伍伶俐，鞠榮華、2

（1.中國農(nóng)業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，北京市 100083；2.中國農(nóng)業(yè)大學(xué)中國期貨與金融衍生品研究中心，北京市 100083）

隨著我國農(nóng)業(yè)規(guī)模化、產(chǎn)業(yè)化發(fā)展，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營面臨的市場風(fēng)險(xiǎn)愈加突出，成為制約農(nóng)業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展和影響農(nóng)民福利改善的重要因素。農(nóng)產(chǎn)品期貨市場通過套期保值為農(nóng)業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營者管理價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、通過價(jià)格發(fā)現(xiàn)調(diào)整農(nóng)業(yè)生產(chǎn)結(jié)構(gòu)的功能在理論上早已被證實(shí)[1-2]，在實(shí)踐中也被其他國家的期貨市場所驗(yàn)證。但我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場套期保值績效不佳，價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力不強(qiáng)，減弱了農(nóng)產(chǎn)品期貨市場服務(wù)農(nóng)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的有效性。

在臨近及進(jìn)入交割月時(shí)，期、現(xiàn)貨價(jià)格逐漸回歸是期貨市場發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)和套期保值兩大基本功能的基礎(chǔ)[3]，而有效、便捷的交割制度是促進(jìn)期、現(xiàn)貨價(jià)格歸一的現(xiàn)實(shí)條件[4]。但我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割制度設(shè)計(jì)較為嚴(yán)苛，期貨市場主體面臨交割不便的現(xiàn)實(shí)困境，制約著農(nóng)產(chǎn)品期貨市場功能的正常發(fā)揮。在套期保值實(shí)踐中，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營者普遍認(rèn)為，當(dāng)前期貨交割庫布局不合理，倉單匹配較遠(yuǎn)，增加了交割環(huán)節(jié)的費(fèi)用；期貨各交割區(qū)域升貼水設(shè)置不合理，不利于期、現(xiàn)貨價(jià)格收斂到合理區(qū)間；我國部分期貨交易所規(guī)定自然人不得進(jìn)入交割月，使得自然人客戶在交割日來臨之前，被迫承擔(dān)強(qiáng)制平倉所帶來的經(jīng)濟(jì)損失。農(nóng)業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營者無論是直接進(jìn)入期貨市場開展套期保值，還是通過參照期貨價(jià)格調(diào)整農(nóng)業(yè)生產(chǎn)結(jié)構(gòu)或參與“保險(xiǎn)+期貨”等方式間接參與期貨市場，均有賴于期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)和套期保值功能的良好發(fā)揮，而期貨交割環(huán)節(jié)既是將期貨市場與現(xiàn)貨市場聯(lián)系在一起的紐帶，也是期貨市場功能正常發(fā)揮的根本前提。因此，提高我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割制度有效性是保證期貨市場健康發(fā)展的基礎(chǔ)，也是推動(dòng)我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場高質(zhì)量發(fā)展的必要條件。

期貨交易所制定、調(diào)整交割制度的目的在于打通期貨和現(xiàn)貨市場，使交割環(huán)節(jié)對(duì)市場主體更加便利，故本文使用期貨市場交割便利度指代期貨市場交割制度有效性。交割便利度的概念尚未有學(xué)者明確提出，但部分研究分析了我國期貨市場交割便利度低的現(xiàn)實(shí)與原因。例如，交割費(fèi)用太高、交割地點(diǎn)設(shè)計(jì)不合理等造成期、現(xiàn)貨市場割裂，導(dǎo)致“多逼空”或“空逼多”的市場操縱行為發(fā)生[5]；交割時(shí)期的長短影響期貨合約流動(dòng)性，進(jìn)而影響交割月期貨、現(xiàn)貨價(jià)格趨合程度[6]；交割品要求嚴(yán)格，實(shí)物交割成本較高，交割制度未能充分體現(xiàn)現(xiàn)貨市場現(xiàn)狀，導(dǎo)致現(xiàn)貨企業(yè)、貿(mào)易商參與期貨市場的程度低，期貨價(jià)格偏離現(xiàn)貨價(jià)格，對(duì)現(xiàn)貨市場的引導(dǎo)作用弱[7]；農(nóng)產(chǎn)品期貨市場在交割環(huán)節(jié)配對(duì)、倉單串換效率、交割中買方不確定性等方面均存在不合理之處，制約期貨合約到期時(shí)，期貨、現(xiàn)價(jià)格趨合[8]。除此以外，我國期貨市場交割環(huán)境、交割成本、交割制度等環(huán)節(jié)都存在不合理之處，只有從這三個(gè)方面加強(qiáng)改進(jìn)才能吸引更多的交易者進(jìn)入期貨市場，尤其是提高套期保值者通過期貨市場轉(zhuǎn)移價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的積極性和參與度[9]。綜上所述，交割制度設(shè)計(jì)影響著期貨市場交割便利度。因此，本文將期貨市場交割便利度定義為期貨交易所制定的交割制度方便市場主體參與期貨交割環(huán)節(jié)的程度。

只有了解我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度的發(fā)展趨勢和現(xiàn)況，才可能進(jìn)一步提高我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割制度有效性，進(jìn)而改善期貨市場功能。為客觀、全面和系統(tǒng)了解我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度，建立合理的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，將定性研究上升為定量研究至關(guān)重要。通過梳理國內(nèi)外文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)學(xué)者將期貨交割便利度放在期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力中予以考慮，即期貨交割便利度越高，期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力越強(qiáng)。謝靈斌[10]認(rèn)為，交割制度越合理，期貨市場定價(jià)效率越高。也有學(xué)者通過測度期貨合約交割選擇權(quán)價(jià)值，間接評(píng)價(jià)交割制度對(duì)期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力的影響[11-14]，其測度邏輯為：期貨交割便利度越高，期貨合約交割選擇權(quán)價(jià)值越低，合約到期時(shí)期貨和現(xiàn)貨價(jià)格收斂程度越高，期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力也就越強(qiáng)。這是因?yàn)槠谪浐霞s交割選擇權(quán)的大小與期貨合約規(guī)定的質(zhì)量等級(jí)、升貼水、倉單配對(duì)方法等合約內(nèi)容以及交割庫設(shè)置密切相關(guān)。

現(xiàn)有文獻(xiàn)為交割便利度研究奠定了基礎(chǔ)，但也存在不足。在研究維度上，國內(nèi)外關(guān)于交割便利度的研究集中在交割制度中的交割成本、交割地點(diǎn)設(shè)置、交割基準(zhǔn)品及質(zhì)量升貼水等某一維度上。在研究方法上，國內(nèi)外關(guān)于期貨市場交割便利度的定性分析、定量分析僅通過測度期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力、交割選擇權(quán)等指標(biāo)，間接反映期貨市場交割便利度。基于此，本文構(gòu)建期貨市場交割便利度指標(biāo)，對(duì)我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度進(jìn)行直接、全面和系統(tǒng)的定量測度，并圍繞期貨市場交割便利度量化指標(biāo)構(gòu)建、我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場以及各品種期貨交割便利度現(xiàn)況、我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度異質(zhì)性三個(gè)問題展開討論。

一、期貨市場交割便利度的理論邏輯與測度體系

期貨交易所制定交割制度的根本目標(biāo)是促進(jìn)交割月期、現(xiàn)貨價(jià)格趨合，保證期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)和套期保值功能的有效發(fā)揮，為更多的經(jīng)營主體提供風(fēng)險(xiǎn)管理工具。因此，本文擬把交割便利度置于期貨市場功能中，對(duì)我國期貨市場交割便利度的理論邏輯進(jìn)行剖析，并構(gòu)建測度指標(biāo)。

便利的期貨市場交割制度需要兩個(gè)前提條件：一是交割成本低，盡可能做到不在現(xiàn)貨交收方式之外增加額外的交收成本，保證期、現(xiàn)貨價(jià)格在合約到期時(shí)趨合；二是交割通暢，確保需要交割的商品能夠順利注冊(cè)倉單、注銷倉單以及貨物順利交收，以提高期貨市場套保能力，優(yōu)化套期保值績效。第一個(gè)條件取決于期貨交易所對(duì)交割環(huán)節(jié)資金成本的規(guī)則制定，第二個(gè)條件與期貨交易所關(guān)于交割庫設(shè)置和期貨合約設(shè)計(jì)的交割制度密切相關(guān)。為此，結(jié)合我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場發(fā)展實(shí)際，以交割制度設(shè)計(jì)能否優(yōu)化期貨市場功能為切入點(diǎn)，從期貨交易所對(duì)資金成本、交割庫設(shè)置和期貨合約設(shè)計(jì)三個(gè)維度，闡述期貨市場交割便利度的理論邏輯，并對(duì)其進(jìn)行測度（評(píng)價(jià)指標(biāo)體系詳見表1）。

表1 我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度評(píng)價(jià)指標(biāo)體系

（一）資金成本

期貨市場資金成本通過影響市場流動(dòng)性和市場活力影響期貨市場套期保值功能[15-16]。降低期貨交割環(huán)節(jié)資金成本的實(shí)質(zhì)是減少套期保值者的費(fèi)用成本，增加其利潤空間，提高套期保值者參與期貨交易的積極性和主動(dòng)性以及利用期貨市場開展風(fēng)險(xiǎn)管理的效率，以此改善期貨市場套期保值績效。此外，降低交割環(huán)節(jié)的資金成本，可以提高期貨合約交割時(shí)，期貨、現(xiàn)貨價(jià)格收斂程度和套期保值效率。

在具體表征指標(biāo)上，期貨市場交割環(huán)節(jié)的資金成本包含期貨購買合約的交易費(fèi)用和商品現(xiàn)貨交收所發(fā)生的交割費(fèi)用①。商品交割建立在買賣雙方持有期貨合約的基礎(chǔ)上，故本文用資金占用成本衡量期貨購買合約的交易費(fèi)用。交割費(fèi)用主要包含兩部分：一是期貨交易所為保證交割服務(wù)順利開展所收取的手續(xù)費(fèi)，是期貨交易所的收入來源之一，用交割手續(xù)費(fèi)衡量；二是貨物交收環(huán)節(jié)發(fā)生的費(fèi)用，包括交割庫提供商品倉儲(chǔ)、入庫、出庫等服務(wù)的收費(fèi)，期貨交易所為避免交割品質(zhì)量糾紛而產(chǎn)生的質(zhì)檢費(fèi)，用倉儲(chǔ)費(fèi)、入庫費(fèi)、出庫費(fèi)和質(zhì)檢費(fèi)衡量。

（二）交割庫設(shè)置

交割庫設(shè)置包括交割庫類型與交割庫布局兩方面。我國農(nóng)產(chǎn)品期貨交割庫包含交割倉庫、交割廠庫、車船板場所和集團(tuán)交割庫，不同類型的交割庫適用于不同情景下貨物的生產(chǎn)、倉儲(chǔ)和交收等活動(dòng)，且不同類型交割庫所涉及的交割服務(wù)、交割流程、交割成本和交割靈活性各不相同。其中，交割倉庫是期貨市場存在歷史最久且最常見的交割庫類型。交割倉庫作為專業(yè)從事商品倉儲(chǔ)、貨物接收和發(fā)運(yùn)的服務(wù)機(jī)構(gòu)，能降低交割環(huán)節(jié)中倉儲(chǔ)保管、貨物接收、貨物發(fā)運(yùn)等方面的操作和管理風(fēng)險(xiǎn)，但也會(huì)增加買賣雙方貨物的出入庫費(fèi)用和運(yùn)輸成本，且由于入庫、質(zhì)檢、倉儲(chǔ)、出庫等流程復(fù)雜、時(shí)間成本高等問題，倉庫交割易導(dǎo)致不耐儲(chǔ)藏的農(nóng)產(chǎn)品變質(zhì)。因此，期貨交易所設(shè)置交割廠庫、車船板場所和集團(tuán)交割庫。其中，廠庫交割中的買方并不需要把商品運(yùn)送到指定的交割庫，可節(jié)省運(yùn)輸、倉儲(chǔ)和入庫等費(fèi)用，降低期貨交割環(huán)節(jié)的資金成本。廠庫交割也不需要進(jìn)行交割預(yù)報(bào)、商品入庫和質(zhì)檢等，可縮短和優(yōu)化交割流程，降低時(shí)間成本。車船板場所交割是結(jié)合現(xiàn)貨運(yùn)輸特點(diǎn)，讓買方直接將貨物運(yùn)送到計(jì)價(jià)點(diǎn)，在質(zhì)檢確認(rèn)商品質(zhì)量無誤后，將貨物交由買方，能節(jié)省商品入庫、倉儲(chǔ)、出庫等環(huán)節(jié)資金成本和時(shí)間成本，還能擴(kuò)大交割區(qū)域。集團(tuán)交割有利于快速擴(kuò)大交割庫容和交割業(yè)務(wù)輻射范圍、提升交割庫審批效率和整體管理水平。

交割庫布局既要滿足投資者的交割需要，又要有助于形成期貨市場的統(tǒng)一價(jià)格，保證期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的實(shí)現(xiàn)[17]。我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場發(fā)展初期，受限于期貨市場自身發(fā)展不成熟和期貨合約交易不活躍，期貨交易所為防控交割風(fēng)險(xiǎn)、提高交割庫管理效率，將交割庫集中設(shè)置在期貨交易所所在地附近，與商品現(xiàn)貨實(shí)際生產(chǎn)、流通和銷售等產(chǎn)業(yè)布局不匹配，影響我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場的運(yùn)行效率和套期保值、價(jià)格發(fā)現(xiàn)等功能的正常發(fā)揮，而分散交割區(qū)域，有利于通過優(yōu)化我國期貨市場參與者結(jié)構(gòu)、降低貨物運(yùn)輸成本和交割風(fēng)險(xiǎn)等路徑改善期貨市場功能。首先，分散交割區(qū)域，提高期貨市場交割庫布局與現(xiàn)貨市場生產(chǎn)和銷售等產(chǎn)業(yè)布局的一致性，有利于吸引更多生產(chǎn)經(jīng)營主體參與期貨套期保值業(yè)務(wù)，優(yōu)化期貨市場參與者結(jié)構(gòu)。其次，貨物運(yùn)輸成本是影響實(shí)物商品順利交割的重要因素，由于我國農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售具有產(chǎn)區(qū)集中、銷區(qū)分散的特點(diǎn)，在多地增設(shè)交割庫，可以降低倉單注冊(cè)成本和實(shí)物交割環(huán)節(jié)的運(yùn)輸成本。最后，交割庫區(qū)域布局的分散程度決定了交割環(huán)節(jié)逼倉的風(fēng)險(xiǎn)程度，因?yàn)閱我唤桓畹乜晒┙桓畹纳唐窋?shù)量有限，容易發(fā)生“多逼空”事件，而分散交割庫布局能增加可供交割商品的數(shù)量，有效降低交割環(huán)節(jié)的逼倉風(fēng)險(xiǎn)[18]。

在具體表征指標(biāo)上，用是否有指定廠庫、是否有集團(tuán)交割庫、是否有車船板場所來衡量期貨交割庫類型，用交割庫數(shù)量、交割庫區(qū)域分散度來衡量期貨市場交割庫布局情況。

（三）期貨合約設(shè)計(jì)

期貨合約必須具備和現(xiàn)貨市場交易平行的合約條款，與商業(yè)實(shí)踐相一致，以吸引套期保值者購買合約，保證期貨市場交割真正起到流通部分商品的作用[19]。期貨交易所對(duì)期貨合約交割月份、交割基準(zhǔn)品、交割替代品質(zhì)量與升貼水的設(shè)計(jì)本身就是一個(gè)復(fù)雜、困難、動(dòng)態(tài)的過程，加上我國農(nóng)產(chǎn)品現(xiàn)貨市場產(chǎn)業(yè)化、集中化程度不高，導(dǎo)致農(nóng)產(chǎn)品質(zhì)量不穩(wěn)定以及標(biāo)準(zhǔn)品彈性較大，對(duì)期貨交易所制定合適的基準(zhǔn)交割品和替代品提出了更高要求。為提高交割品質(zhì)量、規(guī)格的確定性，最大程度減少糾紛的發(fā)生，在合約設(shè)計(jì)時(shí)，我國期貨交易所對(duì)交割品的品質(zhì)、規(guī)格從嚴(yán)界定。然而，從嚴(yán)界定導(dǎo)致我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場實(shí)際運(yùn)行中可供交割的商品不足，增加了大戶操縱市場的風(fēng)險(xiǎn)。

在合約交割月份設(shè)計(jì)上，期貨交易所要基于現(xiàn)貨生產(chǎn)、貿(mào)易等特點(diǎn)，滿足套期保值者的需求。當(dāng)前，據(jù)套期保值者反映，我國農(nóng)產(chǎn)品期貨一年上市的合約數(shù)目較少，與實(shí)際生產(chǎn)、銷售、流通等情況不匹配，所以適當(dāng)增加我國農(nóng)產(chǎn)品期貨合約數(shù)目，能為現(xiàn)貨生產(chǎn)經(jīng)營者提供更多選擇。

大連商品交易所（以下簡稱“大商所”）和鄭州商品交易所（以下簡稱“鄭商所”）限制自然人進(jìn)入交割月，使得自然人客戶被迫承擔(dān)強(qiáng)制平倉所帶來的經(jīng)濟(jì)損失，削弱了套期保值者參與期貨市場的積極性。

在具體表征指標(biāo)上，用交割基準(zhǔn)品品質(zhì)和交割品質(zhì)量升貼水衡量交割品質(zhì)量等級(jí)和交割等級(jí)及替代品升貼水標(biāo)準(zhǔn)；用農(nóng)產(chǎn)品期貨一年上市合約數(shù)目反映期貨合約的交割月份；用自然人能否進(jìn)入交割月反映期貨交易所在交割月對(duì)市場主體的約束程度。

綜上所述，降低交割環(huán)節(jié)的資金成本能提高期貨合約交割期時(shí)的期貨和現(xiàn)貨價(jià)格擬合程度，提高交割便利度；增加交割庫類型，擴(kuò)展交割庫所在區(qū)域，更好滿足套期保值者的交割需求，提高交割便利度；適當(dāng)放松期貨基準(zhǔn)品交割規(guī)則，豐富升貼水設(shè)計(jì)，增加期貨合約可交割月份，降低交割月的進(jìn)入門檻，使交割環(huán)節(jié)更通暢。

二、期貨市場交割便利度指標(biāo)賦權(quán)

（一）方法

參考楊耀武等[20]的研究，通過逐層組合賦權(quán)法對(duì)我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度各指標(biāo)進(jìn)行賦權(quán)。該方法分為兩步：一是確定指標(biāo)權(quán)重測度方法；二是確定指標(biāo)賦權(quán)后的合成方法，構(gòu)建我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度綜合指標(biāo)。

在指標(biāo)權(quán)重構(gòu)造上，可根據(jù)權(quán)重作用的不同，將其分為信息量權(quán)、獨(dú)立性權(quán)[21]。其中，信息量權(quán)用來衡量各指標(biāo)對(duì)被評(píng)價(jià)單位的分辨能力；獨(dú)立性權(quán)衡量指標(biāo)間重復(fù)信息多少，避免重復(fù)信息對(duì)綜合評(píng)價(jià)的影響。若某指標(biāo)包含信息量大，說明該指標(biāo)對(duì)樣本具有較強(qiáng)的區(qū)分力，采用信息量權(quán)；若某指標(biāo)與其余指標(biāo)相似度低，采用獨(dú)立性權(quán)。測度我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度，其賦權(quán)結(jié)果應(yīng)該體現(xiàn)全面性和區(qū)分度原則。參考孟生旺[21]的研究，本文選用綜合賦權(quán)法，分別計(jì)算各指標(biāo)的信息量權(quán)和獨(dú)立性權(quán)，綜合兩類權(quán)重得到組合權(quán)重②。

在權(quán)重合成方法的選擇上，有加法合成法和乘法合成法。胡永宏[22]指出，加法合成法允許各指標(biāo)的不均衡發(fā)展，即允許各指標(biāo)之間可替代，而乘法合成法則考慮事物的均衡發(fā)展。根據(jù)期貨市場交割便利度的內(nèi)涵，一級(jí)指標(biāo)綜合、均衡地測量交割便利度的不同維度，而二級(jí)指標(biāo)測量交割便利度的單一維度，各個(gè)指標(biāo)具有一定的可替代性。因此，基于各個(gè)指標(biāo)的特點(diǎn)，在二級(jí)指標(biāo)合成一級(jí)指標(biāo)過程中使用加法原則，在一級(jí)指標(biāo)合成期貨市場交割便利度指標(biāo)過程中使用乘法原則③。

（二）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

截至2021年末，大商所、鄭商所和上海期貨交易所（以下簡稱“上期所”）上市的農(nóng)產(chǎn)品期貨共有27種④，由于粳米、粳稻、早秈稻、晚秈稻、棉紗、纖維板和膠合板7種農(nóng)產(chǎn)品期貨交易不活躍，且期貨交易所對(duì)這類期貨品種交割制度的調(diào)整與修改較少，故剔除之，并選擇其余20種農(nóng)產(chǎn)品期貨作為研究樣本，所選樣本品種全面覆蓋糧食、油脂、油料、生鮮和經(jīng)濟(jì)作物等品類。

為探討我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度的發(fā)展趨勢及現(xiàn)狀，結(jié)合數(shù)據(jù)可得性和期貨合約上市情況，將研究區(qū)間設(shè)置為2015 年1 月到2021 年12月。選擇該樣本區(qū)間的理由在于所選期貨品種上市時(shí)間基本覆蓋樣本區(qū)間，且在樣本區(qū)間內(nèi)，期貨交易所較為頻繁地調(diào)整、修改期貨交割庫布局、交割手續(xù)費(fèi)、基準(zhǔn)交割品及升貼水設(shè)置等交割制度。

在數(shù)據(jù)來源上，資金成本維度的交割手續(xù)費(fèi)、現(xiàn)貨倉儲(chǔ)費(fèi)、商品出入庫費(fèi)和質(zhì)檢費(fèi)以及交割庫設(shè)置、期貨合約設(shè)計(jì)維度的數(shù)據(jù)依據(jù)大商所、鄭商所和上交所發(fā)布的合約信息及交割制度調(diào)整信息整理而成。資金成本維度資金占用成本指標(biāo)涉及的期貨價(jià)格為近月合約結(jié)算價(jià)，能更準(zhǔn)確地測度交割環(huán)節(jié)的資金占用成本，數(shù)據(jù)來源于萬得（WIND）數(shù)據(jù)庫，所有數(shù)據(jù)均為月度平均值。

（三）指標(biāo)賦權(quán)

表2 顯示了交割便利度各指標(biāo)的權(quán)重?cái)?shù)值。在一級(jí)指標(biāo)中，交割庫設(shè)置權(quán)重最大，為0.585，超過50%；其次是期貨合約設(shè)計(jì)，權(quán)重為0.308；資金成本權(quán)重最小，僅為0.107。

表2 我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度水平各指標(biāo)權(quán)重

在資金成本維度，商品出庫費(fèi)和交割手續(xù)費(fèi)權(quán)重最大，分別為0.194 和0.190，其余指標(biāo)權(quán)重在0.140～0.170之間。這是因?yàn)橄噍^于現(xiàn)貨市場貨物交收，期貨市場的交割手續(xù)費(fèi)是額外增收的部分，會(huì)提高交割雙方的資金成本；現(xiàn)貨市場貨物交收環(huán)節(jié)也存在商品倉儲(chǔ)費(fèi)、質(zhì)檢費(fèi)、入庫費(fèi)和出庫費(fèi)等，但是期貨市場的收費(fèi)普遍更高。

交割庫設(shè)置在我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度指標(biāo)中權(quán)重較大，可能有兩方面原因：一方面，我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割庫布局不合理，導(dǎo)致期貨倉單匹配不合理問題始終沒有得到妥善解決。雖然買方客戶可以向期貨交易所申請(qǐng)意向的提貨交割庫，但最終分配結(jié)果取決于賣方倉單注冊(cè)情況和期貨交易所倉單匹配情況。實(shí)際上，買方交割申請(qǐng)經(jīng)常被匹配到距離較遠(yuǎn)的交割庫，迫使買方客戶不得不在交割庫所在區(qū)域?qū)ふ医?jīng)銷商，并低價(jià)出售現(xiàn)貨，以此抵消較高的現(xiàn)貨運(yùn)輸成本。當(dāng)然，買方客戶也可通過期貨交易所場外轉(zhuǎn)讓等方式進(jìn)行倉單串換，但商品實(shí)物交割環(huán)節(jié)脫離期貨交易所的監(jiān)督管理，面臨的違約風(fēng)險(xiǎn)和貨物質(zhì)量糾紛風(fēng)險(xiǎn)較大。另一方面，我國農(nóng)產(chǎn)品期貨交割庫類型不斷豐富，為套期保值者提供了更多的便利。在交割庫設(shè)置維度，交割庫類型權(quán)重大，是否有集團(tuán)交割庫、是否有車船板場所和是否有指定廠庫的權(quán)重分別為0.330、0.274 和0.159，說明期貨交易所設(shè)置集團(tuán)交割庫、車船板場所和交割廠庫能有效提高期貨市場交割便利度。

在期貨合約設(shè)計(jì)指標(biāo)維度，自然人能否進(jìn)入交割月權(quán)重高達(dá)0.439，趨近50%，這說明允許自然人進(jìn)入交割月，能有效提高期貨市場交割便利度。我國從事農(nóng)業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)的多為自然人，限制自然人參與交割，不僅使自然人客戶面臨被迫承擔(dān)強(qiáng)制平倉損失的風(fēng)險(xiǎn)，也使期貨市場缺乏公平性。

三、我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度測算與分析⑤

（一）我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度總體變化分析

2015—2021 年，我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度水平呈緩慢上升態(tài)勢，由0.259 增長到0.334，7 年間漲幅僅為28.893%（詳見表3）。

表3 2015—2021年我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度及其各維度便利度

表3顯示，期貨市場交割便利度不同維度呈現(xiàn)出不同的發(fā)展態(tài)勢：交割庫設(shè)置便利度變化幅度最大，呈現(xiàn)逐年上升趨勢，7 年間增幅為75.591%。究其原因，期貨交割庫類型不斷豐富，數(shù)量持續(xù)增加，交割區(qū)域布局不斷分散。在交割庫類型上，玉米和生豬期貨分別在2017 年和2021 年增設(shè)集團(tuán)交割庫。期貨交易所分別為強(qiáng)麥、生豬、花生、蘋果和雞蛋期貨設(shè)置車船板場所，以有效解決商品質(zhì)檢誤差無法有效追溯、活體農(nóng)產(chǎn)品集中交付難以控制疫情疫病、商品儲(chǔ)存易變質(zhì)和交割區(qū)域擴(kuò)大等問題。在交割庫數(shù)量上，2015 年交割庫數(shù)量均值為16個(gè)，2021 年增長到24 個(gè)。在交割庫區(qū)域布局上，期貨交割庫所在地級(jí)市數(shù)量均值由2015 年的11個(gè)增長到2021年的13個(gè)。

資金成本便利度呈現(xiàn)出先下降后上升的趨勢，總體增加1.839%。這是因?yàn)椋?015—2019年，商品現(xiàn)貨價(jià)格增加致使資金占用成本增加，進(jìn)而使期貨市場資金成本逐年增加，交割便利度下降。2020—2021 年，期貨交易所在新冠疫情期間通過全免交割手續(xù)費(fèi)的政策，降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理成本和增加期貨市場活力，提高期貨市場交割便利度。

期貨合約設(shè)計(jì)便利度呈波動(dòng)上升趨勢，總體幅度較小，僅為0.121%。期貨合約設(shè)計(jì)便利度變化不大的原因在于，期貨交易所在樣本期間內(nèi)較少修改期貨基準(zhǔn)交割品和質(zhì)量升貼水，且樣本期間內(nèi)大商所和鄭商所有新的農(nóng)產(chǎn)品期貨上市，并規(guī)定不允許自然人進(jìn)入交割月。

（二）各品種農(nóng)產(chǎn)品期貨交割便利度變化分析

在從整體層面對(duì)我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度水平進(jìn)行測算的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步測度各品種農(nóng)產(chǎn)品期貨交割便利度水平，結(jié)果如表4所示。其中，生豬期貨交割便利度最高，為0.585；紅棗期貨交割便利度最低，為0.159，數(shù)值僅為生豬期貨的27.179%。

2015—2021 年，玉米期貨交割便利度增幅最高，達(dá)232.193%，其次是黃大豆2 號(hào)、強(qiáng)麥和雞蛋，增幅分別為103.900%、78.915%和64.265%，其余期貨品種增幅在35%以下。這是由期貨交割庫類型增多、交割庫數(shù)量不斷增加以及交割區(qū)域分散度提高所致。以玉米期貨為例，2015 年交割庫有倉庫和廠庫兩類，2021 年增加集團(tuán)交割庫和車船板場所；2015 年僅有3 個(gè)交割庫，分布于1 省3 市，2021年交割庫數(shù)量增加到24個(gè)，分布于7省18市。

2015—2021年，棕櫚油、菜籽粕、普麥、紅棗和油菜籽期貨交割便利度在樣本區(qū)間內(nèi)呈下降趨勢，油菜籽期貨變動(dòng)幅度最大，為-54.138%。其中，菜籽粕、普麥、紅棗和油菜籽期貨交易量和持倉量均呈遞減趨勢，期貨市場活躍度降低，交割量減少，導(dǎo)致期貨交易所不斷減少交割庫數(shù)量，縮小交割區(qū)域分散度。例如，油菜籽期貨交割庫數(shù)量由2015年的14個(gè)縮減到2021年的6個(gè)，2015年交割庫所在區(qū)域遍布7省12市，而2021年僅在3省6市設(shè)立了交割庫。棕櫚油期貨交易量逐年上升，但是期貨交易所于2017年取消了位于上海市和寧波市的交割庫，縮小了棕櫚油期貨交割庫區(qū)域分散度，導(dǎo)致其交割便利度降低。

根據(jù)各品種農(nóng)產(chǎn)品期貨交割便利度得分均值（M）與標(biāo)準(zhǔn)差（SD）關(guān)系，將20個(gè)農(nóng)產(chǎn)品期貨品種劃分為交割便利度良好（得分高于M+0.5SD）、一般（得分介于M-0.5SD和M+0.5SD之間）和落后（得分低于M-0.5SD）三種類型（詳見表5）。交割便利度良好型農(nóng)產(chǎn)品期貨包括生豬、玉米等品種，占期貨種類的25%，交割便利度平均得分為0.426；交割便利度一般型農(nóng)產(chǎn)品期貨包括棕櫚油、強(qiáng)麥等品種，占比為45%，交割便利度平均得分為0.306；交割便利度落后型農(nóng)產(chǎn)品期貨為黃大豆2 號(hào)等品種，占比為30%，交割便利度平均得分僅為0.198。

表5 基于交割便利度的農(nóng)產(chǎn)品期貨品種分類

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

不同指標(biāo)測度方法可能產(chǎn)生不一致的測算結(jié)果，選用指標(biāo)替代法和敏感性檢驗(yàn)法，對(duì)我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度及其各維度便利度進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

1.指標(biāo)替代法

熵權(quán)-TOPSIS 法常被用來測度綜合評(píng)價(jià)指標(biāo)[22]?；陟貦?quán)-TOPSIS 法構(gòu)建綜合權(quán)I，進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。經(jīng)測算，與逐層組合賦權(quán)法相比，熵權(quán)-TOPSIS 法在數(shù)值大小上有差異，但期貨市場交割便利度及其各維度便利度變化趨勢以及各品種農(nóng)產(chǎn)品期貨交割便利度排名與原方法得到的結(jié)果基本一致，原方法測算結(jié)果的可靠性得到驗(yàn)證（詳見圖1）。

圖1 不同賦權(quán)方法下我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度水平

2.敏感性檢驗(yàn)

在我國期貨市場交割便利度測算過程中，生豬、蘋果、紅棗和花生期貨的部分指標(biāo)存在缺失值，為檢驗(yàn)測算結(jié)果對(duì)存在缺失值指標(biāo)的敏感性，借鑒鄭世林等[23]的研究思路，對(duì)我國期貨市場交割便利度水平進(jìn)行敏感性分析。剔除存在缺失值的指標(biāo)后，利用信息量權(quán)與獨(dú)立性權(quán)相結(jié)合的逐層組合賦權(quán)法重新對(duì)我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度水平進(jìn)行檢驗(yàn)（結(jié)果見表6）。與表3和表4相比，表6中我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度及其各維度便利度均值和變動(dòng)幅度在數(shù)值大小上有細(xì)微差異，但變化趨勢一致；各品種期貨交割便利度在均值和變動(dòng)幅度上變化較小，且排序基本一致，說明結(jié)果穩(wěn)健。

表6 2015—2021年我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度敏感性檢驗(yàn)結(jié)果

四、異質(zhì)性視角下我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度測算與分析

進(jìn)一步，結(jié)合農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)特點(diǎn)、進(jìn)出口差異，從農(nóng)產(chǎn)品屬性、進(jìn)口依賴度和期貨交易所視角，利用K-W 組間差異檢驗(yàn)法，對(duì)農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度的差異性及原因展開分析，結(jié)果如表7所示。

表7 異質(zhì)性視角下我國期貨市場交割便利度指數(shù)

（一）農(nóng)產(chǎn)品屬性

相較于初級(jí)農(nóng)產(chǎn)品，加工農(nóng)產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度更高，附加值更高，對(duì)生產(chǎn)技術(shù)、規(guī)?；?jīng)營程度的要求更高。初級(jí)農(nóng)產(chǎn)品和加工農(nóng)產(chǎn)品期貨交割便利度均值分別為0.276 和0.312，差值為0.036。原因有三：第一，在資金成本維度，初級(jí)農(nóng)產(chǎn)品不耐儲(chǔ)存，對(duì)商品倉儲(chǔ)要求更高，倉儲(chǔ)費(fèi)用更高，而加工農(nóng)產(chǎn)品多由加工企業(yè)注冊(cè)成廠庫倉單，可節(jié)省商品倉儲(chǔ)費(fèi)和入庫費(fèi)。第二，從交割庫設(shè)置看，期貨交易所結(jié)合加工農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)情況，對(duì)加工農(nóng)產(chǎn)品設(shè)置交割倉庫和交割廠庫兩種類型，而初級(jí)農(nóng)產(chǎn)品大多只有交割倉庫一種類型。我國初級(jí)農(nóng)產(chǎn)品呈現(xiàn)產(chǎn)地集中、銷地分散的特征，但期貨交易所集中在初級(jí)農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)地設(shè)置交割庫，在銷地、交通樞紐處設(shè)置的交割庫較少，初級(jí)農(nóng)產(chǎn)品交割庫覆蓋區(qū)域不足。為了降低原材料的運(yùn)輸成本，加工農(nóng)產(chǎn)品的生產(chǎn)企業(yè)一般設(shè)置在沿海地區(qū)等交通樞紐處或原材料產(chǎn)地，使得加工農(nóng)產(chǎn)品交割環(huán)節(jié)的運(yùn)輸成本相對(duì)較低。我國從事初級(jí)農(nóng)產(chǎn)品種植、養(yǎng)殖的多為農(nóng)戶，生產(chǎn)主體具有“小而散”的特征，期貨交易所大多選擇倉儲(chǔ)企業(yè)作為交割庫，而加工農(nóng)產(chǎn)品的主體多為企業(yè)，生產(chǎn)呈現(xiàn)規(guī)?；卣?，除倉儲(chǔ)企業(yè)外，還能選擇生產(chǎn)廠商作為交割庫，因此初級(jí)農(nóng)產(chǎn)品交割庫在數(shù)量和類型上比加工農(nóng)產(chǎn)品少。第三，從期貨合約設(shè)計(jì)看，由于加工農(nóng)產(chǎn)品實(shí)行規(guī)模化、標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)，商品質(zhì)量穩(wěn)定，交割環(huán)節(jié)產(chǎn)生的質(zhì)量問題較少，交割便利度較高，而初級(jí)農(nóng)產(chǎn)品集約化程度不高，質(zhì)量不穩(wěn)定，質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)彈性較大，更容易發(fā)生交割質(zhì)量糾紛，進(jìn)而影響交割便利度。

（二）進(jìn)口依賴度

作為全球第一大農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)口市場，我國農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)口額占全球農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易額的10%以上，大豆、棉花、油菜籽等重要農(nóng)產(chǎn)品供給長期存在缺口，用好國內(nèi)外兩個(gè)市場、兩種資源，保障重要農(nóng)產(chǎn)品供給安全，是“十四五”時(shí)期我國農(nóng)業(yè)“保供固安全、振興暢循環(huán)”題中之義[24]。從表7可知，進(jìn)口依賴度低的農(nóng)產(chǎn)品期貨交割便利度顯著高于進(jìn)口依賴度高的農(nóng)產(chǎn)品期貨。其原因有二：第一，在資金成本上，進(jìn)口依賴度低的農(nóng)產(chǎn)品在交割手續(xù)費(fèi)、商品出入庫、商品質(zhì)檢和資金占用方面的成本更低；第二，在交割庫設(shè)置上，進(jìn)口依賴度高的農(nóng)產(chǎn)品交割區(qū)域集中，交割庫類型較少，導(dǎo)致交割便利度較低。

（三）期貨交易所

不同期貨交易所在交割制度的設(shè)計(jì)上大體一致，但在品種選擇、細(xì)節(jié)設(shè)計(jì)上存在細(xì)微差別。上期所和大商所在期貨合約設(shè)計(jì)維度顯著高于鄭商所，主要是因?yàn)樯掀谒试S自然人進(jìn)入交割月，提高了自然人客戶參與期貨交易的積極性，大商所上市期貨品種的交割庫類型更加豐富。但值得注意的是，鄭商所資金成本最低，在該維度的便利度水平最高，這是因?yàn)猷嵣趟?guī)定普麥、油菜籽、菜籽油、菜籽粕和紅棗等品種期貨入庫檢驗(yàn)費(fèi)用由交割倉庫承擔(dān)，不由買方承擔(dān)。

五、研究結(jié)論與對(duì)策建議

（一）研究結(jié)論

在積極引導(dǎo)期貨市場服務(wù)農(nóng)業(yè)發(fā)展的背景下，構(gòu)建具有統(tǒng)計(jì)監(jiān)測功能的我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割制度有效性監(jiān)測體系，有利于全面、系統(tǒng)了解當(dāng)前我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割制度，為期貨交易所完善交割制度、改善和優(yōu)化我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場功能提供客觀依據(jù)。

本文用交割便利度指標(biāo)指代交割制度有效性，基于期貨市場交割便利度的理論內(nèi)涵，探討期貨市場交割便利度的測度邏輯并確定測度框架，構(gòu)建包括資金成本、交割庫設(shè)置和期貨合約設(shè)計(jì)3 個(gè)維度的農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，并基于逐層組合賦權(quán)法對(duì)2015—2021 年我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度水平進(jìn)行定量測算，以反映我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割制度有效性水平，得出如下結(jié)論：

第一，我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度水平呈緩慢上升態(tài)勢，2015—2021 年由0.259 增長到0.334，7 年間漲幅僅為28.893%，總體水平仍然較低，亟待提升。我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度的不同維度呈現(xiàn)出不同的發(fā)展態(tài)勢：交割庫設(shè)置便利程度呈逐年上升趨勢，且在樣本期間內(nèi)增幅最大，為75.591%；資金成本和期貨合約設(shè)計(jì)便利度增幅較小，分別為1.839%和0.121%。

第二，各品種農(nóng)產(chǎn)品期貨交割便利度水平差異明顯，其中生豬期貨交割便利度最高，為0.585，紅棗期貨交割便利度最低，為0.159，數(shù)值僅為生豬期貨的27.179%。造成各品種農(nóng)產(chǎn)品期貨交割便利度存在差異的主要原因?yàn)榻桓顜煸O(shè)置，即交割便利度高的農(nóng)產(chǎn)品期貨交割庫類型豐富，交割庫數(shù)量較多，交割區(qū)域分散程度較高。

第三，異質(zhì)性視角下，加工農(nóng)產(chǎn)品期貨交割便利度水平高于初級(jí)農(nóng)產(chǎn)品；進(jìn)口依賴度低的農(nóng)產(chǎn)品期貨交割便利度水平高于進(jìn)口依賴度高的農(nóng)產(chǎn)品期貨；上期所和大商所的農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度水平較高。

（二）對(duì)策建議

第一，適當(dāng)降低我國農(nóng)產(chǎn)品期貨交割和交易成本。與現(xiàn)貨市場商品交付環(huán)節(jié)相比，期貨交易所在實(shí)物交收環(huán)節(jié)規(guī)定的交割和交易成本較高。因此，為吸引更多交易者參與期貨交易，必須降低期貨市場商品入庫、出庫、倉儲(chǔ)、質(zhì)檢等費(fèi)用，吸引產(chǎn)業(yè)客戶進(jìn)入市場，開展期貨套期保值活動(dòng)，以此提高期貨市場效率。

第二，優(yōu)化我國農(nóng)產(chǎn)品期貨交割庫設(shè)置。交割庫設(shè)置在我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場交割便利度指標(biāo)中權(quán)重最大，期貨交易所在改善交割制度有效性時(shí)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注期貨交割庫設(shè)置。一方面，交割庫類型在交割庫設(shè)置維度中權(quán)重較大，期貨交易所應(yīng)豐富交割庫類型。此外，期貨交易所也要優(yōu)化交割庫管理標(biāo)準(zhǔn)，引導(dǎo)交割庫增強(qiáng)服務(wù)意識(shí)，避免交割庫自身管理不善帶來的交割糾紛。另一方面，應(yīng)在農(nóng)產(chǎn)品主產(chǎn)地、消費(fèi)地和集散地分散設(shè)置交割庫，減輕定點(diǎn)交割庫的庫容壓力，避免交割庫過于集中導(dǎo)致套期保值績效低下。

第三，放松與交割有關(guān)的制度約束。我國期貨交易所設(shè)計(jì)交割制度的目標(biāo)是解決市場發(fā)展初期的逼倉現(xiàn)象，特別是在交割月或臨近交割月時(shí)起到減少投資者參與、緩減市場內(nèi)部矛盾的作用，故而對(duì)市場主體開展實(shí)物交割進(jìn)行了較為嚴(yán)格的規(guī)定。為優(yōu)化期貨市場投資者結(jié)構(gòu)，吸引保值者參與期貨市場，必須放松交割環(huán)節(jié)的制度約束。一方面，完善相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施，有條件地允許自然人進(jìn)行交易；另一方面，合理設(shè)置基準(zhǔn)交割品的標(biāo)準(zhǔn)，適當(dāng)增加非基準(zhǔn)品等級(jí)，并合理設(shè)置升貼水。

注釋：

①在交割環(huán)節(jié)的資金成本上，除了貨物交收環(huán)節(jié)買賣雙方發(fā)生的物流成本外，期貨交易所對(duì)交易費(fèi)用和交割費(fèi)用的收取標(biāo)準(zhǔn)有具體的數(shù)額規(guī)定。

②權(quán)重構(gòu)造的具體細(xì)節(jié)予以省略，讀者可向作者索取。

③指標(biāo)合成的具體細(xì)節(jié)予以省略，讀者可向作者索取。

④27 種農(nóng)產(chǎn)品期貨包括：白糖、棉花、普麥、強(qiáng)麥、早秈稻、晚秈稻、粳稻、菜籽粕、油菜籽、菜籽油、棉紗、蘋果、紅棗、玉米、玉米淀粉、黃大豆1號(hào)、黃大豆2號(hào)、豆粕、豆油、棕櫚油、纖維板、膠合板、雞蛋、粳米、生豬、花生、天然橡膠。對(duì)于其中的天然橡膠，上海期貨交易所將其定義為化工品，我國期貨業(yè)協(xié)會(huì)在中國期貨市場年鑒中將其定義為農(nóng)產(chǎn)品，本文認(rèn)為其具有農(nóng)產(chǎn)品屬性，將其歸為農(nóng)產(chǎn)品。

⑤本文測算的數(shù)值為月度數(shù)值。為使結(jié)果清晰，用年度均值進(jìn)行分析。