任海芝，王倩鈺

（遼寧工程技術(shù)大學(xué) 工商管理學(xué)院，遼寧 葫蘆島 125105）

0 引言

由于環(huán)境污染問(wèn)題的加劇，新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)發(fā)展逐漸得到重視，中國(guó)正在積極尋求有效方式推進(jìn)產(chǎn)業(yè)可持續(xù)發(fā)展[1]，然而，在現(xiàn)有市場(chǎng)環(huán)境下，傳統(tǒng)燃油汽車(chē)產(chǎn)業(yè)仍然占據(jù)市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，新能源汽車(chē)想要突破產(chǎn)業(yè)壁壘，需要得到更多政策扶持。通過(guò)實(shí)施財(cái)政補(bǔ)貼及稅收優(yōu)惠等政策，中國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量增長(zhǎng)率從2011年的13.89%快速增加到2015年的343.11%。2016年開(kāi)始，政府實(shí)施補(bǔ)貼退坡制度，新能源汽車(chē)銷(xiāo)量增長(zhǎng)率下降到53.17%，說(shuō)明新能源汽車(chē)發(fā)展仍然依賴(lài)政府扶持，這也是推廣補(bǔ)貼完全退坡期限從2020年延長(zhǎng)至2022年的原因之一。

政府劃撥財(cái)政資金的初心是引導(dǎo)傳統(tǒng)燃油汽車(chē)企業(yè)投資新能源汽車(chē)，逐步拓展新能源汽車(chē)市場(chǎng)，優(yōu)化汽車(chē)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，為新能源汽車(chē)企業(yè)提供良好的市場(chǎng)環(huán)境及充足的資金保障。然而，2016年9月8日，財(cái)政部曝光5起新能源汽車(chē)企業(yè)騙補(bǔ)事件，金額高達(dá)10.102 1億元[2]，說(shuō)明政府審核企業(yè)資格程序出現(xiàn)紕漏，警醒政府審慎判別企業(yè)是否充分利用政府補(bǔ)貼進(jìn)行有效投資。

新能源汽車(chē)企業(yè)的長(zhǎng)久發(fā)展必然涉及各方面投資，因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱(chēng)、委托代理問(wèn)題，以及企業(yè)發(fā)生的尋租行為，導(dǎo)致企業(yè)普遍存在非效率投資問(wèn)題[3-4]。從資源屬性和信號(hào)傳遞效應(yīng)出發(fā)，研究政府補(bǔ)貼對(duì)企業(yè)投資的作用機(jī)理及影響后果具有現(xiàn)實(shí)意義。中國(guó)制度背景作為企業(yè)持續(xù)發(fā)展的宏觀環(huán)境，對(duì)資源配置產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果具有何種影響值得關(guān)注。因此，以市場(chǎng)化進(jìn)程作為中國(guó)制度背景的切入點(diǎn)，分析市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)“政府補(bǔ)貼-投資效率”的傳導(dǎo)路徑。

1 理論分析與研究假設(shè)

1.1 政府補(bǔ)貼對(duì)投資效率的影響機(jī)理

為了扶持新能源汽車(chē)企業(yè)發(fā)展，中央及地方出臺(tái)了一系列政策，政府補(bǔ)貼成為政策落地的主要手段，從資源屬性和信號(hào)傳遞效應(yīng)兩個(gè)方面影響企業(yè)投資行為[5-6]。

（1）政府補(bǔ)貼的資源屬性

從資源屬性出發(fā)，政府補(bǔ)貼可以提供企業(yè)發(fā)展資金，降低企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)。新能源汽車(chē)企業(yè)需要大量且持續(xù)的資金進(jìn)行研發(fā)投入，實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新產(chǎn)出，以此提升新能源汽車(chē)的性能。由于汽車(chē)市場(chǎng)仍然是傳統(tǒng)燃油汽車(chē)的天下，新能源汽車(chē)想要異軍突起，除了不斷提升技術(shù)水平，便是降低汽車(chē)銷(xiāo)售價(jià)格。然而高昂的研發(fā)成本和優(yōu)惠的銷(xiāo)售價(jià)格可能造成企業(yè)資金短缺，政府補(bǔ)貼可以幫助企業(yè)解決此問(wèn)題。KLINE和MORETTI認(rèn)為政府補(bǔ)貼無(wú)償支持企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，可以彌補(bǔ)企業(yè)資金缺口，為企業(yè)帶來(lái)大量的自由現(xiàn)金流[7]，進(jìn)而分擔(dān)企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)，刺激企業(yè)進(jìn)行更多投資。

（2）政府補(bǔ)貼的信號(hào)傳遞效應(yīng)

從信號(hào)傳遞效應(yīng)出發(fā)，政府補(bǔ)貼可以傳達(dá)政府和企業(yè)親疏關(guān)系的信號(hào)。在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)背景下，政府對(duì)某企業(yè)的補(bǔ)貼額度預(yù)示著政府的扶持方向和力度，企業(yè)獲得較多的政府資金代表著企業(yè)具有較高的政府認(rèn)可度，與政府關(guān)聯(lián)越緊密的企業(yè)越能獲得潛在投資者的青睞，拓寬企業(yè)融資渠道。由于信息不對(duì)稱(chēng)，潛在投資者無(wú)法掌握企業(yè)真實(shí)完整的信息，ROBIN認(rèn)為政府補(bǔ)貼具有信號(hào)傳遞媒介作用，可以成為潛在投資者判斷企業(yè)發(fā)展前景的重要依據(jù)[8]。信號(hào)傳遞效應(yīng)能夠吸引潛在投資者，為企業(yè)帶來(lái)資金的流入，減少因資金短缺造成投資機(jī)會(huì)流失的現(xiàn)象。

（3）政府補(bǔ)貼對(duì)投資效率影響的異質(zhì)性

企業(yè)對(duì)政府補(bǔ)貼有兩種應(yīng)對(duì)態(tài)度：充分對(duì)接或逆向選擇，導(dǎo)致政府補(bǔ)貼對(duì)投資產(chǎn)生“錦上添花”或“雪上加霜”的影響[9]。政府補(bǔ)貼可能提高企業(yè)投資效率，政府補(bǔ)貼的資源屬性和信號(hào)傳遞效應(yīng)，可以從政府和潛在投資者兩個(gè)方面解決企業(yè)資金問(wèn)題，釋放企業(yè)良性發(fā)展的信號(hào)，進(jìn)而軟化企業(yè)融資約束，特別對(duì)融資困窘的企業(yè)而言，政府補(bǔ)貼能夠幫助企業(yè)把握凈現(xiàn)值為正的投資機(jī)會(huì)。魏志華等認(rèn)為財(cái)政補(bǔ)貼更多地給予企業(yè)“餡餅”，只有少數(shù)是給予企業(yè)“陷阱”[10]。根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境及投資前景，政府和企業(yè)實(shí)現(xiàn)充分對(duì)接，企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略契合政府的扶持方向，并且充分利用政府補(bǔ)貼實(shí)現(xiàn)高效戰(zhàn)略投資，提升企業(yè)價(jià)值，達(dá)成互利共贏的局面。

政府補(bǔ)貼也可能降低企業(yè)投資效率，從企業(yè)角度來(lái)說(shuō)，由于信息不對(duì)稱(chēng)，企業(yè)可能存在逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)，尋租動(dòng)機(jī)加大，政府可能無(wú)法掌握企業(yè)真實(shí)的盈利能力和投資機(jī)會(huì)，容易造成資源的錯(cuò)配[11]。由于所有者和經(jīng)營(yíng)者目標(biāo)不一致，一方面經(jīng)營(yíng)者可能傾向于建造龐大的“商業(yè)帝國(guó)”，尤其在資金充裕的時(shí)候，追求擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，投資過(guò)度行為嚴(yán)重；另一方面，經(jīng)營(yíng)者實(shí)際承擔(dān)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，一旦出現(xiàn)決策失誤，經(jīng)營(yíng)者面臨業(yè)績(jī)報(bào)酬下滑及聲譽(yù)損失，經(jīng)營(yíng)者可能選擇謹(jǐn)慎投資，造成投資不足。從政府角度來(lái)說(shuō)，唐雪松等認(rèn)為地方政府為了追求經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張，實(shí)現(xiàn)政績(jī)目標(biāo)，采用多種方式干預(yù)地方企業(yè)的經(jīng)營(yíng)運(yùn)行[12]，尤其是地方政府控制的企業(yè)，政府掌控力度更大，可能造成企業(yè)投資扭曲程度更深[13]。因此提出假設(shè)1。

假設(shè)1a：其他條件不變的情況下，政府補(bǔ)貼會(huì)提高新能源汽車(chē)企業(yè)投資效率。

假設(shè)1b：其他條件不變的情況下，政府補(bǔ)貼會(huì)降低新能源汽車(chē)企業(yè)投資效率。

1.2 市場(chǎng)化進(jìn)程的調(diào)節(jié)機(jī)制分析

市場(chǎng)化進(jìn)程可以代表一個(gè)國(guó)家或地區(qū)的市場(chǎng)發(fā)育程度。趙曦和王金哲認(rèn)為法治水平、政府治理、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)等外部制度環(huán)境是比企業(yè)內(nèi)外部治理機(jī)制更為基礎(chǔ)的層面，對(duì)企業(yè)投資效率起著不可忽視的作用，因此將外部制度環(huán)境納入企業(yè)投資決策的約束條件[14]。由于中國(guó)各地經(jīng)濟(jì)、文化、法律，及市場(chǎng)等發(fā)展不均衡，企業(yè)投資更加需要因地制宜，因此引入市場(chǎng)化進(jìn)程作為調(diào)節(jié)變量，分析不同市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)“政府補(bǔ)貼-投資效率”的調(diào)節(jié)機(jī)制。作用機(jī)理如圖1。

圖1 政府補(bǔ)貼對(duì)投資效率的影響機(jī)理Fig.1 mechanism of government subsidies on investment efficiency

市場(chǎng)化進(jìn)程較低的地區(qū)，往往外部監(jiān)管程度也較低，低效的監(jiān)管環(huán)境難以形成對(duì)投資者利益的有效保護(hù)，委托代理問(wèn)題較為嚴(yán)重，經(jīng)營(yíng)者可能基于個(gè)人利益進(jìn)行過(guò)度投資。企業(yè)面臨政府干預(yù)較多，而政府迫使企業(yè)進(jìn)行投資決策時(shí)更加關(guān)注投資項(xiàng)目的社會(huì)效益，使企業(yè)投資可能偏離最佳目標(biāo)，無(wú)法產(chǎn)生預(yù)期經(jīng)濟(jì)效益，同時(shí)企業(yè)承擔(dān)較多的政策性負(fù)擔(dān)，在政府目標(biāo)的壓力下可能加重投資過(guò)度行為，降低投資效率[15]。政府可能更加容易掌握資源的分配，企業(yè)迫切與政府建立更加密切的聯(lián)系，便于獲取各種經(jīng)濟(jì)資源和制度保護(hù)[16]，長(zhǎng)此以往，在補(bǔ)貼的幫助和制度的庇護(hù)下，經(jīng)營(yíng)者可能滋生懶惰心理，一味追求尋租，而放松企業(yè)價(jià)值的提升，形成惡性循環(huán)。

市場(chǎng)化進(jìn)程高的地區(qū)，具有完善的法制體系及良好的外部監(jiān)管環(huán)境，可以緩解委托代理問(wèn)題，增加企業(yè)信息透明度，抑制經(jīng)營(yíng)者的機(jī)會(huì)主義行為，為投資者提供健全的保護(hù)機(jī)制，提高企業(yè)投資質(zhì)量。隨著市場(chǎng)化進(jìn)程的加深，資源自由流動(dòng)水平提高，政府可以自由分配的資源減少，進(jìn)而對(duì)企業(yè)的干預(yù)程度下降，企業(yè)不需要承擔(dān)太多政府壓力，去投資幫助實(shí)現(xiàn)政績(jī)目標(biāo)的項(xiàng)目，而是投資實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的項(xiàng)目。為了在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中奪得一席之地，企業(yè)發(fā)展傾向于市場(chǎng)導(dǎo)向，推動(dòng)資源配置市場(chǎng)化，促使政府按照企業(yè)投資機(jī)會(huì)及發(fā)展前景實(shí)施有效地資源配置，提供更加多元化的融資渠道，幫助由于資金匱乏喪失投資機(jī)會(huì)的企業(yè)緩解投資不足，提升企業(yè)投資效率[17]。因此提出假設(shè)2。

假設(shè)2a：其他條件不變的情況下，市場(chǎng)化進(jìn)程較低的地區(qū)，政府補(bǔ)貼會(huì)加劇新能源汽車(chē)企業(yè)投資過(guò)度行為。

假設(shè)2b：其他條件不變的情況下，市場(chǎng)化進(jìn)程較高的地區(qū)，政府補(bǔ)貼會(huì)緩解新能源汽車(chē)企業(yè)投資不足行為。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

基于2011-2019年76家滬深兩市A股新能源汽車(chē)企業(yè)的數(shù)據(jù)，采用Richardson殘差模型衡量新能源汽車(chē)企業(yè)投資效率，并在此基礎(chǔ)上對(duì)樣本進(jìn)行篩選：剔除ST和*ST企業(yè)；剔除主營(yíng)業(yè)務(wù)不涉及新能源汽車(chē)企業(yè)；剔除數(shù)據(jù)缺失企業(yè)；剔除上市時(shí)間不足5年的企業(yè)。數(shù)據(jù)源于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，為了避免異常值的影響，將所有連續(xù)變量進(jìn)行上下1%的縮尾處理。采用統(tǒng)計(jì)軟件Excel和Stata16進(jìn)行數(shù)據(jù)處理，最終得到620個(gè)樣本。

2.2 變量定義

（1）被解釋變量

被解釋變量是新能源汽車(chē)企業(yè)投資效率Inv，借鑒RICHARDSON、辛清泉等研究，Inv為企業(yè)總投資與維持性投資的差額，即企業(yè)新增投資，Abs_res為投資效率，Over為過(guò)度投資，Abs_under為投資不足。

Q為企業(yè)的投資機(jī)會(huì)，用負(fù)債和股票市場(chǎng)價(jià)值的總和除以期末總資產(chǎn)表示；Lev為企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率；Cash為企業(yè)現(xiàn)金持有水平，用經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~除以期末總資產(chǎn)表示；Lnsize為企業(yè)規(guī)模；Lnage為企業(yè)年齡；Eps為每股收益；控制時(shí)間Year為虛擬變量，構(gòu)建模型（1）。

混合效應(yīng)模型回歸結(jié)果如表1。根據(jù)模型（1）計(jì)算得出殘差Res，表示企業(yè)實(shí)際投資水平與預(yù)期投資水平之間的偏離程度，取絕對(duì)值A(chǔ)bs-res，絕對(duì)值越大，表明投資效率越低。如果殘差大于0，則是投資過(guò)度；如果殘差小于0，則是投資不足。

表1 投資效率度量模型回歸結(jié)果Tab.1 regression results of investment efficiency measurement model

（2）解釋變量

解釋變量是政府補(bǔ)貼Sub，指政府根據(jù)一定時(shí)期的方針和政策，按照特定目的，對(duì)指定事項(xiàng)由財(cái)政安排專(zhuān)項(xiàng)資金進(jìn)行的一種補(bǔ)貼，是直接或間接向企業(yè)和個(gè)人提供的一種無(wú)償轉(zhuǎn)移。政府補(bǔ)貼數(shù)據(jù)來(lái)自Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，用企業(yè)計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助除以營(yíng)業(yè)收入衡量。

（3）調(diào)節(jié)變量

調(diào)節(jié)變量是市場(chǎng)化進(jìn)程Mar，指一個(gè)國(guó)家或地區(qū)市場(chǎng)的推進(jìn)程度，數(shù)據(jù)源自王小魯、樊綱等編制的《中國(guó)分省份市場(chǎng)化指數(shù)報(bào)告（2018）》中市場(chǎng)化綜合指數(shù)，該報(bào)告研究市場(chǎng)化指數(shù)截止日期是2016年，2017-2019年市場(chǎng)化指數(shù)根據(jù)上年市場(chǎng)化指數(shù)加上前3年市場(chǎng)化指數(shù)增加值的平均數(shù)推算得出。

此外，選取成長(zhǎng)能力Growth、資產(chǎn)負(fù)債率Lev、盈利能力Roe、公司規(guī)模Lnsize、管理費(fèi)用率Acost、董事會(huì)規(guī)模Lnboard，以及年份Year作為控制變量，ε為隨機(jī)誤差，各變量具體說(shuō)明見(jiàn)表2。

表2 變量說(shuō)明Tab.2 variable description

2.3 模型構(gòu)建

構(gòu)建模型（2），用于檢驗(yàn)政府補(bǔ)貼對(duì)企業(yè)投資效率的影響，驗(yàn)證假設(shè)1。

構(gòu)建模型（3）、模型（4），用于檢驗(yàn)政府補(bǔ)貼對(duì)企業(yè)投資過(guò)度和投資不足的影響。以模型（3）、模型（4）為基礎(chǔ)，分別加入調(diào)節(jié)變量構(gòu)建模型（5）、模型（6），用于檢驗(yàn)市場(chǎng)化進(jìn)程是否在政府補(bǔ)貼對(duì)投資過(guò)度和投資不足的影響過(guò)程中發(fā)揮調(diào)節(jié)作用。若市場(chǎng)化進(jìn)程具有調(diào)節(jié)作用，則按市場(chǎng)化進(jìn)程分為高市場(chǎng)化和低市場(chǎng)化，利用模型（3）、模型（4）進(jìn)行分組實(shí)證，驗(yàn)證假設(shè)2。

3 實(shí)證結(jié)果與分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)

由表3可以看出，從投資規(guī)?？矗履茉雌?chē)企業(yè)投資不足樣本量占55%，說(shuō)明企業(yè)主要存在投資不足的問(wèn)題。從投資程度看，投資過(guò)度最大值是0.158，投資不足最大值是0.091，說(shuō)明企業(yè)投資過(guò)度程度略高于投資不足。投資效率平均數(shù)是0.027，最大值是0.121，說(shuō)明企業(yè)投資效率水平較低。政府補(bǔ)貼的最小值是0，最大值是0.084，說(shuō)明企業(yè)獲得政府補(bǔ)貼金額有所不同。市場(chǎng)化進(jìn)程平均數(shù)是8.749，中位數(shù)是9.260，說(shuō)明樣本所涉及省份總體市場(chǎng)化進(jìn)程較低。通過(guò)分析控制變量可知，企業(yè)控制變量差異較大，這些因素影響企業(yè)投資效率的高低。

表3 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)Tab.3 descriptive statistics of main variables

3.2 相關(guān)性分析

由表4可以看出，各變量之間的Pearson相關(guān)系數(shù)幾乎都是小于0.5，并且相關(guān)性基本通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明各變量之間不存在多重共線性問(wèn)題，模型選取變量恰當(dāng)合理，由此得到的回歸結(jié)果具有可靠性。通過(guò)Pearson相關(guān)性分析可知，政府補(bǔ)貼與投資效率在5%的顯著水平上正相關(guān)，說(shuō)明政府補(bǔ)貼可能降低了企業(yè)投資效率。市場(chǎng)化進(jìn)程與投資效率在1%的顯著水平上負(fù)相關(guān)，說(shuō)明市場(chǎng)化進(jìn)程越高，越能提高企業(yè)投資效率。對(duì)控制變量而言，企業(yè)成長(zhǎng)能力與投資效率在1%顯著水平上負(fù)相關(guān)，資產(chǎn)負(fù)債率與投資效率在5%顯著水平上正相關(guān)，董事會(huì)規(guī)模與投資效率在1%顯著水平上負(fù)相關(guān)。

表4 主要變量Pearson相關(guān)系數(shù)Tab.4 Pearson correlation coefficient matrix of main variables

3.3 回歸分析

（1）政府補(bǔ)貼與投資效率關(guān)系實(shí)證分析

表5反映了政府補(bǔ)貼對(duì)企業(yè)投資效率影響機(jī)理的實(shí)證回歸結(jié)果。政府補(bǔ)貼在1%的顯著水平上與企業(yè)投資效率正相關(guān)，說(shuō)明由于信息不對(duì)稱(chēng)可能產(chǎn)生逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)，政府補(bǔ)貼未能提升企業(yè)投資效率，假設(shè)1b得到驗(yàn)證。

表5 政府補(bǔ)貼與投資效率實(shí)證分析結(jié)果Tab.5 empirical analysis results of government subsidies and investment efficiency

（2）市場(chǎng)化進(jìn)程調(diào)節(jié)作用檢驗(yàn)

表6報(bào)告了市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)政府補(bǔ)貼與企業(yè)投資效率關(guān)系起調(diào)節(jié)作用。由表6列（1）和列（2）可知，政府補(bǔ)貼在5%的顯著水平上與企業(yè)投資過(guò)度正相關(guān)，當(dāng)考慮市場(chǎng)化進(jìn)程時(shí)，政府補(bǔ)貼在10%的顯著水平上與企業(yè)投資過(guò)度正相關(guān)；由表6列（3）、列（4）可知，政府補(bǔ)貼在10%的顯著水平上與企業(yè)投資不足正相關(guān)，當(dāng)考慮市場(chǎng)化進(jìn)程時(shí)，政府補(bǔ)貼的系數(shù)不顯著，說(shuō)明無(wú)論是投資過(guò)度還是投資不足，市場(chǎng)化進(jìn)程均具有調(diào)節(jié)作用。由表6列（1）、列（3）可知，相較于投資不足，政府補(bǔ)貼對(duì)投資過(guò)度影響較為顯著。

表6 市場(chǎng)化進(jìn)程的調(diào)節(jié)作用檢驗(yàn)結(jié)果Tab.6 the moderating effect of marketization

（3）市場(chǎng)化進(jìn)程調(diào)節(jié)機(jī)制實(shí)證分析

表7反映了市場(chǎng)化進(jìn)程的調(diào)節(jié)機(jī)制實(shí)證回歸結(jié)果。由表7列（1）、列（2）可知，低市場(chǎng)化進(jìn)程的地區(qū)，政府補(bǔ)貼在10%的顯著水平上與企業(yè)投資過(guò)度正相關(guān)，假設(shè)2a得到驗(yàn)證，但是投資不足情況下，政府補(bǔ)貼的系數(shù)不顯著。由表7列（3）、列（4）可知，高市場(chǎng)化進(jìn)程的地區(qū)，政府補(bǔ)貼與企業(yè)投資過(guò)度的系數(shù)不顯著，但是在5%的顯著水平上政府補(bǔ)貼與企業(yè)投資不足正相關(guān)，假設(shè)2b沒(méi)有得到驗(yàn)證。

表7 市場(chǎng)化進(jìn)程調(diào)節(jié)機(jī)制實(shí)證結(jié)果Tab.7 empirical results of the adjustment mechanism of marketization process

假設(shè)2b沒(méi)有得到驗(yàn)證可能原因：新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)發(fā)展初期，政府補(bǔ)貼是必不可少的，隨著時(shí)間的推移，政府補(bǔ)貼可能產(chǎn)生負(fù)面影響。由于信息不對(duì)稱(chēng)，可能造成市場(chǎng)失靈的現(xiàn)象，加之企業(yè)尋租行為，高市場(chǎng)化進(jìn)程政府補(bǔ)貼利用效率不高。

3.4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

借鑒辛清泉等研究，將模型（1）得出的殘差按大小等分3組，并剔除中間的1組，將殘差大的1組作為投資過(guò)度組，得到206個(gè)樣本量；將殘差小的1組作為投資不足組，得到207個(gè)樣本量，按照模型（2）、模型（3）、模型（4）進(jìn)行實(shí)證回歸，得到結(jié)果：政府補(bǔ)貼與投資效率在1%顯著水平上正相關(guān)（常數(shù)項(xiàng)為0.117，T值為2.634，P值為0.009）；政府補(bǔ)貼與投資過(guò)度在5%顯著水平上正相關(guān)（常數(shù)項(xiàng)為0.110，T值為1.979，P值為0.049）；政府補(bǔ)貼與投資不足在10%顯著水平上正相關(guān)（常數(shù)項(xiàng)為0.129，T值為1.946，P值為0.053），說(shuō)明實(shí)證結(jié)果具有穩(wěn)健性。

4 結(jié)論

基于2011-2019年滬深兩市76家新能源汽車(chē)企業(yè)的數(shù)據(jù)，研究政府補(bǔ)貼對(duì)投資效率的影響機(jī)理，分析市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)政府補(bǔ)貼和投資效率的關(guān)系是否起調(diào)節(jié)作用，以及從不同市場(chǎng)化進(jìn)程出發(fā)，探究政府補(bǔ)貼對(duì)企業(yè)投資過(guò)度和投資不足的差異化影響，得出以下結(jié)論。

（1）政府補(bǔ)貼降低了新能源汽車(chē)企業(yè)的投資效率，相較于投資不足，政府補(bǔ)貼對(duì)投資過(guò)度影響更加顯著。政府通過(guò)財(cái)政補(bǔ)貼、稅收優(yōu)惠等方式加大對(duì)新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)的支持，短期內(nèi)會(huì)迅速增強(qiáng)新能源汽車(chē)產(chǎn)能，但長(zhǎng)期可能使得企業(yè)養(yǎng)成對(duì)政府補(bǔ)貼的依賴(lài)性，降低投資效率。

（2）根據(jù)市場(chǎng)化進(jìn)程進(jìn)行分組實(shí)證，發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)政府補(bǔ)貼和投資效率的關(guān)系起調(diào)節(jié)作用。在市場(chǎng)化進(jìn)程低的地區(qū)，政府對(duì)企業(yè)進(jìn)行較多干預(yù)，從而企業(yè)易發(fā)生投資過(guò)度行為；在市場(chǎng)化進(jìn)程較高的地區(qū)，政府干預(yù)較少，但是企業(yè)在長(zhǎng)期享有政府補(bǔ)貼等優(yōu)惠政策的環(huán)境下，反而容易發(fā)生尋租行為，導(dǎo)致政府補(bǔ)貼利用效率不高。