戴康

政治局會議有助于形成政策底，結(jié)合2023年中報盈利底，A股市場修復市中迎來risk on。

7月24日政治局會議關(guān)于房地產(chǎn)和資本市場的政策基調(diào)更積極超預期，困境反轉(zhuǎn)確認反擊時刻。

如何理解本輪政治局會議超預期下市場的risk on？——本質(zhì)上是市場隱含的經(jīng)濟預期處于歷史低位時，市場對于政策改善更為敏感從而迎來risk on。

首先，匯率隱含的經(jīng)濟預期高低：通過中美實際利差隱含的人民幣匯率位置，與實際人民幣匯率的位置的劈叉程度，判斷匯率隱含的經(jīng)濟預期在歷史上所處的位置情況?？紤]到“811”匯改后匯率形成機制更為市場化，因此回溯時間從2015年8月起始。

其次，債市隱含的經(jīng)濟預期高低：10年期國債利率往往同時包含未來的通脹預期以及經(jīng)濟增長預期，而1年期國債利率更多包含對于貨幣政策預期，因此可通過“期限利差：10年期國債收益率-1年期國債收益率”表征債市投資者對于經(jīng)濟預期的高低。

第三，順周期的相對估值位置：通過順周期相對全部A股的相對PE和相對PB在歷史上所處的分位數(shù)，定位當前股票市場對順周期的預期位置。

當市場隱含經(jīng)濟預期較為悲觀時，反而未來A股更容易獲得相對更高的收益預期。將市場隱含的經(jīng)濟預期從悲觀到樂觀等分為10個區(qū)間，統(tǒng)計市場（wind全A）未來30天（一個月）、未來60天（兩個月）、未來90天（三個月）的平均收益率作為展望未來的預期收益率，可以發(fā)現(xiàn)，當市場隱含的經(jīng)濟預期較為悲觀時，未來A股的預期收益率反而更高。

在一個預期偏弱格局之下，必然要以大力度的舉措來扭轉(zhuǎn)市場主體的預期，形成合力。近期，住建部部長倪虹召開企業(yè)座談會強調(diào)，“落實好降低購買首套住房首付比例和貸款利率、改善性住房換購稅費減免、個人住房貸款‘認房不用認貸等政策措施”、以及國務院“互聯(lián)網(wǎng)+督查”平臺公開征集阻礙民營經(jīng)濟發(fā)展壯大問題線索。這些行動都是很迅速的，預計后續(xù)8月份也將會看到各個部委和地方政府開展迅速而有力的行動。在隱含經(jīng)濟預期較為悲觀+后續(xù)各部門行動更為積極的組合下，建議投資者關(guān)注市場risk on的機會。

行業(yè)配置：risk on主力品種（地產(chǎn)、券商）；資本開支和存貨增速底部，收入已經(jīng)改善的行業(yè)（家電、家具、紡服）；出口韌性的行業(yè)（通用機械、汽車及零部件、商用車）；科技奇點確定性——數(shù)字經(jīng)濟AI+：上游算力如光模塊；AI賦能提估值的環(huán)節(jié)，游戲/廣告營銷；永續(xù)經(jīng)營確定性——“中特估-央國企重估”，低估值&高股息率&高自由現(xiàn)金流因子，關(guān)注油氣開采、煉化。

除A股外，港股也迎來risk on的反擊時刻。

賠率：靜態(tài)指標來看，恒指遠期PE來看為9.4，位于2010年以來均值-1標準差附近，恒指ERP位于歷史均值附近。具體來看：5月31日恒指大概率已確認市場底了，基于歷史大底長周期比較視角，從歷次恒指第一波反彈幅度VS恒指第一波反彈后回撤幅度來看，截至5月31日恒指到18000點附近的回撤幅度已基本到達期望水平；對長期問題較敏感的地產(chǎn)+消費，跑輸防御板塊公用事業(yè)+電訊的程度已相對極端；港股地緣風險溢價指數(shù)已處于歷史波動上限附近，當前估值已隱含較為悲觀的地緣風險擔憂。

勝率：從影響當前勝率的關(guān)鍵因子來看，經(jīng)濟處于底部位置，PPI處在低位；10年期美債利率4%為高位，高位緩解也是大概率。8月份是政策密集期，也是中資股行情的蜜月期。9月份作為地產(chǎn)銷售“金九銀十”，是政策效果成色的驗證期，到時候需要做進一步觀察。

港股把握兩條線索。外資反補流動性敏感：港股互聯(lián)網(wǎng)龍頭、可選消費（紡織服裝/食品飲料）；困境反轉(zhuǎn)內(nèi)外需鏈條：地產(chǎn)、建材、新能源整車、家電、工程機械。