胡楠

美團(tuán)-W（3690.HK）于9月21日如期發(fā)布了2022年中期報告，這是一份備受矚目的財報。

財報顯示，2022年上半年，美團(tuán)實現(xiàn)營業(yè)收入972.07億元，同比增長20.34%，得益于降本增效，經(jīng)營虧損金額由上年同期的-80.19億元下降至-60.77億元，經(jīng)調(diào)整EBITDA也由-36.23億元增至19.62億元，實現(xiàn)扭虧為盈。

然而，美團(tuán)二級市場卻表現(xiàn)平平，似乎并未同步其經(jīng)營方面的改善。

據(jù)財報數(shù)據(jù)，2022年第一與第二季度，美團(tuán)營業(yè)收入分別為462.69億元、509.38億元，同比分別增長25%、16.41%;經(jīng)營虧損分別為-55.84億元、-4.92億元，同比分別增長-17.14%、84.84%;經(jīng)調(diào)整EBITDA分別為-18.41億元、38.03億元。從數(shù)據(jù)上看，美團(tuán)業(yè)績在第二季度爆發(fā)，并帶動上半年經(jīng)調(diào)整EBITDA扭虧為盈，那么，2022年第二季度，美團(tuán)究竟發(fā)生哪些變化致使其經(jīng)調(diào)整EBITDA大幅扭轉(zhuǎn)呢？

據(jù)各期財報數(shù)據(jù)，2021年第一季度至2022年第二季度，美團(tuán)各季度毛利率分別為19.45%、28.60%、22.07%、24.20%、23.21%、30.58%。通過對比可以看出，2022年第二季度，美團(tuán)綜合毛利率為近六個季度最高值，且相比上一季度提升了7.37個百分點。

具體而言，2022年第二季度，美團(tuán)營業(yè)成本為353.64億元，同比增長13.18%，略低于營業(yè)收入的增速，這也就是說其增長是良性的。在財報中，公司解釋銷售成本同比增長的原因在于商品零售業(yè)務(wù)投資的擴(kuò)大及配送相關(guān)成本的增加。

從營業(yè)成本占收入比重的角度，更容易理解美團(tuán)第二季度毛利率上升的原因，通過計算可得知，美團(tuán)營業(yè)成本占收入的比重由上季度的76.79%下降至69.42%。財報顯示，該比值下降主要由于騎手季節(jié)性補(bǔ)貼減少，從而提高了餐飲外賣及美團(tuán)閃購業(yè)務(wù)的毛利率。

需要注意的是，這種騎手季節(jié)性補(bǔ)貼的減少并非是永久性的。據(jù)Choice數(shù)據(jù)，2021年第二季度，美團(tuán)銷售成本占收入的比重由上季度的80.55%下降至71.40%，下降幅度為9.14個百分點，而第三季度該數(shù)值則恢復(fù)到77.93%。由此來看，騎手季節(jié)補(bǔ)貼減少所導(dǎo)致的毛利率上升不具有持續(xù)性。

除此之外，銷售及營銷開支的同比、環(huán)比下降，也是導(dǎo)致美團(tuán)業(yè)績改善的重要原因。2022年第二季度，公司銷售及營銷開支為-89.86億元，同比增長-17.17%，環(huán)比增長-1.31%，產(chǎn)生該變化的原因在于美團(tuán)于第二季度縮減了用戶激勵以及推廣、營銷開支。

雖說銷售及營銷開支的縮減在一定程度上可以提升業(yè)績，但也并非沒有副作用。據(jù)財報數(shù)據(jù)，2021年第一季度至2022年第二季度，美團(tuán)交易用戶數(shù)量分別為5.69億、6.28億、6.68億、6.91億、6.93億、6.85億。通過對比可以看出，2022年第一季度，公司就出現(xiàn)了交易用戶增速放緩的跡象，疊加銷售及營銷開支的縮減，則導(dǎo)致第二季度交易用戶數(shù)量出現(xiàn)負(fù)增長。

美團(tuán)三大板塊業(yè)務(wù)分別為餐飲外賣、到店、酒店及旅游、新業(yè)務(wù)及其他。具體而言，新業(yè)務(wù)又包括美團(tuán)優(yōu)選、美團(tuán)閃購、美團(tuán)買菜，業(yè)務(wù)增長的底層邏輯是交易用戶的持續(xù)增長，而2022年第二季度，公司交易用戶增速為負(fù)，這顯然不是什么好跡象，一旦該數(shù)值持續(xù)負(fù)增長或者零增長，那么美團(tuán)業(yè)績的提升只能依靠“深耕”存量用戶。

據(jù)各期財報數(shù)據(jù)，2021年第一季度至2022年第二季度，每位交易用戶平均每年交易筆數(shù)分別為30.50、32.80、34.40、35.80、37.20、38.10，即近五個季度每位交易用戶平均每年交易筆數(shù)增量值分別為2.30、1.60、1.40、1.40、0.90。

由此可見，交易用戶增量已經(jīng)出現(xiàn)放緩的跡象，疊加每位交易用戶平均每年交易筆數(shù)增量的下降，這意味著“深耕”存量用戶的難度加深;因此，美團(tuán)只能通過不斷拓展商家總數(shù)與類型來刺激存量客戶的交易，并輔以降本增效。

核心商業(yè)基本盤

2022年第二季度，為了財務(wù)表現(xiàn)與資源分配保持一致，美團(tuán)對原有統(tǒng)計口徑進(jìn)行了調(diào)整，將餐飲外賣、到店、酒店及旅游、美團(tuán)閃購、民宿及交通票務(wù)統(tǒng)一歸為核心本地商業(yè);將美團(tuán)優(yōu)選、美團(tuán)買菜、餐飲供應(yīng)鏈、網(wǎng)約車、共享單車、充電寶、餐廳管理系統(tǒng)及其他歸為新業(yè)務(wù)。

統(tǒng)計口徑進(jìn)行調(diào)整的原因在于餐飲外賣和到店、酒店及旅游業(yè)務(wù)的變現(xiàn)模式已經(jīng)得到了驗證;美團(tuán)閃購與餐飲外賣共用用戶群和現(xiàn)有的即時配送網(wǎng)絡(luò)，盈利路徑也十分清晰;民宿和交通票務(wù)與酒店及旅游業(yè)務(wù)同屬一大行業(yè)，且商業(yè)模式成熟，故并入后者;而新業(yè)務(wù)板塊中的所有業(yè)務(wù)均需要迭代商業(yè)模式和投入更多資源。

從數(shù)據(jù)上來看，2022年第二季度，核心本地商業(yè)分部收入為367.79億元，同比增長9.15%;經(jīng)營收益為82.01億元，同比增長39.67%。

具體到細(xì)分業(yè)務(wù)層面，2022年第二季度，配送服務(wù)收入為159.51億元，同比增長15.07%，該業(yè)務(wù)收入的增長主要受交易筆數(shù)增加以及更有效的交易用戶激勵策略推動下餐飲外賣業(yè)務(wù)增加，及美團(tuán)閃購業(yè)務(wù)的收入扣減金額減少;傭金收入為124.79億元，同比增長2.53%，其增長主要是由于餐飲外賣及美團(tuán)閃購的交易筆數(shù)及客單價增加;而到店、酒店及旅游業(yè)務(wù)則受疫情反復(fù)影響最為嚴(yán)重，并于第二季度收入出現(xiàn)大幅下滑。

由此看來，餐飲外賣基本盤的穩(wěn)固以及美團(tuán)閃購業(yè)務(wù)的增長似乎是美團(tuán)第二季度業(yè)績爆發(fā)的主要原因，但根據(jù)財報中的闡述，經(jīng)營利潤及經(jīng)營利潤率增長主要是由于減少了交易用戶激勵及其他營銷開支，以及餐飲外賣及美團(tuán)閃購業(yè)務(wù)交易筆數(shù)及客單價的增加，在此基礎(chǔ)上結(jié)合上述交易筆數(shù)以及交易用戶數(shù)量數(shù)據(jù)，可以推導(dǎo)出一個結(jié)論，即公司第二季度業(yè)績爆發(fā)的主要原因在于客單價的增加以及激勵與營銷開支的縮減。

激勵及營銷開支的縮減具有副作用，客單價亦不可能持續(xù)性增加;而且，從歷史數(shù)據(jù)來看，餐飲外賣業(yè)務(wù)增長乏力，2021年第一季度至2022年第一季度，美團(tuán)餐飲外賣收入分別為205.75億元、231.25億元、264.85億元、261.27億元、241.57億元，交易筆數(shù)分別為29.03億、35.41億、40.13億、39.11億、33.62億。

傳統(tǒng)強(qiáng)勢業(yè)務(wù)繼續(xù)增長，新業(yè)務(wù)繼續(xù)燒錢，但其中也不乏亮點。

綜合兩組數(shù)據(jù)來看，2021年第四季度，無論是餐飲外賣收入還是餐飲外賣交易筆數(shù)，美團(tuán)均出現(xiàn)了下滑。2021年年末，全國疫情已經(jīng)得到了一定的控制，上海、北京等地的疫情反復(fù)發(fā)生在2022年上半年，在此背景下，餐飲外賣業(yè)務(wù)取得如此業(yè)績，意味著該業(yè)務(wù)的發(fā)展遇到了瓶頸。

因此，美團(tuán)業(yè)績的增長只能基于龐大的交易用戶數(shù)目以及騎手團(tuán)隊孵化出新業(yè)務(wù)與新的商業(yè)模式。值得一提的是，第二季度，作為曾經(jīng)“新業(yè)務(wù)”的美團(tuán)閃購保持了高速增長趨勢，其日均訂單量達(dá)到430萬，用戶交易頻次的增長使得訂單量顯著增加。

美團(tuán)財報未單獨披露美團(tuán)閃購的經(jīng)營數(shù)據(jù)，但根據(jù)活躍商家數(shù)量的變動也可以從側(cè)面反映出美團(tuán)閃購業(yè)務(wù)的增長。2021年第一季度至2022年第二季度，美團(tuán)閃購的活躍商家數(shù)量分別為710萬、770萬、830萬、880萬、900萬、920萬，即便是疫情反復(fù)的2022年第一季度，活躍商家數(shù)量依然保持著20萬的增長。由此看來，繼餐飲外賣、到店業(yè)務(wù)之后，美團(tuán)閃購將成為公司業(yè)績的另一增長點。

統(tǒng)計口徑調(diào)整之后，新業(yè)務(wù)只剩下“燒錢”的美團(tuán)優(yōu)選、美團(tuán)買菜兩大核心業(yè)務(wù)與其他邊緣業(yè)務(wù)。2022年第二季度，新業(yè)務(wù)總收入為141.59億元，同比增長40.69%;經(jīng)營虧損為-67.90億元，而上年同期的經(jīng)營虧損額度高達(dá)-87.85億元。新業(yè)務(wù)總收入增長的同時，虧損額度也顯著縮減。

財報顯示，新業(yè)務(wù)收入增長主要有兩方面原因：一方面，美團(tuán)優(yōu)選與更多品牌建立合作關(guān)系，滿足了消費者對優(yōu)質(zhì)及高性價比產(chǎn)品的需求;另一方面，美團(tuán)買菜的季度交易用戶數(shù)和訂單量均創(chuàng)新高，更為重要的是，公司還是在第二季度疫情反復(fù)的情況下取得如此業(yè)績，隨著訂單量以及運(yùn)營效率的提升，新業(yè)務(wù)的商業(yè)模式也趨于清晰。

總的來看，雖然傳統(tǒng)強(qiáng)勢業(yè)務(wù)增長面臨瓶頸，但“新”業(yè)務(wù)的崛起也給美團(tuán)帶來了一定的想象空間。