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房企自救三招術(shù)

2023-06-17 01:17袁杰
證券市場(chǎng)周刊 2023年21期
關(guān)鍵詞:白酒日本企業(yè)

袁杰

由于近幾年的政策調(diào)控以及宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的一些原因,中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)面臨幾十年來(lái)最嚴(yán)峻的形勢(shì),這也導(dǎo)致眾多房地產(chǎn)公司的股票價(jià)格一落千丈,很多都是以“破差價(jià)”在交易。

在面臨人口負(fù)增長(zhǎng)拐點(diǎn)的當(dāng)下,未來(lái)中國(guó)房地產(chǎn)將走向何方,房地產(chǎn)企業(yè)的股票是否具備投資價(jià)值?

所謂它山之石可以攻玉,鄰國(guó)日本的房地產(chǎn)行業(yè)過(guò)去40年經(jīng)歷了繁榮、泡沫、蕭條、復(fù)蘇等完整的產(chǎn)業(yè)興衰,幾經(jīng)沉浮,目前仍然是日本重要的經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)。

由于日本和中國(guó)有著相似的城鎮(zhèn)化開(kāi)發(fā)過(guò)程和人口結(jié)構(gòu)性變化趨勢(shì),或許從中可以找到很多值得學(xué)習(xí)和借鑒的地方。

日本房地產(chǎn)40年沉浮

上世紀(jì)1984-1987年間,日本經(jīng)濟(jì)欣欣向榮,房地產(chǎn)價(jià)格在短短幾年時(shí)間內(nèi)大漲150%,同期房地產(chǎn)股票更是暴漲超過(guò)5倍。

日本政府為了遏制房產(chǎn)投機(jī)和炒作,采取了征收短期交易重稅、加息以及限制房地產(chǎn)企業(yè)融資等一系列措施,日本房地產(chǎn)最終于1991年崩盤(pán)。1992-1993年兩年時(shí)間里,日本共計(jì)2323家房企集中破產(chǎn),平均每天能倒閉3家。

據(jù)華創(chuàng)證券的研究統(tǒng)計(jì),1989年底至2003年,日本東京地區(qū)房?jī)r(jià)累計(jì)跌幅超過(guò)60%,同期日本房地產(chǎn)股價(jià)跌幅超70%,進(jìn)而引發(fā)整個(gè)社會(huì)深陷于經(jīng)濟(jì)大蕭條長(zhǎng)達(dá)10年之久, “失去的十年”。

21世紀(jì)初,日本房地產(chǎn)行業(yè)開(kāi)始復(fù)蘇,直到2008年全球金融危機(jī)再度陷入低谷,不過(guò)這次低迷并未持續(xù)太久,2012年再度復(fù)蘇,迎來(lái)10年的穩(wěn)步增長(zhǎng)期。

根據(jù)日本房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)研究所公布的數(shù)據(jù)顯示,2021年日本首都及周邊地區(qū)新公寓的平均價(jià)格達(dá)到了每間6260萬(wàn)日元(約合55萬(wàn)美元),超過(guò)了1990年日本經(jīng)濟(jì)泡沫高峰期所創(chuàng)下的6120萬(wàn)日元的歷史高位,重回巔峰。

房地產(chǎn)投資圈有句經(jīng)典的話(huà):“房?jī)r(jià)漲幅短期看政策,中期看土地,長(zhǎng)期看人口。” 可見(jiàn)長(zhǎng)期而言人口對(duì)房?jī)r(jià)起著至關(guān)重要的作用。

可是從日本過(guò)去40年的房地產(chǎn)興衰沉浮來(lái)看,人口變化并未與房?jī)r(jià)漲跌直接掛鉤。日本的人口在上世紀(jì)70年代達(dá)到頂峰后開(kāi)始快速下降,然而這并未影響日本樓市在80年代中后期出現(xiàn)大牛市。

圖1:近年日本全國(guó)銷(xiāo)售戶(hù)數(shù)穩(wěn)定

資料來(lái)源:日本不動(dòng)產(chǎn)中心,平安證券研究所

圖2:日本龍頭房企市占率持續(xù)提升

資料來(lái)源:日本不動(dòng)產(chǎn)中心,平安證券研究所

而在日本90年代的“失去的十年”里,日本的新生人口確實(shí)和房?jī)r(jià)出現(xiàn)了同步下跌的趨勢(shì),與之對(duì)應(yīng)的是同期65歲以上人口加速上升,這和中國(guó)當(dāng)下的人口情況有一定的相似性。

日本房地產(chǎn)從2000年后開(kāi)始復(fù)蘇,并于2006年迎來(lái)第二波頂峰,期間日本人口增長(zhǎng)率持續(xù)下滑,但并未影響地產(chǎn)行業(yè)再次迎來(lái)牛市。此后日本的人口自然增長(zhǎng)率轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù),并且持續(xù)減少至今。但金融危機(jī)過(guò)后的2012年起,日本樓市又迎來(lái)10年的持續(xù)回升,日本股市也創(chuàng)出近33年來(lái)階段新高,接近1989年大牛市頂部。

當(dāng)然,自2001年以來(lái)日本房?jī)r(jià)的持續(xù)回升中,一線(xiàn)城市要比二三線(xiàn)城市的房?jī)r(jià)漲幅高,在東京的首都圈趨勢(shì)尤為明顯。這或許與核心城市的人口流入率和人口密度相對(duì)較高有關(guān)。未來(lái)中國(guó)也很可能出現(xiàn)一二線(xiàn)城市房?jī)r(jià)表現(xiàn)好于三四線(xiàn)城市的類(lèi)似情況。

回顧日本近20年來(lái)房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)回升的原因,我覺(jué)得首先是因?yàn)楦纳菩妥》康男枨箝L(zhǎng)期存在;其次,日本長(zhǎng)期保持著低利率環(huán)境,尤其是居民的長(zhǎng)期貸款利率維持在1%左右,為居民購(gòu)房加杠桿提供了有利條件。

在供應(yīng)端,1990年樓市大崩盤(pán)后,眾多中小型房企破產(chǎn)倒閉,低效產(chǎn)能出清,競(jìng)爭(zhēng)格局得到改善。

再就是日本政府大力發(fā)展房地產(chǎn)證券化REITs,2001年3月東京證交所開(kāi)設(shè)J-REIT市場(chǎng),同年9月三菱地所和三井不動(dòng)產(chǎn)兩只REITs首次上市,日本央行帶頭大量購(gòu)入REITs資產(chǎn)。

由于REITs波動(dòng)率小于股票,但收益率高于債券的特性,2001年J-REITs發(fā)行后數(shù)量逐年穩(wěn)步提升,有效緩解了房產(chǎn)企業(yè)融資難的問(wèn)題,同時(shí)增厚了企業(yè)的利潤(rùn),也在一定程度上推動(dòng)日本過(guò)去20年房地產(chǎn)行業(yè)的復(fù)蘇。

日本房地產(chǎn)企業(yè)如何戰(zhàn)勝危機(jī)

作為投資者更關(guān)心的是在微觀(guān)層面,房地產(chǎn)企業(yè)又是采取了什么應(yīng)對(duì)措施成功應(yīng)對(duì)危機(jī),存活下來(lái)的?

首先就是持續(xù)去杠桿,壯士斷腕。

1990年日本地產(chǎn)泡沫末期,政府開(kāi)始限制金融機(jī)構(gòu)向房企貸款以遏制企業(yè)投機(jī),這招十分見(jiàn)效,日本房地產(chǎn)行業(yè)由盛轉(zhuǎn)衰,房?jī)r(jià)開(kāi)始大幅下跌,但房地產(chǎn)企業(yè)的負(fù)債無(wú)法在短期內(nèi)快速下降。這讓那些激進(jìn)買(mǎi)地的企業(yè)遭遇資金鏈斷裂危機(jī),數(shù)千家房企破產(chǎn)倒閉。

時(shí)至今日,日本TOP20 房企名單上,只有三井、三菱、住友三家成功穿越周期,存活至今。而這幾家房企當(dāng)時(shí)都采取了低價(jià)快速去化房產(chǎn)項(xiàng)目、處置閑置土地儲(chǔ)備、出售海外資產(chǎn)、裁員降薪、縮減費(fèi)用等一系列措施來(lái)增加現(xiàn)金儲(chǔ)備以平穩(wěn)渡過(guò)危機(jī)。

這也是為何近一年來(lái)中國(guó)開(kāi)始鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)對(duì)一些優(yōu)質(zhì)房企進(jìn)行放貸,降息以及重啟上市房企的再融資渠道的原因,那就是預(yù)防系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。

其次是積極轉(zhuǎn)型,發(fā)展輕資產(chǎn)新業(yè)務(wù)。

幾家存活下來(lái)的日本房企都不約而同的意識(shí)到原有“重資金+重資產(chǎn)”模式難以繼續(xù)奏效,開(kāi)啟探索新運(yùn)營(yíng)模式,主要發(fā)展經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和出租公寓管理等業(yè)務(wù)。

此外還不斷推出REITs證券化業(yè)務(wù),并從中獲取物業(yè)管理費(fèi)和基金管理費(fèi)。如住友不動(dòng)產(chǎn)開(kāi)始發(fā)展定制建設(shè)以及輕資產(chǎn)的租賃和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù),2021年租賃業(yè)務(wù)營(yíng)收占比已經(jīng)高達(dá)43.4%。

三井不動(dòng)產(chǎn)則更為倚重房地產(chǎn)證券化市場(chǎng),早在2001年推出日本第一只寫(xiě)字樓REITs,其后又收購(gòu)了許多零售物業(yè)REITs和物流地產(chǎn)REITs。2021年管理和租賃業(yè)務(wù)營(yíng)收占比已超過(guò)50%。

此外,這三家企業(yè)都有個(gè)“好爸爸”,分別是三井、三菱、住友等財(cái)閥,在融資擔(dān)保和項(xiàng)目獲取上都具有天然優(yōu)勢(shì)。

最后,市場(chǎng)集中度提升,龍頭地位穩(wěn)固。

近10年來(lái)日本商品房銷(xiāo)售規(guī)模穩(wěn)中有降,基本穩(wěn)定在7-8萬(wàn)套/年,自2013年的峰值下滑近三成。但東京周邊房產(chǎn)價(jià)格卻逐年攀升,整體呈現(xiàn)了量跌價(jià)升的局面。

與此同時(shí),在房地產(chǎn)規(guī)模日趨萎縮的情況下,中小房企加速出清,大型房企瓜分市場(chǎng),龍頭房企市占率呈逐年上升趨勢(shì)。

2020年日本TOP20房企市場(chǎng)集中度達(dá)到58%。而三井不動(dòng)產(chǎn)、三菱地所、住友不動(dòng)產(chǎn)等三大房企穿越周期而屹立不倒,時(shí)至今日龍頭地位穩(wěn)固。

中國(guó)地產(chǎn)正經(jīng)歷艱難的供給側(cè)改革

2022年是中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)充滿(mǎn)挑戰(zhàn)的一年,土地成交規(guī)模顯著下降,商品住宅成交規(guī)模同比下降近30%。房企危機(jī)頻發(fā),規(guī)模房企進(jìn)入縮表出清、優(yōu)勝劣汰階段,業(yè)務(wù)持續(xù)縮量。

這一年,中國(guó)商品房銷(xiāo)售金額和面積近八年來(lái)首次出現(xiàn)下滑,其中商品房銷(xiāo)售金額13.3萬(wàn)億元,同比下降26.7%,重回2017年水平;商品房銷(xiāo)售面積13.6億平方米 ,同比下降24.3%。2023年一季度在政策支持下房產(chǎn)銷(xiāo)售略微回暖,但是進(jìn)入二季度后整體銷(xiāo)售情況依然低迷。

2022年新建商品房成交同比下行推高整體待售面積,市場(chǎng)庫(kù)存壓力創(chuàng)五年來(lái)新高。年末商品房待售面積5.64億平方米 ,同比增加10.5%。2023年許多房企都把在手項(xiàng)目快速去化,回籠現(xiàn)金作為首要任務(wù)。

近三年由于持續(xù)的政策調(diào)控疊加宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)不景氣,地產(chǎn)行業(yè)正在經(jīng)歷一次劇烈的供給側(cè)改革,自2021年行業(yè)知名企業(yè)恒大地產(chǎn)出現(xiàn)重大流動(dòng)性危機(jī)以來(lái),房地產(chǎn)企業(yè)普遍出現(xiàn)資金鏈緊張甚至資金鏈斷裂的情況。

而房地產(chǎn)企業(yè)嚴(yán)重惡化的基本面也直接映射在了資本市場(chǎng)層面,絕大多家房地產(chǎn)公司股價(jià)一落千丈,其中不乏多個(gè)公司股價(jià)跌破1元警戒線(xiàn)而觸發(fā)退市。

未上市的中小型房企日子則是更加艱難。

筆者通過(guò)人民法院公告網(wǎng)的全國(guó)企業(yè)破產(chǎn)案件信息查詢(xún)得知,2022年共有345家房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)布破產(chǎn)公告,絕大多數(shù)都是中小型房企。截至2023年6月11日,依然有120家企業(yè)申請(qǐng)破產(chǎn)。

激進(jìn)與落后產(chǎn)能的出清固然痛苦,但這也是行業(yè)能夠健康持續(xù)發(fā)展所必須要經(jīng)歷的。

由于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè)采用預(yù)售制度,因此各大房地產(chǎn)公司賬戶(hù)上都有一定數(shù)額的預(yù)收款,但是由于資金鏈緊張和債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn),很多企業(yè)都把原本用于項(xiàng)目建設(shè)的資金挪用于還債,這直接導(dǎo)致全國(guó)各地時(shí)有發(fā)生爛尾樓的現(xiàn)象,嚴(yán)重侵害了業(yè)主的利益。

并且由于陸續(xù)出現(xiàn)多起大型房企債務(wù)違約的情況,眾多金融機(jī)構(gòu)也收緊了對(duì)房產(chǎn)企業(yè)的貸款審批,這更加加劇了整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的融資難問(wèn)題,也使得很多優(yōu)質(zhì)房企無(wú)法正常獲得經(jīng)營(yíng)所需的貸款和資金。

為了提前防范房產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)大規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)事件,相關(guān)部門(mén)從2022年三季度開(kāi)始就已經(jīng)出臺(tái)各項(xiàng)支持政策。2022年三季度政策著力于“保交樓”,四季度供給端融資類(lèi)政策發(fā)力(降息、“三支箭”等),2023年地產(chǎn)支持政策則同時(shí)在需求端發(fā)力,比如降低首付比例和貸款利率,取消部分限購(gòu)等政策。

房地產(chǎn)行業(yè)之于白酒行業(yè)

2023年下半年相關(guān)部門(mén)大概率還是會(huì)出臺(tái)一些新的房地產(chǎn)行業(yè)支持政策,或者是之前發(fā)布政策的落實(shí)和實(shí)施。但這是從防風(fēng)險(xiǎn)的角度出發(fā),是支持一些優(yōu)質(zhì)企業(yè)的合理融資訴求,而不是搞大水漫灌。房地產(chǎn)再想回到以前那種榮光是不現(xiàn)實(shí)的。

參照日本房地產(chǎn)行業(yè)過(guò)去40年的發(fā)展經(jīng)驗(yàn),中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)也將步入增速放緩,總體規(guī)模穩(wěn)中有降的大趨勢(shì)。隨著供給側(cè)改革的持續(xù)推進(jìn),行業(yè)集中度將不斷提高,規(guī)模化、集團(tuán)化和品牌化將成為主要企業(yè)的發(fā)展方向。

觀(guān)察過(guò)去幾年鋼鐵、煤炭等行業(yè)的供給側(cè)改革也會(huì)發(fā)現(xiàn),雖然需要承受改革的陣痛,但是隨著落后中小產(chǎn)能逐步出清,行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局改善,企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效益也會(huì)得到改善。日本房地產(chǎn)泡沫刺破后的幾十年發(fā)展也印證了這一點(diǎn)。

此外,與鋼鐵、煤炭等企業(yè)不同之處在于房地產(chǎn)的消費(fèi)屬性更強(qiáng),人們的改善性居住需求一直存在,這點(diǎn)其實(shí)和白酒行業(yè)有相似之處。

中國(guó)白酒行業(yè)年度產(chǎn)量在2016年達(dá)到頂峰1358萬(wàn)千升,2017年中國(guó)提出由制造大國(guó)向制造強(qiáng)國(guó)轉(zhuǎn)變的總方針,彼時(shí)多個(gè)行業(yè)先后出臺(tái)供給側(cè)改革相關(guān)政策,各地方政府開(kāi)始逐步清退落后產(chǎn)能。

同時(shí)疊加白酒高端和次高端產(chǎn)品橫向擠壓中低端市場(chǎng)需求,白酒整體需求漸趨飽和背景下,白酒總產(chǎn)量出現(xiàn)持續(xù)下滑。6年時(shí)間內(nèi),全國(guó)白酒規(guī)模企業(yè)年產(chǎn)量就從高峰的1358萬(wàn)千升持續(xù)下降到2022年的671萬(wàn)千升,下降幅度高達(dá)50.6%。

然而,盡管白酒行業(yè)產(chǎn)量自高峰腰斬,但是白酒行業(yè)并未消亡,隨著供給側(cè)改革的完成,白酒企業(yè)銷(xiāo)售規(guī)模和利潤(rùn)總額總體呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的態(tài)勢(shì)。

同時(shí),值得關(guān)注的是隨著少喝酒,喝好酒的健康飲酒理念的深入,中高端名優(yōu)酒的市場(chǎng)份額提升明顯,白酒行業(yè)市場(chǎng)集中度持續(xù)提升。數(shù)據(jù)顯示,中國(guó)白酒行業(yè)CR3、CR5市場(chǎng)份額由2017年的19.0%、22.9%提升至2022年上半年的34.1%、41.9%,“一超多強(qiáng)”競(jìng)爭(zhēng)格局愈加清晰。貴州茅臺(tái)獨(dú)占鰲頭,五糧液、洋河股份、瀘州老窖等龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)穩(wěn)健。

以此類(lèi)推,隨著房地產(chǎn)行業(yè)長(zhǎng)期下行趨勢(shì)的確立,房地產(chǎn)改善型需求將取代過(guò)去的投資需求成為推動(dòng)行業(yè)發(fā)展的主要?jiǎng)恿Α?/p>

過(guò)去那種老破小的房子將逐漸退出歷史舞臺(tái),“少買(mǎi)房,買(mǎi)好房”或許將成為買(mǎi)房者的新購(gòu)房理念。

其實(shí)想想,高端白酒和高品質(zhì)住宅還真有相似之處,那就是它們都能為擁有者帶來(lái)某種榮耀加持。如高端白酒主打社交中的身份認(rèn)同和尊貴感,高品質(zhì)住宅則是身份和財(cái)富的象征。

筆者和一個(gè)在行業(yè)頭部房企工作的朋友聊天時(shí)得知,在目前市場(chǎng)很不景氣的情況下,其所在公司開(kāi)發(fā)的一個(gè)大平層樓盤(pán)在開(kāi)盤(pán)當(dāng)天就賣(mài)完了。這個(gè)樓盤(pán)的每一層樓直接打通,只有一戶(hù)人家。

并且,最近幾年北京和上海的一些豪宅和核心地段的房產(chǎn)價(jià)格異常堅(jiān)挺,一些品質(zhì)好的小區(qū)里大戶(hù)型房子比小戶(hù)型房子更容易成交,并且有一定的溢價(jià)。2023年上半年全國(guó)各地千萬(wàn)級(jí)住宅的銷(xiāo)售出乎意料的好。

列舉以上種種,我想說(shuō)的是目前對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)不必過(guò)分悲觀(guān),行業(yè)無(wú)法再現(xiàn)過(guò)去的榮光,但也不會(huì)消亡,人們追求高品質(zhì)住房的需求將長(zhǎng)期存在。就算在目前銷(xiāo)售規(guī)?;A(chǔ)上腰斬,也是6萬(wàn)億元的大市場(chǎng),大有可為。

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