累計銷售面積達(dá)2.9億平方米，同比下降20.2%，房地產(chǎn)新房銷售端情況持續(xù)惡化。在此背景下，部分資產(chǎn)管理公司礙于前幾年高價收購的資產(chǎn)包形成了資產(chǎn)積壓，對新資產(chǎn)包的收購熱情大減，行業(yè)信心受挫，對業(yè)務(wù)團(tuán)隊選擇目標(biāo)資產(chǎn)的前瞻性和專業(yè)性提出了較大考驗。

新資產(chǎn)包轉(zhuǎn)讓成交大幅降低

信托、租賃、債券等非銀金融機構(gòu)的不良資產(chǎn)生成速度加快，但不良資產(chǎn)包供應(yīng)的主要來源仍然是銀行， 2023年全國銀行業(yè)金融機構(gòu)共處置不良資產(chǎn)3萬億元 ①。以云南省為例， 2023年云南省銀行業(yè)一手資產(chǎn)包轉(zhuǎn)讓規(guī)模大幅下降。其原因是多方面的：一是國家對銀行利潤考核要求降低、核銷資源傾斜和資產(chǎn)包轉(zhuǎn)讓估值不及預(yù)期等因素，導(dǎo)致銀行轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)包的意愿下降；二是部分銀行經(jīng)歷了過去5年大量不良貸

款轉(zhuǎn)讓后，目前產(chǎn)生的不良貸款主要集中于大型民營企業(yè)和國企違約，這類不良貸款不適合對外轉(zhuǎn)讓；三是銀行內(nèi)部風(fēng)險管理策略在不斷優(yōu)化，在一定程度上將不良率控制在較低水平，根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2009年以來，全國商業(yè)銀行不良貸款比例均低于2%，2023年年末，該值為1.6%；四是銀行自身的不良貸款處置能力在持續(xù)提升，通過內(nèi)部核銷和自主清收的方式處理了一部分不良資產(chǎn)，大型國有商業(yè)銀行也可以將質(zhì)量相對較高的不良貸款交由旗下的金融資產(chǎn)投資公司處置，從而減少了對外轉(zhuǎn)讓的需求。總體來說，對于資產(chǎn)管理公司而言，銀行端的不良資產(chǎn)供應(yīng)在減少。而非銀行不良資產(chǎn)諸如信托、租賃較難接受較大折扣的轉(zhuǎn)讓價格 ②，市場上不良資產(chǎn)的真正轉(zhuǎn)讓成交規(guī)模大幅降低。

優(yōu)質(zhì)標(biāo)的資產(chǎn)稀缺，市場的信息不對稱性在不斷縮小

一方面，流動性好的資產(chǎn)較為稀缺。從當(dāng)前不良資產(chǎn)處置市場來看，流動性好的標(biāo)的資產(chǎn)較為稀缺，如一些交通便利的物流、工業(yè)、產(chǎn)業(yè)用地，一些稀缺位置的住宅，銀行方面通過司法執(zhí)行便可實現(xiàn)處置回現(xiàn)，較少轉(zhuǎn)出給資產(chǎn)管理公司，即便轉(zhuǎn)給資產(chǎn)管理公司，留給資產(chǎn)管理公司的利潤空間也較小。另一方面，資產(chǎn)管理公司過度關(guān)注標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)階段的流動性，導(dǎo)致可收購的資產(chǎn)范圍較小。目前資產(chǎn)管理公司以商業(yè)、寫字樓、酒店、商業(yè)土地等為底層資產(chǎn)的債權(quán)流動性極差，市場上少有人關(guān)注。而資產(chǎn)管理公司又十分關(guān)注底層資產(chǎn)現(xiàn)階段的流動性，較少研究如何對問題資產(chǎn)賦能、創(chuàng)造流動性，致使可收購的標(biāo)的資產(chǎn)越來越少。

資產(chǎn)管理公司同質(zhì)化競爭嚴(yán)重，業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力不足

目前，資產(chǎn)管理公司以“打包、打折、打官司”處置不良資產(chǎn)的“三打”模式依然是主流，但簡單的債權(quán)轉(zhuǎn)讓和司法處置難有大的經(jīng)濟(jì)價值創(chuàng)造。而“重組、重整、重構(gòu)”的“三重”思維鮮有突破，底層原因是資產(chǎn)管理公司制度創(chuàng)新和專業(yè)人才保障基礎(chǔ)薄弱。“三打”模式遭遇瓶頸，“三重”模式實現(xiàn)起來并不容易。

綜上所述，資產(chǎn)管理公司業(yè)務(wù)發(fā)展面臨的挑戰(zhàn)既有宏觀環(huán)境對行業(yè)的影響，又有以銀行為主流的交易對手方在不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓方面認(rèn)識的變化。對于資產(chǎn)管理公司而言，除了外部條件的客觀變化所帶來的約束，內(nèi)部也存在主觀創(chuàng)新意識和專業(yè)服務(wù)能力的不足。

資產(chǎn)管理公司業(yè)務(wù)發(fā)展動力不足的原因

行業(yè)信心不足

經(jīng)濟(jì)不景氣限制了不良資產(chǎn)的后端處置，導(dǎo)致資產(chǎn)后續(xù)的處置周期拉長、處置預(yù)案不及預(yù)期、處置方案實施受阻，不良資產(chǎn)的流動性受到了嚴(yán)重影響。同時前期接收的部分資產(chǎn)貶值形成的賬面虧損，造成了資產(chǎn)管理公司的恐懼心理。鑒于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)和行業(yè)發(fā)展趨勢的不確定性，資產(chǎn)管理公司在資產(chǎn)評估和價值發(fā)現(xiàn)方面的能力有限① ，導(dǎo)致在資產(chǎn)估值時采取了較為保守的策略，進(jìn)而使得交易難以達(dá)成，根本原因在于其對市場的不確定性感到信心不足。

資源整合不夠

過去資產(chǎn)管理公司大部分不良資產(chǎn)是通過簡單的債轉(zhuǎn)方式實現(xiàn)處置，以賺取債權(quán)轉(zhuǎn)讓的溢價收益，還有部分資產(chǎn)則通過司法手段實現(xiàn)處置，以獲得底層資產(chǎn)變現(xiàn)回報，但這些手段在不良資產(chǎn)的增量價值創(chuàng)造方面相當(dāng)有限，很難保持可持續(xù)性，而真正通過資源賦能實現(xiàn)資產(chǎn)增值后退出的案例卻極為稀少。特別是以房地產(chǎn)為主的底層資產(chǎn)處置難度增大以后，資產(chǎn)管理公司普遍缺乏化解思路，造成資產(chǎn)積壓、持有成本攀升。

制度創(chuàng)新不力

制度創(chuàng)新是一個企業(yè)的活力所在，資產(chǎn)管理公司在產(chǎn)品和業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新方面缺乏試錯機制，很難引導(dǎo)項目人員創(chuàng)新。如高價收購的資產(chǎn)包無法接受損失對外轉(zhuǎn)讓，很難與債務(wù)人達(dá)成債務(wù)化解，不愿參與復(fù)雜項目，擔(dān)心模式創(chuàng)新有違監(jiān)管要求，過度夸大國資損失范圍等等，這些都限制了不良資產(chǎn)的化解通道。

資產(chǎn)管理公司業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型的建議與思考

當(dāng)前，不良資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展遭遇瓶頸，資產(chǎn)管理公司尋求可持續(xù)發(fā)展，需要提升資源整合能力、加強制度創(chuàng)新引導(dǎo)、謀求業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型，鼓勵業(yè)務(wù)模式和產(chǎn)品創(chuàng)新助力自身業(yè)務(wù)發(fā)展。

強化功能性定位，助力金融強國

2023年中央金融工作會議明確提出要加快建設(shè)金融強國，優(yōu)化金融服務(wù)，防范化解中小金融機構(gòu)、地方債務(wù)和房地產(chǎn)風(fēng)險，堅定不移走中國特色金融發(fā)展之路，推動我國金融高質(zhì)量發(fā)展。

資產(chǎn)管理公司在防范風(fēng)險方面發(fā)揮著重要作用，在助力金融強國建設(shè)中扮演著重要的角色。一是加大金融不良資產(chǎn)處置力度，幫助銀行等金融機構(gòu)剝離不良貸款，提高其資產(chǎn)質(zhì)量和持續(xù)經(jīng)營能力，降低金融系統(tǒng)的整體風(fēng)險，維護(hù)金融市場的穩(wěn)定；二是優(yōu)化信貸資源配置，通過收購和管理不良資產(chǎn)，將信貸資源重新配置到生產(chǎn)效率更高的領(lǐng)域，提高金融資源的使用效率，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展；三是服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)，參與問題企業(yè)的風(fēng)險化解，通過債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)重組等方式，幫助受困企業(yè)擺脫困境，促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型升級和健康發(fā)展；四是服務(wù)國家戰(zhàn)略，助力國家重點領(lǐng)域風(fēng)險的防范化解。服務(wù)高風(fēng)險中小金融機構(gòu)改革化險，加大該領(lǐng)域不良資產(chǎn)處置力度，并參與其兼并重組。通過收購債權(quán)、增量投資、代管代建等方式，參與化解房地產(chǎn)風(fēng)險。

提升資源整合能力

資產(chǎn)管理公司通過“三打”模式很難謀求較大發(fā)展，而實現(xiàn)“三重”模式，則需要團(tuán)隊能夠融會貫通地運用資產(chǎn)評估、資本運作、風(fēng)險管理、法律合規(guī)、跨市場運作和多部門協(xié)作等多種能力，對團(tuán)隊的綜合管理能力及資源整合能力提出了更高要求。

盤活一個項目，不但需要對資金、市場、技術(shù)等生產(chǎn)要素進(jìn)行重新組合，而且過程管理方案也相當(dāng)重要。如爛尾樓盤活項目中，需要專業(yè)法律評估服務(wù)團(tuán)隊、資金供給、建設(shè)管理、開發(fā)運營、銷售推動、金融資源等多方力量結(jié)合才可以實現(xiàn)；一家困境制造型企業(yè)往往需要多種生產(chǎn)要素組合才能盤活。不良資產(chǎn)管理行業(yè)不僅具備金融行業(yè)的屬性，更需要金融與實業(yè)的有效結(jié)合，嵌入投行和產(chǎn)業(yè)思維中，才能很好地發(fā)揮出行業(yè)應(yīng)有的價值。比如信達(dá)資產(chǎn)協(xié)同信達(dá)地產(chǎn)共同參與爛尾樓盤活的案例便是較好的實踐。

加強制度創(chuàng)新引導(dǎo)

制度創(chuàng)新涉及多方面，筆者從債務(wù)人和解方式的應(yīng)用探討，根據(jù)一線實踐經(jīng)驗，在不良資產(chǎn)處置端，債務(wù)人產(chǎn)生了相當(dāng)重要的影響作用。但過去資產(chǎn)管理公司慎用債務(wù)和解方式，轉(zhuǎn)而讓債務(wù)人通過其他非關(guān)聯(lián)企業(yè)或個人以債權(quán)轉(zhuǎn)讓方式達(dá)到資產(chǎn)管理公司處置清收目的。2022年8月2日，財政部發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強國有金融企業(yè)財務(wù)管理的通知》（財金[2022]87號），明確規(guī)定“金融企業(yè)所轉(zhuǎn)讓的不良資產(chǎn)不得折價轉(zhuǎn)讓給該資產(chǎn)原債務(wù)人及關(guān)聯(lián)企業(yè)等利益相關(guān)方”，對資產(chǎn)管理公司在債權(quán)處置方面形成了監(jiān)管約束。筆者認(rèn)為，與其通過向不關(guān)聯(lián)人轉(zhuǎn)讓債權(quán)以達(dá)到債務(wù)化解的目的，不如探討與債務(wù)人和解的可行性，這不僅可以減少法律訴訟的時間和成本，同時也有可能恢復(fù)債務(wù)人的還款能力，實現(xiàn)資產(chǎn)的價值最大化。在處置制度方面，可以通過設(shè)計好債務(wù)和解、債務(wù)重組的基本業(yè)務(wù)條件，提高債務(wù)人參與債務(wù)化解的積極性。資產(chǎn)管理公司慎用債務(wù)和解方式有一定的原因，但相比于走“側(cè)面”，走“正門”解決債務(wù)人配合度的債權(quán)處置方式也值得嘗試。

關(guān)注破產(chǎn)項目和抵債資產(chǎn)機會

當(dāng)前破產(chǎn)重整領(lǐng)域投資熱度高漲，企業(yè)破產(chǎn)行為越來越多，破產(chǎn)制度也在不斷完善。自2007年《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》首次引入重整機制以來，A股共有超過100家公司順利執(zhí)行了破產(chǎn)重整計劃。自2019年開始，上市公司破產(chǎn)重整數(shù)量攀升，破產(chǎn)重整計劃經(jīng)法院裁定批準(zhǔn)的A股上市公司數(shù)量從2018年的3家增長至2023年的15家 ①。

破產(chǎn)管理對資產(chǎn)管理公司是不可回避的話題，某種意義上每個債務(wù)人的終點都可能是破產(chǎn)。從實踐來看，相比長期執(zhí)行難的問題，破產(chǎn)反而能更系統(tǒng)性全局性地處理債務(wù)問題。隨著破產(chǎn)重整市場的持續(xù)活躍，資產(chǎn)管理公司也在加大該領(lǐng)域的參與力度。以上市公司的破產(chǎn)重整為例，根據(jù)最高人民法院工作報告，2023年法院共裁定批準(zhǔn)了15家A股上市公司的重整計劃，其中有9家獲得金融資產(chǎn)管理公司或地方資產(chǎn)管理公司重整投資 ②。資產(chǎn)管理公司可以通過收購破產(chǎn)債權(quán)、投共益?zhèn)⒆鲋卣顿Y人，購買破產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)后增加投入新的要素以實現(xiàn)資產(chǎn)盤活，并通過市場化退出等方式獲取收益。特別是在一些優(yōu)質(zhì)困境企業(yè)中，還可以通過整合資源，設(shè)立不良資產(chǎn)基金或者信托基金，聯(lián)合產(chǎn)業(yè)投資人、社會投資人和行業(yè)精英及行業(yè)優(yōu)秀管理團(tuán)隊協(xié)作，做深做透單個項目，通過生產(chǎn)要素重組、企業(yè)重整和行業(yè)重構(gòu)等方式盤活企業(yè)，最終在企業(yè)恢復(fù)生產(chǎn)并具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流創(chuàng)造和價值創(chuàng)造時，再通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓、企業(yè)上市或出售給上市企業(yè)實現(xiàn)退出，獲取超額收益。當(dāng)前，在國內(nèi)大循環(huán)背景下，除了一些優(yōu)質(zhì)的地產(chǎn)項目外，還可以關(guān)注資源類困境項目或產(chǎn)品需求量大的制造企業(yè)。

除了破產(chǎn)項目外，抵債資產(chǎn)也是資產(chǎn)管理公司不得不面對的另一個難題。當(dāng)前，大多數(shù)資產(chǎn)管理公司極力排斥抵債資產(chǎn)，主要原因是抵債資產(chǎn)不但增加持有的稅費成本，資產(chǎn)收益率低，管理和處置難度大。但資產(chǎn)管理公司若能有一個優(yōu)秀的抵債資產(chǎn)管理團(tuán)隊，通過對抵債資產(chǎn)注入資源，完善其利用價值，賦予其創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力，后端的處置手段則能夠更加靈活，資產(chǎn)的溢價也會增大。參考美國黑石集團(tuán)的做法，目前云南資產(chǎn)設(shè)立了抵債資產(chǎn)管理部門。

多元化處置不良資產(chǎn)

資產(chǎn)管理公司在處置不良資產(chǎn)時采取多元化的策略和方法，能夠提升資產(chǎn)的處置效率和效果，如市場化債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)重組、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)證券化、破產(chǎn)重整和拍賣等多種方式。不同類型的不良資產(chǎn)具有不同的特點和風(fēng)險，多元化處置策略能夠適應(yīng)不同市場環(huán)境和資產(chǎn)特性，提高處置的靈活性和有效性，有助于最大化資產(chǎn)價值，更好地滿足不同投資者的需求，促進(jìn)資產(chǎn)的快速流轉(zhuǎn)，提升資產(chǎn)流動性，緩解資產(chǎn)管理公司的資金壓力，增強市場競爭力。

提升團(tuán)隊核心業(yè)務(wù)能力，提振行業(yè)信心

資產(chǎn)管理公司要轉(zhuǎn)型突破，離不開專業(yè)人才團(tuán)隊的支撐，更需要團(tuán)隊的綜合管理和資源整合能力，因此建立學(xué)習(xí)型的企業(yè)文化、鼓勵創(chuàng)新也相當(dāng)重要。資產(chǎn)管理公司業(yè)務(wù)人員需要不斷加強行業(yè)政策學(xué)習(xí)、加強產(chǎn)品研究探索、在實踐中不斷檢驗和優(yōu)化業(yè)務(wù)模式，與更多的行業(yè)資源建立深度合作，不斷豐富自身技能包。復(fù)雜的環(huán)境對團(tuán)隊的應(yīng)戰(zhàn)能力提出了新的要求，只有擁抱不確定性、正確認(rèn)識風(fēng)險，才能基業(yè)長青。

（編輯 楊利紅）

① 國務(wù)院新聞辦.國務(wù)院新聞辦就金融服務(wù)經(jīng)濟(jì)社會高質(zhì)量發(fā)展舉行發(fā)布會.國務(wù)院新聞辦網(wǎng)站， 2024.網(wǎng)址：https：//www.gov.cn/zhengce/202401/ content_6928406.htm

② 屈煒杰.地方資產(chǎn)管理公司不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型研究[J].區(qū)域金融研究， 2023， （04） ： 80-90.

① 雷鵬，羅玉輝，卞金鑫.當(dāng)前中國地方AMC高質(zhì)量發(fā)展路徑研究[J].西南金融， 2020， （10） ： 69-78.

① ② 申林平.中國上市公司破產(chǎn)重整2023年度報告.“破產(chǎn)法快訊”公眾號， 2023.網(wǎng)址：https：//mp.weixin.qq.com/s/fNYlLbsUwlR-qmOpNyVsRA.