文/孫琦 李秀麗（黑龍江八一農(nóng)墾大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）

一、引言

上市公司控股股東利用自身權(quán)利占用資金的情況在我國偶有發(fā)生，一些機(jī)構(gòu)出臺過政策來扼制控股股東的資金占用行為，但資金占用的手段復(fù)雜且隱蔽，相關(guān)機(jī)構(gòu)有時不能及時扼制此類行為。所以單獨依靠政策約束上市公司是不夠的，還要提高公司及其他方的自覺性。因此，從根本上杜絕資金占用行為的發(fā)生尤為重要，本文通過分析控股股東資金占用下的具體影響，對抑制控股股東占用上市公司資金、損害公司及其他方利益有一定現(xiàn)實意義。

二、案例背景

C公司成立于1994年6月28日，提供化工原料及化工產(chǎn)品的制造和銷售，該公司生產(chǎn)的化工原料及化工產(chǎn)品出口，電子產(chǎn)品的制造和銷售，金屬材料、建筑材料、農(nóng)副產(chǎn)品的銷售，技術(shù)咨詢等服務(wù)。以食品添加劑和危險化學(xué)品的生產(chǎn)及批發(fā)為主要經(jīng)營業(yè)務(wù)。2019年7月，隨著黃磷價格的上漲，C公司受到了資金追捧，并且在當(dāng)月收獲5連板，成為短線客心目中的“龍頭”。控股股東為S公司。根據(jù)2021年4月30日C公司的公告稱，公司存在前期未披露的大額非經(jīng)營性資金占用，期初余額2078.07萬元，資金占用發(fā)生在2020年1月份及9月份，2020年度發(fā)生額37.54億元，期末余額21.78億元。2021年5月6日，C公司被正式戴上了ST的帽子。根據(jù)C公司2021年12月3日的公告，截至2021年9月30日，S公司仍然占用上市公司本息合計22.23億元尚未歸還。據(jù)統(tǒng)計，C公司自上市以來至2021年末創(chuàng)造的利潤總額為21.1億元，資金占用已經(jīng)超過C公司上市以來的利潤總額。2021年12月7日，C公司收到立案告知書，因涉嫌信息披露違法違規(guī)，決定對S公司立案。

三、資金占用過程

S公司及其關(guān)聯(lián)方資金占用的主要途徑是其他應(yīng)收款。C公司的其他應(yīng)收款中應(yīng)收C公司的子公司余額15.67億元，控股股東S公司沒有經(jīng)過C公司的支付審批程序，擅自將資金通過C公司的子公司轉(zhuǎn)給控股股東及其子公司和其他相關(guān)方周轉(zhuǎn)使用，從而形成資金占用余額。C公司的其他應(yīng)收款中還有應(yīng)收“S公司及其子公司和其他相關(guān)方”余額為5.57億元。這筆應(yīng)收款中資金占用的形成過程為：C公司開出的2億元電子商業(yè)承兌匯票由S公司的子公司及其他相關(guān)方貼現(xiàn)，但是票據(jù)到期時，由C公司實際兌付。C公司只作為S公司開出的3億元電子商業(yè)承兌匯票的承兌人，但是票據(jù)到期卻由C公司實際兌付。C公司的全資子公司代替S公司償還其子公司的非銀行金融機(jī)構(gòu)借款2.07億元。S公司歸還C公司1.5億元。因為資金轉(zhuǎn)入S公司子公司及其他相關(guān)方時沒有辦理債權(quán)債務(wù)的確認(rèn)手續(xù),導(dǎo)致應(yīng)收公司的余額無法準(zhǔn)確區(qū)分。

四、控股股東資金占用具體影響

（一）對財務(wù)績效的影響

1.盈利能力降低

本文選取凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)利潤率、總資產(chǎn)報酬率及成本費用利潤率四項指標(biāo)，從不同方面對C公司2018年至2021年的盈利能力變化進(jìn)行分析。根據(jù)計算得出，C公司的凈資產(chǎn)收益率2018年為-2.31%，2019年為2.83%，沒有比較大的變動，然而在2020年時凈資產(chǎn)收益率已經(jīng)降到了-395.57%，原因在于2020年C公司對21.78億元的資金占用全部計提減值，并且控股股東資金占用問題在2021年造成了企業(yè)停產(chǎn)，這導(dǎo)致凈利潤的下降，凈利潤下降直接導(dǎo)致凈資產(chǎn)收益率的大幅降低，代表著C公司自有資本獲利的能力減弱。營業(yè)利潤率2018年為2.95%，在2019年上升到5.32%，但是在2020年大幅度下降到-73.05%，營業(yè)利潤率的降低反映企業(yè)的營業(yè)效率大不如前?？傎Y產(chǎn)報酬率為評價公司資產(chǎn)運營效益的重耍指標(biāo)，C公司的總資產(chǎn)報酬率從2019年的4.61%，降到2020年的-29.23%，代表資產(chǎn)的運營效率大幅度減弱。成本費用利潤率也是如此，從2019年的5.48%下降到2020年的-71.42%。一系列的指標(biāo)降低，說明資金占用不僅導(dǎo)致企業(yè)產(chǎn)生巨額虧損，并且企業(yè)可能無法給股東們帶來收益。由此可見，控股股東資金占用導(dǎo)致企業(yè)的盈利能力下降。

2.償債能力降低

本文應(yīng)用流動比率、速動比率和資產(chǎn)負(fù)債率三項指標(biāo)反映企業(yè)的短期償債能力和長期償債能力，選取2018年到2021年的數(shù)據(jù)分析C公司償債能力的變化情況。其中流動比率與速動比率反映企業(yè)短期償債能力，流動比率從2019年的0.75%下降到2020年的0.32%，速動比率從2019年的0.55%下降到2020年的0.14%，2020年的流動比率和速動比率明顯下降，主要原因可能是控股股東的資金占用，使得企業(yè)只能通過負(fù)債來獲得資金經(jīng)營企業(yè)。企業(yè)的短期償債能力大幅度的減弱，資產(chǎn)的變現(xiàn)能力降低，進(jìn)一步表示企業(yè)抗風(fēng)險能力下降。從長期償債能力的角度來看，2020年的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)100.56%，表明企業(yè)已經(jīng)沒有凈資產(chǎn)或者是資不抵債了，企業(yè)用較少的資金獲取利益的同時，負(fù)債的各類風(fēng)險也會跟著增加。2021年資產(chǎn)負(fù)債率的情況并沒有好轉(zhuǎn)，說明資金占用不僅會導(dǎo)致企業(yè)的償債能力下降，資金占用事件曝出也會使企業(yè)形象受損。

（二）對中小股東的影響

1.對股價的影響

中小股東與控股股東得到企業(yè)信息的途徑不同，控股股東因為管理企業(yè)，所以能夠了解到企業(yè)真實的經(jīng)營情況，而中小股東僅根據(jù)企業(yè)對外披露的信息了解公司狀況，例如股價。控股股東利用自己擁有控制權(quán)的優(yōu)勢損害企業(yè)利益，必然會導(dǎo)致中小股東的利益受到損害。由圖1可知，雖然資金占用事件曝出前，股價也在下跌，但波動范圍是正常的，而2021年4月30日曝出資金占用后，股價迅速下跌，截止5月18日，C公司股價跌至1.9元。說明控股股東資金占用在一定程度上造成企業(yè)股價下跌。

圖1 C公司股價走勢圖

2.對中小股東收益率的影響

為了能夠更準(zhǔn)確地研究資金占用對中小股東的影響，本文運用事件研究法計算超額收益率。選取2021年4月30日C公司發(fā)布的公告《C公司關(guān)聯(lián)方非經(jīng)營性資金占用和往來情況專項說明》這一天為事件公告日，事件發(fā)生前后的各10天為事件窗口，總共21天，即[-10,10]。取事件窗口前120個交易日為估計窗口，即[-131，-10]。通過估計期的個股行情指數(shù)和市場指數(shù)分別計算個股的實際收益率（Rit）和市場的實際收益率（Rat），計算公式為：

其中：Pt為股票在T日的收盤價格，Pt-1為股票在T-1日的收盤價格。同樣，市場收益率的計算公式為：

Rmt=（當(dāng)天的指數(shù)-前一天的指數(shù)）/前一天的指數(shù)

利用計算出來的收益率進(jìn)行回歸分析，得出回歸方程：y=0.4626x -0.0029，y為個股的收益情況，x為市場的收益情況，也就是通過修正后的CAPM模型—市場模型：

那么估計C公司的β值為0.4626，截距為0.0029，Rit=0.4626Rmt -0.0029利用得到的公式來計算如果事件沒有發(fā)生時事件期正常的收益率Rit’，也就是預(yù)期收益率。進(jìn)而計算超額收益率也就是異常收益率ARit：

解釋為：超額收益率=事件窗口的實際收益率-預(yù)期收益率，然后將計算出來的超額收益率累計加和計算出超額累計收益率CAR，公式為：

其中CARit就是個股在[-j,j]個交易日的累計超額收益率。

上述計算過程分別計算出來的C公司與市場的超額收益率和累計超額收益率，如圖2的走勢變化圖，能夠更清晰地得出結(jié)論。

圖2 C公司異常收益率與超額累計收益率走勢對比

由圖2可以看出，在4月30日前累計超額收益率都是在正常的波動，4月30日C公司公布了資金占用后，累計收益率開始大幅下跌。由此可見，C公司的累計收益率對資金占用的曝出作出了迅速的反應(yīng)，進(jìn)一步表明控股股東資金占用行為會對中小股東的短期投資收益造成不利影響。

（三）對債權(quán)人的影響

控股股東的資金占用行為侵害了債權(quán)人對資金流向的知情權(quán)，資金被占用，C公司失去這部分資金的控制權(quán)，而債權(quán)人面臨著資金難以收回的風(fēng)險。在2020年C公司流動負(fù)債占總負(fù)債的比例高達(dá)92.06%，如果資金周轉(zhuǎn)一旦出現(xiàn)問題，就會加大債權(quán)人收回借款的風(fēng)險。通過計算2020年C公司主要負(fù)債金額及占比，可以得出，短期借款金額為37.15億元，應(yīng)付賬款5.58億元，長期借款3.32億元，其他應(yīng)付款2.43億元，總主要負(fù)債金額為48.48億元。其中短期借款占比76.63%，前文分析了C公司的償債能力，2020年已經(jīng)資不抵債，并且2020年企業(yè)的還款金額較大，在2021年12月份的時候，C公司所持有的17家公司股權(quán)被凍結(jié)，在2022年3月，C公司及其子公司的銀行賬戶被凍結(jié)，總凍結(jié)金額為10156211.60元。還款金額大，資金又被凍結(jié)，表明大部分債權(quán)人到期收回短期借款的難度增加，面臨收不回本金的風(fēng)險。

五、結(jié)論

研究發(fā)現(xiàn)，控股股東的資金占用行為給C公司帶來的最直接的影響就是資金短缺，盈利能力大幅度下降，按時償還借款困難。在資金被占用后，能夠用于企業(yè)經(jīng)營活動和投資的資金減少，導(dǎo)致企業(yè)的業(yè)績和市值下降，間接降低中小股東持有股票的內(nèi)在價值及市場價值，并且中小股東無法獲得被控股股東占用的這部分資金所能夠帶來的收益?？毓晒蓶|占用資金后不償還，又增加了債權(quán)人收回資金的風(fēng)險。因此，我國上市公司要時刻警惕股東的行為，也要避免與控股股東同流合污，這樣才能使公司有更長遠(yuǎn)的發(fā)展，實現(xiàn)雙贏的美好愿望。

相關(guān)鏈接

股東，即股份制公司的出資人或投資人，股東作為出資者按佢出資數(shù)額（股東另有約定的除外），享有所有者的分享收益、重大決策以及選擇管理者等權(quán)利。

股東中的東，原意指“主人”（東家），股東，即持股的主人，簡單理解就是“老板”。