陳小慧

好的公司治理是實現(xiàn)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的重要抓手，而一提到公司治理，大家可能不約而同都會想到一位學者。他是中國公司治理領(lǐng)域的開拓者，更是國內(nèi)較早并且長期從事公司治理、綠色治理等方面研究的專家。他就是南開大學講席教授、中國公司治理研究院院長、全國首批管理學科長江學者，東北財經(jīng)大學、天津財經(jīng)大學原校長李維安教授。早在2001年，李教授就帶領(lǐng)團隊率先組織制定《中國公司治理原則》，隨后研制出被稱為上市公司治理狀況“晴雨表”的中國公司治理評價指標體系，并連續(xù)20余年發(fā)布中國公司治理指數(shù)（CCGI）及評價報告至今。這一指數(shù)衍生和支撐了央視財經(jīng)50指數(shù)、央視治理領(lǐng)先指數(shù)、綠色治理指數(shù)等的開發(fā)與研制，為投資者進行價值投資提供依據(jù)。

公司治理質(zhì)量要靠治理評價來把握

李維安指出，企業(yè)競爭的基礎(chǔ)是公司治理，這是多年來已經(jīng)形成的共識。公司治理質(zhì)量如何，就要靠評價。20多年前，李維安就帶領(lǐng)團隊制定并推出《中國公司治理原則》，這是我國最早提出的公司治理評價指標體系。他認為，公司治理質(zhì)量的高低，會從4個方面對企業(yè)產(chǎn)生影響。

第一，公司治理決定公司的方向。例如，娃哈哈創(chuàng)始人宗慶后以企業(yè)家精神經(jīng)營著公司，同時，通過改制，國際合作，引進良好的公司治理機制，所以相對有所發(fā)展。

第二，完善的公司治理機制和治理結(jié)構(gòu)，能夠保證公司不出現(xiàn)或減少出現(xiàn)大的失誤。最近民營企業(yè)集團“暴雷”事件，如安邦、海航和恒大集團事件，在很大程度上，是因為董事會沒有起到?jīng)Q策制控作用，負債率百分之七八十了，還繼續(xù)拿出錢來海外收購或“造車”等。

第三，公司治理做好了，企業(yè)的激勵機制就得到完善。例如最近備受關(guān)注的特斯拉CEO馬斯克560億美元的股票期權(quán)薪酬計劃案件，雖然法院初步判決不兌現(xiàn)，但是我們要看到，在這次激勵計劃之前，已經(jīng)兌現(xiàn)了幾期激勵計劃。因此，可以看出，特斯拉走到今天，與特斯拉董事會對馬斯克的激勵是分不開的。這個機制激發(fā)了企業(yè)家動力，給企業(yè)、股東帶來很大收益。這一事件值得關(guān)注的另外一點是，對薪酬計劃提出質(zhì)疑的是一位僅持有特斯拉9股股票的小股東。這也說明，良好的公司治理機制能保證公司向長遠，正確、合規(guī)的方向發(fā)展。

第四，公司治理還能帶來治理溢價。公司治理做得好，就能帶來溢價，也就是公司治理也參與了價值創(chuàng)造。而這種價值創(chuàng)造是長期、基本、可持續(xù)的。從這個意義上說，公司治理是企業(yè)競爭力的基礎(chǔ)。所以，抓上市公司質(zhì)量，首先要抓公司治理。

如何進行公司治理評價

《上市公司治理評價報告》自2003年首次推出，至今已經(jīng)連續(xù)發(fā)布了20多年。李維安認為，這20多年的發(fā)展過程可以分4個階段。

第一個階段，做標準。在發(fā)布評價報告之前，國內(nèi)關(guān)于公司治理評價的標準還很少，因此，參考國內(nèi)和國際標準，中國公司治理研究院在2001年發(fā)布了《中國公司治理原則》，由此也推動了《上市公司治理準則的出臺。

第二個階段，建立指標體系。對于上市公司，從6個維度開展公司治理評價，包括股東治理、事會治理、監(jiān)事會治理、經(jīng)理層治理、信息披露、利益相關(guān)者治理，各個維度分別設(shè)定一級、二級、三級指標并測定其權(quán)重，由此建立一個完整的評價指標體系。

第三個階段，進行評價。根據(jù)指標體系，對每家公司進行測評，最后形成整個中國上市公司的評價指數(shù)，發(fā)布《上市公司治理評價報告》。

第四個階段，應(yīng)用。公司治理評價結(jié)果的應(yīng)用可以從4個方面來講。一是從區(qū)域上，分全國和地區(qū)。評價最初對滬深上市公司進行整體評價，現(xiàn)在增加了北交所上市公司，并細化到區(qū)域，比如對深圳市、大灣區(qū)、泉州市等分別進行評價。二是從企業(yè)性質(zhì)上講，對國有上市公司和民營上市公司分別進行評價分析，是針對具體的企業(yè)進行治理輔導。例如，對某央企民企進行單獨評價，出具單獨的評價報告，并根據(jù)評價結(jié)果指導企業(yè)提升公司治理水平。四是衡量公司治理溢價。公司治理評價體系表明公司治理狀況如何，在此基礎(chǔ)上，構(gòu)建公司治理股價指數(shù)，反映良好的公司治理能帶來什么，能不能帶來溢價、能帶來多大溢價。

20 多年的治理評價說明了什么

實際上，李維安教授早在20世紀90年代就開始進行公司治理的研究，并在 2003年就帶領(lǐng)團隊研發(fā)了公司治理評價體系。20多年來，李教授對國內(nèi)外公司治理評價體系進行了深人分析，并提出要建立具有中國特色的中國公司治理評價體系。在他看來，國內(nèi)外公司治理評價主要存在4個層面的不同。

一是評價層次不同。有按國別評價的，比如標準普爾、戴米諾;有按區(qū)域評價的，比如世界銀行：也有按公司評價的，比如中國公司治理研究院。

二是評價性質(zhì)不同。有的是商業(yè)性評價，以營利為目的，比如國外的一些評價機構(gòu)，而國內(nèi)目前主要是公益性評價，不以營利為目的。

三是樣本連續(xù)性不同。這也是國內(nèi)外公司治理評價最大的不同。商業(yè)性的公司治理評價大多具有非連續(xù)性、小樣本的特點，也就是誰付費給誰做評價，并非每年都進行。而我們國內(nèi)的公司治理評價是大樣本，連續(xù)性評價，每年都開展，并且評價對象是國內(nèi)資本市場所有上市公司，目前已持續(xù)開展20多年，且樣本量覆蓋所有在我國上市的公司，因此每年上市的公司增長多少，樣本量就增加多少。

四是指標體系不同。國外一些比較知名的商業(yè)性評價，是按歐美的公司治理模式構(gòu)建，沒有監(jiān)事會等指標，如果照搬到我國，就有些“水土不服”，因為我因的上市公司是設(shè)有監(jiān)事會的。還有其他指標，國內(nèi)外體系也都不一樣，因此，在引人國際標準時，就要考慮加入中國特色指標并進行優(yōu)化，才能更貼合實際。

在這20多年的評價過程中，李維安教授感覺到，整體而言，我國公司治理經(jīng)歷了從理念導入到治理機制建立，再到治理有效性得到提升的過程，也就是從形似到神似的發(fā)展過程，目前正處于第三個階段，著重解決治理有效性問題。具體而言，我國公司治理早現(xiàn)出5個方面的發(fā)展特點。

第一，從公司治理指數(shù)來看，20多年來，我國公司治理指數(shù)整體處于不斷上升的過程，從一開始提升較快到現(xiàn)在穩(wěn)步提升，當然中間也有起伏。同時，目前也在一定程度上遇到天花板，因此指數(shù)上升幅度變小了。

第二，從公司治理評價維度來看，股東治理提升較大，董事會治理提升相對較慢，監(jiān)事會治理相對較弱，利益相關(guān)者治理提升較快。

第三，從公司類別來看，國有控股上市公司與民營控股上市公司治理相比較，一開始，國有上市公司比較規(guī)范，所以治理水平較高，民營上市公司治理水平則相對較低。隨著公司治理的發(fā)展，民營上市公司逐漸規(guī)范起來，公司治理質(zhì)量大幅提升，尤其是近幾年，民營上市公司整體治理指數(shù)超過了國有上市公司。

第四，從區(qū)域來看，治理水平有高有低。沿海開放城市所屬上市公司，公司治理水準相對較高，但近年來，內(nèi)地上市公司治理水平也在不斷提升，從西部到中部，再到沿海，呈梯度遞進上升特點。

第五，公司治理的激勵機制和決策機制上，仍存在較大問題。民營上市公司在決策機制上存在較大問題，國有企業(yè)在激勵機制上需要有突破性的改進。

從治理評價看治理溢價

公司治理發(fā)展到現(xiàn)在，“治理溢價”這一概念被越來越多提及。李維安表示，在20多年的評價過程中，正是治理溢價的產(chǎn)生，讓他開始感受到公司治理評價對提升我國上市公司治理質(zhì)量的作用明顯體現(xiàn)出來。

李維安指出，治理溢價就是超額回報的一部分而超額回報的一部分則由公司治理提升或完善帶來。那么這怎么體現(xiàn)出來？以前，有的咨詢機構(gòu)對國際投資者進行問卷調(diào)查，考察在財務(wù)指標、基本面等相同的情況下，如果公司治理好，會不會給高的估值。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，很多國家和地區(qū)的投資者都愿意給比較規(guī)范的公司一個高的估值。高出這部分就是治理溢價。這是問卷調(diào)查的結(jié)果，但是如何驗證？可以通過公司治理評價指數(shù)進行。如果把評價指數(shù)高的公司，比如50家、100家，拿出來做成分股，制定股價指數(shù)，發(fā)現(xiàn)這些公司都跑贏大盤。所以在這個基礎(chǔ)上，中國公司治理研究院與中央電視臺共同推出了央視治理領(lǐng)先指數(shù)、央視財經(jīng)50指數(shù)，運行效果良好。后來，中國公司治理研究院又推出與ESG 相關(guān)的中國上市公司綠色治理指數(shù)，不僅跑贏了大盤，而且跑贏了大多數(shù)同類指數(shù)。這就說明，搞好公司治理能創(chuàng)造價值，帶來溢價。

綠色治理（ESG）評價的新趨勢

近年來，綠色治理越來越受到各界重視。ESG評價也被納入對公司尤其是大型企業(yè)和上市公司的評價。關(guān)于ESG評價與公司發(fā)展的關(guān)系，李維安認為，公司治理發(fā)展到最后，就是綠色治理。

李維安指出，ESG實際上就是綠色治理。E是環(huán)境，S社會或社會責任，G是治理，重視環(huán)境和社會責任的治理，就是綠色治理。什么是真正的綠色？是"自然+社會”。否則，如果談到“綠”僅僅是“環(huán)境綠”，就成了僅按行業(yè)分，比如環(huán)保行業(yè)是綠色的，那其他非環(huán)保行業(yè)就不“綠”了嗎？所以應(yīng)該加上S。真正的綠色，一個“自然綠”，一個“社會綠”，最后落實到治理，就是綠色治理。這也是公司治理發(fā)展的新趨勢。ESG在發(fā)展過程中會有些曲折起伏，但綠色治理的大趨勢是不會改變的。