張智威

在經(jīng)歷今年一季度的回調(diào)之后，市場(chǎng)在二季度的第一個(gè)月再度下挫。這主要是因?yàn)橹袊?guó)宏觀經(jīng)濟(jì)從未像當(dāng)前一樣面臨如此高的挑戰(zhàn)和壓力，其中最主要的壓力來(lái)源就是新冠疫情。不過(guò)，我們最終會(huì)走出疫情，這只是時(shí)間問(wèn)題。而在“后疫情時(shí)代”，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)將會(huì)出現(xiàn)快速反彈。因此，我們認(rèn)為，在市場(chǎng)再次下挫的時(shí)候，就是逆勢(shì)加倉(cāng)的好時(shí)機(jī)。

關(guān)于《紅周刊》五一期間出刊安排

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2022年4月30日正常出刊（總第2787期）;2022年5月7日休刊一期;2022年5月14日正常出刊（總第2791期）。

特此說(shuō)明。

《證券市場(chǎng)周刊-紅周刊》

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)二季度或仍承壓 但會(huì)在“后疫情時(shí)代”迅猛反彈

目前，國(guó)內(nèi)已經(jīng)有半數(shù)以上的省份報(bào)告新增新冠疫情病例，這對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響要比2020年新冠疫情暴發(fā)初期更為嚴(yán)峻一些。因?yàn)?020年疫情暴發(fā)時(shí)正值春節(jié)前后，全國(guó)很多地方還沒(méi)有恢復(fù)生產(chǎn)，且新增病例最多的時(shí)期僅10個(gè)省市出現(xiàn)新冠疫情病例。中國(guó)過(guò)去持續(xù)了很長(zhǎng)時(shí)間的經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)一定程度是基于地方政府“GDP錦標(biāo)賽”的機(jī)制。當(dāng)前，“動(dòng)態(tài)清零”的防疫工作超越經(jīng)濟(jì)增速成為了地方政府的首要任務(wù)，這樣對(duì)疫情的控制會(huì)較為有效，但與此同時(shí)，階段性對(duì)于經(jīng)濟(jì)的影響也比較明顯。

比如在去年12月中旬封城后的西安，據(jù)我們測(cè)算，2021年12月零售總額同比增長(zhǎng)為-44.80%，消費(fèi)受到了比較大的打擊。對(duì)于房地產(chǎn)和基建投資，因?yàn)榉獬菬o(wú)法線下至當(dāng)?shù)睾灱s，此外疫情可能使得企業(yè)推遲投資決定，導(dǎo)致固定資產(chǎn)投資方面也有停滯。工業(yè)方面，西安當(dāng)時(shí)仍保留部分工業(yè)生產(chǎn)，相比消費(fèi)和固定資產(chǎn)投資受到影響要小，但當(dāng)月汽車(chē)生產(chǎn)數(shù)據(jù)同比也呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。

如今，一些高頻數(shù)據(jù)反映了當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)可能已經(jīng)進(jìn)入了負(fù)增長(zhǎng)的狀態(tài)。如在出行方面，從多個(gè)城市公布的2022年4月3日這一周的地鐵出行數(shù)據(jù)來(lái)看，9個(gè)城市周度頻次的地鐵客運(yùn)量同比去年同期平均負(fù)增長(zhǎng)50%左右。全國(guó)維度的高頻數(shù)據(jù)，如百度全國(guó)百城擁堵延時(shí)指數(shù)顯示今年的情況比2020年更差。這意味著，本輪疫情防控下更多城市的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)間接受到了負(fù)面影響。再如房地產(chǎn)方面，7日滾動(dòng)平均的30大中城市日均商品房成交面積數(shù)據(jù)顯示，現(xiàn)在是過(guò)去4年以來(lái)最差的時(shí)點(diǎn)，房地產(chǎn)市場(chǎng)目前處于“寒冬”。

更為重要的是，當(dāng)前我國(guó)疫苗加強(qiáng)針接種率不高，尤其是老年人的接種率很低，超40%的80歲以上老人沒(méi)有接種過(guò)任何新冠疫苗。最近也可以看到國(guó)內(nèi)各個(gè)地方都在大力推動(dòng)加強(qiáng)針接種，尤其是老年人的接種。從沒(méi)有接種疫苗到完成第三針疫苗接種需要花費(fèi)一定的時(shí)間，這也是為什么調(diào)整“動(dòng)態(tài)清零”的過(guò)程比較緩慢。

綜上，我們認(rèn)為，當(dāng)前“動(dòng)態(tài)清零”的防疫政策可能要持續(xù)到“二十大”召開(kāi)，因此短期來(lái)看，尤其是二季度，從宏觀經(jīng)濟(jì)的角度我們的看法比較謹(jǐn)慎。

然而，疲軟的宏觀數(shù)據(jù)也許會(huì)推高政府調(diào)整政策的可能性。并且國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)很可能在“后疫情時(shí)代”出現(xiàn)迅猛反彈。以美國(guó)為例，在2020年疫情后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)V型反彈，最近幾個(gè)季度的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度也明顯高于疫情之前，特別是服務(wù)業(yè)有一個(gè)迅速的重啟，這是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)存在物極必反的規(guī)律。因此，盡管現(xiàn)在國(guó)內(nèi)的宏觀經(jīng)濟(jì)比較差，但在走出疫情后，未來(lái)經(jīng)濟(jì)應(yīng)該會(huì)出現(xiàn)比較明顯的反彈，一些行業(yè)的重啟也會(huì)比較迅猛。據(jù)我們預(yù)計(jì)，這種情形很可能在明年發(fā)生。

經(jīng)濟(jì)短期受三重因素掣肘 市場(chǎng)繼續(xù)回撤可以逆勢(shì)加倉(cāng)

在疫情之外，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)還受到美聯(lián)儲(chǔ)縮表加息、海外俄烏局勢(shì)惡化的影響。尤其是在美國(guó)開(kāi)啟加息進(jìn)程之后，中美之間的利差收窄，中國(guó)今年一季度已經(jīng)開(kāi)始出現(xiàn)資本外流的情況。典型的如北上資金，一季度合計(jì)近流出A股243.29億元，這在A股歷史上是比較少見(jiàn)的。所以，目前央行短期大幅放松貨幣政策的空間有限，即使在當(dāng)前實(shí)施貨幣政策，其有效性可能也是央行考慮的因素之一，因?yàn)樵诂F(xiàn)階段“動(dòng)態(tài)清零”的防疫政策下，短期增加貨幣供給對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響相對(duì)有限。

因此，我們認(rèn)為，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)今年預(yù)計(jì)會(huì)出現(xiàn)前低后高的狀態(tài)。伴隨政策發(fā)力，會(huì)在未來(lái)幾個(gè)月更加明顯，市場(chǎng)對(duì)宏觀的預(yù)期將會(huì)逐步改善。

從大類(lèi)資產(chǎn)配置角度來(lái)看，人民幣貶值的風(fēng)險(xiǎn)還是處在可控的范圍。人民幣貶值趨勢(shì)是基本面驅(qū)動(dòng)，疫情等各方面原因造成經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，資金會(huì)有一定流出，對(duì)于人民幣匯率造成壓力。在美聯(lián)儲(chǔ)加息、中美利差收窄的背景下，人民幣或存在個(gè)位數(shù)的貶值風(fēng)險(xiǎn)，從而促進(jìn)出口、幫助經(jīng)濟(jì)。

房地產(chǎn)的邊際放松政策正在實(shí)施，未來(lái)或許會(huì)有更新的政策推出，但不會(huì)偏離“房住不炒”的政策目標(biāo)。需要指出的是，從政府的角度來(lái)說(shuō)，一線城市房地產(chǎn)投資占全國(guó)的比例不高，邊際放松二、三線城市的房地產(chǎn)政策可能對(duì)于經(jīng)濟(jì)的影響會(huì)更加明顯一些;黃金中長(zhǎng)期或有不錯(cuò)表現(xiàn)。因?yàn)槿虻耐ㄘ浥蛎泦?wèn)題比較嚴(yán)重，疊加美國(guó)制裁俄羅斯央行力度比較嚴(yán)厲，投資者對(duì)建立在美元信用體系上的美國(guó)國(guó)債投資價(jià)值可能會(huì)產(chǎn)生疑慮，這會(huì)對(duì)黃金形成潛在的幫助。

聚焦到二級(jí)市場(chǎng)，目前國(guó)內(nèi)疫情還處于暴發(fā)期，我們整體對(duì)市場(chǎng)保持中性的態(tài)度。如果后續(xù)疫情因素的影響在價(jià)格中繼續(xù)反映，那么，我們對(duì)市場(chǎng)的態(tài)度將會(huì)由中性轉(zhuǎn)為偏樂(lè)觀。因?yàn)槭袌?chǎng)的信心正在逐漸修復(fù)，同時(shí)市場(chǎng)的波動(dòng)也提供了更多風(fēng)險(xiǎn)收益性價(jià)比較高的投資機(jī)會(huì)。如若未來(lái)疫情或外部負(fù)面因素持續(xù)發(fā)酵，導(dǎo)致市場(chǎng)進(jìn)一步下跌，我們偏多頭的產(chǎn)品也會(huì)逐步逆勢(shì)加倉(cāng)、慢慢提高倉(cāng)位。

具體到投資機(jī)會(huì)，我們相對(duì)看好港股的投資機(jī)會(huì)，其次A股。因?yàn)閺墓乐到嵌瓤?，港股?dāng)前的絕對(duì)估值優(yōu)勢(shì)凸顯，并且在眾多新經(jīng)濟(jì)公司加入之后，其結(jié)構(gòu)也正逐漸優(yōu)化。其中，部分商業(yè)模式優(yōu)質(zhì)同時(shí)具備較高安全邊際的港股公司具有高配置性價(jià)比。至于美股（中概股）板塊，我們認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)因素尚未完全消退。不過(guò)，其中的一些互聯(lián)網(wǎng)公司已具備較好的投資機(jī)會(huì)，畢竟經(jīng)歷了大幅回調(diào)后，它們已處于相對(duì)舒適的估值區(qū)間。當(dāng)然，A股中一些基本面良好的行業(yè)及公司同樣跌出了機(jī)會(huì)。立足長(zhǎng)期，我們比較看好碳中和目標(biāo)下的新能源板塊。

（作者系保銀投資首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表《紅周刊》立場(chǎng)。）