王東升 李鵬偉 薛海燕

【摘 要】 如何在注冊制下通過信息披露激勵企業(yè)樹立長期經(jīng)營理念是理論界和實務(wù)界關(guān)注的重點。文章以2009—2021年滬深A(yù)股非金融上市公司數(shù)據(jù)為樣本，考察分行業(yè)信息披露對管理層短視的影響。研究發(fā)現(xiàn)，分行業(yè)信息披露能有效抑制管理層短視。機(jī)制分析表明，增加監(jiān)管壓力、行業(yè)競爭壓力和緩解資金壓力是分行業(yè)信息披露約束管理層短視的實現(xiàn)機(jī)制。異質(zhì)性檢驗發(fā)現(xiàn)，分行業(yè)信息披露對管理層短視的抑制作用在高科技行業(yè)企業(yè)和分析師關(guān)注較少的企業(yè)中更為顯著。研究結(jié)論有助于深入理解分行業(yè)信息披露影響管理層行為的內(nèi)在邏輯，對完善行業(yè)信息披露指引、緩解第一類代理問題具有啟發(fā)意義。

【關(guān)鍵詞】 分行業(yè)信息披露； 管理層短視； 行業(yè)信息披露指引

【中圖分類號】 F272? 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2024）11-0063-09

一、引言

黨的二十大報告提出，要“弘揚(yáng)企業(yè)家精神，加快建設(shè)世界一流企業(yè)，提升企業(yè)核心競爭力”。根據(jù)高階梯隊理論，管理層作為企業(yè)決策的制定者，在提升企業(yè)核心競爭力、促進(jìn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展過程中發(fā)揮著舉足輕重的作用，管理者特質(zhì)決定了企業(yè)戰(zhàn)略決策過程和績效結(jié)果[ 1 ]。可見，實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)高質(zhì)量發(fā)展離不開具有長遠(yuǎn)戰(zhàn)略眼光和發(fā)展意識的管理者。然而，管理層出于自利或短期盈利目標(biāo)，可能會采取犧牲公司長遠(yuǎn)利益的短視行為，這不僅給公司帶來嚴(yán)重的負(fù)外部性，而且阻礙了資本市場高質(zhì)量發(fā)展。因此，探究如何緩解管理層短視的研究具有重要的理論意義和實踐價值。

2023年2月，全面實行股票發(fā)行注冊制政策最終落地，“以信息披露為中心”的監(jiān)管理念愈發(fā)成為規(guī)范市場的“壓艙石”。為了提高信息披露的針對性和有效性，滬深交易所自2015年以來開始實行“分行業(yè)監(jiān)管”。截至2022年底，滬深交易所分批次發(fā)布了幾十余項行業(yè)信息披露指引，要求上市公司披露更多有助于投資者進(jìn)行投資決策的行業(yè)經(jīng)營性信息，在完善分行業(yè)信息披露標(biāo)準(zhǔn)的同時，也對資本市場的信息環(huán)境和年報披露內(nèi)容產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。作為分行業(yè)監(jiān)管的基礎(chǔ)和抓手，行業(yè)信息披露指引要求公司緊密結(jié)合行業(yè)經(jīng)營特點，從財務(wù)與非財務(wù)信息、定性與定量、價值與風(fēng)險多維度披露公司經(jīng)營概況，完整呈現(xiàn)經(jīng)營全貌，其重要的政策目標(biāo)之一在于引導(dǎo)上市公司提高長期經(jīng)營水平，引導(dǎo)市場樹立價值投資理念，促進(jìn)資本市場健康發(fā)展。在此背景下，管理層是否會順應(yīng)分行業(yè)監(jiān)管引導(dǎo)價值投資的理念，減少短視行為？這一問題的回答不僅對深入理解分行業(yè)信息披露監(jiān)管內(nèi)涵及其影響至關(guān)重要，而且對通過非財務(wù)信息披露激勵企業(yè)樹立長期經(jīng)營理念、克服短視行為具有重要的現(xiàn)實意義。基于此，本文以2009—2021年滬深A(yù)股非金融上市公司數(shù)據(jù)為樣本，探究分行業(yè)信息披露對管理層短視的影響。

本文的邊際貢獻(xiàn)在于：第一，有別于現(xiàn)有文獻(xiàn)集中關(guān)注分行業(yè)信息披露對資本市場信息效率的影響，本文深入分析分行業(yè)信息披露對管理層這一兼具財務(wù)報告內(nèi)生影響力的重要決策者的影響，論證了行業(yè)信息披露指引能抑制管理層短視。第二，既有研究主要探討公司內(nèi)外部監(jiān)督治理機(jī)制如何作用于管理層短視，較少有文獻(xiàn)關(guān)注信息披露監(jiān)管制度對管理層短視的影響。本文研究表明，分行業(yè)信息披露監(jiān)管會對管理層短視產(chǎn)生影響，從信息披露監(jiān)管模式變更視角補(bǔ)充了管理層短視行為構(gòu)因的相關(guān)文獻(xiàn)。第三，明晰了分行業(yè)信息披露作用于管理層短視的機(jī)制和情景差異。本文基于“基準(zhǔn)分析—機(jī)制分析—異質(zhì)性檢驗”的研究框架，從“監(jiān)管壓力”“行業(yè)競爭壓力”與“資金壓力”三個渠道進(jìn)行分析，拓展了分行業(yè)信息披露的邊界機(jī)制研究。此外，從行業(yè)層面與企業(yè)層面的差異化特征，識別并檢驗了行業(yè)屬性與公司信息環(huán)境的異質(zhì)性作用，為政府部門進(jìn)一步深化上市公司自律監(jiān)管改革、引導(dǎo)管理層樹立長期經(jīng)營理念提供了參考。

二、文獻(xiàn)回顧、理論分析與研究假設(shè)

（一）文獻(xiàn)回顧

1.管理層短視的影響因素

現(xiàn)有研究主要從公司內(nèi)外部視角探究管理層短視的影響因素?；诠緝?nèi)部視角，有學(xué)者從企業(yè)文化角度發(fā)現(xiàn)包容早期的失誤與挑戰(zhàn)、積極展望未來的成就能夠顯著減少管理層的短視傾向[ 2 ]，也有學(xué)者從公司治理角度發(fā)現(xiàn)公司治理水平、管理層和監(jiān)督型機(jī)構(gòu)投資者持股比例以及審計委員會履職能力等都能影響管理層短視[ 3-5 ]。從公司外部視角來看，一些學(xué)者發(fā)現(xiàn)融券交易能在一定程度上遏制管理層短視行為[ 6 ]，也有學(xué)者從審計角度發(fā)現(xiàn)，在關(guān)鍵審計事項披露要求下，管理層會選擇遵從審計監(jiān)督減少其短視行為[ 7 ]。此外，還有研究表明資本市場開放能夠弱化管理層短視行為[ 8 ]。

2.分行業(yè)信息披露的影響

作為滬深交易所促進(jìn)上市公司高質(zhì)量發(fā)展的重要探索，行業(yè)信息披露指引吸引了眾多學(xué)者關(guān)注和探討?，F(xiàn)有研究表明，分行業(yè)信息披露給審計師、分析師、供應(yīng)商、投資者等年報信息使用者帶來了信息增量，有助于提高資本市場信息效率。一些學(xué)者發(fā)現(xiàn)分行業(yè)信息披露不僅顯著提高了樣本公司的審計費用[ 9 ]，而且提升了審計質(zhì)量[ 10 ]。也有學(xué)者從分析師角度出發(fā)，認(rèn)為分行業(yè)信息披露具有信息溢出效應(yīng)，能吸引分析師的關(guān)注[ 11 ]。從投資者角度出發(fā)的研究認(rèn)為分行業(yè)信息披露有助于降低投資者的信息獲取和解讀成本，吸引了個人投資者和境外機(jī)構(gòu)投資者持股[ 12 ]。另外，還有一些學(xué)者發(fā)現(xiàn)分行業(yè)信息披露監(jiān)管提高了會計信息可比性[ 13 ]，說明分行業(yè)信息披露具有提高財務(wù)信息披露質(zhì)量的積極作用[ 14 ]。

通過對以上文獻(xiàn)的梳理發(fā)現(xiàn)，目前關(guān)于分行業(yè)信息披露經(jīng)濟(jì)后果的研究主要從資本市場信息效率方面展開，關(guān)于管理層短視的影響因素主要集中在公司內(nèi)外部方面，鮮有文獻(xiàn)從外部信息披露監(jiān)管環(huán)境變化視角出發(fā)，探究行業(yè)信息披露指引能否引導(dǎo)管理層樹立長期經(jīng)營理念，抑制短視行為。

（二）理論分析與研究假設(shè)

在監(jiān)管部門推行分行業(yè)信息披露后，管理層有動機(jī)克服短視行為，以展示良好的經(jīng)營狀況和長期投資價值。本文認(rèn)為分行業(yè)信息披露能夠增加管理層所感知到的監(jiān)管壓力和行業(yè)競爭壓力，緩解管理層所面臨的資金壓力，由此抑制管理層短視。

第一，分行業(yè)信息披露通過規(guī)則建設(shè)、事中事后監(jiān)管能增加上市公司所感知到的監(jiān)管壓力，從而提高管理層短視行為的風(fēng)險。在“硬”監(jiān)管層面，分行業(yè)信息披露監(jiān)管改變了原有按地域監(jiān)管的弊端。證券交易所依據(jù)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，精準(zhǔn)地調(diào)配監(jiān)管資源，有利于提升監(jiān)管效率和監(jiān)管質(zhì)量[ 15 ]，并且分行業(yè)監(jiān)管將相關(guān)風(fēng)險提示作為信息披露及事后問詢的重點，因而短視行為被監(jiān)管人員識別出和問詢的風(fēng)險將會增加。因此，在分行業(yè)監(jiān)管強(qiáng)烈的威懾效應(yīng)、完善的監(jiān)督機(jī)制、嚴(yán)峻的問詢壓力下，管理層將降低其短視傾向，更加規(guī)范、長期導(dǎo)向地經(jīng)營管理企業(yè)。在“軟”監(jiān)管層面，分行業(yè)信息披露旨在引導(dǎo)價值投資，滬深交易所在制定行業(yè)信息披露指引過程中充分貫徹“開門立規(guī)”的原則，通過座談會、書面、調(diào)查問卷等多樣化的方式與管理者進(jìn)行溝通，充分征集管理者意見。透明的政策制定過程能使管理者充分領(lǐng)悟政策趨勢，強(qiáng)化責(zé)任意識和對長期經(jīng)營的信心，從思想內(nèi)在的層面幫助管理層樹立長期經(jīng)營理念，減少過于追求短期業(yè)績的短視行為。

第二，分行業(yè)信息披露強(qiáng)化了經(jīng)營指標(biāo)之間的對比分析，能增加管理層所感知到的行業(yè)競爭壓力，從而提高管理層短視行為的危機(jī)意識。行業(yè)信息披露指引要求公司揭示經(jīng)營發(fā)展趨勢，對能體現(xiàn)公司投資價值的指標(biāo)進(jìn)行討論和分析。同行企業(yè)面臨相似的行業(yè)環(huán)境和發(fā)展前景，在分行業(yè)信息披露模式下，通過與同行業(yè)公司的對比，投資者和管理層可以輕易地確定企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績在行業(yè)內(nèi)的相對地位。由于同行經(jīng)營信息是企業(yè)重要的競爭情報，為了緩解分行業(yè)信息披露所帶來的同儕壓力，管理層也傾向于克服短視行為，采取有效措施改善業(yè)績指標(biāo)。此外，由于產(chǎn)品市場不是無限的，同行企業(yè)若披露更為樂觀的經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)，企業(yè)自身將面臨損失市場份額和投資者注資的威脅[ 16 ]。因此，當(dāng)同儕壓力加劇時，管理層所感知到的危機(jī)意識將更為強(qiáng)烈，繼續(xù)采取短視行為將加速惡化企業(yè)在市場中的地位。

第三，分行業(yè)信息披露有助于緩解信息不對稱，從而改善外部融資環(huán)境，減弱管理層資金壓力，進(jìn)而緩解管理層短視。當(dāng)面臨資金壓力時，管理層可能會更加注重短期業(yè)績表現(xiàn)，犧牲長期戰(zhàn)略目標(biāo)?；谛盘杺鬟f理論和信息不對稱理論，企業(yè)披露的行業(yè)經(jīng)營性信息是外部資金提供者了解企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營情況、進(jìn)行出資判斷的重要依據(jù)，能夠在一定程度上降低投資者與企業(yè)間的信息不對稱程度，彌補(bǔ)財務(wù)信息反映企業(yè)情況不完全的缺陷[ 10 ]。如此能有效幫助投資者對公司今后的運(yùn)營發(fā)展進(jìn)行正確的評價，降低投資風(fēng)險，進(jìn)而增加出資意愿并減少索要的資本回報率，這將有效改善企業(yè)面臨的外部融資環(huán)境，拓寬融資渠道，為管理者緩解資金壓力。具體而言，行業(yè)經(jīng)營性信息的披露不僅能提高自身市場信用，幫助企業(yè)獲得更多的商業(yè)信用融資[ 17 ]，而且有助于減輕投資者對企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的憂慮，吸引更多投資者投資，緩解管理層的資金壓力[ 12 ]。資金壓力的緩解使得管理層可以更多關(guān)注未來有益于企業(yè)發(fā)展的項目，更有自信地為企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展考慮。

綜上，本文提出假設(shè)：

H1：分行業(yè)信息披露能夠抑制管理層短視。

H2：分行業(yè)信息披露能夠通過增加監(jiān)管壓力進(jìn)而抑制管理層短視。

H3：分行業(yè)信息披露能夠通過增加行業(yè)競爭壓力進(jìn)而抑制管理層短視。

H4：分行業(yè)信息披露能夠通過緩解資金壓力進(jìn)而抑制管理層短視。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

本文以2009—2021年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，剔除金融行業(yè)、ST、*ST和數(shù)據(jù)缺失的樣本，為減少極端值的影響，對所有連續(xù)變量進(jìn)行上下1%的縮尾處理。最終得到32 603個公司—年度觀測值。本文分行業(yè)信息披露數(shù)據(jù)來自滬深交易所官網(wǎng)和巨潮資訊網(wǎng)，其他數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義

1.被解釋變量

管理層短視（Myopia）。參考胡楠等[ 3 ]的做法，用企業(yè)年報“管理層討論與分析”中出現(xiàn)與“短期視域”有關(guān)的詞匯頻率，并乘以100來刻畫企業(yè)管理層的短視程度。Myopia值越大，說明管理層短視程度越高。

2.解釋變量

分行業(yè)信息披露（DID）。參考王東升等[ 18 ]的研究，若公司i在t年度受到行業(yè)信息披露指引影響，則t年度及以后年度DID取1，否則取0。

3.控制變量

參考李世輝等[ 7 ]、張勇和張春蕾[ 19 ]的研究，本文選取以下控制變量：企業(yè)規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、公司成長性（Growth）、資產(chǎn)收益率（ROA）、企業(yè)價值（TobinQ）、董事會規(guī)模（Board）、兩職合一（Dual）、大股東持股（Top1）、管理層持股比例（Mshare）、企業(yè)性質(zhì)（SOE）。

本文主要變量的定義如表1所示。

（三）模型構(gòu)建

參考王東升等[ 18 ]的做法，構(gòu)建如下多期DID模型檢驗分行業(yè)信息披露對管理層短視的影響，并采用公司層面聚類的穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤估計：

Myopiai，t=？琢+？茁DIDi，t+？酌Controlsi，t+YearFE+FirmFE+？著i，t

（1）

四、實證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計

由表2可以看出，分行業(yè)信息披露（DID）的均值為0.236，說明受行業(yè)信息披露指引影響的公司樣本占比為23.6%。管理層短視（Myopia）的最小值為0，最大值為3.431，最大最小值變化幅度較大，說明不同上市公司的管理層短視存在較大差異。其他變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果與已有研究基本一致。

（二）實證結(jié)果與分析

表3為分行業(yè)信息披露對管理層短視影響的實證結(jié)果。由列（1）可知，未加入控制變量時，分行業(yè)信息披露（DID）對管理層短視（Myopia）的估計系數(shù)為-0.0076，在1%的水平上顯著。列（2）顯示，在加入控制變量后，DID與Myopia的系數(shù)為-0.0076且在1%的水平上顯著，這說明受到行業(yè)信息披露指引影響的公司其管理層短視程度得到了顯著降低，初步驗證了本文的H1。

（三）穩(wěn)健性檢驗

1.平行趨勢檢驗

本文借鑒張子堯和黃煒[ 20 ]的研究進(jìn)行平行趨勢檢驗。圖1顯示，分行業(yè)信息披露前各期的回歸系數(shù)均不顯著，實驗組和對照組不存在顯著差異。在分行業(yè)信息披露后，管理層短視各期系數(shù)顯著為負(fù)，處理組公司管理層短視相比控制組顯著降低，平行趨勢檢驗通過。

2.安慰劑檢驗

隨機(jī)抽取實驗組，重復(fù)1 000次。圖2為1 000個回歸系數(shù)對應(yīng)的P值核密度圖，可以看出：隨機(jī)抽樣的估計系數(shù)大致服從正態(tài)分布，真實的政策效應(yīng)與安慰劑檢驗結(jié)果顯著不同，基準(zhǔn)回歸結(jié)果能夠得到保證。

3.考慮異質(zhì)性處理效應(yīng)的穩(wěn)健性檢驗

現(xiàn)有研究認(rèn)為多期DID估計的本質(zhì)是多個不同處理效應(yīng)的加權(quán)平均，在雙向固定效應(yīng)下，多期DID有可能會產(chǎn)生有偏估計。為減輕對TWFE估計中可能潛在偏差的擔(dān)心，參考Callaway和Sant'Anna[ 21 ]的研究，使用Stata軟件的csdid命令進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。從圖3可以看出，上述方法擬合的動態(tài)效應(yīng)檢驗結(jié)果與圖1的平行趨勢檢驗結(jié)果大體一致，進(jìn)一步驗證了本文結(jié)論的穩(wěn)健性。

4.其他穩(wěn)健性檢驗

為了緩解樣本選擇偏差，進(jìn)行PSM-DID檢驗，圖4為平衡性檢驗結(jié)果，估計結(jié)果見表4列（1）；考慮到突發(fā)公共衛(wèi)生事件對管理層行為產(chǎn)生影響，重新選取2009—2019年樣本進(jìn)行回歸，估計結(jié)果見表4列（2）；借鑒李世輝等[ 7 ]的研究，使用研發(fā)支出削減作為管理層短視行為的度量指標(biāo)，估計結(jié)果見表4列（3）；考慮到分行業(yè)信息披露對管理層短視的影響可能存在一定的時滯性，使用未來一期的管理層短視作為被解釋變量并對模型（1）重新進(jìn)行回歸，估計結(jié)果見表4列（4）?？梢钥闯觯谑褂蒙鲜鰴z驗方法后，本文的研究結(jié)論依然具有穩(wěn)健性。

五、進(jìn)一步研究

（一）機(jī)制檢驗

根據(jù)上述分析，分行業(yè)信息披露主要通過三個渠道作用于管理層短視：其一，分行業(yè)信息披露改變了原有按地域監(jiān)管的弊端，增加了管理層所面臨的監(jiān)管壓力；其二，分行業(yè)信息披露使得經(jīng)營信息在市場中擴(kuò)散，加劇了管理層所感知到的競爭壓力；其三，分行業(yè)信息披露改善了外部融資環(huán)境，有助于緩解管理層所面臨的資金壓力。為了驗證理論分析部分的闡述，本文使用分組的方式進(jìn)行機(jī)制檢驗。

1.增加監(jiān)管壓力

在法治水平高的地區(qū)，上市公司面臨的外部監(jiān)管更嚴(yán)格，分行業(yè)信息披露監(jiān)管帶來的增量效應(yīng)并不明顯。如果分行業(yè)信息披露增加了監(jiān)管壓力，提高了管理層短視行為的風(fēng)險，那么應(yīng)當(dāng)在監(jiān)管壓力較弱的企業(yè)中發(fā)揮更明顯的作用。參考李曉等[ 9 ]的研究，使用公司所處地區(qū)“市場中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境”指數(shù)來衡量企業(yè)所面臨的監(jiān)管壓力，其值越大，說明企業(yè)面臨的監(jiān)管壓力越強(qiáng)，將其按照中位數(shù)劃分為監(jiān)管壓力較強(qiáng)組和監(jiān)管壓力較弱組。由表5列（1）、列（2）的結(jié)果可以看出，在監(jiān)管壓力較弱的企業(yè)中分行業(yè)信息披露對管理層短視的抑制作用更加顯著，且兩組之間在1%的水平上通過了組間系數(shù)差異檢驗。這一結(jié)果表明，分行業(yè)信息披露增加了監(jiān)管壓力，提高了管理層短視行為的風(fēng)險，進(jìn)而抑制了管理層短視。

2.增加行業(yè)競爭壓力

如果分行業(yè)信息披露加劇了管理層所感知到的行業(yè)競爭壓力，提高了管理層實施短視行為的危機(jī)意識，那么對于行業(yè)競爭壓力感知較弱的企業(yè)來說，分行業(yè)信息披露對管理層短視能發(fā)揮更明顯的抑制作用。因此，參考程新生等[ 16 ]的研究，使用市場信用（NTC）來衡量企業(yè)感知到的行業(yè)競爭壓力，該指標(biāo)越小，表明企業(yè)感知到的行業(yè)競爭壓力越大①，然后將其按照中位數(shù)劃分為行業(yè)競爭壓力感知較強(qiáng)組（NTC較小組）和行業(yè)競爭壓力感知較弱組（NTC較大組）。由表5列（3）、列（4）的結(jié)果可以看出，在行業(yè)競爭壓力感知較弱的樣本中分行業(yè)信息披露對管理層短視的抑制作用更加顯著，兩組之間在1%的水平上通過了組間系數(shù)差異檢驗。這一結(jié)果表明，分行業(yè)信息披露加劇了管理層所感知到的行業(yè)競爭壓力，提高了管理層的危機(jī)意識，進(jìn)而抑制了管理層短視。

3.緩解資金壓力

若分行業(yè)信息披露通過緩解管理層資金壓力機(jī)制抑制了管理層短視，那么按照邊際效應(yīng)遞減的邏輯，在融資約束較大的企業(yè)中，分行業(yè)信息披露為管理層緩解資金壓力的效應(yīng)更強(qiáng)，對管理層短視的抑制作用也應(yīng)當(dāng)更為明顯；而在融資約束較小的企業(yè)中，分行業(yè)信息披露帶來的資金壓力緩解效應(yīng)較弱，對管理層短視的抑制也相對有限。因此，參考方先明和胡丁[ 22 ]的研究，使用SA指數(shù)來衡量企業(yè)所面臨的融資約束。由于SA為負(fù)向指標(biāo)，為了便于理解，本文在回歸前先將SA進(jìn)行絕對值處理，其值越大說明公司面臨的融資約束越嚴(yán)重，然后按照中位數(shù)將其劃分為融資約束較小組和融資約束較大組。由表5列（5）、列（6）的結(jié)果可以看出，在融資約束較大的企業(yè)中分行業(yè)信息披露對管理層短視的抑制作用更加顯著，且兩組之間在5%的水平上通過了組間系數(shù)差異檢驗。這一結(jié)果表明，分行業(yè)信息披露緩解了管理層所面臨的資金壓力，降低了管理層樹立長期經(jīng)營理念的后顧之憂，進(jìn)而抑制了管理層短視。

（二）異質(zhì)性分析

1.所屬行業(yè)類型差異

一方面，高科技行業(yè)屬于知識密集型與技術(shù)密集型行業(yè)，企業(yè)只有通過高質(zhì)量的前沿創(chuàng)新才能夠在激烈的市場競爭中贏得一席之地，在分行業(yè)信息披露模式下，管理層繼續(xù)采取短視主義可能會加劇惡化企業(yè)在市場競爭中的地位，進(jìn)一步加大其與同行企業(yè)之間的技術(shù)鴻溝。另一方面，高科技企業(yè)創(chuàng)新等經(jīng)營活動需要更多的資金，其管理層面臨更大的資金壓力。因此，本文預(yù)期，在感知到行業(yè)競爭壓力和緩解資金壓力后，分行業(yè)信息披露對管理層短視的抑制效應(yīng)在高科技行業(yè)公司中更加顯著。參考楊興哲和周翔翼[ 23 ]的方法，按照證監(jiān)會2012年對我國上市公司的分類指引，將公司分類代碼屬于C25-C29、C31-C32、C34-C41、I63-I65和M73的公司定義為高科技行業(yè)公司。從表6的列（1）、列（2）可以看出，分行業(yè)信息披露與管理層短視的系數(shù)在非高科技企業(yè)中為負(fù)但不顯著，在高科技企業(yè)中系數(shù)絕對值更大且在1%的水平上顯著為負(fù)，兩組在1%的水平上通過了組間系數(shù)差異檢驗。該結(jié)果說明，分行業(yè)信息披露對高科技企業(yè)的管理層短視起到了更為突出的抑制效果。

2.公司信息環(huán)境差異

作為資本市場的重要信息中介，證券分析師在公司信息環(huán)境和監(jiān)督環(huán)境中發(fā)揮重要作用。一方面，如果上市公司本身就獲得外部分析師較高的關(guān)注，這將會減弱分行業(yè)信息披露政策所帶來的信息溢出效應(yīng)。另一方面，分析師對上市公司的關(guān)注越低，分行業(yè)信息披露更能夠降低其信息不對稱程度，從而提高管理層短視的風(fēng)險?；诖朔治?，預(yù)計分行業(yè)信息披露對管理層短視的負(fù)向影響在分析師關(guān)注度較低的組別中更為明顯。參考李曉等[ 9 ]的研究，使用分析師關(guān)注來衡量企業(yè)所面臨的信息環(huán)境。由表6的列（3）、列（4）可知，分行業(yè)信息披露對管理層短視的抑制作用在分析師關(guān)注較少的企業(yè)中更為顯著，且在5%的水平上通過了組間系數(shù)差異檢驗。這一結(jié)果也間接說明分行業(yè)信息披露具有改善上市公司信息環(huán)境的重要作用。

六、結(jié)論與啟示

近年來，如何引導(dǎo)企業(yè)樹立長期經(jīng)營理念，防范管理層短視，是理論界和實務(wù)界關(guān)注的熱點。本文以2009—2021年滬深A(yù)股非金融上市公司為樣本，研究分行業(yè)信息披露對管理層短視的影響。主要結(jié)論如下：（1）分行業(yè)信息披露可以顯著抑制管理層短視；（2）通過分組進(jìn)行機(jī)制檢驗發(fā)現(xiàn)，分行業(yè)信息披露不僅能夠增加管理層所感知到的監(jiān)管壓力和行業(yè)競爭壓力，而且能有效緩解管理層所面臨的資金壓力，最終抑制了管理層短視；（3）行業(yè)層面和公司層面的異質(zhì)性檢驗表明，分行業(yè)信息披露對管理層短視的抑制作用在高科技行業(yè)的企業(yè)和分析師關(guān)注較少的企業(yè)中更為顯著。

本文的研究結(jié)論具有以下啟示：

第一，對監(jiān)管部門而言，應(yīng)持續(xù)深化分行業(yè)信息披露改革，進(jìn)一步擴(kuò)大行業(yè)信息披露指引的實施范圍，積極引導(dǎo)企業(yè)管理層克服短視行為。一方面，監(jiān)管部門在深化分行業(yè)信息披露改革時，要加強(qiáng)與管理者溝通的力度，使其樹立長期經(jīng)營理念。例如，在行業(yè)信息披露指引制定的過程中，監(jiān)管部門可以通過多樣化的方式與管理者進(jìn)行溝通，使管理者克服短視行為。另一方面，監(jiān)管部門要優(yōu)化行業(yè)信息披露指引實施細(xì)則。例如，監(jiān)管部門可以將行業(yè)經(jīng)營性信息披露的合規(guī)性和融資的便利性聯(lián)系起來，將政策向合規(guī)披露行業(yè)經(jīng)營性信息的企業(yè)傾斜，減少管理層資金壓力。此外，監(jiān)管部門也要適當(dāng)平衡信息披露效果與成本的關(guān)系，降低公司披露成本與信息冗余，提高信息披露的針對性和有效性，通過市場競爭手段促進(jìn)上市公司長期健康發(fā)展。

第二，對管理層和投資者而言，應(yīng)充分認(rèn)識到分行業(yè)監(jiān)管模式下樹立長期經(jīng)營理念和投資理念的重要性。本文研究發(fā)現(xiàn)，分行業(yè)信息披露不僅增加了管理層所感知到的監(jiān)管壓力和行業(yè)競爭壓力，而且可以改善外部融資環(huán)境，緩解管理層所面臨的資金壓力。因此，一方面，管理層要順應(yīng)注冊制和分行業(yè)信息披露監(jiān)管以信息披露為核心的改革理念，充分重視行業(yè)經(jīng)營性信息披露，在行業(yè)指引的規(guī)范和引導(dǎo)下，強(qiáng)化信息披露責(zé)任意識，提高行業(yè)信息披露質(zhì)量，更好地向投資者揭示公司經(jīng)營發(fā)展?fàn)顩r，并在力所能及的范圍內(nèi)克服短視行為以改善財務(wù)業(yè)績，形成引導(dǎo)長期價值投資的良性循環(huán)；另一方面，管理層短視的緩解離不開投資者的理解，對投資者而言，要樹立長視投資理念，結(jié)合上市公司披露的行業(yè)經(jīng)營性信息，正確理解并準(zhǔn)確評估企業(yè)的內(nèi)在價值和長期價值?！?/p>

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