陳海濤

金山軟件（03888.HK）10月6日發(fā)出盈利預(yù)警和金山云計(jì)提減值公告稱，因金山云股價(jià)持續(xù)低迷與財(cái)務(wù)表現(xiàn)影響，公司正重新評(píng)估其對(duì)金山云投資的可回收金額，預(yù)計(jì)于2022年9月30日建議撥備稅前金額約人民幣56億元-65億元及稅后金額約人民幣50億元-59億元，具體金額待最終確定，并且，此次減值撥備將令金山軟件三季度錄得重大虧損，但不影響公司現(xiàn)金流。

金山軟件10月7日開(kāi)盤(pán)后便持續(xù)下挫，收盤(pán)報(bào)18.58港元，創(chuàng)兩年多來(lái)新低。

是什么因素讓金山軟件的股價(jià)失去8年？

9月6日，在美股上市的金山云發(fā)布2022年二季度財(cái)報(bào)，營(yíng)收同比下降12.3%至19.1億元，凈虧損8.1億元，同比擴(kuò)大267%。

之前的6月8日晚間，金山云發(fā)布了2022年第一季度財(cái)報(bào)，營(yíng)收21.74億元，相比上年同期的18.14億元增長(zhǎng)19.9%，凈虧損5.55億元，相比上年同期的3.82億元擴(kuò)大45.3%。

金山云CEO王育林在財(cái)報(bào)電話會(huì)議上表示，整體來(lái)看，公有云業(yè)務(wù)規(guī)模保持穩(wěn)定。行業(yè)云方面市場(chǎng)需求龐大，但新冠疫情導(dǎo)致了項(xiàng)目的招標(biāo)、交付和驗(yàn)收進(jìn)度的推遲。

8月8日晚間，金山云發(fā)布公告，同時(shí)金山云董事長(zhǎng)雷軍發(fā)送全體員工信，宣布王育林請(qǐng)辭，同時(shí)決議由鄒濤任金山云代理CEO，即日生效。

王育林1998年畢業(yè)于南開(kāi)大學(xué)化學(xué)系，于2012年加入金山集團(tuán)，在2020年之前一直擔(dān)任金山集團(tuán)高級(jí)副總裁。在2012年至2016年期間，王育林同時(shí)還出任了金山云總裁，自2016年12月起擔(dān)任金山云CEO。

年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，金山云2017年至2021年的營(yíng)收分別為12.36億元、22.18億元、39.56億元、65.77億元、90.61億元，持續(xù)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng);凈利潤(rùn)則分別為-7.14億元、-10.06億元、-11.11億元、-9.62億元、-15.89億元，五年累計(jì)虧損金額超過(guò)50億元，可見(jiàn)CEO的壓力之大。

金山云的錢(qián)到底怎么虧的？

首先，招股書(shū)顯示，金山云的主要投入集中在研發(fā)和IDC。2017-2019年研究開(kāi)發(fā)費(fèi)用分別為3.99億元、4.40億元和5.59億元，占整體營(yíng)業(yè)費(fèi)用的比例分別為65.6%、56.5%和51.7%，而IDC費(fèi)用（帶寬成本和機(jī)架成本）分別為10.33億元、18.91億元和28.57億元，分別占收入成本的76.3%、78.2%和72.3%。

其次，2017-2019年，前三大客戶貢獻(xiàn)收入分別占到2017年總收入的27%（小米）、19%和10%，共計(jì)56%，過(guò)半;2018年的25%（小米）、24%和11%，總共為60%，還是過(guò)半，且同比增長(zhǎng)4%;2019年達(dá)到了31%、14%（小米）和12%，總計(jì)為57%，仍舊過(guò)半。

此外，來(lái)自金山集團(tuán)的收入也不低，近三年分別占了4.0%、3.5%和2.8%。很明顯，小米在金山云營(yíng)收中貢獻(xiàn)最大，前兩年貢獻(xiàn)第一，2019年貢獻(xiàn)率仍為第二?？傮w上，小米等三大客戶貢獻(xiàn)了金山云收入的半壁江山，其他一兩百家客戶整體貢獻(xiàn)量不足50%。

最后，金山云常年靠CDN（ContentDeliveryNetwork，內(nèi)容分發(fā)網(wǎng)絡(luò)）支撐營(yíng)收，CDN占比長(zhǎng)期超過(guò)50%，但在CDN降價(jià)潮中逐步走入困境。A股有家網(wǎng)宿科技曾是大白馬，團(tuán)隊(duì)優(yōu)秀，服務(wù)很好，這些年一樣走入困境。

金山云是雷軍2011年回歸金山軟件擔(dān)任董事長(zhǎng)后力推的項(xiàng)目，2020年5月在美國(guó)納斯達(dá)克上市，募資超5億美元。

根據(jù)金山云向美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）遞交的2021年年報(bào)（20-F表文件）顯示，截至2022年3月31日，金山云持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為33.82億元（約5.34億美元）。金山軟件持有金山云39%的股份，小米持股12.3%，F(xiàn)irst Trust Portfolios L.P持股5.6%，王育林持股1.5%。

張宏江同時(shí)是金山云創(chuàng)立以來(lái)的首位CEO，官方表示，張宏江的卸任是任期屆滿退休，而王育林自2016年12月起擔(dān)任金山云CEO，直到2022年8月8日由鄒濤接任。

鄒濤1997年畢業(yè)于南開(kāi)大學(xué)化學(xué)系，獲學(xué)士學(xué)位，于1998年加入金山軟件股份有限公司，曾在金山集團(tuán)擔(dān)任多個(gè)高級(jí)職務(wù)，包括西山居CEO等職。2016年12月，原金山集團(tuán)CEO張宏江退任公司執(zhí)行董事及首席執(zhí)行官職務(wù)以及于集團(tuán)擔(dān)任的其他職務(wù)，金山集團(tuán)CEO一職由鄒濤接任。

開(kāi)局順利的金山云走到如今這一步，既有中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)對(duì)云計(jì)算相關(guān)服務(wù)的總體需求放緩的原因，也是內(nèi)部戰(zhàn)略不明，組織變動(dòng)的結(jié)果。

據(jù)IDC數(shù)據(jù)顯示，2017年上半年，金山云位列國(guó)內(nèi)云計(jì)算前三，僅次于阿里云、騰訊云，市場(chǎng)份額約6.5%，但到了2021年三季度，市場(chǎng)份額僅剩2.89%，僅位列第八。

疲軟的業(yè)績(jī)表現(xiàn)也令金山云的股價(jià)持續(xù)低迷。截至10月7日，金山云美股報(bào)收2.1美元，總市值約5.1億美元，較其2020年5月8日上市首日近48億美元的總市值縮水近九成。而距2021年初創(chuàng)下的歷史最高價(jià)74.67美元，跌幅更是高達(dá)97%。值得注意的是，金山云美股IPO時(shí)融資5.1億美元，如今市值已經(jīng)與上市時(shí)的融資額相等。

金山云此前曾向港交所遞表，擬在港交所雙重主要上市，考慮到港股的極度低迷，在港股上市也難以獲取高估值。

本人2007年在騰訊就職，公司當(dāng)時(shí)全面從office轉(zhuǎn)向WPS，經(jīng)過(guò)一年適應(yīng)后，WPS運(yùn)行穩(wěn)定，大家使用順手。

2011年雷軍回歸金山軟件，引入優(yōu)秀團(tuán)隊(duì)，帶領(lǐng)公司從軟件公司轉(zhuǎn)型移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)公司，當(dāng)時(shí)市值與凈資產(chǎn)相當(dāng)。

同年本人在UC就職，雷軍也是公司董事長(zhǎng)，從相互來(lái)往的同事那我就了解金山軟件的內(nèi)部情況和企業(yè)文化。于是作為股票的業(yè)余投資者，我從A股轉(zhuǎn)向港股，全倉(cāng)長(zhǎng)線買入金山軟件，看好其中的核心資產(chǎn)WPS，認(rèn)為將要國(guó)產(chǎn)替代office，長(zhǎng)坡厚雪。

一直到2014年，三年中我不斷用工資獎(jiǎng)金加倉(cāng)，金山軟件股價(jià)從3元多港幣漲到30多元港幣，每個(gè)季報(bào)推動(dòng)股價(jià)，基本沒(méi)回調(diào)，邏輯很順，用戶和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)配合，這是本人的第一個(gè)10倍股。

結(jié)果2014年雷軍做小米，手機(jī)銷售如火如荼，為了提高用戶體驗(yàn)和用戶黏性，需要用云存儲(chǔ)照片和視頻，考慮到自家的公司金山軟件以前有個(gè)金山快盤(pán)，肥水不流外人田，雷總仗義地把金山快盤(pán)改為金山云，不斷擴(kuò)建，拿小米的云服務(wù)大訂單，金山軟件還宣布要對(duì)金山云每年投入上十億元。

本來(lái)是個(gè)好事，可是我完全不認(rèn)同。

從行業(yè)來(lái)看，互聯(lián)網(wǎng)的馬太效應(yīng)很大，云服務(wù)的馬太效應(yīng)更大。無(wú)論是美國(guó)的亞馬遜、IBM、谷歌，還是阿里、騰訊、華為，都是互聯(lián)網(wǎng)巨頭，中小廠家?guī)缀鯖](méi)有機(jī)會(huì)。但市場(chǎng)看好、玩家前仆后繼的背后，卻是國(guó)內(nèi)云服務(wù)機(jī)構(gòu)大部分處于虧損狀態(tài)的現(xiàn)實(shí)。

我認(rèn)為，云服務(wù)先要提供統(tǒng)一登錄賬號(hào)入口和支付才有基本的附加值，國(guó)內(nèi)當(dāng)時(shí)只有阿里和騰訊具備，后來(lái)華為云通過(guò)手機(jī)勉強(qiáng)具備。

其次要大數(shù)據(jù)分析，充分利用云上面的各個(gè)業(yè)務(wù)場(chǎng)景，豐富用戶畫(huà)像，匹配用戶豐富需求，才能讓云服務(wù)明顯盈利。這要求你本身是個(gè)平臺(tái)，能讓云客戶樂(lè)意開(kāi)放數(shù)據(jù)給你。就是要能建立生態(tài)，讓云客戶的業(yè)務(wù)成為森林的一個(gè)物種，各個(gè)業(yè)務(wù)就像各個(gè)物種有機(jī)結(jié)合。

以上兩個(gè)都做不到的話，只提高底層安全、高效等無(wú)差異服務(wù)，就只有苦哈哈做搬運(yùn)工跟運(yùn)營(yíng)商競(jìng)爭(zhēng)成本和網(wǎng)速的份。所以我思考了幾個(gè)月后，2014年在20元左右清倉(cāng)了金山軟件，2022年10月股價(jià)跌回了2014年，我并沒(méi)興奮，也沒(méi)驚訝，只是完整再評(píng)估一次金山軟件的價(jià)值。

后來(lái)的結(jié)果很明顯了，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)廠商做的公有云：阿里云、騰訊云，百度云、金山云、京東云、網(wǎng)易云等。運(yùn)營(yíng)商做的公有云：電信云，聯(lián)通云，移動(dòng)云等。傳統(tǒng)IT設(shè)備廠商做的公有云：華為云、深信服、紫光云、浪潮云、用友云、金蝶云等。創(chuàng)業(yè)型廠商：UCloud、七牛云、青云等。傳統(tǒng)IDC廠商做的公有云：華云數(shù)據(jù)、世紀(jì)互聯(lián)、首都在線等。

我繼續(xù)給個(gè)預(yù)測(cè)，除了騰訊云、阿里云和華為云，其他不如降低成本，縮小規(guī)模，變成內(nèi)部云部門(mén)，滿足自己公司使用即可，或者都賣給前三家，也別想1+1+1>3，不可能做加法就變成平臺(tái)，提高附加值。

所以金山云雖然市值跌到了0.35PB，賬上現(xiàn)金和短期投資加起來(lái)有53.5億元人民幣，超過(guò)了市值5.1億美元，但是便宜不是買入的理由，除非業(yè)務(wù)突破和基本面好轉(zhuǎn)，虧損要收窄，要止血，互聯(lián)網(wǎng)過(guò)了快速增長(zhǎng)期，要從追求規(guī)模轉(zhuǎn)變?yōu)樽非筚|(zhì)量。

我從小米1手機(jī)用到小米6，還買過(guò)多個(gè)手機(jī)送人，曾經(jīng)是小米手機(jī)鐵粉，這里斗膽提個(gè)建議（因?yàn)橛袔啄隂](méi)用小米手機(jī)了，建議或許過(guò)時(shí)了）。那就是對(duì)手機(jī)用戶默認(rèn)要限制云服務(wù)的使用空間到很小，例如1GB，夠存儲(chǔ)通訊錄、短信等文字信息和一些手機(jī)設(shè)置即可，其余存儲(chǔ)照片和視頻尤其要付費(fèi)，這種大尺寸、低附加值的數(shù)據(jù)，而且還讓部分用戶認(rèn)為侵犯隱私，要成為可選付費(fèi)項(xiàng)，對(duì)于已經(jīng)存儲(chǔ)的大量照片和視頻，用戶不付費(fèi)則提醒后清除，其實(shí)很多用戶自己都不知道照片和視頻過(guò)去默認(rèn)保存到云空間了，以此減少空間和帶寬浪費(fèi)，控制金山云的成本，止血和盈利是目前階段第一追求。

對(duì)于金山軟件來(lái)說(shuō)，三季度對(duì)金山云大幅計(jì)提后，以后對(duì)金山云的計(jì)提減值壓力就小多了，因?yàn)榻鹕皆乒蓛r(jià)已經(jīng)大幅下跌，而業(yè)務(wù)規(guī)模還在持續(xù)增長(zhǎng)。

金山軟件持有金山云39%股份。持有獵豹移動(dòng)47.5%股份，獵豹移動(dòng)的第二大股東騰訊持股16.6%，傅盛持股7%。金山軟件還持有金山辦公47%股份和西山居游戲28%的股份。

除了這幾年虐股民的金山云，美股獵豹移動(dòng)前幾年也虐得股民傷心欲絕。

一個(gè)原因是成也東南亞，敗也東南亞;還一個(gè)原因是成也傅盛，敗也傅盛。獵豹移動(dòng)在傅盛帶領(lǐng)之下，在東南亞來(lái)去如風(fēng)，幾年輝煌，幾年落魄。

當(dāng)年獵豹移動(dòng)為百度、騰訊、UC和很多游戲公司出海東南亞，主要商業(yè)模式為購(gòu)買各種流量推廣APP收費(fèi)，自己通過(guò)早期的手機(jī)桌面和獵豹清理大師也有不少流量，隨著東南亞的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)快速發(fā)展，業(yè)務(wù)飆升，結(jié)果沒(méi)怎么處理好廣告流量的成本和收益，后來(lái)自己的桌面和清理大師流量下滑厲害，被優(yōu)化升級(jí)后的手機(jī)操作系統(tǒng)取代了，其余流量被谷歌和Facebook防范掉了。

這也告訴我們，中短期投資要看風(fēng)，長(zhǎng)期投資則要看企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，長(zhǎng)期投資要選風(fēng)停了還活得好的企業(yè)。

金山軟件在2019年6月30日為獵豹移動(dòng)撥備金額合計(jì)約12億至14億元人民幣之間。

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司財(cái)報(bào)（單位：千元）

2017年2月，金山軟件已經(jīng)與傅盛訂立股票委托協(xié)議，向其轉(zhuǎn)授不低于約3.99億股B類普通股所附帶的表決權(quán)，而騰訊也簽署了類似的協(xié)議。獵豹移動(dòng)的表決權(quán)發(fā)生了轉(zhuǎn)讓，金山軟件和騰訊放棄了部分的表決權(quán)。與此同時(shí)，2017年3月，金山軟件披露一季報(bào)不再披露獵豹移動(dòng)的業(yè)績(jī)，金山軟件當(dāng)時(shí)披露稱，其將專注于游戲研發(fā)、辦公室應(yīng)用軟件、云計(jì)算和詞典服務(wù)，以及網(wǎng)絡(luò)營(yíng)銷。

也就是說(shuō)，獵豹移動(dòng)需要尋找新的業(yè)務(wù)方向，因?yàn)殡p方協(xié)議的代價(jià)是，傅盛接受不會(huì)參與任何可能與主要業(yè)務(wù)存在競(jìng)爭(zhēng)的業(yè)務(wù)或直接投資。獵豹移動(dòng)當(dāng)時(shí)正在就投資機(jī)器人業(yè)務(wù)進(jìn)行商業(yè)磋商。截至2021年9月30日，獵豹移動(dòng)持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、受限資金及短期投資18.53億元。傅盛表示，充足的資金儲(chǔ)備是公司發(fā)展的基礎(chǔ)保障。以其目前市值和估值來(lái)看，可以當(dāng)做清零了，如果獵豹以后有起色可當(dāng)做驚喜。

金山軟件2022年中報(bào)披露重大投資54.6億元，最壞情況差不多就是三季報(bào)計(jì)提后為過(guò)去10年走的彎路還債了。

對(duì)比金山軟件最近5年年報(bào)和10年前的5年年報(bào)，營(yíng)收10年6倍，利潤(rùn)10年3倍，低于我當(dāng)年的預(yù)期。

目前金山軟件凈資產(chǎn)249億元，三季度大幅計(jì)提后估計(jì)降低到200億元左右，現(xiàn)金142億元，2022年將要贖回可轉(zhuǎn)債24億元，還剩約120億元。沒(méi)有有息負(fù)債，凈資產(chǎn)里面除了現(xiàn)金就是辦公樓和持股公司殘值。如果市值跌到120億-200億元之間是很實(shí)在的價(jià)格，目前是254億港幣。

總體而言，金山軟件目前已經(jīng)比較便宜，業(yè)務(wù)多年來(lái)沒(méi)什么大進(jìn)展，能否有投資價(jià)值取決于：首先看微軟是否犯錯(cuò)或者中美競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致的國(guó)產(chǎn)替代程度，WPS是否加速替代office;其次看西山居所處的游戲行業(yè)是否放松監(jiān)管;第三看金山云是否從追求規(guī)模到追求利潤(rùn);第四看獵豹移動(dòng)能否有驚喜;最后才是觀察市值跌到什么程度，回購(gòu)有多強(qiáng)的力度。