陳漢鵬

Core Inflation Cannot Be

Main Indicator of China’s Inflation

中國2022年的通貨膨脹走出了與歐美等主要國家截然不同的運(yùn)行軌跡。2022年三季度，美、英、德三國的CPI同比漲幅分別為8.3%、8.8%和8.5%，核心CPI的同比漲幅也分別達(dá)到了6.3%、5.7%和3.7%，均創(chuàng)下了近年來的高點(diǎn)。而中國2022年三季度的CPI與核心CPI同比漲幅卻分別只有2.7%和0.7%，顯著低于上述國家。不僅如此，如果將觀察樣本期拉長，就會發(fā)現(xiàn)中國的CPI與核心CPI之間的相互關(guān)系也與歐美發(fā)達(dá)國家有著明顯的差別（見圖1）。

從圖1中可以看出，美、德、英三國的整體通脹與核心通脹相關(guān)性較強(qiáng)，并且CPI通脹確實(shí)是圍繞核心CPI通脹上下波動(dòng)，二者至少在趨勢上是比較一致的。但相對而言，中國的CPI通脹在絕大多數(shù)時(shí)期都要高于核心CPI通脹，且二者偏離的時(shí)間并不算短，典型的如2008年金融危機(jī)爆發(fā)前后。顯然在這種情況下，中國的核心CPI通脹并不是CPI通脹的未來變動(dòng)趨勢。如果以核心CPI通脹作為評估中國通脹狀況的主要指標(biāo)，則很容易低估中國的整體通脹狀況。

既然中國的整體通脹與核心通脹走勢常常發(fā)生分歧，這意味著中國的貨幣當(dāng)局在選擇通脹指標(biāo)時(shí)必須在二者之間做出取舍。那么，中國人民銀行應(yīng)該以何種物價(jià)指標(biāo)作為中國當(dāng)下及未來通脹的主要判斷依據(jù)呢？這么做背后的原因又是什么？這正是本文想要探究的問題。

為什么要有核心通脹指標(biāo)

在對中國通脹指標(biāo)選擇的問題進(jìn)行深入討論之前，首先應(yīng)明確兩個(gè)問題：第一，中央銀行貨幣政策調(diào)控的最終目標(biāo)究竟是整體通脹還是核心通脹？第二，如果是前者，那為什么需要有核心通脹指標(biāo)？

對第一個(gè)問題的回答是比較明確的，全球主要央行的貨幣政策目標(biāo)是整體通脹而不是核心通脹。以美、中兩國的央行為例。美國的《聯(lián)邦儲備法》授權(quán)美國聯(lián)邦儲備銀行執(zhí)行貨幣政策，以有效地促進(jìn)就業(yè)最大化、物價(jià)穩(wěn)定和溫和中期利率的目標(biāo)實(shí)現(xiàn)。對此，聯(lián)邦公開市場委員會（The Federal Open Market Committee）針對物價(jià)穩(wěn)定做了進(jìn)一步的解釋，即私人消費(fèi)支出（Personal Consumption Expenditures）價(jià)格指數(shù)每年2%的遞增。與之類似的，《中華人民共和國中國人民銀行法》第三條也明確規(guī)定：“貨幣政策目標(biāo)是保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。”雖然中國人民銀行沒有對幣值穩(wěn)定所對應(yīng)的通脹目標(biāo)給出明確的官方界定，但中國政府每年年初都會設(shè)定當(dāng)年的CPI增長目標(biāo)。顯然，美、中兩國政府均是以整體通脹穩(wěn)定而非排除食品和能源后的核心通脹穩(wěn)定作為其追求的目標(biāo)。

在明確了貨幣政策的最終目標(biāo)是整體通脹后，我們需要回答第二個(gè)問題，即為什么需要構(gòu)建剔除食品和能源的核心通脹指標(biāo)。對此通常有兩種解釋：一是認(rèn)為食品和能源價(jià)格波動(dòng)過于劇烈和短暫，因此它們的變動(dòng)在多數(shù)時(shí)候無法反映總體物價(jià)的漲跌；二是認(rèn)為食品和能源價(jià)格波動(dòng)主要是由供給和國際因素決定的，而這些往往不是由管理國內(nèi)需求的貨幣政策直接控制的。為此，學(xué)者們提出了許多構(gòu)建核心通脹指標(biāo)的方法，如Bryan和Cecchetti（1993）、Culter（2001）、Bilke和Straca（2008）等。

但本文認(rèn)為，上述支持采用核心通脹的解釋是存在瑕疵的。如果認(rèn)為食品和能源價(jià)格波動(dòng)只是一種暫時(shí)性的相對價(jià)格變化，且貨幣政策對此無能為力，那么為何不直接將貨幣政策的目標(biāo)鎖定在核心通脹上？對此，本文的解讀是央行需要維持人們對于整體通脹的穩(wěn)定預(yù)期，同時(shí)認(rèn)為盯住核心通脹就能夠?qū)崿F(xiàn)相應(yīng)的中期整體通脹目標(biāo)。換言之，盡管央行在短期內(nèi)無法控制非核心通脹的變化，但只要能夠穩(wěn)住核心通脹，就可引導(dǎo)中期通脹向核心通脹靠攏。事實(shí)上，歐美等主要發(fā)達(dá)國家的央行也確實(shí)做到了這一點(diǎn)（見圖1）。但上述方法是否適用于中國呢？這需要做進(jìn)一步的論證。

核心通脹能否反映中國的通脹狀況

如果將整體物價(jià)分解為核心商品價(jià)格和非核心商品價(jià)格，并且通過盯著核心商品價(jià)格通脹就能實(shí)現(xiàn)整體通脹目標(biāo)，這意味著非核心通脹不僅不會影響核心通脹，且其在中期還會向核心通脹收斂。雖然從總體上看，歐美等發(fā)達(dá)國家通過這一模式比較好地實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定低通脹的目標(biāo)，但本文認(rèn)為，由于第二輪效應(yīng)（second round effect）①的存在，像中國這樣的發(fā)展中國家未必能夠很好地做到這一點(diǎn)。

具體地講，與歐美等發(fā)達(dá)國家相比，中國的通脹具有以下特點(diǎn)：一是中國受到的食品價(jià)格沖擊持續(xù)性更強(qiáng)。例如，中、美、德、英四國的食品和煙酒同比通脹的一階自相關(guān)系數(shù)分別為0.8、0.79、0.73和0.71。二是中國的食品和能源支出占比過高。例如，中、美、德、英四國食品支出占總體消費(fèi)支出的比重分別為28%、13%、13%和11%。三是中國人民銀行并沒有明確給出通脹目標(biāo)，因此相對而言中國的通脹預(yù)期并不那么穩(wěn)定。但美國聯(lián)邦儲備銀行、歐洲中央銀行、英格蘭銀行都明確給出了2%的通脹目標(biāo)。四是隨著人口紅利的消失，中國的勞動(dòng)力市場日趨緊繃。中國15—64歲勞動(dòng)年齡人口自2012年起就出現(xiàn)了絕對數(shù)量的減少，這使近年來中國的工資上漲的速度很快。

顯然，更具持續(xù)性的食品通脹沖擊、更高的食品支出占比、更不穩(wěn)定的通脹預(yù)期以及日趨緊繃的勞動(dòng)力市場，都在加強(qiáng)非核心通脹借由通脹預(yù)期對核心通脹造成影響的第二輪效應(yīng)。而由于第二輪效應(yīng)的存在，非核心通脹未必會向核心通脹收斂，從而導(dǎo)致核心通脹無法作為整體通脹的未來發(fā)展趨勢。在這種情況下，忽視食品和能源價(jià)格供給沖擊，以核心通脹作為央行判斷通脹形勢的主要依據(jù)會發(fā)生偏誤。

簡言之，雖然目前國際上主流的貨幣政策理論告訴我們應(yīng)忽視暫時(shí)性的供給沖擊，典型的包括食品和能源價(jià)格沖擊。但考慮到中國通脹本身變動(dòng)的特點(diǎn)，當(dāng)整體通脹與核心通脹發(fā)生顯著偏離時(shí)，通常需要貨幣政策采取旨在緩和供給沖擊對整體通脹第二輪影響的措施，并通過錨定通脹預(yù)期來控制整體通脹的變化。

結(jié)論及政策建議

維持物價(jià)穩(wěn)定并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長是央行最主要的貨幣政策目標(biāo)?？紤]到貨幣政策對經(jīng)濟(jì)影響的時(shí)滯性，央行在制定貨幣政策時(shí)更多關(guān)注的是包括通脹在內(nèi)的經(jīng)濟(jì)未來的發(fā)展趨勢。在這種情況下，央行面對的一個(gè)直接挑戰(zhàn)就是：如何根據(jù)現(xiàn)有的數(shù)據(jù)制定符合中期目標(biāo)的貨幣政策，考慮到其所掌握的信息主要反映的是過去和當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)狀況。當(dāng)經(jīng)濟(jì)中的通脹指標(biāo)發(fā)生顯著變動(dòng)時(shí)，央行必須判斷該變化是暫時(shí)的還是持續(xù)的、是局部的還是整體的，尤其是當(dāng)主要通脹指標(biāo)變動(dòng)發(fā)生分歧時(shí)，更要在不同的指標(biāo)之間做出取舍。出于上述實(shí)際應(yīng)用的需要，雖然全球大多數(shù)央行都是以整體通脹作為主要的貨幣政策目標(biāo)，但是它們在做具體決策時(shí)通常會重點(diǎn)參考核心通脹。

有別于歐美等發(fā)達(dá)國家，中國的核心通脹和整體通脹常常出現(xiàn)較長時(shí)期的背離，這無疑加大了中國人民銀行貨幣政策調(diào)控的難度。雖然主流理論認(rèn)為非核心通脹持續(xù)性差且主要由供給沖擊所控制，并主張央行應(yīng)忽略暫時(shí)性供給沖擊，而將重點(diǎn)集中在核心通脹的控制上，認(rèn)為核心通脹更能捕捉整體通脹在中短期的發(fā)展趨勢。但本文的研究指出，由于中國非核心商品價(jià)格沖擊的持續(xù)性較高，食品支出占總體消費(fèi)支出的比重較大，通脹預(yù)期不那么穩(wěn)定，并且勞動(dòng)力市場較為緊繃，這些都導(dǎo)致中國通脹存在顯著的第二輪效應(yīng)。因此，非核心通脹未必會向核心通脹收斂，整體通脹也可能與核心通脹存在較長時(shí)期的偏離。這意味著中國人民銀行在制定貨幣政策時(shí)，應(yīng)該充分考慮食品和能源價(jià)格對于整體通脹可能造成的影響，并通過加強(qiáng)對通脹預(yù)期的引導(dǎo)來控制中國整體通脹的變化。

【參考文獻(xiàn)】

[1]BRYAN M，CECCHETTI S.Measuring Core Inflation[M].University of Chicago Press，1993.

[2]CULTER J.Core Inflation in the UK[R]. Discussion Paper，No.3，Bank of England，2001.

[3]BILKE L，STRACCA L.A Persistence-Weighted Measure of Core Inflation in the Euro Area[J].Economic Modelling，2008，24（6）：1032-1047.

[4]GORDON R J.The History of the Phillips Curve： Consensus and Bifurcation[J].Economica，78（309）：10-50.

（作者單位：中國社會科學(xué)院經(jīng)濟(jì)研究所）

①?第二輪效應(yīng)是指當(dāng)期通脹上升推高了人們關(guān)于未來通脹的預(yù)期，從而推高了企業(yè)定價(jià)和工人工資，這將導(dǎo)致通貨膨脹的進(jìn)一步升高。Gordon將第二輪效應(yīng)內(nèi)嵌到其構(gòu)建的關(guān)于通脹的三角模型中（Gordon，2011）

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