查爾斯·K.懷特海Charles· K. Whitehead

當(dāng)下全球正面臨著氣候變化和可持續(xù)發(fā)展的挑戰(zhàn)，氣候信息披露引發(fā)了廣泛的社會(huì)關(guān)注。截至2023年9月，美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）氣候相關(guān)信息披露草案《加強(qiáng)和規(guī)范服務(wù)于投資者的氣候相關(guān)披露》已發(fā)布一年半。在草案發(fā)布之后，迄今仍無(wú)正式規(guī)則出臺(tái)，這遠(yuǎn)滯后于草案的最初計(jì)劃。按照最初計(jì)劃，草案公開(kāi)意見(jiàn)征集期結(jié)束于2022年5月20日，而正式規(guī)則應(yīng)于2022年10月份向公眾發(fā)布，這些目標(biāo)都沒(méi)有實(shí)現(xiàn)?；蛟S正如懷特海教授于文中所言，當(dāng)前并非推進(jìn)氣候信息強(qiáng)制披露的良好時(shí)機(jī)

擬議的氣候信披草案

2021年8月，聯(lián)合國(guó)政府間氣候變化專(zhuān)門(mén)委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“IPCC”）發(fā)現(xiàn)，“到2050年，如果想要將溫度上升幅度限制在1.5℃到2℃之間，那么必須立即、迅速在全球范圍內(nèi)大規(guī)模地減少溫室氣體排放，否則將難以實(shí)現(xiàn)《巴黎協(xié)定》的目標(biāo)。”從拜登政府發(fā)布的一系列行政命令可以看出，IPCC的這一結(jié)論影響十分廣泛，它推動(dòng)了美國(guó)政府的積極行動(dòng)，即授權(quán)推進(jìn)氣候政策。

美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）對(duì)此作出了積極回應(yīng)：1.有史以來(lái)第一次聘請(qǐng)了專(zhuān)門(mén)負(fù)責(zé)氣候事項(xiàng)和ESG事項(xiàng)的高級(jí)政策顧問(wèn)；2.指示公司融資監(jiān)管部對(duì)上市公司文件中關(guān)于氣候相關(guān)信息的披露加強(qiáng)關(guān)注；3.在其執(zhí)法部門(mén)組織架構(gòu)內(nèi)設(shè)立了一個(gè)氣候和ESG工作組；4.征求公眾對(duì)氣候變化披露的意見(jiàn)；5.大幅增加SEC雇員對(duì)公共文件中氣候變化披露的評(píng)論。除上述舉措外，SEC還公布了一項(xiàng)關(guān)于氣候披露規(guī)則的新草案。根據(jù)該規(guī)則，上市公司被要求在未來(lái)的定期報(bào)告和注冊(cè)報(bào)表中提供具體的氣候相關(guān)信息。

目前的科技水平尚不足以支持實(shí)現(xiàn)“凈零”排放。所謂“凈零”是指全球范圍內(nèi)溫室氣體新增量與減排量相等時(shí)，相互抵消的零點(diǎn)。實(shí)現(xiàn)“凈零”需要的一系列低碳技術(shù)還處于開(kāi)發(fā)初期，其中有些技術(shù)的開(kāi)發(fā)尚未啟動(dòng)。因此，我們需要對(duì)一系列尚未成熟的低碳技術(shù)進(jìn)行持續(xù)研發(fā)，未來(lái)十年內(nèi)估計(jì)需要為此再投入21萬(wàn)億美元。在研發(fā)這些新技術(shù)的過(guò)程中，大型上市公司無(wú)疑將發(fā)揮重要作用，但更多的技術(shù)創(chuàng)新將由初創(chuàng)科技公司和其他新興企業(yè)實(shí)現(xiàn)，這些公司目前大多還沒(méi)有進(jìn)入公開(kāi)資本市場(chǎng)，甚至有些還沒(méi)有誕生。開(kāi)發(fā)技術(shù)需要資金支持，以預(yù)估的21萬(wàn)億美元投入計(jì)算，至少應(yīng)該拿出十分之一以支持這些初創(chuàng)公司。這部分投資的來(lái)源主要包括風(fēng)險(xiǎn)資本、私募股權(quán)、企業(yè)和其他早期投資人。

新興科技企業(yè)面臨新成本

至此產(chǎn)生一個(gè)問(wèn)題：被投資者與投資者都需要承擔(dān)草案帶來(lái)的額外成本。此處的被投資者是指需要在公開(kāi)市場(chǎng)上融資的新企業(yè)（清潔技術(shù)初創(chuàng)企業(yè)等），投資者是指為前者提供資金的私募投資者。這樣一來(lái)，在實(shí)現(xiàn)《巴黎協(xié)定》目標(biāo)需要巨大資本支持的情況下，帶來(lái)額外成本的草案在吸引資本方面起到的是積極作用還是消極作用，尚存在疑問(wèn)。

例如，根據(jù)草案，上市公司應(yīng)以絕對(duì)值（不包括抵消）和其每單位生產(chǎn)或經(jīng)濟(jì)價(jià)值的碳強(qiáng)度為標(biāo)準(zhǔn)，披露其范圍1和范圍2的溫室氣體排放量。范圍1包括來(lái)自自有或受控來(lái)源的直接排放，范圍2包括公司消費(fèi)的外購(gòu)電力、蒸汽、加熱和冷卻的間接溫室氣體排放。

公司在經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)表中，必須量化和描述氣候相關(guān)事件和轉(zhuǎn)型活動(dòng)對(duì)個(gè)別項(xiàng)目的影響，并披露二者在編制財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)使用的估計(jì)和假設(shè)的影響。上市公司還必須介紹它們用來(lái)計(jì)算溫室氣體排放量的方法、參數(shù)與假設(shè)。

根據(jù)草案，上述披露要求適用于美國(guó)公開(kāi)資本市場(chǎng)中的所有公司，包括首次進(jìn)入的新興成長(zhǎng)公司。然而，科技初創(chuàng)企業(yè)將獲得一定事項(xiàng)下的豁免。它們不需要對(duì)其溫室氣體排放的披露進(jìn)行獨(dú)立鑒證，也不需要披露發(fā)生在公司價(jià)值鏈中的其他間接溫室氣體排放（被稱(chēng)為范圍3排放）。此外，規(guī)模較小的報(bào)告公司的合規(guī)時(shí)間也將得到延長(zhǎng)，大多數(shù)初創(chuàng)公司可能受惠于此。上述放寬舉措選擇了正確的前進(jìn)方向，但這些舉措還是給新興科技企業(yè)帶來(lái)了大量新成本。

例如，盡管草案并未對(duì)氣候治理的具體做法給出規(guī)定，但其確定了必須披露的相關(guān)事項(xiàng)，包括：1.具有管理氣候相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)專(zhuān)業(yè)能力的董事信息；2.負(fù)責(zé)監(jiān)督氣候風(fēng)險(xiǎn)的董事會(huì)委員會(huì)信息；3.董事會(huì)或其專(zhuān)門(mén)委員會(huì)討論氣候風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程和討論頻率；4.董事會(huì)或其專(zhuān)門(mén)委員會(huì)如何將氣候風(fēng)險(xiǎn)納入公司的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略、風(fēng)險(xiǎn)管理和財(cái)務(wù)監(jiān)督；5.董事會(huì)如何制定和監(jiān)督氣候目標(biāo)；等。公司披露或不披露這些信息，將影響投資者（也許還包括監(jiān)管者）的預(yù)期，而在專(zhuān)門(mén)從事氣候相關(guān)業(yè)務(wù)的初創(chuàng)公司身上，這種影響將更為顯著。對(duì)具體公司而言，實(shí)施相關(guān)氣候披露的成本不小，有上市目標(biāo)的初創(chuàng)企業(yè)必須考慮這些新成本。

草案落地存在諸多技術(shù)障礙

此外，上市公司在履行報(bào)告義務(wù)時(shí)需要遵循一系列新的配套程序，來(lái)幫助開(kāi)展各種信息披露。這些控制措施和配套程序包括更新報(bào)告系統(tǒng)建立負(fù)責(zé)監(jiān)督數(shù)據(jù)收集，披露過(guò)程的管理團(tuán)隊(duì)，以及建立內(nèi)部監(jiān)督制衡機(jī)制以核實(shí)數(shù)據(jù)。最終呈現(xiàn)在公司年度報(bào)告和財(cái)務(wù)報(bào)表中的新披露內(nèi)容將受到《1934年證券交易法》的規(guī)制，例如13a-14條和15d-14條要求，相關(guān)高管應(yīng)對(duì)報(bào)告簽署書(shū)面確認(rèn)意見(jiàn)，并在違反規(guī)定時(shí)承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。在此情形下，各家公司需要聘用更多具有氣候?qū)I(yè)知識(shí)的人才（包括外部律師和審計(jì)師）來(lái)滿足上述要求。然而，目前氣候領(lǐng)域存在嚴(yán)重的人才供應(yīng)缺口，公司不一定能夠招攬到足夠的氣候人才，且雇工成本相當(dāng)昂貴。這將成為初創(chuàng)公司必須考慮的新成本，作為其“上市”之路開(kāi)銷(xiāo)的一部分。

草案還規(guī)定，存在有可能對(duì)業(yè)務(wù)或財(cái)務(wù)報(bào)表產(chǎn)生重大影響的氣候相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，上市公司應(yīng)當(dāng)對(duì)此種氣候相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行披露，氣候相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)包括監(jiān)管、技術(shù)和市場(chǎng)方面的變化，如法律或政策變化導(dǎo)致的成本增加。在草案下，即使有些公司此前已進(jìn)行了氣候相關(guān)披露，它們并非就免于這些成本支出，新規(guī)也將增加大量的成本，它們?nèi)匀恍枰⑿碌臍夂蝻L(fēng)險(xiǎn)評(píng)估程序，這些評(píng)估還必須包括來(lái)自公司交易伙伴的排放對(duì)該公司的影響。實(shí)際上，就算草案不要求較小的報(bào)告公司披露范圍3的排放，但它們還得評(píng)估商業(yè)對(duì)手的這些排放，包括其排放的性質(zhì)以及對(duì)自己造成的風(fēng)險(xiǎn)。僅憑公司自身力量完成這些評(píng)估程序很困難，很可能需要聘請(qǐng)外部顧問(wèn)，協(xié)助公司持續(xù)評(píng)估其可能存在的氣候相關(guān)薄弱點(diǎn)。然而聘請(qǐng)外部顧問(wèn)的成本尚難以預(yù)見(jiàn)，在草案發(fā)布之際，SEC也承認(rèn)很難對(duì)范圍3數(shù)據(jù)實(shí)現(xiàn)可靠計(jì)算。

以鈷的使用為例，可充電電池產(chǎn)業(yè)和電動(dòng)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)需要鈷資源。眾所周知，鈷的開(kāi)采不僅會(huì)對(duì)礦工和生活在礦區(qū)附近的人有害，鈷本身也會(huì)造成環(huán)境問(wèn)題?？紤]到使用鈷所帶來(lái)的不利影響，相關(guān)產(chǎn)業(yè)已經(jīng)降低了對(duì)鈷的依賴(lài)，甚至完全不使用鈷元素的新型電池也有望在未來(lái)出現(xiàn)。然而，隨著電動(dòng)汽車(chē)市場(chǎng)的持續(xù)增長(zhǎng)，范圍3供應(yīng)鏈的風(fēng)險(xiǎn)越發(fā)顯著。在鈷供應(yīng)鏈方面，剛果是世界上最大的鈷供應(yīng)地，俄羅斯和烏克蘭也是鈷的主要出口地。受俄烏沖突以及西方對(duì)俄羅斯的制裁影響，鈷的買(mǎi)家們不得不將目光轉(zhuǎn)向其他地區(qū)的供應(yīng)商，比如剛果。在剛果，鈷的上游開(kāi)采與下游提煉往往是分離的兩個(gè)環(huán)節(jié)，提煉環(huán)節(jié)通常在其他地區(qū)（主要是亞洲）進(jìn)行。剛果國(guó)內(nèi)的提煉廠數(shù)量不足，大量的鈷礦跨越重洋被運(yùn)輸?shù)剿l(xiāng)提煉，這大大增加了溫室氣體排放量，以及該地區(qū)開(kāi)采鈷時(shí)留下的碳足跡。

這意味著，新的上市公司必須評(píng)估范圍3排放帶來(lái)的潛在商業(yè)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，即使他們自身本不需要披露其排放量。試想一下，當(dāng)鈷產(chǎn)地從俄羅斯轉(zhuǎn)移至剛果時(shí)，相應(yīng)地，溫室氣體排放量也會(huì)發(fā)生變化，但測(cè)量或評(píng)估這種變化對(duì)一家公司而言非常困難。另一方面，當(dāng)一家發(fā)展低碳技術(shù)的公司需要鈷作為原材料，而鈷產(chǎn)地的變更導(dǎo)致了排放的顯著上升，投資者可能會(huì)對(duì)這個(gè)以推廣新型低碳技術(shù)為使命的公司產(chǎn)生質(zhì)疑。

草案的負(fù)外部性溢出效應(yīng)

此外，非上市公司也將受到新草案的影響，這可能是最重要的一點(diǎn)。即使其并不直接受草案的約束，若其投資者本身就是上市公司，初創(chuàng)公司的創(chuàng)始人也必須對(duì)這些投資者的信息披露問(wèn)題作出回應(yīng)。其中，按照草案的要求，當(dāng)滿足重大性特征或上市公司設(shè)定的溫室氣體排放目標(biāo)中包括范圍3排放時(shí)，這些上市的投資者（非小型報(bào)告公司）應(yīng)披露范圍3的排放量。這意味著投資者需要對(duì)其所投資或放貸的公司進(jìn)行溫室氣體排放評(píng)估。這將大大影響本不直接受到草案約束的非上市投資組合公司。舉例而言，當(dāng)一家風(fēng)險(xiǎn)投資商的投資組合中有一家可充電電池公司（消耗鈷資源），然后由于鈷供應(yīng)鏈變化帶來(lái)了溫室氣體排放的變化，此時(shí)它的范圍3排放數(shù)據(jù)能在多大程度上體現(xiàn)這種變化呢？當(dāng)投資者自身的溫室氣體排放披露發(fā)生潛在變化，這是否會(huì)影響到其資助技術(shù)發(fā)展的選擇，即應(yīng)該或拒絕資助哪些有前景的技術(shù)？

草案設(shè)置了一個(gè)“安全港（Safe?Harbor）”——除非有證據(jù)證明該披露沒(méi)有合理依據(jù)或非出于善意而作出，否則將在范圍3排放數(shù)據(jù)范圍內(nèi)豁免義務(wù)人在證券法上的責(zé)任。包括那些追求低碳技術(shù)解決方案的初創(chuàng)公司在內(nèi)，非上市公司為了符合“安全港”的要求，其貸款人和投資者，將被要求計(jì)算和披露范圍3的排放數(shù)據(jù)?？梢灶A(yù)見(jiàn)，定期、準(zhǔn)確地披露溫室氣體排放量將成為貸款人和私募股權(quán)投資者對(duì)初創(chuàng)企業(yè)的一個(gè)普遍要求。實(shí)際上，即使草案沒(méi)有直接要求早期階段的公司披露范圍3數(shù)據(jù)，他們?nèi)詫⒈灰髮?duì)這些數(shù)據(jù)進(jìn)行收集，以便他們的投資者能夠評(píng)估其范圍3排放的重大性和需要披露的內(nèi)容。144A規(guī)則下的私募發(fā)行也可能包括溫室氣體和其他氣候相關(guān)信息的披露，因?yàn)樗鼈兺裱_(kāi)發(fā)行的披露規(guī)則。

這個(gè)過(guò)程給所有投資者都帶來(lái)了不菲的支出：大型上市投資者大概會(huì)設(shè)置一個(gè)相當(dāng)大的投資組合來(lái)分?jǐn)偝杀?；以銀行為代表的腰部上市投資者比前者更有可能為科技初創(chuàng)企業(yè)提供資金支持，但銀行沒(méi)有前者那么大的經(jīng)濟(jì)規(guī)模；科技初創(chuàng)公司為了讓上市投資者能夠評(píng)估其范圍3排放從而滿足披露要求，將為此支出一筆費(fèi)用，而非上市投資者也將為初創(chuàng)公司分擔(dān)這部分增量成本。如同《薩班斯-奧克斯利法案》通過(guò)后一些人的觀點(diǎn)，這種成本的增加是否會(huì)改變投資者的格局？它是否會(huì)減少初創(chuàng)企業(yè)獲得資本的機(jī)會(huì)？相對(duì)較高的成本是否會(huì)削弱腰部銀行為科技初創(chuàng)企業(yè)提供的金融支持？此外，有鑒于更為嚴(yán)苛的披露要求，私人公司進(jìn)入公共資本市場(chǎng)的進(jìn)程（無(wú)論是通過(guò)IPO還是被上市公司收購(gòu)，包括特殊目的收購(gòu)公司）存在被延遲的潛在風(fēng)險(xiǎn)，這是否會(huì)影響早期投資者的預(yù)期回報(bào)，導(dǎo)致投資吸引力降低？

結(jié)果就是，草案將對(duì)開(kāi)發(fā)新型低碳技術(shù)的私營(yíng)和公共公司帶來(lái)更多的成本，而這時(shí)恰恰是這些未來(lái)企業(yè)需要有效資助和發(fā)展的時(shí)候。據(jù)草案，較小注冊(cè)公司在第一年的合規(guī)成本約為49萬(wàn)美元（包括14萬(wàn)美元的內(nèi)部成本和35萬(wàn)美元的外部專(zhuān)業(yè)成本），而后這方面的年支出是42萬(wàn)美元（包括12萬(wàn)美元內(nèi)部成本和30萬(wàn)美元外部專(zhuān)家成本）。即使消除內(nèi)部成本，聘請(qǐng)外部專(zhuān)家的費(fèi)用對(duì)新企業(yè)仍是一筆不菲支出。為了探索、研發(fā)并實(shí)施這些技術(shù)，更多的資金需要轉(zhuǎn)用于此，這些資金將比迄今為止已投入的資金還要多得多。有些人可能會(huì)認(rèn)為，即使草案的通過(guò)可能帶來(lái)一些成本，但投資綠色技術(shù)的潛在回報(bào)也將超過(guò)可能的成本。這一點(diǎn)難有定論，特別是當(dāng)草案的披露要求影響了投資者從其他人那里籌集資金的能力時(shí)（這種情況出現(xiàn)的可能性很大），上述論斷將難以成立?？梢悦鞔_的一點(diǎn)是，草案使早期企業(yè)的投資過(guò)程成本顯著增加，效率明顯降低。盡管草案的初衷向善，但目前我們正處于實(shí)現(xiàn)《巴黎協(xié)定》目標(biāo)的關(guān)鍵階段，當(dāng)下可能不是施加這些高昂成本的好時(shí)機(jī)。

作者Charles·?K.?Whitehead系康奈爾大學(xué)法學(xué)院Myron?C.?Taylor商法學(xué)講席教授；編譯者李高宇系對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)法學(xué)院碩士研究生，羅大千供職于中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司；本文來(lái)自哥倫比亞大學(xué)法學(xué)院Blue?Sky網(wǎng)站；本文僅代表作者觀點(diǎn)，與譯者單位無(wú)關(guān)