馬天翼 李婭 黃驚金

作者簡介：

馬天翼（1997-），女，漢族，河北唐山人，會計碩士，天津工業(yè)大學經(jīng)濟與管理學院，研究方向：會計、公司治理;李婭（1981-），女，漢族，天津人，管理學博士，天津工業(yè)大學經(jīng)濟與管理學院，研究方向：創(chuàng)業(yè)融資管理、公司治理;黃驚金（1996-），女，漢族，安徽黃山人，碩士研究生，中南財經(jīng)政法大學，研究方向：公司財務。

摘 要：本文以公司治理理論為依據(jù)，結合財務指標分析法，對中國海洋石油有限公司收購加拿大尼克森進行縱向研究，構建了公司治理結構與企業(yè)績效管理兩因素的最佳實踐模型。本文研究認為人事控制型母子公司治理模式對于集團管理產(chǎn)生積極影響，中海油治理結構優(yōu)化對于企業(yè)績效具有正向影響。

關鍵詞：公司治理;跨國并購;企業(yè)績效

中圖分類號：F74 文獻標識碼：A doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2022.10.014

1 問題提出

多年來海外并購數(shù)量、規(guī)模和復雜性不斷提升，2016年中國海外交易總額達到峰值2020億元。據(jù)麥肯錫2020年報告顯示，隨著國內(nèi)監(jiān)管部門制度的完善，海外市場的審批越發(fā)嚴格，同時跨國并購后的整合難度大，中國海外并購交易量連續(xù)下滑。目前，雖然新冠疫情持續(xù)蔓延、貿(mào)易摩擦不斷加劇，正因如此我國海外并購處于有利的宏觀經(jīng)濟和市場環(huán)境。未來幾年內(nèi)，可能會是中國企業(yè)通過并購積極重組海外資產(chǎn)、提升業(yè)務價值的絕佳機會。所以，關于海外并購企業(yè)績效影響因素的探討依然尤為重要。

由于外來者的信息劣勢，以及海外資源整合、公司治理結構優(yōu)化等眾多難題，跨國并購為企業(yè)帶來的價值增長并不顯著，企業(yè)績效難以得到提升。本文通過比較并購前后公司治理結構的變化和中海油的經(jīng)濟績效對中海油的跨國并購治理舉措對公司治理模型進行檢驗，為海外并購下的中資企業(yè)調(diào)整公司治理結構與管理企業(yè)績效提供借鑒意義。

2 文獻回顧

現(xiàn)有文獻對公司治理與企業(yè)績效的研究較為豐富，大多從董事會結構與母子公司股權控制等角度來研究其對企業(yè)績效的影響。而其中基于跨國并購的背景，對母子公司治理模式進行研究的文獻卻很少深入探討對企業(yè)績效的影響。因此，對該問題展開探索為現(xiàn)有治理研究做出了補充貢獻。

首先，從母子公司的治理關系來看。易靖韜和戴麗華的研究表明母公司對子公司的控制程度會對并購企業(yè)的績效產(chǎn)生顯著負面影響，隨著控制程度的增加，并購相對于綠地投資的績效優(yōu)勢逐漸減少。Martinez和Ricks通過美國在墨西哥經(jīng)營的跨國企業(yè)的實證研究發(fā)現(xiàn)，母公司股權的形式一定程度上決定了母公司的影響力和在海外子公司中人力資源決策的介入程度。企業(yè)集團可以利用人員委派模式實現(xiàn)母子公司的有效管控，通過向成員企業(yè)外派高層管理人員來達到控制目的，而高管人員的滲入在提高集團運作效率的同時也增加了信息透明度。

其中，在對海外子公司高管層治理的研究中，Sekiguchi等結合在日本運營的來自31個不同國家的跨國公司的643家海外子公司發(fā)現(xiàn)，在海外子公司的運營初期，母公司外派高管的績效更好。Gong從知識和合法性視角研究日本跨國公司的海外子公司高管發(fā)現(xiàn)，子公司高管國籍的異質(zhì)性與子公司的績效呈正相關關系。

其次，Dimitratos等對希臘14家擁有海外業(yè)務的集團企業(yè)進行了深度案例分析，結果表明企業(yè)的國際化對母公司的治理也會產(chǎn)生影響。Luo認為，跨國公司在進行全球擴張時會擴大母公司董事會的規(guī)模，并且提高母公司和子公司外部董事的比例。劉玉敏的實證研究表明我國上市公司董事會規(guī)模與企業(yè)績效存在倒U型相關關系，外部獨立董事比例與公司績效具備顯著正相關關系。同樣，吳淑琨、劉忠明和范建強以59家上市公司1999年的董事會結構數(shù)據(jù)為樣本，對非執(zhí)行董事與公司業(yè)績之間的關系進行了考察。他們發(fā)現(xiàn)，非執(zhí)行董事的比例與公司業(yè)績之間存在顯著的正相關關系。Masulis，Wang和Xie的研究發(fā)現(xiàn)，當企業(yè)的海外擴張市場處于其外國獨立董事國籍所在地時，外國獨立董事的跨國事務咨詢利益高于其給公司治理效率帶來的損失，有利于提升企業(yè)績效。

最后，馮根福、吳林江以1995—1998年間201起并購事件為樣本，通過4個財務指標構建綜合得分模型并用以衡量企業(yè)績效，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)績效整體呈現(xiàn)先升后降的趨勢，且企業(yè)績效會因并購類型與考察期不同而存在差異。

3 案例分析

3.1 公司治理結構分析

公司治理結構是由股東會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理層等“物理層次”的組織架構，以及聯(lián)結上述組織架構的權責利劃分與制衡機制構成的有機整體。

3.1.1 人事控制型母子公司治理結構

中海油采用H型組織結構，盡管子公司在法律形式上具有獨立性，但是它實質(zhì)上成為一種等級式指令結構下的一個環(huán)節(jié)。并購完成當年，中海油委派其CEO李凡榮擔任Nexen Energy ULC公司董事長，副總裁方志擔任副董事長，通過把握董事會決策實現(xiàn)對子公司的間接控制;同時留任尼克森原高管團隊，以便充分發(fā)揮其豐富的行業(yè)管理經(jīng)驗與地域信息優(yōu)勢。并購完成第二年，中海油將負責公司海外事務的方志調(diào)任為Nexen Energy ULC公司CEO，通過任命管理層實現(xiàn)對子公司的直接控制。

3.1.2 董事會結構

（1）獨立董事比例。2011—2020年期間，中海油獨立董事人數(shù)始終維持為4人。中海油董事會于2013年新聘凱文G.林奇擔任海外獨立董事，具備豐富的海外公司治理經(jīng)驗。已有研究表明，當企業(yè)海外擴張市場處于國外獨立董事所在地區(qū)時，異地獨董會運用其社會資本幫助主并公司突破并購障礙，最大化程度上發(fā)揮其對公司的咨詢功能。中海油有效的獨立董事制度有利于防止董事成員與高級管理層勾結形成“內(nèi)部人控制”，從而降低代理成本，提高企業(yè)績效。

（2）董事長與總經(jīng)理兩職兼任。已有文獻表明，當CEO兩職兼任時，其會具有更多的自主權去謀取一己私利，導致尋租效應，從而損害股東利益，降低企業(yè)績效。2011—2020年期間，中海油秉持著董事會結構中董事長與總經(jīng)理兩職分設的治理原則。

3.2 中海油企業(yè)績效評價

3.2.1 盈利能力評價

中海油完成并購交割當年，非流動資產(chǎn)規(guī)模較2012年同比增加66.54%;結合其于2013年陸續(xù)投產(chǎn)中國深?？碧巾椖浚鳂I(yè)費用與勘探費用較2012年同比增加40%與89.3%，進而導致公司的營業(yè)成本總額同比增加29.2%，折舊費用與經(jīng)營成本的大幅增加使得中海油的盈利水平在并購完成當年呈現(xiàn)較大程度下跌。并購完成后的第二年上半年，企業(yè)各項盈利指標均呈現(xiàn)回升，表明中海油對尼克森有效的資源整合增強了企業(yè)盈利能力。后期由于國際油價的大幅下跌與長期低位運行，中海油的營業(yè)收入總額下降，公司整體盈利能力呈現(xiàn)下降態(tài)勢。

3.2.2 營運能力評價

在并購前期，中海油的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)小幅下降后穩(wěn)定在0.4次，企業(yè)資產(chǎn)運營管理效率優(yōu)良。并購后期，中海油的各項營運能力指標總體呈現(xiàn)下降態(tài)勢。由于并購當年企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模的迅速擴張，巨額債務也使得實現(xiàn)資產(chǎn)保值增值的壓力加大。

3.2.3 償債能力評價

并購前期，中海油的流動比率呈現(xiàn)總體上升趨勢，權益乘數(shù)穩(wěn)定保持在1.46上下。并購后期，企業(yè)流動比率呈現(xiàn)先降后升態(tài)勢，權益乘數(shù)則呈現(xiàn)先升后降態(tài)勢并穩(wěn)定保持在1.65左右。中海油此次并購資金151億美元主要來源于公司向外國政府的60億美元融資以及公司現(xiàn)款。雖然中海油對尼克森的并購支出對其償債能力產(chǎn)生了輕度不利影響，企業(yè)仍然保持穩(wěn)健安全地生產(chǎn)運營。

3.2.4 發(fā)展能力評價

并購后期，中海油的主營業(yè)務收入增長率在短期大幅增加后轉(zhuǎn)而下跌，凈利潤增長率也持續(xù)波動。并購完成后的第一年，由于尼克森的產(chǎn)量貢獻，公司主營業(yè)務收入增長率達到12%;同時，巨額并購費用支出也導致凈利潤增長率跌至負增長36%。并購完成后的第二年后期至第三年，由于國際市場油價持續(xù)低迷，企業(yè)營業(yè)收入與凈利潤大幅下滑，成長能力指標迅速下跌。

4 最佳公司治理實踐模型

4.1 人事控制型母子公司治理規(guī)范

為實現(xiàn)母子公司的戰(zhàn)略協(xié)同性，母公司可以通過“人事控制型”治理結構對海外全資子公司實施有效控制，以確保實現(xiàn)集團的整體戰(zhàn)略決策部署。在企業(yè)集團的人事控制型治理模式下，采用循序漸進的人員派遣方案來保證人員整合的平穩(wěn)推進尤為重要。并購完成初期，母公司通過派駐子公司董事長與任命董事會成員來實現(xiàn)對子公司重大事務的決策權與日常運營的監(jiān)督權。根據(jù)子公司的后續(xù)發(fā)展需要，母公司將其成熟的管理經(jīng)驗與優(yōu)秀的管理人才輸送到子公司，在保障子公司的高效運作的同時，促進母公司業(yè)務規(guī)?；瘮U張，實現(xiàn)企業(yè)集團的整體發(fā)展戰(zhàn)略。

4.2 完善董事會治理實踐

從委托代理角度來看，董事會發(fā)揮著連接公司股東與管理層的支點作用，也是公司控制體系的核心和最高權力機構。董事會通過施行監(jiān)督控制權來監(jiān)督管理者行為，發(fā)揮戰(zhàn)略決策權來保證戰(zhàn)略選擇的科學性，最終提升公司治理水平，改善公司績效。提升董事會的監(jiān)督有效性需要注重“整體合規(guī)”與“個體有效”的結合，不僅董事會人員配置要滿足結構上的獨立性要求，獨立董事個體也要具備高度的專業(yè)素養(yǎng)以便進行有效監(jiān)督。母公司董事會可以通過主動引入海外子公司所在地區(qū)的獨立董事成員，利用異地董事的異地信息優(yōu)勢與社會關系網(wǎng)絡，保證總部及時了解海外市場變化從而進行有效決策。

5 研究結論與啟示

本文從公司治理和企業(yè)績效管理的視角研究中國企業(yè)跨境并購，構建海外并購最佳治理實踐模型，并通過中海油并購尼克森的實踐舉措證明了治理模型的有效性。并購完成次年，在財務風險與并購壓力的影響下，母公司的企業(yè)績效仍然得到提升。我們推斷母子公司采用的人事控制型治理有利于集團高效的管理整合，與此同時，母公司治理結構的優(yōu)化對于企業(yè)績效發(fā)揮了正向作用。近年來面對國際市場油價大幅下跌的宏觀環(huán)境影響，中海油對海外資產(chǎn)進行了資產(chǎn)減值，其中主要是加拿大尼克森公司的油砂項目。同時，并購后也存在較高的整合成本，所以短期內(nèi)企業(yè)績效和整合效應還沒有更好地顯現(xiàn)。

并購尼克森之后，中海油將獲得更加充足的油氣資源，并能彌補技術、創(chuàng)新的不足。長遠來看，堅持人事控制型治理模式和現(xiàn)有的董事會治理結構，能夠?qū)崿F(xiàn)更大的協(xié)同效應，提升并購績效，增強企業(yè)在國際市場的競爭能力，實現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略布局。

本文的研究對新興市場國家企業(yè)的管理者具有深刻的現(xiàn)實意義。上市公司在實施“走出去”戰(zhàn)略的同時，需要審慎決策并購活動，對跨國集團人事控制管理做好可行性分析，可以通過人員外派實現(xiàn)對海外子公司的有效控制。董事會作為公司的最高管理機構，母公司董事會需要適時引進海外地區(qū)獨立董事，以便克服由地域限制導致的信息劣勢，實現(xiàn)董事會決策的及時性與科學性。

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