方斐

2月24日，央行發(fā)布《2022年第四季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》（下稱“《報告》”），從銀行視角來看，有以下四個重點值得關(guān)注：一是本次執(zhí)行報告強調(diào)“保持貨幣信貸合理增長”，繼續(xù)強調(diào)“合理投放流動性” 基礎(chǔ)上著重強調(diào)信貸的合理增長；二是繼續(xù)強調(diào)“發(fā) 揮結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具精準(zhǔn)導(dǎo)向作用”；三是“鞏固實際貸款利率下降成果，持續(xù)釋放貸 款市場報價利率改革效能”；四是“防范化解金融風(fēng)險取得新成果，穩(wěn)妥有序推進中小銀行風(fēng)險處置”，突出中小銀行風(fēng)險處置相關(guān)內(nèi)容。

從《報告》內(nèi)容來看，央行對基本面判斷新增“經(jīng)濟運行有望總體回升”，但“基礎(chǔ)尚不牢固”。2023年在疫情放開、經(jīng)濟活動恢復(fù)的背景下，全國加大力度拼經(jīng)濟，1月制造業(yè)PMI為50.1%，非制造業(yè)PMI為54.4%，均處在上升通道。中國經(jīng)濟處于復(fù)蘇期，但出口下行、房地產(chǎn)仍然疲弱、居民資產(chǎn)負債表待修復(fù)，經(jīng)濟恢復(fù)仍需政策發(fā)力。

貨幣政策保持穩(wěn)健，將“加大力度”改為“精準(zhǔn)有力”，延續(xù)三重兼顧、不搞“大水漫灌”的表述，強調(diào)精準(zhǔn)性、持續(xù)性。一方面為鞏固經(jīng)濟回升勢頭，央行要加大穩(wěn)健貨幣政策實施力度；另一方面防風(fēng)險、抗通脹、穩(wěn)外匯三種壓力仍在，央行延續(xù)三重兼顧提法，不搞“大水漫灌”，搞好跨周期調(diào)節(jié)。在“穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價”的三重目標(biāo)下，央行穩(wěn)健的貨幣政策從“加大力度”到保持“精準(zhǔn)有力”，同時延續(xù)跨周期、三重兼顧和不搞“大水漫灌”的提法，貨幣政策增量空間有限，更強調(diào)“穩(wěn)固對實體經(jīng)濟的可持續(xù)支持力度”，通過較小的政策成本來穩(wěn)住宏觀經(jīng)濟大盤。

流動性合理寬裕，重點是結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，新增保交樓貸款支持計劃。年初至今，隨著信貸投放加快和財政前置，銀行間流動性呈現(xiàn)緊平衡，資金利率整體上行，央行超量開展逆回購和MLF，保持流動性合理充裕。央行強調(diào)結(jié)構(gòu)性工具精準(zhǔn)寬信用，除繼續(xù)落實碳減排、普惠養(yǎng)老、科技創(chuàng)新、設(shè)備更新改造再貸款等，新增設(shè)立保交樓貸款支持計劃，額度為2000億元，央行按貸款本金的100%予以資金支持。截至2022年年末，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具余額約為6.4萬億元，約占人民銀行總資產(chǎn)的15%。

通脹延續(xù)“總體溫和”，有效需求不足仍是主要矛盾，擔(dān)憂有所緩和。1月CPI同比上漲2.1%，央行判斷當(dāng)前通脹水平總體溫和，有效需求不足仍是主要矛盾，相比2022年三季度“高度重視未來通脹升溫的潛在可能性，特別是需求側(cè)”的提法，對通脹擔(dān)憂有所下降。未來不確定性來自消費、生產(chǎn)、勞動力市場復(fù)蘇以及海外高通脹輸入，需密切關(guān)注通脹走勢變化。

海外經(jīng)濟“通脹回落，加息節(jié)奏放緩，下行壓力加大”， 堅持“以我為主兼顧內(nèi)外平衡”。央行判斷海外通脹水平和加息幅度趨于緩和，但隨著加息累積效應(yīng)釋放，全球經(jīng)濟下行壓力加大，金融風(fēng)險加快暴露，仍需關(guān)注全球經(jīng)濟增長、資本流動、市場運行等影響。中國匯率貶值壓力減輕，仍維持“以我為主兼顧內(nèi)外平衡”的判斷。

利率方面的表述變化不大。央行對利率表述基本延續(xù)三季度的提法，優(yōu)化央行政策利率體系，發(fā)揮LPR改革效能，推動降低企業(yè)融資和個人消費信貸成本。12月貸款加權(quán)平均利率為4.14%，較9月下行20BP，其中企業(yè)貸款和個人住房貸款平均利率分別下行3BP、 8BP。

貨幣政策穩(wěn)健寬松，擴內(nèi)需是重點。央行《報告》表明態(tài)度，經(jīng)濟復(fù)蘇基礎(chǔ)不牢固，需要穩(wěn)健的貨幣政策精準(zhǔn)有力支持，流動性保持合理充裕，未來重點是政策精準(zhǔn)性、信貸持續(xù)性、擴內(nèi)需。對銀行板塊而言，持續(xù)寬信用將帶動銀行信用擴張和資產(chǎn)質(zhì)量提升，1月LPR維持平穩(wěn)，延緩銀行息差壓降節(jié)奏。

貸款加權(quán)平均利率再創(chuàng)新低

《報告》認為，金融對實體經(jīng)濟的作用主要體現(xiàn)在“流動性合理充裕、貨幣信貸合理增長”上，具體來看，靈活把握公開市場操作力度和節(jié)奏，引導(dǎo)貨幣市場利率中樞下行，為經(jīng)濟運行保持在合理區(qū)間提供了適宜的流動性環(huán)境。

2022年降準(zhǔn)兩次，4月、12月各降準(zhǔn)0.25個百分點，合計釋放長期流動性超1萬億元。向中央財政上繳結(jié)存利潤1.13萬億元，為全社會提供的新增可用資金規(guī)模相當(dāng)于全面降準(zhǔn)約0.5個百分點的力度。

2022年年末，人民幣貸款余額為214萬億元，同比增長11.1%，比年初增加21.3萬億元，同比多增1.4萬億元。2022年四個季度貸款增量分別為8.3萬億元、5.3萬億元、4.4 萬億元和3.2萬億元，季度增量占比分別為39.1%、25.1%、20.7%和15.1%，比重與上年同期基本持平。分部門來看，企（事）業(yè)單位貸款保持較高速度增長，高于全部人民幣貸款增速3.1個百分點。住戶貸款受新型冠狀病毒肺炎疫情影響同比少增，低于全部人民幣貸款增速6.7個百分點，居民信貸需求復(fù)蘇或成為2023年重要增長點。

中資大型銀行在穩(wěn)增長、信貸支持實體中發(fā)揮頭雁作用。2022年，中資大型銀行新增人民幣貸款119375億元，同比多增25653億元，信貸支持實體經(jīng)濟力度加大，推動金融機構(gòu)貸款較快增長。

《報告》提到結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具聚焦重點、合理適度、有進有退，發(fā)揮總量、結(jié)構(gòu)、 價格三重優(yōu)勢，統(tǒng)籌擴大內(nèi)需和優(yōu)化供給，促進金融資源向小微企業(yè)、綠色發(fā)展、科技創(chuàng)新等重點領(lǐng)域傾斜。2021年以來，創(chuàng)設(shè)碳減排支持工具和支持煤炭清潔高效利用專項再貸款，科學(xué)有序助力綠色發(fā)展；推出科技創(chuàng)新、普惠養(yǎng)老、交通物流、設(shè)備更新改造等專項再貸款， 強化對重點領(lǐng)域的精準(zhǔn)支持；指導(dǎo)設(shè)立兩批次共7399億元政策性開發(fā)性金融工具，支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)撬動有效投資；適時出臺3500億元保交樓專項借款、2000億元保交樓貸款支持計劃，支持房地產(chǎn)市場穩(wěn)健運行。

截至2022年年末，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具余額約為6.4萬億元，約占人民銀行總資產(chǎn)的 15%。預(yù)計2023年人民銀行持續(xù)發(fā)揮好結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的激勵引導(dǎo)作用，推動金融資源向制造業(yè)和科技創(chuàng)新等重點領(lǐng)域傾斜，進一步發(fā)揮結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的精準(zhǔn)導(dǎo)向作用。

《報告》認為，防范化解金融風(fēng)險取得新成果，主要體現(xiàn)在穩(wěn)妥有序推進中小銀行風(fēng)險處置、平臺企業(yè)金融業(yè)務(wù)整改等工作，金融穩(wěn)定保障體系不斷健全。順利完成恒豐銀行等重點金融機構(gòu)風(fēng)險處置。哈爾濱銀行、甘肅銀行財務(wù)重組和增資擴股方案順利實施。

2020-2022年新增5500億元地方政府專項債券，專項用于補充中小銀行資本金。支持配合相關(guān)地方政府推動中小金融機構(gòu)改革化險，高風(fēng)險中小金融機構(gòu)數(shù)量總體下降。防范和化解重點金融風(fēng)險以及中小銀行資本金補充或仍是金融監(jiān)管和各級政府部門的工作重點，金融風(fēng)險防范化解制度短板將不斷補齊。

2022年12月，各項貸款利率（除票據(jù)）降幅有所收斂。新發(fā)放總貸款、一般貸款（不含票據(jù)和按揭）、企業(yè)貸款、票據(jù)、按揭利率分別為4.14%、 4.57%、3.97%、1.6%和4.26%，環(huán)比9月分別變動-20BP、-8BP、-3BP、 -32BP和-8BP。

企業(yè)貸款利率環(huán)比下降3BP，結(jié)構(gòu)總體穩(wěn)定，LPR減點貸款占比提升。從結(jié)構(gòu)維度看，結(jié)構(gòu)占比總體保持穩(wěn)定，考慮政策性金融工具配套貸款的發(fā)放，四季度總體以企業(yè)中長期貸款投放為主。從社融數(shù)據(jù)看，10-12月新增企業(yè)中長期貸款占比均在100%以上，較6-9月中長期貸款占比七成有明顯上行?？紤]人民銀行指導(dǎo)政策性、開發(fā)性銀行投放政策性開發(fā)性金融工具資金7399億元，用好用足8000億元新增信貸額度，引導(dǎo)金融機構(gòu)按照市場化原則合理把握貸款投放力度和節(jié)奏，穩(wěn)固信貸支持實體經(jīng)濟力度，結(jié)合11月以來房地產(chǎn)刺激托底政策下企業(yè)對公端需求邊際好轉(zhuǎn)，四季度新增企業(yè)中長期貸款占比增多。

從定價維度看，12月LPR減點貸款占比提升。四季度LPR保持穩(wěn)定，但經(jīng)濟內(nèi)生動能仍相對偏弱，12月LPR減點定價貸款占比較9月有明顯提升（提升4個百分點至38.3%）， 綜合帶動新發(fā)貸款仍保持下行/

一般貸款（不含按揭和票據(jù)）利率環(huán)比下降8BP，居民短貸規(guī)模壓降拖累一般貸款利率。從定價維度看，企業(yè)貸款利率環(huán)比下降3BP，降幅小于一般貸款利率，預(yù)計居民短期貸款利率也有下行。從結(jié)構(gòu)維度看，居民端短貸規(guī)模壓降，從結(jié)構(gòu)維度對利率形成負向拖累。9月新增居民短貸占比-1%，較9月大幅下降14個百分點（一般貸款口徑包括企業(yè)貸款和居民短貸）。在各類資產(chǎn)收益率下行和房地產(chǎn)市場走弱的影響下，2022年居民儲蓄存款同比大幅多增，居民風(fēng)險偏好走弱提前進行還貸，或是居民短期貸款規(guī)模壓降的主要原因。

總發(fā)放貸款利率環(huán)比下降20BP，其中票據(jù)利率大幅下降32BP，亦有結(jié)構(gòu)弱化因素，居民端需求仍偏弱，占比信貸環(huán)比三季度走低。在企業(yè)端，企業(yè)中長期和票據(jù)占比近九成，占比環(huán)比9月提升15個百分點。當(dāng)前居民端購房貸款需求仍偏弱，按揭利率繼續(xù)環(huán)比下行8BP，12月新發(fā)放按揭貸款利率為4.26%。從結(jié)構(gòu)角度看，12月新增居民中長期貸款占比12.8%，較9月繼續(xù)小幅走低，居民短貸則邊際壓降，四季度居民端結(jié)構(gòu)貢獻明顯走弱。

《報告》強調(diào)深化利率市場化改革，貸款加權(quán)平均利率再創(chuàng)有統(tǒng)計以來新低。持續(xù)深化利率市場化改革，發(fā)揮貸款市場報價利率（LPR）改革效能和存款利率市場化調(diào)整機制重要作用，推動實際貸款利率進一步降低。2022年12月，1年期LPR和5年期以上LPR分別為 3.65%和4.3%，分別較2021年12月下降15BP和35BP。

2022年四季度各項貸款利率持續(xù)下降，降幅有所收窄。新發(fā)放貸款利率為4.14%，環(huán)比下降20BP，同比下降62BP；新發(fā)放一般貸款利率為4.57%，環(huán)比下降8BP，同比下降62BP；新發(fā)放企業(yè)貸款利率為3.97%，環(huán)比下降3BP，同比下降60BP；新發(fā)放個人住房貸款利率為4.26%，環(huán)比下降8BP，同比下降137BP。

2022年四季度商業(yè)銀行主動向?qū)嶓w讓利明顯。四季度各期限LPR保持基本穩(wěn)定，受新冠疫情影響經(jīng)濟承壓明顯。11月21日，人民銀行、銀保監(jiān)會聯(lián)合召開全國性商業(yè)銀行信貸工作座談會，會議指出，全國性商業(yè)銀行要增強責(zé)任擔(dān)當(dāng)，發(fā)揮“頭雁”作用，主動靠前發(fā)力。四季度LPR減點貸款余額占比38.27%，較三季度提升明顯，帶動新發(fā)放貸款利率下行，推動經(jīng)濟進一步回穩(wěn)向上。

2022年4月，建立存款利率市場化調(diào)整機制，督促銀行參考以10年期國債收益率為代表的債券市場利率和以1年期LPR為代表的貸款市場利率，合理調(diào)整存款利率水平；9月， 主要銀行主動根據(jù)市場利率變化，下調(diào)存款掛牌利率和內(nèi)部定價授權(quán)上限，其他銀行跟進調(diào)整，存款利率市場化邁出重要一步。2021年5月-2022年4月，1年期LPR下降15BP，5年期以上LPR下降5BP，10年期國債到期收益率下降約33BP。

《報告》強調(diào)深化利率市場化改革， 貸款加權(quán)平均利率再創(chuàng)有統(tǒng)計以來新低。

根據(jù)2022年一季度貨幣政策執(zhí)行報告，4月最后一周（4月25日-5月1日），全國金融機構(gòu)新發(fā)生存款加權(quán)平均利率為2.37%，較前一周下降10BP。2022年5月至今，1年期LPR下降15BP，5年期以上LPR下降35BP，10年期國債到期收益率上升約8BP，定期存款利率下調(diào)目標(biāo)幅度或大于10BP。

結(jié)構(gòu)性工具繼續(xù)精準(zhǔn)擴信用

貨幣政策延續(xù)前期表述，但更聚焦國內(nèi)，對經(jīng)濟復(fù)蘇和物價平穩(wěn)的積極表述透露出總量貨幣政策向“穩(wěn)健中性”回歸的傾向，貨幣政策回歸“穩(wěn)”，開發(fā)性金融和結(jié)構(gòu)性工具仍是未來主支撐。

本次《報告》對貨幣政策定調(diào)，整體延續(xù)了12.15 中央經(jīng)濟工作會議、1.4央行工作會議的說法，包括“穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力，搞好跨周期調(diào)節(jié)，不搞‘大水漫灌”，強調(diào)“兼顧短期和長期、經(jīng)濟增長和物價穩(wěn)定、內(nèi)部均衡和外部均衡”，對房地產(chǎn)定調(diào)仍偏積極等。

但本次《報告》新增強調(diào)“保持M2與社融增速同名義GDP增速基本匹配”，透露出經(jīng)濟復(fù)蘇形勢下，總量政策向穩(wěn)健中性回歸的政策傾向。特別是提到“珍惜正常的貨幣政策空間”， 根據(jù)中泰證券的判斷，后續(xù)短期通過降準(zhǔn)、降息釋放貨幣的可能性較小，除非信貸再度塌方，或出現(xiàn)新的宏觀沖擊，或要再等4月政治局會議定調(diào)。

《報告》提到“結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具聚焦重點、合理適度、有進有退”，繼續(xù)突出結(jié)構(gòu)性政策工具的重要性，但《報告》相對淡化碳減排支持工具的使用，突出科技創(chuàng)新再貸款和設(shè)備更新改造專項再貸款兩項工具的使用。同時四季度新落地2%激勵的普惠小微貸款減息支持工具、0.5%激勵的收費公路貸款支持工具、11月以來落地500億元民企債券融資支持工具和2000億元保交樓貸款支持計劃。四季度央行結(jié)構(gòu)性政策工具帶來的單季信貸增量在8918億元，占當(dāng)季3.2萬億元貸款增量的31%。

2022年，政策性開發(fā)行設(shè)立兩批次共7399億元政策性開發(fā)性金融工具，支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)撬動有效投資，本次《報告》繼續(xù)強調(diào)“持續(xù)發(fā)揮政策性開發(fā)性金融工具的作用”， 對開發(fā)性金融等工具更重視。且相對三季度更加前置，強調(diào)推動政策性開發(fā)性金融工具加快支付使用，跟進配套貸款、強化存續(xù)期管理，發(fā)揮資金支持項目促投資穩(wěn)大盤功能。此次表述指向政策性金融工具將成為常態(tài)化政策，為重大項目提供資金保障，從而發(fā)揮穩(wěn)投資、穩(wěn)增長作用。

綜合判斷，2023年貨幣政策仍會維持“寬信用”、“穩(wěn)增長”，但短期總量貨幣政策的作用相對弱化，政策性金融工具與結(jié)構(gòu)性政策工具仍是重要抓手。