薛宇

2022年前三季度，健帆生物實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入20.26億元，同比增長(zhǎng)13.69%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8.73億元，僅同比增長(zhǎng)1.2%，業(yè)績(jī)?cè)鏊俪尸F(xiàn)下滑。這是因?yàn)楣救径葐渭径葮I(yè)績(jī)大幅下降：2022年第三季度，健帆生物營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別為4.71億元、1.25億元，分別同比變化-20.58%、-48.43%。

除疫情因素外，健帆生物營(yíng)銷(xiāo)考核改革也對(duì)銷(xiāo)售業(yè)績(jī)產(chǎn)生一定影響。這是一個(gè)值得警惕的信號(hào)：健帆生物的產(chǎn)品真正銷(xiāo)售給終端了嗎？

健帆生物主營(yíng)血液灌流相關(guān)產(chǎn)品及設(shè)備，主要用于尿毒癥的治療，此外還可應(yīng)用于中毒、重型肝病、自身免疫性疾病、多器官功能衰竭等領(lǐng)域。

自上市以來(lái)，健帆生物業(yè)績(jī)保持了多年的高速增長(zhǎng)，營(yíng)業(yè)收入由2016年的5.44億元增長(zhǎng)至2021年的26.75億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)37.54%；凈利潤(rùn)也從2016年的2.02億元增至2021年的11.97億元，年復(fù)合增速達(dá)到42.72%。

2022年上半年，健帆生物營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別為15.54億元、7.48億元，同比增長(zhǎng)30.8%、20.64%，相比2019-2021年的上半年的營(yíng)收增速44.39%、32%、36.63%，以及凈利潤(rùn)增速45.63%、44.11%、40.74%，公司2022年上半年的業(yè)績(jī)只能說(shuō)差強(qiáng)人意。

然而到了三季度，健帆生物業(yè)績(jī)開(kāi)始大幅下滑：公司第三季度營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別為4.71億元、1.25億元，同比下降20.58%、48.43%。

投資者關(guān)系活動(dòng)記錄表顯示，公司三季度業(yè)績(jī)下滑的原因有兩個(gè)：一方面是外部因素，疫情之下國(guó)內(nèi)整體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)嚴(yán)峻，經(jīng)銷(xiāo)商進(jìn)貨及墊資能力受到影響，加上三季度封控管制，受到的影響比以往更大；另一方面是內(nèi)部因素，公司內(nèi)部對(duì)于組織架構(gòu)和考核方式正在進(jìn)行改革，短期對(duì)銷(xiāo)售業(yè)績(jī)也有一定影響。

關(guān)于內(nèi)部改革，據(jù)投資者關(guān)系活動(dòng)記錄表，近期健帆生物開(kāi)始對(duì)營(yíng)銷(xiāo)進(jìn)行改革，對(duì)營(yíng)銷(xiāo)人員的考核從面向醫(yī)護(hù)的技術(shù)推廣調(diào)整為面向患者的知識(shí)普及，即從B端考核調(diào)整到C端。

B端考核即為對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商買(mǎi)斷式銷(xiāo)售的業(yè)績(jī)進(jìn)行考核。營(yíng)銷(xiāo)考核調(diào)整到C端后，公司業(yè)績(jī)開(kāi)始出現(xiàn)下滑，是否意味著健帆生物此前積壓了不少渠道庫(kù)存？

對(duì)于這一問(wèn)題，健帆生物沒(méi)有給出任何回復(fù)。但可以注意到，公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)相比以往已經(jīng)有所延長(zhǎng)，2019-2021年的前三季度分別為145天、155天、155天，2022年前三季度則增至203天。

據(jù)招股書(shū)，彼時(shí)血液灌流屬于新興醫(yī)療技術(shù)，并未在臨床治療上廣泛運(yùn)用，公司的血液灌流器產(chǎn)品仍處于推向市場(chǎng)的初期。為加速推廣，健帆生物幾乎每年都推出新的股權(quán)激勵(lì)，2016年上市以來(lái)已累計(jì)實(shí)施6次，授予的權(quán)益總數(shù)量占總股本的比例累計(jì)達(dá)到6.48%，規(guī)模力度超過(guò)多數(shù)A股上市公司。據(jù)半年報(bào)，公司目前尚在有效期內(nèi)的權(quán)益數(shù)量超過(guò)2000萬(wàn)份，員工覆蓋率達(dá)到46%。

此外，健帆生物激勵(lì)計(jì)劃的業(yè)績(jī)考核目標(biāo)也是逐年升高：以2016年?duì)I收為基數(shù)，2017-2019年?duì)I收增幅分別不低于20%、45%、75%；以2017年?duì)I收為基數(shù)，2018-2020年?duì)I收增幅分別不低于25%、56%、95%；以2018年?duì)I收為基數(shù)，2019-2021年?duì)I收增幅分別不低于30%、65%、110%；以2019年?duì)I收為基數(shù)，2020-2022年?duì)I收增幅分別不低于30%、75%、140%，以2019年扣非凈利潤(rùn)為基數(shù)，2020-2022年扣非凈利潤(rùn)增幅分別不低于30%、65%、110%；以2020年?duì)I收為基數(shù)，2021-2023年?duì)I收增幅分別不低于35%、83%、150%；2022-2024年公司營(yíng)收不低于35.7億元、48.8億元、63.6億元，相比2021年增幅分別不低于33.44%、82.4%、137.72%。即便如此，在高強(qiáng)度激勵(lì)之下，健帆生物依然順利達(dá)成業(yè)績(jī)考核目標(biāo)。

需要注意的是，此前公司采用的是經(jīng)銷(xiāo)商買(mǎi)斷式的銷(xiāo)售模式，公司銷(xiāo)售人員似乎有充足的動(dòng)力向下游經(jīng)銷(xiāo)商“壓貨”。公司營(yíng)銷(xiāo)考核從B端考核調(diào)整到C端后的業(yè)績(jī)下滑是一個(gè)值得警惕的信號(hào)，這是否表明健帆生物此前的高增長(zhǎng)是以“透支”未來(lái)增長(zhǎng)為代價(jià)的？公司的產(chǎn)品真正銷(xiāo)售給終端的有多少？值得關(guān)注。

上市之前，健帆生物一次性使用血液灌流器（含一次性使用血漿膽紅素吸附器）產(chǎn)能僅35萬(wàn)支。上市后公司不斷擴(kuò)大產(chǎn)能規(guī)模，其中IPO募投的生產(chǎn)基地?cái)U(kuò)建項(xiàng)目總投資2.98億元，建成后公司血液灌流器產(chǎn)能增至93萬(wàn)支。

此后，公司陸續(xù)進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)充，包括珠?？偛拷》萍紙@及珠海金鼎血液凈化產(chǎn)品產(chǎn)能擴(kuò)建項(xiàng)目等，其中珠?？偛拷》萍紙@是公司主要的生產(chǎn)基地，可實(shí)現(xiàn)年產(chǎn)約500萬(wàn)支血液灌流器的生產(chǎn)能力，實(shí)現(xiàn)年產(chǎn)值30億元；珠海金鼎血液凈化產(chǎn)品產(chǎn)能擴(kuò)建項(xiàng)目是公司于2020年3月新簽訂的項(xiàng)目，投資總額約15億元，其中項(xiàng)目一期投資總額約9億元，一期建成后將形成達(dá)產(chǎn)年300萬(wàn)支一次性使用血液灌流器和10萬(wàn)支一次性使用血漿膽紅素吸附器的生產(chǎn)能力，預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)年產(chǎn)值16.83億元，2022年7月16日一期正式投產(chǎn)啟用。

若將珠海金鼎血液凈化產(chǎn)品產(chǎn)能擴(kuò)建項(xiàng)目二期產(chǎn)能考慮在內(nèi)，公司血液灌流器總規(guī)劃產(chǎn)能將達(dá)到約1000萬(wàn)支，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)2021年472萬(wàn)支的銷(xiāo)售量。健帆生物血液灌流器產(chǎn)品銷(xiāo)售量從2016年的105萬(wàn)支增至2021年的472萬(wàn)支，年復(fù)合增速為35.07%。按照這個(gè)增速，公司大約3年可以消化所有規(guī)劃產(chǎn)能，但如果真的如上文所述，因營(yíng)銷(xiāo)考核改革公司銷(xiāo)售下滑，產(chǎn)能消化時(shí)間將會(huì)延長(zhǎng)；并且，隨著項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)，公司每年的折舊將有所增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)也可能會(huì)面臨增速下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

事實(shí)上，除上述擴(kuò)建項(xiàng)目外，健帆生物還有其他在建項(xiàng)目，包括湖北黃岡健帆血液透析粉液產(chǎn)品生產(chǎn)基地、生物材料項(xiàng)目，投資總額分別為5億元、3.1億元。2022年8月，健帆生物與珠海高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)管理委員會(huì)簽訂投資合作協(xié)議，公司將在珠海高新區(qū)唐家灣投資建設(shè)健帆集團(tuán)血液凈化設(shè)備產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)基地，投資總金額約15億元。

截至2022年9月30日，健帆生物固定資產(chǎn)賬面價(jià)值10.55億元，在建工程5.61億元。由上述項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)展可大體推知，公司在建及規(guī)劃項(xiàng)目規(guī)模約為29.51億元，約為固定資產(chǎn)的2.8倍。2021年，公司固定資產(chǎn)計(jì)提折舊4575萬(wàn)元，這也就意味著，項(xiàng)目全部投產(chǎn)后折舊將增至約1.74億元。

實(shí)際上，健帆生物面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)是集采。

從仿制藥到高值醫(yī)療器械，到種植牙、角膜塑形鏡等可選消費(fèi)醫(yī)療，再到競(jìng)爭(zhēng)格局良好的創(chuàng)新醫(yī)療器械，近年來(lái)醫(yī)藥行業(yè)集采范圍逐漸擴(kuò)大。目前，血液灌流器尚未被納入集采，但是一旦集采，健帆生物業(yè)績(jī)或?qū)⑹艿捷^大的沖擊。

血液灌流器是健帆生物最主要的利潤(rùn)來(lái)源，2021年該業(yè)務(wù)收入23.19億元，占公司全部營(yíng)收的86.66%。健帆生物不僅嚴(yán)重依賴(lài)大單品，其毛利率甚至高達(dá)88.9%。另外需要指出的是，公司銷(xiāo)售費(fèi)用遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)研發(fā)費(fèi)用，2021年，公司銷(xiāo)售費(fèi)用達(dá)到5.98億元，研發(fā)費(fèi)用為1.74億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為22.37%、6.5%。

目前，健帆生物雖然是最大的血液灌流器生產(chǎn)企業(yè)，但其仍有多家競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，國(guó)內(nèi)企業(yè)有廊坊愛(ài)爾、淄博康貝、天津陽(yáng)權(quán)、重慶希爾康和佛山博新，外資企業(yè)有瑞典金寶和意大利貝爾克。一旦集采，行業(yè)利潤(rùn)率將整體下降，依賴(lài)大單品的健帆生物“暴利”時(shí)代恐將不再。

不過(guò)，健帆生物同時(shí)也表示，除腎科領(lǐng)域，公司灌流器產(chǎn)品在其他適應(yīng)癥領(lǐng)域還有空間，包括重型肝病、危重癥、海外市場(chǎng)等，這些領(lǐng)域是沒(méi)有集采風(fēng)險(xiǎn)的。

公司表示，三季度雖然業(yè)績(jī)下降，但也有部分經(jīng)營(yíng)亮點(diǎn)：公司的血液凈化設(shè)備和重癥領(lǐng)域灌流器產(chǎn)品推廣較快，血液凈化設(shè)備銷(xiāo)售收入突破1億元（2021年5300萬(wàn)元）；重癥領(lǐng)域的HA380單品銷(xiāo)售收入也突破1億元。

據(jù)天風(fēng)證券，除了終末期腎病領(lǐng)域，血液灌流技術(shù)可以應(yīng)用于其他領(lǐng)域，合計(jì)市場(chǎng)空間可達(dá)150億元，包括高膽紅素血癥和高膽汁酸血癥46.5億元、危重癥31.5億元、系統(tǒng)性紅斑狼瘡27.3億元、重型肝病領(lǐng)域21.6億元、過(guò)敏性紫癜和類(lèi)風(fēng)濕性關(guān)節(jié)炎19.4億元、急性中毒領(lǐng)域3.7億元。

雖然健帆生物在各個(gè)領(lǐng)域均有產(chǎn)品布局，但目前來(lái)看進(jìn)展并不算快，未來(lái)進(jìn)展還有待關(guān)注。

截至發(fā)稿，健帆生物未對(duì)本文的疑問(wèn)做出回復(fù)。