Grahamites

伯克希爾·哈撒韋公司的永久持股公司極為罕見。沃倫·巴菲特在2023年致股東信中提到，伯克希爾·哈撒韋公司的永久持股名單中增加了西方石油公司和五家日本企業(yè)集團(tuán)。不過，巴菲特并未表示將無(wú)限期持有蘋果公司，而蘋果目前是占伯克希爾最大倉(cāng)位的公司。

自從看到這個(gè)消息，我一直在思考一個(gè)問題，為什么這家科技巨頭不是伯克希爾的永久持股公司？本文筆者將與大家分享對(duì)于這個(gè)問題的初步看法。

伯克希爾的永久持股極為罕見

首先，縱觀伯克希爾的歷史，我們不難發(fā)現(xiàn)，雖然巴菲特買過很多股票，但持有時(shí)間超過10年的屈指可數(shù)。根據(jù)Markets Insider數(shù)據(jù)，他持有時(shí)間最長(zhǎng)的10只股票，其持有時(shí)間從15年到35年不等（由于致股東信總結(jié)的是去年，所以我在持有時(shí)間上加了1年）。這10只股票目前巴菲特仍持有一些，如比亞迪。不過，只有兩只股票他明確表示伯克希爾將無(wú)限期持有，即可口可樂和美國(guó)運(yùn)通。

巴菲特對(duì)這兩家公司的堅(jiān)定承諾，充分說明了他對(duì)這兩家公司的商業(yè)模式和增長(zhǎng)彈性充滿信心。這一觀察結(jié)果提出了伯克希爾永久性持股與非永久性持股之間區(qū)別的問題。為了回答這個(gè)問題，我重溫了巴菲特和查理·芒格的四項(xiàng)投資標(biāo)準(zhǔn)，并為永久控股企業(yè)列出了類似的一些標(biāo)準(zhǔn)。

永久持股的4條可能準(zhǔn)則

我們都知道巴菲特和芒格選擇公司的四條標(biāo)準(zhǔn)：

業(yè)務(wù)簡(jiǎn)單易于理解；

具有持續(xù)盈利能力；

擁有能力卓越且值得信賴的管理層；

股價(jià)合理。

不過，有必要說明一下，這四條標(biāo)準(zhǔn)只是作為初次買入時(shí)的指導(dǎo)原則，而不是永久持有的標(biāo)準(zhǔn)，永久持有的標(biāo)準(zhǔn)與上述四條是不同的。

在我看來，永久持有和非永久持有的根本區(qū)別在于，企業(yè)是否需要一個(gè)有能力、值得信賴的管理層來鞏固其護(hù)城河。事實(shí)上，芒格和巴菲特經(jīng)常說，最好是“投資一個(gè)傻瓜都能經(jīng)營(yíng)的企業(yè)，因?yàn)榭傆幸惶鞎?huì)出現(xiàn)一個(gè)傻瓜去經(jīng)營(yíng)它”。相比于易于理解和具有持續(xù)盈利能力，“傻瓜型”企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)要高得多。

至于美國(guó)運(yùn)通和可口可樂，我不確定前者是否符合“傻瓜型”企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)，因?yàn)閷?shí)際上，美國(guó)運(yùn)通公司的業(yè)務(wù)相當(dāng)復(fù)雜，更容易出現(xiàn)管理不善的問題。但巴菲特對(duì)其有信心的原因，或許在于他和美國(guó)運(yùn)通管理層之間充分了解。當(dāng)然，這不足以證明運(yùn)通是一個(gè)“傻瓜型”企業(yè)，但或許對(duì)于巴菲特來說，他能看清美國(guó)運(yùn)通的發(fā)展。

相比之下，可口可樂公司擁有標(biāo)志性品牌和廣泛的分銷網(wǎng)絡(luò)，似乎讓它成為了一家“傻瓜型”企業(yè)。

永久持股的另一個(gè)可能標(biāo)準(zhǔn)是，企業(yè)需要增加股息和回購(gòu)股票的記錄?？煽诳蓸饭具B續(xù)62年提高年度現(xiàn)金股息，最初的股票回購(gòu)計(jì)劃從1984年就開始了。

現(xiàn)在，我們可以嘗試列出伯克希爾永久持股的標(biāo)準(zhǔn)：

業(yè)務(wù)簡(jiǎn)單易于理解；

具有持續(xù)盈利能力；

傻瓜也能管理；

有增加股息和回購(gòu)股票的記錄。

蘋果公司符合永久持股標(biāo)準(zhǔn)嗎？

有了以上四條標(biāo)準(zhǔn)，我們就可以評(píng)估蘋果公司是否符合伯克希爾永久持股的條件。

首先，蘋果公司的產(chǎn)品廣受歡迎，擁有忠實(shí)的客戶群體。但是，作為科技公司，它仍然需要不斷創(chuàng)新?？萍夹袠I(yè)的動(dòng)態(tài)性質(zhì)，使我們很難評(píng)估蘋果業(yè)務(wù)的長(zhǎng)期可理解性和護(hù)城河的穩(wěn)固性，因?yàn)樗仨毑粩噙m應(yīng)日益發(fā)展的技術(shù)和消費(fèi)者偏好，以保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)處于領(lǐng)先地位。

其次，蘋果公司很可能不是“傻瓜型”公司。我們可以從該公司的發(fā)展歷史中獲得這方面的寶貴啟示。20世紀(jì)80年代，史蒂夫·喬布斯（Steve Jobs）被迫離職，在時(shí)任首席執(zhí)行官約翰·斯卡利（John Sculley）的領(lǐng)導(dǎo)下，蘋果幾乎倒閉了。雖然斯卡利是一位出色的經(jīng)理人，但他對(duì)于計(jì)算機(jī)卻知之甚少，而且未能以當(dāng)時(shí)蘋果需要的方式管理蘋果。直到喬布斯復(fù)出之后，蘋果才重新煥發(fā)生機(jī)。

然而，值得注意的是，巴菲特在喬布斯擔(dān)任首席執(zhí)行官期間并未投資蘋果，他在觀察到蒂姆·庫(kù)克卓越的運(yùn)營(yíng)能力和精明的資本分配決策后，才決定購(gòu)買蘋果股票。那時(shí)喬布斯已經(jīng)過世多年了。由此我們可以看出，巴菲特并不認(rèn)為蘋果公司的業(yè)務(wù)是“傻瓜型”的。

在資本配置方面，根據(jù)蘋果公司投資者關(guān)系網(wǎng)站的介紹，蘋果自1987年起開始派發(fā)現(xiàn)金股息，并在大多數(shù)年份增加了派息額度。不過，公司的股票回購(gòu)計(jì)劃則是比較新的，是在庫(kù)克接任首席執(zhí)行官后的2012開始實(shí)行的。

有趣的是，巴菲特說喬布斯在與他協(xié)商之后拒絕回購(gòu)股票。這表明，喬布斯無(wú)法有效調(diào)配資金，這或許是巴菲特沒有在喬布斯任期內(nèi)投資蘋果的重要原因之一。目前，尚不清楚在庫(kù)克最終退休之后，蘋果公司能否維持明智的資本配置策略。

總而言之，技術(shù)的飛速發(fā)展和庫(kù)克任職后資本配置決策的變化，是蘋果公司的兩個(gè)最大潛在問題，雖然蘋果擁有許多優(yōu)質(zhì)企業(yè)的特征，但仍不太可能成為伯克希爾永久持有的公司。

（作者系海外價(jià)值派投資人。文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本刊立場(chǎng)。文中個(gè)股僅為舉例分析，不做買賣建議。）