杜鵬

近期，吉電股份（000875.SZ）拋出了60億元定增計劃，金額超過半數(shù)凈資產(chǎn)，將對原股東權益有顯著攤薄。而且，本次定增擬投項目整體收益率并不高，對每股收益的增厚并不樂觀。

在此之前，吉電股份已經(jīng)有過多次定增，融資累計金額巨大。公司自我造血能力不強，日常運營和發(fā)展高度依賴外部融資，這種模式并不健康、難有持續(xù)性。

權益被攤薄

2022年12月31日，吉電股份發(fā)布非公開發(fā)行預案，擬募集資金總額不超過60億元，用于五個新能源發(fā)電項目和補充流動資金。

相對于吉電股份目前的體量，本次定增金額顯得頗為巨大，公司最新凈資產(chǎn)僅有113.28億元，2月1日收盤總市值僅有169億元，定增金額占兩者的比例分別為52.97%、35.5%。

這意味著，一旦定增落地實施，股本規(guī)模急劇擴張，原股東權益比例將被顯著攤薄。如果再考慮到定增價格往往會有折扣，實際攤薄比例將更大。

吉電股份定增預案稱，本次定增新發(fā)行股份數(shù)不超過定增前總股本的30%，即不超過8.37億股。上市公司2月1日收盤價6.05元/股，按照當前價格發(fā)行股份是不可能完成60億元資金募集的。因此，在當前價格下，吉電股份將會按照8.37億股的上限發(fā)行新股，對原股本有30%比例的攤薄。

對于老股東而言，肯定不希望自己的權益被攤薄?？赡艹鲇谶@點考慮，控股股東是要參與本次定增計劃的，計劃認購不低于新發(fā)行股票總額的34%。截至本預案出具日，控股股東及一致行動人持有上市公司9.5億股，持股比例34%。因此，本次定增不會減少控股股東的持股比例。

不過，小股東們就沒有那么幸運了，他們沒有大股東的控股主導優(yōu)勢，不能以折扣價格參與定增，只能無奈承擔巨額融資帶來的權益攤薄。那么，小股東承擔代價換來的定增項目前景又如何呢？

吉電股份本次定增募投項目共有五個，分別為大安風光制綠氫合成氨一體化示范項目、扶余市三井子風電場五期10萬千瓦風電項目、吉林10萬千瓦風電項目、白城綠電產(chǎn)業(yè)示范園配套電源一期10萬千瓦風電項目、邕寧吉電百濟新平農(nóng)光互補發(fā)電項目，擬投入募集資金分別為22.85億元、5.46億元、5.45億元、4.33億元、3.92億元。

定增預案稱，上面五個項目投產(chǎn)后的稅后內(nèi)部收益率分別為4.57%、25.14%、25.35%、15.25%、11.04%。據(jù)此計算，五個項目投產(chǎn)后可以貢獻新增凈利潤4.89億元，除以定增金額得到的整體收益率僅為8.15%。

一般而言，定增預案給出的前景往往會比實際情況更加樂觀一些。從吉電股份歷史經(jīng)營狀況來看，其2001年以來的扣非攤薄ROE從未超過5%，最近的2019-2021年分別為-0.35%、4.14%、3.45%。因此，對于定增預案給出的前景，恐怕還要打個折扣，整體收益率達不到8%的可能性也是存在的。

融資頻繁

這不是吉電股份首次定增，在此之前公司已經(jīng)有過五次定增，其中四次均成功實施。其中，2008年定增募資3.56億元，2013年定增募資17.84億元，2017年定增募資38.4億元，2021年定增募資22.41億元。

如果本次60億元定增成功落地，那么吉電股份定增募集累計額將達到142.21億元，而其目前的凈資產(chǎn)僅有113.28億元。公司發(fā)展高度依賴外部融資，本身并沒有太多積累。

吉電股份融資頻繁且金額大，與其每年巨額資本支出有關。公司主業(yè)為發(fā)電業(yè)務，在政策支持下大力發(fā)展風電、光伏等新能源業(yè)務，為此投入了大量資金。僅以最近的2019-2021年來看，其購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金分別為38.16億元、105.72億元、70.77億元，2022年前三季度為57.52億元。

截至2022年6月末，吉電股份火電裝機330萬千瓦，新能源裝機890.56萬千瓦，后者占總裝機比例72.96%，新能源板塊已經(jīng)成為其主導業(yè)務。

不過，由于吉電股份ROE長期一直欠佳，依靠自身積累根本就無法滿足巨額資本開支需求。比如，其2020年和2021年經(jīng)營現(xiàn)金流凈額分別為33.37億元、34.37億元，相比當年的資本開支存在較大缺口。因此，公司只能不斷依賴外部融資支持發(fā)展。

吉電股份頻繁融資，還與其應收賬款占用大量資金有關。2022年三季度末，公司應收賬款賬面價值90.37億元，相比2015年年末增加了9.45倍，而在此期間營收僅從2015年的43.02億元增加至2021年的131.78億元，增幅僅有2.06倍。結果就是，目前有超過90億元的資金被下游無償占用。

根據(jù)2022年中報，吉電股份應收賬款前五大對象全部為電網(wǎng)公司，五家欠款總額合計42.16億元。其中，欠款最多的客戶為國網(wǎng)吉林省電力有限公司，金額為16.42億元。

對此，吉電股份通過互動易回答投資者提問時稱，公司應收賬款主要為應收可再生能源補貼款，該部分資金由財政部補貼，補貼到賬時間具體以國網(wǎng)公司資金安排為準。

這種持續(xù)依賴外部融資的發(fā)展模式難有持續(xù)性，最終還是要實現(xiàn)自我造血，吉電股份本身可以做的事情就是要加強經(jīng)營管理，扭轉ROE長期低下的尷尬局面，增強盈利能力。

資金緊張

吉電股份持續(xù)股權融資，還與其資金鏈緊張有關。

2022年三季度末，吉電股份短期借款76.58億元、一年內(nèi)到期的非流動負債13.59億元、長期借款347.91億元、應付債券10.16億元，有息負債大約總共有448.24億元。而其賬面上的貨幣資金只有13.12億元，連有息負債總額零頭都不夠，相比短期有息負債也是存在巨大缺口。

上述巨額債務給吉電股份帶來了沉重的財務負擔。財報顯示，2021年和2022年前三季度，公司利息支出分別為16.56億元、14.11億元。如果再將利息資本化考慮進去，真實的利息支出會更多。而其2021年的凈利潤僅有4.5億元，利息支出成為吞噬利潤的黑洞。

吉電股份目前資金狀況是非常不寬裕的，2022年三季度末資產(chǎn)負債率已經(jīng)達到75.96%。公司雖然擁有國企身份，但高杠桿下也會影響其持續(xù)向金融機構借款的能力。因此，進行股權融資補充資本金就顯得非常有必要了。

對于上市公司而言，股價越高，越有利于以最小的代價完成定增。而吉電股份目前的二級市場走勢并不是太理想，2021年12月以來至今，公司股價最大跌幅47%，目前股價在6元左右，即便按照8.37億股的上限來募資，也完不成60億元的定增計劃。

為了保證本次定增募資到計劃金額，吉電股份管理層肯定是希望股價有個明顯的上漲。在這個背景下，吉電股份最近發(fā)布了一份靚麗的業(yè)績預告。

1月18日，吉電股份發(fā)布了2022年度業(yè)績預告，預計全年凈利潤在6.4億-7.1億元，同比增長27.99%-41.99%。作為對比，公司2021年凈利潤同比下降5.79%，2022年相比2021年有顯著好轉。

對于2022年業(yè)績增長，吉電股份業(yè)績預告給出的解釋是，年度火電電價實現(xiàn)全年同比增長。吉電股份2022年9月16日在互動平臺上表示，公司火電上網(wǎng)交易價格平均上漲20%。

吉電股份2022年業(yè)績增長還與控制成本有關。業(yè)績預告稱，公司提質(zhì)增效結果顯現(xiàn)，營業(yè)收入增長的同時，成本得到有效控制。

2022年三季報，吉電股份營業(yè)收入同比增加24.01%，但是管理費用卻從8436萬元減少至7859萬元。管理費用與營業(yè)收入變動相背離，說明公司壓縮了管理費用的支出。

此外，吉電股份賬面上還有開發(fā)支出，2022年三季度末金額為3667萬元，而其2019年之前賬面上根本就沒有開發(fā)支出。

華能國際、華電國際等多數(shù)電力上市公司賬面上均沒有任何的開發(fā)支出。事實上，在發(fā)電上市公司財報中，很少看到有開發(fā)支出存在的情況。

研發(fā)投入資本化的最大好處是可以直接增厚凈利潤和凈資產(chǎn)。2022年前三季度，吉電股份開發(fā)支出增加金額雖然不大，但是由此也可以看出其存在粉飾利潤的動作。

不過，這份業(yè)績增長預告發(fā)布后，二級市場似乎并不買賬。1月18日收盤，吉電股份股價僅上漲0.17%至5.86元。未來60億元定增能否如期全額募集到位，值得關注。

《證券市場周刊》給吉電股份證券部發(fā)去了采訪函，不過對方郵箱拒絕接收。