黃曉紅，姚 旭，劉富成

（長春大學管理學院，吉林 長春 130012）

一、引言

黨的二十大報告明確提出，要加快發(fā)展方式綠色轉型，積極穩(wěn)妥推進碳達峰碳中和，深入推進能源革命，加快規(guī)劃建設新型能源體系。為貫徹落實黨的二十大精神，加快發(fā)展可再生能源，積極進行綠色創(chuàng)新，是我們需要持續(xù)發(fā)力的重要任務。國內經濟成分中，企業(yè)占據重要地位，對國內可持續(xù)發(fā)展之路產生巨大影響。然而，國內很多上市企業(yè)在發(fā)展過程中出現(xiàn)了各種實際問題，有待改進。問題主要體現(xiàn)在企業(yè)治理不健全、生態(tài)環(huán)保重視程度不夠等方面。例如，“羅平鋅電重金屬污染”事件不僅降低了企業(yè)的綠色創(chuàng)新績效，而且導致公眾、投資者和各類利益相關者損失慘重。在此背景下，ESG對企業(yè)綠色發(fā)展的影響已成為學術界關注的熱點。ESG注重企業(yè)在環(huán)境、社會與治理平衡中的表現(xiàn)，以確?？沙掷m(xù)發(fā)展的順利實現(xiàn)，這與國家綠色發(fā)展和可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略高度契合。目前，國內對企業(yè)披露ESG信息尚未強制要求，其中我國的第三方ESG評級機構的典型代表有華證ESG指數，企業(yè)可持續(xù)發(fā)展期市場監(jiān)管力量隨之形成。然而，這也引發(fā)了一系列實際問題：ESG信息是否對企業(yè)的綠色創(chuàng)新產生正向影響？其具體作用是什么？

二、理論分析與假設提出

（一）ESG對企業(yè)創(chuàng)新的影響分析

與一般性創(chuàng)新相比，綠色創(chuàng)新具有風險更高和成功率更小的特點。［1］利益相關者理論強調，某群體和個人能夠對組織的目標實現(xiàn)過程及實際結果產生影響，即為利益相關者，包括企業(yè)所有者、供應商、員工、政府以及媒體等。企業(yè)綠色創(chuàng)新過程中需要獲得利益相關者的資源支持，進而保證綠色創(chuàng)新順利進行。信息不對稱理論是指信息獲取途徑與獲取能力的不同導致市場參與者所掌握的信息存在差異，這也是造成民眾在面臨風險及收益時存在顯著差異的重要影響因素。由于創(chuàng)新具有較高的產出不確定性，導致企業(yè)同其利益相關者信息出現(xiàn)失衡，難以對企業(yè)綠色創(chuàng)新活動的成本與收益加以精準評估，從而加劇了企業(yè)的融資成本。具體而言，企業(yè)與利益相關者之間的信息不對稱體現(xiàn)在兩個方面：第一，企業(yè)自身出于知識產權保護的目的，可能并不愿意完全公開綠色創(chuàng)新成果的信息，而外界投資者囿于自身知識有限，也往往難以評估和理解企業(yè)的創(chuàng)新價值，［2］從而加劇了企業(yè)與利益共同體之間的信息不對稱。第二，外部投資者如果想了解和評估企業(yè)的綠色創(chuàng)新價值，往往需要付出較多的時間和精力，因此信息識別的成本較高；此外，由于外部投資者處于信息劣勢地位，通常還會面臨逆向選擇和道德風險問題。［3］因此，ESG報告對解決信息不對稱具有重要作用。

企業(yè)的ESG評級越高，意味著企業(yè)向利益相關者傳遞“企業(yè)具有較強的治理能力”與“企業(yè)敢于承擔環(huán)境責任”的信號越強，越能夠為提升信息對稱性創(chuàng)造更多有利條件。企業(yè)ESG評級將企業(yè)具體責任及治理狀況信息傳遞給外界，對企業(yè)聲譽與品牌形象塑造具有積極影響。［4］而企業(yè)的信息披露越完善、環(huán)境責任表現(xiàn)越好，就越能夠以較低的成本獲得外部融資。信用評級機構信息可對股票與債券投資者投資決策產生極大影響，其信用評級質量會顯著影響股票和信貸市場的信息效率，進而對企業(yè)創(chuàng)新能否獲得融資起到關鍵作用。［5］而企業(yè)的社會責任表現(xiàn)越好，越能夠獲得來自評級機構更高的信用評級，［6］這也有利于降低企業(yè)的信用貸款門檻。

另一方面，利益相關者理論提出，企業(yè)同利益相關者逐步構建起契約合作關系，是企業(yè)本質的體現(xiàn)。企業(yè)積極創(chuàng)造股東財富并對相關利益加以維護，同時高度關注與其相互影響關系中的相關個人及組織利益。就利益相關者來說，ESG評級在與企業(yè)之間的信息溝通方面具有重要作用。當企業(yè)的ESG評級較高時，企業(yè)的經營穩(wěn)定性和責任感表現(xiàn)得更強，為利益相關者信心的提升創(chuàng)造了更多有利條件，可讓企業(yè)效益“回報”隨之增長：投資者對企業(yè)的專用性投資增長，為企業(yè)融資成本大幅降低創(chuàng)造了更多有利條件；企業(yè)生產經營過程中員工所提供的人力資本趨于穩(wěn)定，讓企業(yè)各項工作可有序推進；消費者產品與服務的購買積極性更高，自己支付預期隨之提升；企業(yè)可吸引更多專業(yè)人才，有利于企業(yè)經濟效益的穩(wěn)步提升；政府相關職能部門可提供更多政策、資源方面的支持。企業(yè)的ESG評級較高所獲得的利益相關者的認可大幅提升，為企業(yè)創(chuàng)造更多經濟效益奠定了堅實基礎。同時，這也有利于提升信息透明度，解決代理相關問題，加強企業(yè)內部的穩(wěn)定性和管理有效性。

綜上所述，較高的ESG評級有利于降低企業(yè)與利益共同體之間的信息不對稱。利益共同體創(chuàng)新資源對企業(yè)發(fā)展具有積極影響，所獲創(chuàng)新資源將更多一些，為綠色創(chuàng)新各項工作有序開展提供強有力保障，有利于增強企業(yè)積極參與各項高質量綠色創(chuàng)新活動。并且，目前國內上市企業(yè)的ESG信息大多由第三方評價機構披露，投資者可以通過網站等渠道自由獲取企業(yè)的ESG信息。因此，可以認為上市企業(yè)通過ESG信息發(fā)送的積極信息較為容易被利益共同體捕獲?；谏鲜龇治觯岢鋈缦卵芯考僭O：

假設1：ESG評級越高的企業(yè)越能夠獲得更多的外部融資支持，從而有利于企業(yè)綠色創(chuàng)新。

（二）異質性分析

基于已有文獻，ESG評級對不同性質企業(yè)的綠色創(chuàng)新會產生不同影響。以下從行業(yè)環(huán)境風險程度角度和企業(yè)性質角度分別進行假設。

1.行業(yè)環(huán)境風險程度

企業(yè)ESG評級較高可獲取更多資金支持。對于重污染企業(yè)而言，創(chuàng)新需要建立在資金支持的基礎之上。企業(yè)ESG評級穩(wěn)步提升可以極大程度上緩解其融資束縛的影響。首先，基于信號傳遞理論，較高的ESG評級可將積極信號傳遞到外界，對于塑造企業(yè)良好的社會形象具有積極影響。其次，基于可持續(xù)發(fā)展理論，短期內的經濟環(huán)境和方針政策可能會影響企業(yè)的融資成本，但從長期來看，企業(yè)的健康發(fā)展更加關鍵。提升企業(yè)的ESG評級可能在短期內消耗一些企業(yè)資源，但長期來看，它可以從多個途徑中獲得更多的經濟利益，為企業(yè)健康發(fā)展創(chuàng)造更多的有利條件。

假設2a：ESG評級對高環(huán)境風險行業(yè)下企業(yè)的綠色創(chuàng)新促進作用更強。

2.企業(yè)性質

相較于私營企業(yè)，國有企業(yè)獲得政策及資源支持的優(yōu)勢更加突出，因此其在綠色創(chuàng)新方面的動機可能較弱。民營企業(yè)出于自身發(fā)展的考慮，更加重視綠色創(chuàng)新帶來的企業(yè)聲譽的提升和股票市場的回報，因此更有可能成為綠色技術創(chuàng)新的領跑者。政府環(huán)境保護政策將起到積極引導作用，而私企積極踐行ESG理念有利于獲取更多的外部融資資源，從而進一步促進綠色創(chuàng)新。在實際研究過程中，就私企來說，綠色技術創(chuàng)新受ESG評級帶來的促進效果較為突出。

假設2b：ESG評級對民營企業(yè)的綠色創(chuàng)新提升效應更突出。

三、研究設計

（一）樣本選取和數據來源

實際研究過程中選取2010—2021年我國A股制造業(yè)上市公司相關數據資料。從行業(yè)性質看，相對于其它行業(yè)而言，綠色創(chuàng)新是制造業(yè)企業(yè)實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的必要途徑。［7］并且，制造業(yè)當中也包含較多重污染企業(yè)，這也是企業(yè)ESG評級的主要考察對象。因此，本文主要以制造業(yè)上市企業(yè)為研究對象。參考已有文獻的做法，本文剔除了所有ST和ST*的企業(yè)、資產負債率大于1以及關鍵變量缺失樣本的企業(yè)，將企業(yè)連續(xù)三年樣本加以保存，即可獲取13 685個企業(yè)年度觀測值。此次研究涉及到的企業(yè)財務、綠色專利數據資料來源于國泰安數據庫（CSMAR）、國家知識產權局。

（二）變量說明

1.核心解釋變量：ESG評級。宋科（2022）［8］相關操作具有極高的借鑒價值，上市公司ESG評級用華證指數ESG評價體系完成綜合評估。涵蓋2009年后A股上市企業(yè)，各季度經更新的數據資料，代表性較強。基于華證ESG評價體系C—AAA九檔評級依次賦值1—9，再完成年度均值轉換處理，核心解釋變量ESG評級即可獲取，計作ESG。

2.被解釋變量：企業(yè)綠色創(chuàng)新。應用上市公司綠色專利申請數量測度企業(yè)綠色創(chuàng)新能力，指標構建方法參考Tang等（2021）［9］的專利指標構建方法。具體地，綠色專利申請數量指標包括綠色專利總量=綠色發(fā)明專利+綠色實用新型專利（GreenPat），綠色發(fā)明專利（GreenPatInv）和綠色實用新型專利（GreenPatUty）三種，對上述指標均進行加1后取自然對數處理。

3.控制變量：參考Tang等（2021）的研究，選取企業(yè)控制變量如表1。

（三）模型設定

完成相關模型構建后，即可對ESG評級帶給綠色創(chuàng)新的具體影響情況展開綜合考察（見表2）：

表2 描述性統(tǒng)計結果

被解釋變量GreenInnovationit表示企業(yè)i第t年的綠色專利數量，具體包括綠色專利總量（Green-Pat）、綠色發(fā)明專利總量（GreenPatInv）和綠色實用新型專利總量（GreenPatUty）三種類型；解釋變量ESGit表示企業(yè)i在第t年的ESG評級。Controlsit為控制變量集合，包括企業(yè)總資產、資產負債率、總資產凈利潤率、營業(yè)收入增長率、固定資產比例、兩職合一、獨立董事占比、管理層持股比例和機構投資者持股比例。Year與Industry為年份與行業(yè)固定效應，ε是隨機誤差項。需縮尾處理1%水平上全部連續(xù)型變量。在進行模型估計期間，需基于行業(yè)視角完成標準誤聚類調整處理。

四、實證結果分析與討論

（一）基準結果

表3報告了ESG表現(xiàn)對企業(yè)綠色創(chuàng)新總產出、綠色發(fā)明專利和綠色實用新型專利影響估計結果，控制變量添加到回歸模型中，由此對行業(yè)及年度視角固定效應加以有效控制。根據相應的結果可知，三個回歸中ESG評級系數1%水平上均顯著為正，說明企業(yè)的ESG評級越高，越能夠促進企業(yè)綠色創(chuàng)新產出的提升。在經濟意義上，企業(yè)的ESG評級得分每上升1個單位，制造業(yè)企業(yè)綠色專利總產出平均增幅4.7%，技術含量最高綠色發(fā)明專利增幅4%，綠色實用新型專利數量則會增加約2.9%?？傮w而言，表3的研究結果表明ESG評級能夠有效驅動企業(yè)進行綠色創(chuàng)新。

（二）穩(wěn)健性檢驗

1.排除企業(yè)策略性信息披露行為

企業(yè)策略性信息披露行為受ESG評級結果帶來的影響較大，企業(yè)通過增加環(huán)境責任信息的披露來提高的聲譽。需將企業(yè)策略性信息披露動機帶來的不利影響加以消除，實際研究過程中參考Verrecchia、Kim（2001）［10］所構建的企業(yè)信息披露質量指標KV指數，記作KV。KV指數偏高可知企業(yè)信息披露質量處于較低水平。在實際研究過程中，把樣本KV指數超過75%定義成企業(yè)有策略性披露行為。表4的回歸結果表明，在剔除可能存在策略性披露行為的企業(yè)樣本之后，ESG評級能夠促進企業(yè)綠色創(chuàng)新的結論依然顯著成立。

表4 排除企業(yè)策略性信息披露行為

2.替換被解釋變量

參考Tang（2021）的相關操作方法，實際研究過程中以上市企業(yè)所獲取綠色專利授權數量作為企業(yè)綠色創(chuàng)新的代理變量，用GreenpatRatio來表示。占比偏高可知企業(yè)具備較強的綠色創(chuàng)新能力。實際研究過程中，選取綠色發(fā)明專利申請在當年全部發(fā)明專利申請所占比重情況對企業(yè)綠色發(fā)明創(chuàng)新能力展開綜合評估，記為GreenpatInvRatio；采用綠色實用新型專利申請占當年所有實用新型專利申請的占比衡量企業(yè)綠色非發(fā)明創(chuàng)新能力，記為GreenpatUtyRatio。從表5 的回歸結果可以看出，ESG評級對企業(yè)的綠色專利申請占比都具有顯著的正向促進作用，這表明本文主要結論仍然成立。

表5 替換被解釋變量

3.更換回歸模型

因為上市企業(yè)專利數量為0的較為普遍，下限數據也是0，這可能會導致均值效應估計模型結果出現(xiàn)一定的誤差。實際研究過程中用Tobit和Poisson模型進行穩(wěn)健性檢驗。表6報告了更替回歸模型之后所得的預估結果，能夠看出兩種模型企業(yè)ESG評級的估計系數始終在1%的水平上顯著為正，這表明本文的結論是穩(wěn)健的。

表6 更換回歸模型

（三）異質性分析

環(huán)境風險程度較高的行業(yè)往往面臨較低的ESG評級風險，這可能有利于增強ESG評級對該類企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進作用。因此，本文根據《綠色信貸實施情況關鍵評價指標》界定的行業(yè)類型，將屬于A類和B類的上市公司界定為高環(huán)境風險行業(yè)。其中，高環(huán)境風險行業(yè)主要包括礦產和非礦產資源采掘項目、印染、染整精加工、鞣制加工、造紙、石油加工、化工生產、藥品、橡膠和塑料生產、非金屬礦生產、金屬冶煉和壓延加工、火力發(fā)電、熱力生產和供應、燃氣生產和供應以及大型設施建筑施工等行業(yè)。以企業(yè)當年是否屬于高環(huán)境風險行業(yè)為標準，進行分樣本檢驗。表7的前兩列匯報了分樣本回歸結果?？梢钥闯?，ESG評級對高環(huán)境風險行業(yè)下企業(yè)的綠色創(chuàng)新促進作用更強。

表7 異質性分析回歸結果

相較于民營企業(yè)，國有企業(yè)在資源獲取的方式上擁有更多政治關聯(lián)的優(yōu)勢，因此國有企業(yè)進行綠色創(chuàng)新的動機可能較弱。本文根據企業(yè)性質將樣本分為國有企業(yè)和民營企業(yè)，分樣本回歸結果第（3）（4）列可知ESG評級對民營企業(yè)的綠色創(chuàng)新提升效應更顯著。

（四）機制分析

由于綠色創(chuàng)新的成本較高且不確定性較大，投資者往往難以獲取和處理與公司綠色創(chuàng)新戰(zhàn)略相關的信息。這意味著企業(yè)與利益相關者之間存在信息摩擦，導致融資方面出現(xiàn)問題。ESG評級從第三方機構獲取，能夠讓銀行與外部投資者所獲企業(yè)信息更加精準，而且可在第一時間獲取相關信息資料，幫助企業(yè)降低融資門檻和成本，為企業(yè)提供足夠的研發(fā)投入資金，從而緩解企業(yè)的融資約束。在實際研究過程中，通過中介效應模型的構建，ESG評級能夠讓公司融資約束得到極大緩解，立足于該層面完成相應機制檢驗分析。模型設定如下：

Mechanism是機制變量，可對企業(yè)融資約束程度加以衡量?？紤]到與其它測度融資約束的指標相比，SA 指數的外生性更強，［11］實際研究過程中企業(yè)融資約束程度可用SA 指數展開綜合衡量。SA指數是負值且數值較大，表示企業(yè)面臨的融資約束較小。為對實證結果進行更為直觀的解釋，本文對SA 指數進行取絕對值處理。取絕對值后的SA指數越大，代表企業(yè)的融資約束越大。解釋變量和控制變量同模型（1）無任何差異，還能夠對行業(yè)及年份固定效應加以有效控制。

表8第（1）列是基準回歸結果，可為影響機制分析提供重要的參考。第（2）列ESG評級系數顯著是負值，可知公司ESG評級逐步提升為其融資約束大幅降低創(chuàng)造了更多有利條件。第（3）列ESG評級與融資約束回歸符號同預期無任何差異，回歸系數都較為顯著。ESG 直接效應系數第（1）列的0.047綜合效應系數大于第（3）列的0.034，由此可知ESG評級對公司融資約束具有積極的緩解作用，為提升企業(yè)綠色創(chuàng)新能力創(chuàng)造了更多有利條件。

表8 機制檢驗回歸結果

（五）企業(yè)ESG評級、綠色創(chuàng)新與財務績效提升

進一步結合以上相關研究成果可知，ESG評級的提高為公司綠色專利的產出提供了更多有利的條件，但需要解決將技術創(chuàng)新成果轉化為具體生產力的問題。已有研究表明，企業(yè)專利產出的增加，有利于提升企業(yè)未來的財務績效（吳超鵬、唐菂，2016）。因此，我們推測隨著企業(yè)ESG評級的提高，綠色創(chuàng)新對企業(yè)未來財務績效的提升效應也將更大。這背后的原因可能是：如上文所述，企業(yè)ESG評級越高，綠色創(chuàng)新產出也會越大，而綠色創(chuàng)新可以提升企業(yè)的動態(tài)能力進而增加企業(yè)績效。此外，公司可以充分利用綠色專利所帶來的技術壟斷利潤，為未來的績效提升創(chuàng)造更多有利條件。

因此，本文進一步檢驗當企業(yè)ESG評級較高時，綠色創(chuàng)新產出能否提升企業(yè)未來的財務績效。構建模型如下：

其中，Performace表示企業(yè)未來三年的財務績效，參考吳超鵬和唐菂（2016）的方法，采用企業(yè)t+1年至t+3年間營業(yè)利潤均值除以第t年末的總資產來測度。模型（3）估計具體結果如表9，公司今后3年財務績效為因變量，前兩列是使用企業(yè)綠色專利申請總量（GreenPat）度量綠色總創(chuàng)新產出回歸結果。第（1）列可知綠色專利申請總量對公司今后經營業(yè)績的提升具有積極影響；第（2）列的企業(yè)ESG評級同專利申請總量交互項系數5%水平上顯著為正，由此可知綠色專利申請對ESG評級較高的企業(yè)未來財務績效的提升作用較大。在列（3）到列（6）中，我們采用企業(yè)綠色發(fā)明專利的申請數量（Green-PatInv）和綠色實用新型專利和外觀設計專利申請數量之和（GreenpatUty）作為自變量，重復之前的回歸分析，結果發(fā)現(xiàn)與非發(fā)明綠色專利申請展開全范圍比較可知，公司今后財務績效的提升受綠色發(fā)明專利帶來的影響較為突出。上述結果說明，隨著ESG評級的提高，企業(yè)的綠色創(chuàng)新產出的確有助于提升未來的財務績效。

表9 企業(yè)ESG評級、綠色創(chuàng)新與財務績效提升

五、研究結論與啟示

（一）研究結論

現(xiàn)階段，空氣污染相關環(huán)保問題日益突出。由此也極大增強了廣大民眾綠色環(huán)保意識，企業(yè)在ESG 評級方面的表現(xiàn)也備受社會各界重視。［12］在此背景下，本研究選取2010—2021 年我國A 股制造業(yè)上市公司相關數據資料，對ESG評級帶給企業(yè)綠色創(chuàng)新產出的影響展開實證考察。經過此次研究發(fā)現(xiàn)：首先，企業(yè)ESG評級較高，將帶來更高的綠色創(chuàng)新產出，通過各種穩(wěn)健性檢驗可知此結論依舊成立。其次，結合相應的影響機制可知，企業(yè)ESG評級越高，越有助于緩解自身的融資約束水平，從而促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。第三，異質性分析發(fā)現(xiàn)，ESG信息披露對高環(huán)境風險行業(yè)和非國有企業(yè)的綠色創(chuàng)新驅動作用更強。最后，進一步研究發(fā)現(xiàn)，隨著ESG評級水平的提高，企業(yè)的綠色創(chuàng)新產出的確有助于提升未來的財務績效。

（二）研究啟示

1.企業(yè)應提升ESG評級水平

通過ESG評級，企業(yè)可以充分展示自身在可持續(xù)發(fā)展方面的綜合能力，以滿足利益相關者對ESG信息的需求。企業(yè)應重視綠色實質性創(chuàng)新，因為綠色實質性創(chuàng)新受ESG評級的積極推動效果較為突出，可為提升綠色創(chuàng)新績效綜合水平創(chuàng)造更多有利條件。同時，較高的ESG評級也有助于確保企業(yè)充分獲得各項研發(fā)所需資金投入，從而極大緩解公司的融資約束水平。政府可以鼓勵第三方不斷改進ESG評估技術，提高其挖掘企業(yè)長期價值的能力。

2.完善專利評價體系

政府專利部門除了現(xiàn)有專利類型以外，還可以根據創(chuàng)新含量和潛在價值對專利質量進行更直觀的區(qū)分，以便于第三方更準確地評估企業(yè)綠色創(chuàng)新質量，也為今后推行更完善的“自上而下”的ESG評級體系奠定基礎。

政府職能部門需結合實際情況積極推動高環(huán)境風險企業(yè)與非國有企業(yè)ESG評級體系構建進程，以完善國內的ESG評級體系。積極推動企業(yè)ESG評級管理辦法與指引的制定，以確保所構建的企業(yè)評級體系占據突出優(yōu)勢，主要體現(xiàn)在成本投入更低、效果更優(yōu)、體系更健全等方面?？山Y合具體情況制定相關稅收優(yōu)惠措施，鼓勵眾多私企特別是高環(huán)境風險企業(yè)積極參與綠色創(chuàng)新活動，穩(wěn)步增強企業(yè)的ESG評級監(jiān)督能力，讓ESG評級治理效應積極作用得到充分體現(xiàn)。通過這種方式，可以有效彌補ESG評級所產生的相關成本投入，不斷加快公司主動開展各種綠色創(chuàng)新活動的步伐，為提升綠色創(chuàng)新績效創(chuàng)造更多有利條件。這對于企業(yè)的高質量發(fā)展具有十分重要的價值和意義。