薛宇

從紡織服裝上市公司的業(yè)績(jī)預(yù)告來(lái)看，品牌服飾類上市公司基本都實(shí)現(xiàn)大幅度業(yè)績(jī)預(yù)增或是減虧，修復(fù)明顯。行業(yè)內(nèi)重點(diǎn)公司的線下門(mén)店數(shù)量已出現(xiàn)回升趨勢(shì)，去庫(kù)存也在持續(xù)進(jìn)行。

上游紡織制造方面，在下游庫(kù)存壓力之下，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)有限，不過(guò)目前來(lái)看，海外品牌庫(kù)存同比增速顯著放緩或回落，加上國(guó)內(nèi)需求端庫(kù)存壓力減小，整體去庫(kù)存成效明顯，紡織制造訂單或?qū)⒂兴纳啤?/p>

根據(jù)最新發(fā)布的2023年度業(yè)績(jī)預(yù)告，紡織服裝行業(yè)上市公司基本實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的較快增長(zhǎng)。

品牌服飾公司中，森馬服飾預(yù)計(jì)全年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)10.6億元-11.6億元，同比增長(zhǎng)66.41%-82.10%，扣非凈利潤(rùn)9.7億元-10.7億元，同比增長(zhǎng)95.04%-115.15%；太平鳥(niǎo)預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.15億元左右，同比增加 125%左右，扣非凈利潤(rùn)為2.75億元左右，同比預(yù)計(jì)增加3.02億元；報(bào)喜鳥(niǎo)預(yù)計(jì)全年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6.88億元-7.34億元，同比增長(zhǎng)50%-60%，扣非凈利潤(rùn)5.86億元-6.32億元，同比增長(zhǎng)56.57%-68.82%；九牧王實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.9億元-2.45億元，將實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，扣非凈利潤(rùn)為2億元-2.60億元；歌力思預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1億元-1.30億元，同比增加388.95%-535.64%；錦泓集團(tuán)預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約2.85億元-3.08億元，同比增加約299%-330%，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)約2.57億元-2.77億元，同比增加約449%-493%。

港股運(yùn)動(dòng)服飾公司中，2023年安踏品牌產(chǎn)品零售金額同比增速近10%，F(xiàn)ILA品牌產(chǎn)品零售金額同比增長(zhǎng)10%-20%，所有其他品牌產(chǎn)品之零售金額同比增長(zhǎng)60%-65%。特步國(guó)際零售銷售同比增長(zhǎng)超過(guò)20%；361度預(yù)計(jì)2023年度凈利潤(rùn)上升不少于25%。紡織制造公司中，開(kāi)潤(rùn)股份預(yù)計(jì)全年?duì)I業(yè)收入30億元-32億元，同比增長(zhǎng)9.45%-16.75%；凈利潤(rùn)1.06億元-1.59億元，同比增長(zhǎng)126.16%-239.25%。

比較來(lái)看，品牌服飾和運(yùn)動(dòng)服飾業(yè)績(jī)表現(xiàn)好于紡織制造，主要受益于疫情后的修復(fù)。

疫情以來(lái)，渠道表現(xiàn)出現(xiàn)分化，線上業(yè)務(wù)相對(duì)穩(wěn)健，但三年疫情使得線下業(yè)務(wù)受損嚴(yán)重，門(mén)店普遍收縮。從社零數(shù)據(jù)來(lái)看，2019-2023年社會(huì)消費(fèi)品零售總額分別同比增長(zhǎng)8.0%、-3.9%、12.5%、-0.2%、7.2%，商品零售中服裝鞋帽、針紡織品類零售額分別同比增長(zhǎng)2.9%、-6.6%、12.7%、-6.5%、12.9%，縱向比較來(lái)看，行業(yè)復(fù)蘇明顯。

線下門(mén)店數(shù)量已出現(xiàn)回升趨勢(shì)。以森馬為例，2019-2022年年底，公司線下門(mén)店分別有10257家、8725家、8567家、8140家，下降明顯；2023年三季度末公司門(mén)店總數(shù)8274家，較年初凈增加134家，其中直營(yíng)店 706 家，較年初凈減少17家，加盟和聯(lián)營(yíng)店合計(jì)7568家，較年初凈增加151家。

庫(kù)存方面，運(yùn)動(dòng)服飾去庫(kù)存較順利，例如，安踏體育主品牌2022年三季度庫(kù)銷比為大于5，2023年四季度庫(kù)銷比小于5，F(xiàn)ILA品牌同期庫(kù)銷比分別為7-8、小于5；李寧同期分別為大于4、4-4.5，特步分別為4.5-5、4-4.5，361度分別為5、4.5-5。

但對(duì)于后續(xù)業(yè)績(jī)表現(xiàn)，機(jī)構(gòu)認(rèn)為，2023年受益于疫后修復(fù)，業(yè)績(jī)靚麗，已完成修復(fù)彈性最大階段，2024年仍處于疫后業(yè)績(jī)修復(fù)期，由于基數(shù)提升、整體消費(fèi)環(huán)境仍較低迷，整體服裝消費(fèi)增速較2023年放緩，或有結(jié)構(gòu)性修復(fù)趨勢(shì)。東吳證券表示，當(dāng)前國(guó)內(nèi)消費(fèi)呈現(xiàn)整體偏弱、結(jié)構(gòu)特點(diǎn)復(fù)雜的特征，符合降級(jí)趨勢(shì)的品牌具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)。

相比之下，紡織制造行業(yè)未來(lái)將逐漸回暖，增長(zhǎng)彈性更大。

2022年下半年以來(lái)，受品牌去庫(kù)、外需偏弱影響，紡織制造板塊業(yè)績(jī)承壓。

據(jù)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，2023年一季度至三季度，紡織制造板塊營(yíng)收承壓、凈利回落，A股上市公司營(yíng)收同比下降7.3%，其中一季度、二季度和三季度營(yíng)收分別同比下降6%、7.9%、8%。

2023年服裝消費(fèi)表現(xiàn)較好，但整體來(lái)看品牌服飾存貨周轉(zhuǎn)仍有壓力。機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2017-2020年板塊（A股和H股）存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)整體在161-167天，2021年隨銷售改善優(yōu)化至157天，2022年受疫情反復(fù)影響升高至176天。

2023年一季度、二季度、三季度，服裝板塊存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)（僅A股）分別為217天、219天、217天。海外需求方面，2023年以來(lái)，受俄烏沖突、歐美通脹、品牌進(jìn)入清庫(kù)存周期等因素影響，海外需求明顯放緩，下游客戶普遍存在下單謹(jǐn)慎及訂單推遲的現(xiàn)象。

美國(guó)服裝消費(fèi)2022年3月增幅回落明顯，2023年3月轉(zhuǎn)負(fù)，2023年5-7月重新小幅回正，逐月增速小幅提升，2023年8月、9月增速持續(xù)放緩回落，10月增速回落至-0.2%，11月服裝消費(fèi)增速同比增長(zhǎng)1.3%；歐元區(qū)20國(guó)零售銷售指數(shù)2022年6月起同比轉(zhuǎn)負(fù)，2023年10月降幅收窄，海外經(jīng)濟(jì)環(huán)境仍呈短期波動(dòng)。

庫(kù)存壓力下，國(guó)內(nèi)終端需求好轉(zhuǎn)向上游訂單傳導(dǎo)緩慢。2022年下半年開(kāi)始，海外服裝品牌開(kāi)啟去庫(kù)周期，截至2023年10月美國(guó)服裝零售商、批發(fā)商庫(kù)銷比分別為2.77、2.39，其中批發(fā)商庫(kù)存仍高于疫情前2-2.5的水平，零售商庫(kù)存已回到疫情前健康水平，說(shuō)明去庫(kù)存正接近尾聲。

從海外企業(yè)端數(shù)據(jù)來(lái)看，2023年下半年以來(lái)多數(shù)海外品牌庫(kù)存同比增速顯著放緩或回落，反映各品牌庫(kù)存壓力減小，去庫(kù)成效顯現(xiàn)。根據(jù)頭部國(guó)際運(yùn)動(dòng)品牌最新財(cái)報(bào)，大部分企業(yè)存貨已有明顯改善。

2022年一季度至2023年三季度，耐克存貨額同比增速分別為15%、23%、44%、43%、16%、0%、-10%，環(huán)比增速分別為18%、9%、15%、-3%、-5%、-5%、3%；阿迪達(dá)斯存貨額同比增速分別為15%、35%、72%、49%、25%、1%、-23%，環(huán)比增速分別為13%、21%、15%、-5%、-5%、-2%、-12%；PUMA存貨額同比增速分別為32%、43%、72%、50%、33%、8%、-20%，環(huán)比增速分別為8%、23%、18%、-4%、-4%、0%、-13%；Lululemon存貨額同比增速分別為74%、85%、85%、50%、24%、14%、-4%，環(huán)比增速分別32%、15%、19%、-17%、9%、5%、0%；Deckers存貨額同比增速分別為82%、83%、45%、31%、5%、-12%、-22%，環(huán)比增速分別為-8%、66%、10%、-22%、-26%、39%、-2%；UnderArmour存貨額同比增速分別為-3%、8%、29%、50%、44%、38%、6%，環(huán)比增速分別為2%、16%、13%、13%、-2%、11%、-13%。

首創(chuàng)證券表示，國(guó)際運(yùn)動(dòng)品牌已經(jīng)連續(xù)5個(gè)季度放緩補(bǔ)貨節(jié)奏，2023年四季度又迎來(lái)“黑五”、圣誕節(jié)等大促節(jié)日，新品、常青款、爆款等產(chǎn)品預(yù)計(jì)將迎來(lái)補(bǔ)庫(kù)需求。

根據(jù)國(guó)際品牌的供應(yīng)商策略，核心供應(yīng)商的訂單會(huì)優(yōu)先轉(zhuǎn)暖，有望迎來(lái)補(bǔ)庫(kù)需求國(guó)際運(yùn)動(dòng)品牌去庫(kù)進(jìn)程分化，整體已接近尾聲，補(bǔ)貨需求將逐步體現(xiàn)。

國(guó)金證券指出，隨著2024年體育大年來(lái)臨，品牌新品開(kāi)發(fā)推進(jìn)，國(guó)際品牌恢復(fù)新品推出節(jié)奏，春夏新品出貨量增加，上游訂單預(yù)計(jì)持續(xù)回升，紡織制造端，隨著海外庫(kù)存去化基本完成、海運(yùn)恢復(fù)正常，訂單逐步改善并由尾部供應(yīng)商向頭部轉(zhuǎn)移，受益于行業(yè)訂單回升與產(chǎn)能擴(kuò)張。

根據(jù)東吳證券對(duì)庫(kù)存和歷史品牌去庫(kù)傳導(dǎo)至上游制造代工廠情況的復(fù)盤(pán)，國(guó)際品牌去庫(kù)基本維持在7個(gè)季度內(nèi)，深度綁定國(guó)際品牌的制造商訂單承壓周期與下游品牌去存周期吻合，且提前于下游品牌表現(xiàn)。

東吳證券認(rèn)為，伴隨整體供應(yīng)鏈效率進(jìn)一步提升，本輪品牌去庫(kù)傳導(dǎo)至制造訂單的節(jié)奏會(huì)更快、時(shí)間差更小。

另外，多數(shù)品牌當(dāng)前已經(jīng)歷5-6個(gè)季度的去庫(kù)周期，部分龍頭品牌如耐克、lululemon等已先于行業(yè)完成去庫(kù)，龍頭品牌綁定的制造龍頭表現(xiàn)有望領(lǐng)先行業(yè)。

國(guó)內(nèi)需求方面，東吳證券表示，疫情導(dǎo)致2023年國(guó)內(nèi)品牌庫(kù)存存在一定壓力，疫情放開(kāi)后終端消費(fèi)逐漸恢復(fù)，國(guó)內(nèi)品牌服飾存貨周轉(zhuǎn)同比改善，2023年一季度、二季度、三季度存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)（僅A股）分別為217天、219天、217天，同比分別增加1天、-27天、-21天。對(duì)于上游訂單而言，國(guó)內(nèi)品牌客戶去庫(kù)的制約因素將有效解除，有望帶動(dòng)之后訂單改善。

近年來(lái)，受疫情等因素影響，中國(guó)居民實(shí)際人均可支配收入增速放緩，消費(fèi)者消費(fèi)信心明顯下降。首創(chuàng)證券指出，從消費(fèi)行為來(lái)看，消費(fèi)者更加審視自己的實(shí)際需求、更精細(xì)的預(yù)算規(guī)劃、更理性地做出購(gòu)買(mǎi)決策，性價(jià)比成為購(gòu)物的重要考量因素。但重視性價(jià)比并不代表單純追求低價(jià)，根據(jù)品創(chuàng)&Morketing《2023中國(guó)消費(fèi)者洞察報(bào)告》，在可負(fù)擔(dān)范圍下，消費(fèi)者樂(lè)于為顯著提升生活質(zhì)感、獲得更高幸福感、品質(zhì)有突出優(yōu)勢(shì)的品類支付溢價(jià)。

此外，根據(jù)要客研究院《2022中國(guó)高凈值消費(fèi)者洞察報(bào)告》，近年來(lái)消費(fèi)群體兩極分化加深，中產(chǎn)階級(jí)的消費(fèi)力被削弱，消費(fèi)升級(jí)與消費(fèi)降級(jí)并存，直接表現(xiàn)就是，奢侈品品牌在消費(fèi)疲軟的背景下展現(xiàn)出較強(qiáng)韌性，例如2023年前三季度Hermes、LVHM、Prada、Kering的亞太（不含日本）地區(qū)收入分別同比增長(zhǎng)21.2%、19%、21%、6%；國(guó)內(nèi)高端及大眾男裝企業(yè)增長(zhǎng)勢(shì)頭較強(qiáng)，高端運(yùn)動(dòng)休閑男裝比音勒芬2023前三季度營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)25.7%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)32.2%，報(bào)喜鳥(niǎo)分別同比增長(zhǎng)20.7%、44.4%，經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)優(yōu)異，高性價(jià)比大眾男裝海瀾之家則分別同比增長(zhǎng)13.8%、40.1%。

相比之下，中端、大眾休閑服裝品牌如太平鳥(niǎo)、森馬服飾此前業(yè)績(jī)恢復(fù)有限，但年度業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，這類公司在消費(fèi)復(fù)蘇中反而彈性更強(qiáng)。

值得一提的是，疫情期間戶外運(yùn)動(dòng)得到快速發(fā)展，帶動(dòng)戶外用品需求迸發(fā)。不同于正裝、休閑裝，在基本的換新需求外，運(yùn)動(dòng)戶外類功能性服飾需求受參與體育運(yùn)動(dòng)或戶外活動(dòng)人群數(shù)量擴(kuò)大以及防曬保暖等功效需求增加驅(qū)動(dòng)，近年中國(guó)戶外運(yùn)動(dòng)參與率相較于疫情前有了大幅提升。

據(jù)《2022全民跑步運(yùn)動(dòng)健康報(bào)告》，2016-2021年國(guó)內(nèi)經(jīng)常參加體育鍛煉人數(shù)從4.1億人增至4.45億人，持續(xù)增加。

疫情導(dǎo)致2023 年國(guó)內(nèi)品牌庫(kù)存存在一定壓力，疫情放開(kāi)后終端消費(fèi)逐漸恢復(fù)，國(guó)內(nèi)品牌客戶去庫(kù)的制約因素將有效解除，有望帶動(dòng)之后訂單改善。

據(jù)體育總局及體育用品業(yè)聯(lián)合會(huì)，2018-2022年國(guó)內(nèi)參與戶外運(yùn)動(dòng)的人數(shù)從1.45億人增至4億人，滲透率從10%提升至28%。據(jù)美修大數(shù)據(jù)，2019-2021年消費(fèi)者防曬品類搜索量從577萬(wàn)次增至4953萬(wàn)次，提升了7.6倍。

據(jù)歐睿，2008-2022年國(guó)內(nèi)戶外鞋服市場(chǎng)規(guī)模從31億元增至384億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)20%，市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)迅速。目前國(guó)內(nèi)戶外運(yùn)動(dòng)滲透率偏低，戶外鞋服占整體鞋服市場(chǎng)規(guī)模的比重僅1%，2021年中國(guó)戶外運(yùn)動(dòng)參與人數(shù)達(dá)4億人，市場(chǎng)滲透率達(dá)到約28%，較發(fā)達(dá)國(guó)家50%以上的滲透率提升空間大。

相應(yīng)地，從近年?duì)I收表現(xiàn)來(lái)看，布局功能性服飾賽道的公司營(yíng)收增速表現(xiàn)好于其他品類。

例如，牧高笛2020-2022年?duì)I收年均增速49.5%、安踏為23%、李寧為34%、特步25.8%、361度16.9%，明顯高于其他公司，如錦泓集團(tuán)的8.1%、歌力思的10.5%、報(bào)喜鳥(niǎo)的6.7%、海瀾之家的1.7%、森馬服飾的-6.4%。

而在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)之外，品牌服飾海外布局也有一定收獲。目前來(lái)看，安踏、李寧、海瀾、森馬均已開(kāi)始或計(jì)劃啟動(dòng)出海計(jì)劃。東吳證券指出，從服裝行業(yè)來(lái)看，中國(guó)紡織制造企業(yè)從2000年以來(lái)陸續(xù)布局東南亞等國(guó)家，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能出海，主要為歐美鞋服品牌代工生產(chǎn)，真正品牌出海的較少。紡織服裝上市公司中羅萊、歌力思由于收購(gòu)海外品牌，海外營(yíng)收占比均在20%以上，其余公司海外營(yíng)收占比均不超過(guò)2%。

值得一提的是，海瀾之家海外營(yíng)收增長(zhǎng)較好，海瀾之家2017年開(kāi)始在馬來(lái)西亞部署門(mén)店，此外還在越南、泰國(guó)、新加坡、日本、老撾等國(guó)家進(jìn)行門(mén)店擴(kuò)張。2017-2022年，海瀾之家海外營(yíng)收從600萬(wàn)元增至2.19億元，年均增速達(dá)104%。