朱建民，沈丹穎

（天津科技大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，天津 300457）

一、引言

技術(shù)創(chuàng)新是企業(yè)參與全球市場競爭，保持自身獨(dú)特優(yōu)勢，提高自身競爭地位的重要支撐和保障。但是，生物企業(yè)知識、技術(shù)、人才密集且研發(fā)創(chuàng)新活動集中，其技術(shù)研發(fā)活動擁有投入周期長、技術(shù)復(fù)雜、產(chǎn)品更新?lián)Q代快等高風(fēng)險(xiǎn)特征，企業(yè)往往需要將自身的優(yōu)勢、社會關(guān)系與外部投資者提供的各種資源、戰(zhàn)略指導(dǎo)相結(jié)合，才能更好地促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新活動的發(fā)展。因此，技術(shù)創(chuàng)新的高風(fēng)險(xiǎn)性需要與高回報(bào)的融資模式相匹配。風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種新興的戰(zhàn)略投融資方式，其風(fēng)險(xiǎn)承受能力高、回報(bào)高等創(chuàng)新性特征，克服了傳統(tǒng)融資方式的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)性，成為中小企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新的重要融資手段。其中，生物醫(yī)藥行業(yè)是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)較為關(guān)注的目標(biāo)產(chǎn)業(yè)，研究風(fēng)險(xiǎn)投資這一融資方式與生物醫(yī)藥行業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系，對于進(jìn)一步提高生物醫(yī)藥行業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平具有重要意義。

目前學(xué)者對風(fēng)險(xiǎn)投資能否促進(jìn)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新，尚未形成定論。大部分學(xué)者認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資通過向企業(yè)提供資金，同時(shí)從公司治理、決策等多個方面來促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的發(fā)展，并發(fā)揮較好的市場認(rèn)證和監(jiān)督功能。首先，成思危（1999）[1]基于企業(yè)融資理論，認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資具有高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的特點(diǎn)，它可以緩解企業(yè)使用自有資金的流動性風(fēng)險(xiǎn)，并排除債務(wù)融資對本息、抵押的要求，通過獲取企業(yè)股權(quán)、控制權(quán)，為創(chuàng)新企業(yè)提供了最佳融資方式。其次，Bottazzi 等（2008）[2]和Brav 等（2018）[3]研究發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)運(yùn)用自身專業(yè)的金融和預(yù)測知識，選擇出具有創(chuàng)新發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)，并運(yùn)用自身在公司治理、股權(quán)激勵、人力資源方面積累的經(jīng)驗(yàn)，為創(chuàng)新企業(yè)提供增值服務(wù)。再次，Dutta和Folta（2016）[4]、陳思等（2017）[5]和董靜等（2017）[6]基于資源基礎(chǔ)理論發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)投資這一投資行為在為創(chuàng)新企業(yè)提供資金資源的基礎(chǔ)上，還可以通過信號傳遞、認(rèn)證、社會網(wǎng)絡(luò)等方面的作用機(jī)制，向外界傳遞優(yōu)質(zhì)信號。這不僅吸引更多的外在投資者進(jìn)行投資，還減少多方之間的信息不對稱，使來自多方的利益相關(guān)者匯聚在一起，為企業(yè)獲取并優(yōu)化經(jīng)營、技術(shù)、渠道、社會等多方面的資源，提供了增值附加服務(wù)。最后，吳超鵬等（2012）[7]研究表明，風(fēng)險(xiǎn)投資為了維護(hù)自身股權(quán)利益，可以抑制企業(yè)過于自由地使用從風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)獲得的投資，防止企業(yè)產(chǎn)生偏離風(fēng)險(xiǎn)投資意愿及創(chuàng)新經(jīng)營目標(biāo)的行為。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)揮了一定程度的監(jiān)督作用。但是，溫軍和馮根福（2018）[8]研究認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和企業(yè)管理層為追逐名利，以利益最大化或過度關(guān)注成果商業(yè)化為最終目標(biāo)，加之對知識產(chǎn)品保護(hù)不力，造成其他企業(yè)的模仿創(chuàng)新而無法獲取應(yīng)有的回報(bào)，最終導(dǎo)致對企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)生不利影響。

根據(jù)已有文獻(xiàn)對風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系的研究發(fā)現(xiàn)，已有文獻(xiàn)更多的是探究風(fēng)險(xiǎn)投資的增值服務(wù)功能，很少有學(xué)者直接研究二者之間的關(guān)系。本文在前人研究基礎(chǔ)上，將風(fēng)險(xiǎn)投資的增值服務(wù)歸納為向被投資企業(yè)提供更加豐富的社會關(guān)系資本，如幫助企業(yè)與銀行、政府、上下游企業(yè)等建立關(guān)系。本文將風(fēng)險(xiǎn)投資從多個方面增強(qiáng)被投資企業(yè)與其他多方利益相關(guān)者之間的關(guān)系資本界定為企業(yè)社會資本，揭示企業(yè)社會資本在風(fēng)險(xiǎn)投資影響技術(shù)創(chuàng)新過程中的中介機(jī)制，即風(fēng)險(xiǎn)投資投入企業(yè)后，通過提供增值服務(wù)更好地處理企業(yè)與多方利益相關(guān)者之間的關(guān)系，獲取更多的創(chuàng)新資源，從而增強(qiáng)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力。本研究為生物企業(yè)如何大力發(fā)展技術(shù)創(chuàng)新、如何拓展風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的增值服務(wù)范疇、引進(jìn)哪種風(fēng)險(xiǎn)投資及如何結(jié)合社會資本來完善整個風(fēng)險(xiǎn)投資體系等方面，提供了新的思考范圍。

二、理論分析與研究假設(shè)

新興技術(shù)企業(yè)接受風(fēng)險(xiǎn)投資，能夠?yàn)槠髽I(yè)融通資金并提供附加增值服務(wù)，從而促進(jìn)企業(yè)進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新，為整個社會帶來更多效益。下面將從企業(yè)社會資本這一增值服務(wù)的角度分析風(fēng)險(xiǎn)投資對技術(shù)創(chuàng)新的影響機(jī)制。

（一）企業(yè)社會資本在風(fēng)險(xiǎn)投資對技術(shù)創(chuàng)新影響中的中介作用

企業(yè)社會資本是企業(yè)與政府、銀行、供應(yīng)商、客戶、關(guān)聯(lián)方、產(chǎn)學(xué)研、員工等多方利益相關(guān)者建立起的良好社會關(guān)系，且企業(yè)能從中獲取有利于進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新的各種市場資源與行業(yè)動態(tài)發(fā)展信息。已有許多學(xué)者的研究表明，企業(yè)社會資本能夠幫助企業(yè)獲得創(chuàng)新過程中需要的很多關(guān)鍵、互補(bǔ)知識與資源，經(jīng)過整合、創(chuàng)新完善之后，平衡企業(yè)的短板問題，從而增強(qiáng)企業(yè)的創(chuàng)新能力（李海超和陳雪靜，2015）[9]。

獲得風(fēng)險(xiǎn)投資可以幫助企業(yè)從多個利益相關(guān)者處獲得創(chuàng)新資源，將企業(yè)置身于更加完備的社會網(wǎng)絡(luò)中。首先，風(fēng)險(xiǎn)投資在進(jìn)入企業(yè)之前會對企業(yè)的創(chuàng)新能力、整體競爭力進(jìn)行專業(yè)的調(diào)研考察，這會增加政府對該生物企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)的信賴程度，從而企業(yè)獲取更多來自政府方面的制度社會資本。其次，風(fēng)險(xiǎn)投資的加入會增強(qiáng)外部債權(quán)人進(jìn)入企業(yè)的信心，尤其是通過以銀行為代表的金融機(jī)構(gòu)來獲取債務(wù)融資（Tresierra 等，2012）[10]。再次，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)會借助自身已經(jīng)具有投資優(yōu)勢的行業(yè)資源，向創(chuàng)新企業(yè)尋找并提供更大范圍、更有保障的上下游企業(yè)，擴(kuò)大企業(yè)在整個供應(yīng)鏈的交流合作范圍，為創(chuàng)新企業(yè)提供附加價(jià)值（李夢雅和嚴(yán)太華，2019；Sapienza等，1996）[11-12]。最后，風(fēng)險(xiǎn)投資可以增加創(chuàng)新企業(yè)與科研機(jī)構(gòu)、高校的合作，吸引并培養(yǎng)技術(shù)創(chuàng)新需要的人才，積累企業(yè)內(nèi)部的社會資本，促進(jìn)企業(yè)未來的技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展。

因此，創(chuàng)新企業(yè)獲取風(fēng)險(xiǎn)投資將會促使企業(yè)進(jìn)一步擴(kuò)展本身的社會網(wǎng)絡(luò)，并從中獲取多種社會資本，從而更好地提升生物企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新的水平?；谝陨戏治觯疚奶岢黾僭O(shè)1。

假設(shè)1：企業(yè)社會資本在風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響中發(fā)揮中介作用。

（二）不同特征的風(fēng)險(xiǎn)投資對生物企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響以及企業(yè)社會資本的中介作用

風(fēng)險(xiǎn)投資按照背景可以分為政府背景與非政府背景兩類。擁有政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)需要綜合考慮整個產(chǎn)業(yè)發(fā)展、區(qū)域發(fā)展等全局情況，最終目標(biāo)更加宏觀，不僅僅局限于提高企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平。同時(shí)，具有政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的部分高層管理人員來自政府，他們對于具有商業(yè)價(jià)值的研發(fā)創(chuàng)新技術(shù)，可能缺乏專業(yè)的知識和敏銳的眼光去發(fā)掘，這會造成其無法及時(shí)且準(zhǔn)確地發(fā)現(xiàn)那些急需資金進(jìn)行研發(fā)的高質(zhì)量生物企業(yè)；或者他們害怕影響自己的職業(yè)發(fā)展，為求穩(wěn)定而放棄選擇高風(fēng)險(xiǎn)高收益的項(xiàng)目，從而無法發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)投資的最大作用（陳偉，2013）[13]。而非政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資相對于政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資，一般可以克服以上弊端。這類風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)更加注重運(yùn)用自己最專業(yè)的經(jīng)驗(yàn)和知識，來提高所投企業(yè)的收益、價(jià)值與創(chuàng)新水平，并依靠業(yè)務(wù)實(shí)績來擴(kuò)大自己的品牌實(shí)力。因此，非政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資對生物企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新發(fā)揮更大的作用（茍燕楠和董靜，2014）[14]。許昊等（2015）[15]實(shí)證研究表明，非國有風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)的發(fā)明創(chuàng)新的促進(jìn)作用高于國有風(fēng)險(xiǎn)投資。

因此，非政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資相對于政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資來說，可以更大程度地幫助被投生物企業(yè)建立社會資本關(guān)系，彌補(bǔ)企業(yè)的短板資源，對創(chuàng)新產(chǎn)生更加積極的影響[16]?；谝陨戏治?，本文提出假設(shè)2。

假設(shè)2：相較于政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資，非政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資對生物企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的促進(jìn)作用更強(qiáng)，且企業(yè)社會資本發(fā)揮的中介作用更顯著。

首先，高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資相對于低聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資擁有更專業(yè)的人員，可以提供更加豐富的管理經(jīng)驗(yàn)，并且能夠更好地推動被投資企業(yè)之間知識的轉(zhuǎn)移，進(jìn)而推進(jìn)生物企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的發(fā)展。其次，高聲譽(yù)的企業(yè)也確實(shí)擁有更加龐大的社會關(guān)系、精準(zhǔn)的市場篩選能力以及豐富的投資經(jīng)驗(yàn)，這些都可以為生物企業(yè)帶來更先進(jìn)的戰(zhàn)略意識、更豐富的資金來源及各種創(chuàng)新資源，進(jìn)而促進(jìn)生物企業(yè)可持續(xù)性創(chuàng)新發(fā)展。再次，高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資出于維持自身品牌、聲譽(yù)的考量，會為企業(yè)提供更加專業(yè)、完備的附加增值服務(wù)，達(dá)到雙贏的效果，也會提升企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平。因此，高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資可以向生物企業(yè)提供更豐富的社會資本，從政府、銀行到供應(yīng)商、客戶群體再到產(chǎn)學(xué)研的知識轉(zhuǎn)移，可以吸引更多潛在的社會資本流入，從而提供更豐富的資源，全方位地促進(jìn)生物企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平（Chemmanur等，2014）[17]。王蘭芳和胡悅（2017）[18]根據(jù)上市公司數(shù)據(jù)，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資對技術(shù)創(chuàng)新的影響在1%的水平下顯著，高于低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資的系數(shù)，可見高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資對技術(shù)創(chuàng)新的促進(jìn)作用更明顯。

基于以上分析，本文提出假設(shè)3。

假設(shè)3：相較于低聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資，高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資對生物企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的促進(jìn)作用更強(qiáng)，且企業(yè)社會資本發(fā)揮的中介作用更顯著。

（三）風(fēng)險(xiǎn)投資對不同制度環(huán)境的生物企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響以及企業(yè)社會資本的中介作用

良好的制度環(huán)境為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)向被投資企業(yè)提供社會資本及其他各項(xiàng)增值服務(wù)創(chuàng)造了更加完備的市場環(huán)境、產(chǎn)業(yè)化體系和金融環(huán)境，從而更好地促進(jìn)了企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。目前，我國不同地區(qū)之間的制度環(huán)境存在差異，在制度環(huán)境較好的地區(qū)，企業(yè)進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新的相關(guān)配套資源更易獲取，并能與區(qū)域內(nèi)的企業(yè)實(shí)現(xiàn)更高效率的交流與合作。在這種環(huán)境中，企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境更加公平友好，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)可以更加便捷地為企業(yè)構(gòu)建各種社會關(guān)系，進(jìn)而增強(qiáng)企業(yè)的創(chuàng)新能力，更容易激發(fā)企業(yè)的創(chuàng)新潛力（李夢雅和嚴(yán)太華，2019）[19]。另外，在良好的制度環(huán)境中，企業(yè)原本在技術(shù)水平、研發(fā)能力、創(chuàng)新產(chǎn)品等方面的競爭就很激烈。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)想要實(shí)現(xiàn)自己的獲利目標(biāo)，就要加大為企業(yè)提供治理、認(rèn)證、社會網(wǎng)絡(luò)構(gòu)建、監(jiān)督等附加服務(wù)的力度，進(jìn)而加快企業(yè)產(chǎn)品的市場化進(jìn)程（莊新霞等，2017）[20]。洪俊杰和石麗靜（2017）[21]研究得出在市場化程度較高的地區(qū)，企業(yè)擁有更加公平的發(fā)展環(huán)境，能夠引進(jìn)優(yōu)質(zhì)的研發(fā)人員和創(chuàng)新要素，提高企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出數(shù)量。基于以上分析，本文提出假設(shè)4。

假設(shè)4：相較于制度環(huán)境較差的地區(qū)，風(fēng)險(xiǎn)投資對生物企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的促進(jìn)作用在制度環(huán)境較好地區(qū)更強(qiáng)，且企業(yè)社會資本發(fā)揮的中介作用更顯著。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2015—2019年新三板中生物行業(yè)的431家公司為研究對象。首先，國家從“十三五”時(shí)期開始加快推進(jìn)生物制藥行業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新及產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程，所以本文選擇“十三五”時(shí)期的生物企業(yè)作為樣本，來研究風(fēng)險(xiǎn)投資對技術(shù)創(chuàng)新的影響。其次，新三板定位于更好地向中小企業(yè)提供融資服務(wù)，其中創(chuàng)新型企業(yè)所占比重較大。相較于主板上市板塊來說，新三板作為致力于中小企業(yè)發(fā)展的板塊，其市場準(zhǔn)入門檻較低，對于所需披露的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求較少，數(shù)據(jù)的可靠性更強(qiáng)。所以，本文選擇新三板企業(yè)來研究風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系更具有普適性。再次，樣本選取過程中剔除了ST 公司、數(shù)據(jù)不完整的公司，最終數(shù)據(jù)包括431 家企業(yè)的2065 條年度觀測值。最后，本文數(shù)據(jù)來自wind 數(shù)據(jù)庫和CVSource投中數(shù)據(jù)庫，并使用Stata16進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。

（二）變量選擇與定義

1.被解釋變量

本文選取的被解釋變量為企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新績效（Innovation）。本文參照相關(guān)研究文獻(xiàn)[22]，發(fā)現(xiàn)學(xué)者們通常選用專利數(shù)量、新產(chǎn)品銷售收入占營業(yè)收入之比作為研究變量。本文則借鑒李春濤和宋敏（2010）[23]對企業(yè)創(chuàng)新的衡量方式，選取企業(yè)專利總數(shù)加1后的自然對數(shù)進(jìn)行計(jì)算。

2.解釋變量

本文選取的解釋變量為風(fēng)險(xiǎn)投資（VC）。該變量通過查詢wind 數(shù)據(jù)庫中的中國PE/VC 數(shù)據(jù)庫，篩選出各新三板生物企業(yè)在某一年是否獲取風(fēng)險(xiǎn)投資。其中如果某一企業(yè)在某一年獲得了風(fēng)險(xiǎn)投資，則將該變量設(shè)定為企業(yè)所接受風(fēng)險(xiǎn)投資的金額加1后的自然對數(shù)，否則標(biāo)記為0。

3.中介變量

本文選取的中介變量為企業(yè)社會資本（CSC）?，F(xiàn)有研究對企業(yè)社會資本從多重維度進(jìn)行分析的過程中，很多是運(yùn)用了調(diào)查問卷的形式。本文認(rèn)為企業(yè)社會資本是企業(yè)與政府、銀行、供應(yīng)商、客戶、關(guān)聯(lián)方、產(chǎn)學(xué)研、員工等多方利益相關(guān)者建立起的良好社會關(guān)系，并且企業(yè)能夠從中獲取有利于自身進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新的各種市場資源與行業(yè)動態(tài)發(fā)展信息，從而實(shí)現(xiàn)自己的戰(zhàn)略目標(biāo)。本文將企業(yè)的利益相關(guān)者作為企業(yè)社會資本的劃分標(biāo)準(zhǔn)，從政府、銀行、供應(yīng)商、客戶、關(guān)聯(lián)方、員工這六個方面，來測量各維度的關(guān)系資本[11]。

由于指標(biāo)之間的量綱不同，所以本文采用改進(jìn)的熵值法，在原有熵值法模型的基礎(chǔ)上加入時(shí)間變量，通過比較不同的年份對指標(biāo)進(jìn)行賦權(quán)[24]。由此計(jì)算出的企業(yè)社會資本指數(shù)則為最終變量。企業(yè)社會資本具體指標(biāo)構(gòu)成如表1所示。

表1 企業(yè)社會資本評價(jià)指標(biāo)測量

4.控制變量

考慮到其他因素對研究結(jié)果的潛在影響，本文選取了以下控制變量：公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)增長率、流動比率。如表2所示。

表2 變量定義

（三）模型與方法

本文的模型構(gòu)建主要分為：企業(yè)社會資本的中介效應(yīng)模型、分組回歸的中介效應(yīng)模型。因?yàn)楸唤忉屪兞科髽I(yè)技術(shù)創(chuàng)新績效（Innovation）、中介變量企業(yè)社會資本（CSC）是以0為最小值的左截?cái)鄶?shù)據(jù)，與普通最小二乘估計(jì)法相比，Tobit 回歸可以得出無偏且一致的估計(jì)量，因此本文使用Tobit回歸對下列模型進(jìn)行驗(yàn)證分析[20,25]。另外，考慮到模型中可能存在的內(nèi)生性問題，以及風(fēng)險(xiǎn)投資最終作用效果的顯現(xiàn)具有一定的時(shí)滯性，所以，本文對被解釋變量Innovation 作滯后一期處理。這在一定程度上減弱了模型的內(nèi)生性，同時(shí)說明了風(fēng)險(xiǎn)投資對技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響具有滯后性。

本文運(yùn)用溫忠麟和葉寶娟[26]提出的逐步回歸法，來檢驗(yàn)企業(yè)社會資本的中介效應(yīng)。逐步回歸法就是逐步檢驗(yàn)?zāi)Ｐ停?）—模型（3）中的回歸系數(shù)是否顯著。

為驗(yàn)證風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響，本文首先選用專利申請數(shù)表示企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新績效，構(gòu)建出基礎(chǔ)計(jì)量模型（1）。其次，繼續(xù)驗(yàn)證風(fēng)險(xiǎn)投資是否通過增強(qiáng)企業(yè)社會資本來促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。中介效應(yīng)模型將（1）式中的被解釋變量替換為企業(yè)社會資本指標(biāo)，探究風(fēng)險(xiǎn)投資是否會影響目標(biāo)企業(yè)的企業(yè)社會資本，得出中介效應(yīng)模型（2）。再次，在（1）式的基礎(chǔ)上加入企業(yè)社會資本這一中介變量，進(jìn)而構(gòu)建出模型（3）。根據(jù)逐步回歸法的作用機(jī)制可得，如果模型（1）中的α1顯著，且模型（2）中的β1顯著，同時(shí)模型（3）中的γ2顯著，則說明企業(yè)社會資本在風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新之間發(fā)揮了顯著的中介作用。另外，如果模型（3）中的γ1不顯著，則企業(yè)社會資本發(fā)揮了完全中介效應(yīng)。根據(jù)以上逐步回歸法，檢驗(yàn)假設(shè)1：

另外，本文將已經(jīng)接受風(fēng)險(xiǎn)投資的企業(yè)篩選出來形成分樣本，分別根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)是否擁有政府背景、聲譽(yù)的高低這兩種不同的特征以及被投資生物企業(yè)所在地區(qū)的制度環(huán)境差異，將這些生物企業(yè)進(jìn)行分組。首先，如果風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)具有國有背景，則將生物企業(yè)劃分為政府背景風(fēng)險(xiǎn)投資組別，反之則劃分為非政府背景風(fēng)險(xiǎn)投資組別。其次，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)如果是CVSource 投中數(shù)據(jù)庫中連續(xù)三年登上投中榜的品牌機(jī)構(gòu)，則將企業(yè)劃分為高聲譽(yù)組別，反之則劃分為低聲譽(yù)組別。再次，被投資生物企業(yè)所在地區(qū)的制度環(huán)境高低，按照以下標(biāo)準(zhǔn)劃分。其中高制度環(huán)境的地區(qū)是選取在《中國分省份市場化指數(shù)報(bào)告（2018）》中，市場化總指數(shù)評分排在前十位的省份。生物企業(yè)如果位于這十個省份，則被劃分為高制度環(huán)境組別，反之則將其劃分為低制度環(huán)境組別。最后，分別按照逐步回歸法，通過模型（1）—模型（3）檢驗(yàn)每一組數(shù)據(jù)的中介效應(yīng)，進(jìn)一步研究風(fēng)險(xiǎn)投資、企業(yè)社會資本與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新之間的關(guān)系，由此分別檢驗(yàn)假設(shè)2、假設(shè)3和假設(shè)4。

四、實(shí)證結(jié)果①本文根據(jù)實(shí)證設(shè)計(jì)進(jìn)行分析，結(jié)論供參考。

（一）描述性分析

表3 列示了各個變量的平均值、標(biāo)準(zhǔn)差、最小值和最大值?？梢姡氯迳锲髽I(yè)每年專利申請數(shù)的對數(shù)最小值為0，最大值為6.889，說明這些企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出存在一定的差異。風(fēng)險(xiǎn)投資金額的對數(shù)均值較小，可見新三板生物企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模仍然較小，整體情況有待提高。企業(yè)社會資本指數(shù)經(jīng)過熵值法計(jì)算后，集中分布在0.087至0.553之間，這對于不同生物企業(yè)的社會資本形成了一定的區(qū)分度。

表3 描述性統(tǒng)計(jì)

在相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)中，由表4 可以得出新三板生物企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出與風(fēng)險(xiǎn)投資金額、企業(yè)社會資本、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率顯著相關(guān)，這表明風(fēng)險(xiǎn)投資是促進(jìn)企業(yè)增加創(chuàng)新產(chǎn)出的一個重要因素，企業(yè)社會資本在其中也發(fā)揮了顯著作用。各自變量之間的相關(guān)系數(shù)均低于0.200，且VIF＜1.200，因此排除了自變量之間存在共線性問題的可能，可以用來分析風(fēng)險(xiǎn)投資對技術(shù)創(chuàng)新的影響。另外，被解釋變量與大多數(shù)控制變量之間存在著顯著相關(guān)關(guān)系，表明控制變量的選取較為合理。

表4 相關(guān)性檢驗(yàn)

（二）風(fēng)險(xiǎn)投資影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的實(shí)證結(jié)果分析

通過以上分析得出，風(fēng)險(xiǎn)投資的投資模式能夠很好地匹配企業(yè)創(chuàng)新活動的特點(diǎn)，從而促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，并選定了企業(yè)社會資本這一影響機(jī)制進(jìn)行研究。此部分運(yùn)用Tobit 實(shí)證分析對上述理論結(jié)果進(jìn)行檢驗(yàn)。首先，實(shí)證檢驗(yàn)了風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的正向促進(jìn)作用；其次，驗(yàn)證了企業(yè)社會資本的中介作用；再次，通過分組進(jìn)一步分析了在不同條件下三者之間的關(guān)系。

鑒于風(fēng)險(xiǎn)投資對技術(shù)創(chuàng)新的影響，其回歸結(jié)果如表5 第（1）列所示，可以得出風(fēng)險(xiǎn)投資會顯著提高企業(yè)的專利申請量，相關(guān)系數(shù)為0.066，且在1%的水平上顯著，即系數(shù)α1顯著，這滿足了中介效應(yīng)檢驗(yàn)的第一步。由此說明，創(chuàng)新企業(yè)獲取風(fēng)險(xiǎn)投資之后可以獲得風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)提供的創(chuàng)新研發(fā)資金以及信號效應(yīng)、管理治理、分散有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)等增值服務(wù)活動，進(jìn)而增強(qiáng)企業(yè)開展創(chuàng)新研發(fā)活動的實(shí)力，增加企業(yè)的高質(zhì)量創(chuàng)新產(chǎn)出。

表5 第（2）列列示了風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)社會資本的Tobit 回歸結(jié)果?？梢钥闯觯L(fēng)險(xiǎn)投資的系數(shù)為0.004，在1%的水平下顯著為正，即在控制其他條件不變的情況下，風(fēng)險(xiǎn)投資的加入能加強(qiáng)企業(yè)社會資本這一資源，豐富生物企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新所需的多方社會網(wǎng)絡(luò)關(guān)系。這進(jìn)一步說明現(xiàn)階段我國新三板的中小生物企業(yè)獲取的風(fēng)險(xiǎn)投資，可以激發(fā)企業(yè)技術(shù)研發(fā)創(chuàng)新的動力。由此可得，系數(shù)β1顯著，中介效應(yīng)檢驗(yàn)的第二步成立。

表5 風(fēng)險(xiǎn)投資、企業(yè)社會資本和技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系檢驗(yàn)

按照溫忠麟的中介效應(yīng)逐步檢驗(yàn)?zāi)Ｐ头椒?，在模型?）的基礎(chǔ)上加入企業(yè)社會資本變量之后，得到模型（3）并進(jìn)行第三步的檢驗(yàn)。結(jié)果如表5 第（3）列所示，企業(yè)社會資本與技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出在1%的水平上顯著正相關(guān)，即模型（3）中γ2顯著，且風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)的研發(fā)產(chǎn)出仍具有顯著影響，只是回歸系數(shù)由0.066降為0.059，且γ1仍在1%的水平上保持顯著。

綜合來看，模型（1）中的系數(shù)α1顯著，模型（2）中的系數(shù)β1顯著，模型（3）中的γ2顯著，γ1仍保持顯著。依據(jù)逐步回歸法原理，這表明企業(yè)社會資本在風(fēng)險(xiǎn)投資與技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出之間發(fā)揮了部分中介作用，且這一間接效應(yīng)占直接效應(yīng)的比重約為11.86%［（0.066-0.059）/0.059］，因此假設(shè)1 得到驗(yàn)證。這說明風(fēng)險(xiǎn)投資通過豐富企業(yè)社會資本資源，得到了之后年份的專利產(chǎn)出，從而提升了企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新實(shí)力。

在區(qū)分政府背景與非政府背景風(fēng)險(xiǎn)投資的子樣本中，根據(jù)表6 的分組回歸結(jié)果可得，首先如列（1）和列（3）所示，非政府背景風(fēng)險(xiǎn)投資回歸系數(shù)為0.053，在5%的水平上顯著；政府背景風(fēng)險(xiǎn)投資回歸系數(shù)為0.001，但不顯著。因此，就風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響來看，非政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資對技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用高于政府背景風(fēng)險(xiǎn)投資。其次，對比列（2）和列（4）可以看出，政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)社會資本的激勵程度強(qiáng)于非政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資，前者在1%水平上顯著，后者在10%的水平上顯著。再次，如列（5）結(jié)果得出，風(fēng)險(xiǎn)投資和企業(yè)社會資本的系數(shù)均達(dá)到顯著，其中企業(yè)社會資本的系數(shù)在1%的水平下顯著，風(fēng)險(xiǎn)投資系數(shù)在10%的水平下顯著。即中介效應(yīng)的模型（1）中的系數(shù)α1顯著，模型（2）中的系數(shù)β1顯著，且模型（3）中的系數(shù)γ2顯著，γ1也在10%的水平上保持顯著。最后得出，只有在非政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資作用下，企業(yè)社會資本才發(fā)揮了部分中介效應(yīng)。這說明非政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資通過加強(qiáng)被投資生物企業(yè)的社會網(wǎng)絡(luò)關(guān)系，給企業(yè)帶來了政府、銀行、客戶、供應(yīng)商等相關(guān)社會資源，進(jìn)而提升了創(chuàng)新研發(fā)的投入和產(chǎn)出水平。而政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資雖然給企業(yè)帶來了更具有優(yōu)勢的社會資本，但是由于政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資本身的資金來源、業(yè)績考核方式具有的局限性，其宏觀方面的產(chǎn)業(yè)化、國際化等多元政治、經(jīng)濟(jì)、社會性目標(biāo)導(dǎo)向性較強(qiáng)，存在著看不見的手的非市場化原則。這可能不符合企業(yè)自主發(fā)展的客觀規(guī)律，并沒有真正激發(fā)企業(yè)內(nèi)在的創(chuàng)新動力，最終并沒有實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量創(chuàng)新產(chǎn)品數(shù)量的增長。由此，假設(shè)2得到了驗(yàn)證。

表6 區(qū)分風(fēng)險(xiǎn)投資政府背景的子樣本回歸結(jié)果

在區(qū)分高聲譽(yù)與低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資中，將CVSource數(shù)據(jù)庫中連續(xù)三年登上投中榜的風(fēng)險(xiǎn)投資品牌機(jī)構(gòu)所進(jìn)行的風(fēng)險(xiǎn)投資，作為高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資，除此之外的歸類為低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資，進(jìn)而分組比較風(fēng)險(xiǎn)投資對技術(shù)創(chuàng)新的作用效果。表7 的回歸結(jié)果顯示，首先，對比列（1）和列（4）可以看出高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的回歸系數(shù)為0.082，在5%的水平上顯著；低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資相對應(yīng)的回歸系數(shù)為0.030，影響并不顯著。相比較而言，只有高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資才對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新起到了促進(jìn)作用。風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)越高，越能夠選擇出更有實(shí)力的創(chuàng)新型生物企業(yè)，對產(chǎn)業(yè)未來的發(fā)展方向才有更精準(zhǔn)的認(rèn)識。其經(jīng)驗(yàn)與品牌效應(yīng)更強(qiáng)，更有利于信號傳遞，并獲取更多的專業(yè)資源，助力企業(yè)成長，從而促進(jìn)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。其次，對比列（2）和列（5）可以發(fā)現(xiàn)，在高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資作用下，風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)社會資本的促進(jìn)作用更加顯著。再次，第（3）列風(fēng)險(xiǎn)投資系數(shù)不顯著，而企業(yè)社會資本系數(shù)在10%的水平下顯著。即中介效應(yīng)的模型（1）中的系數(shù)α1顯著，模型（2）中的系數(shù)β1顯著，且模型（3）中的系數(shù)γ2也在10%的水平上顯著，γ1不顯著，由此得出企業(yè)社會資本在高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資中發(fā)揮了更加完全的中介效應(yīng)。最后，總體來看高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資通過加強(qiáng)被投企業(yè)的社會網(wǎng)絡(luò)關(guān)系，給企業(yè)帶來政府、銀行、客戶、供應(yīng)商等相關(guān)社會資源，提高了企業(yè)的研發(fā)投入及高質(zhì)量創(chuàng)新成果產(chǎn)出數(shù)量。而低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資給企業(yè)帶來的社會資本不夠豐富全面，也沒有很好地促進(jìn)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。由此，假設(shè)3得到了驗(yàn)證。

表7 區(qū)分風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)的子樣本回歸結(jié)果

生物企業(yè)所在地區(qū)的制度環(huán)境的優(yōu)良對企業(yè)運(yùn)行具有多方面的重要影響。制度環(huán)境好的地區(qū)在市場自由透明度、經(jīng)濟(jì)公平開放度、技術(shù)創(chuàng)新資源豐富度、優(yōu)秀人才引進(jìn)等方面優(yōu)于制度環(huán)境差的地區(qū)，這為生物企業(yè)吸收獲得社會資本的各類資源、開展技術(shù)創(chuàng)新活動創(chuàng)造了優(yōu)質(zhì)的環(huán)境氛圍。本文根據(jù)《中國分省份市場化指數(shù)報(bào)告（2018）》中的市場化總指數(shù)，將全國不同省份劃分為高制度環(huán)境地區(qū)和低制度環(huán)境地區(qū)，并進(jìn)行分組研究。從表8 的回歸結(jié)果來看，首先，對比列（1）和列（4）可以看出，風(fēng)險(xiǎn)投資對分布于制度環(huán)境較好地區(qū)的新三板生物企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響系數(shù)為0.052，在5%的水平上顯著為正；而對分布于制度環(huán)境較差地區(qū)的企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入企業(yè)后對技術(shù)創(chuàng)新的影響并不顯著。其次，由列（2）和列（5）可以看出，只有在制度環(huán)境較好地區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)投資才對企業(yè)社會資本產(chǎn)生了顯著的影響，系數(shù)為0.004，其顯著性水平為1%。再次，如第（3）列所示，企業(yè)社會資本的系數(shù)在10%的水平下顯著。即綜合列（1）、列（2）和列（3）得出，中介效應(yīng)的模型（1）中的系數(shù)α1顯著，模型（2）中的系數(shù)β1顯著，且模型（3）中的系數(shù)γ2也在10%的水平上顯著，γ1不顯著。最后，可見在制度環(huán)境較好的地區(qū)，企業(yè)社會資本在風(fēng)險(xiǎn)投資與技術(shù)創(chuàng)新之間發(fā)揮了更加完全的中介作用。這表明在制度環(huán)境好的地區(qū)，企業(yè)一方面借助風(fēng)險(xiǎn)投資所帶給企業(yè)的社會資本，大力發(fā)展自身的技術(shù)創(chuàng)新；另一方面企業(yè)也充分帶動自身創(chuàng)新的積極性，擴(kuò)大自己的社會資本力量，從而依靠內(nèi)外協(xié)同發(fā)力來提升企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平。而在低制度環(huán)境的地區(qū)，風(fēng)險(xiǎn)投資的進(jìn)入并沒有很好地促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出，對企業(yè)社會資本的作用也不明顯。這表明制度環(huán)境較差的地區(qū)在市場、經(jīng)濟(jì)、創(chuàng)新要素、人才等多個方面落后于制度環(huán)境好的地區(qū)，無法為生物企業(yè)營造良好的創(chuàng)新環(huán)境。由此，假設(shè)4 得到了驗(yàn)證。

表8 區(qū)分被投企業(yè)地區(qū)制度環(huán)境的子樣本回歸結(jié)果

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文采用以下幾種方法，對以上研究結(jié)果進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。（1）選用面板負(fù)二項(xiàng)回歸模型進(jìn)行回歸，將被解釋變量Innovation 去對數(shù)化，來滿足該模型對離散型數(shù)據(jù)的要求。因?yàn)镮nnovation 代表的專利申請數(shù)的離散程度過大，這種情況下的負(fù)二項(xiàng)回歸模型優(yōu)于泊松分布模型，所以選用面板負(fù)二項(xiàng)回歸模型來重復(fù)上文的步驟進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。表9 的回歸結(jié)果中，每一個系數(shù)的顯著性均與上文實(shí)證結(jié)果中系數(shù)的顯著性保持一致。依據(jù)溫忠麟的中介效應(yīng)模型，本部分運(yùn)用逐步回歸法原理，實(shí)現(xiàn)了模型（1）中的系數(shù)α1顯著，模型（2）中的系數(shù)β1顯著，模型（3）中的γ2顯著，且γ1仍保持顯著。因此本文的研究結(jié)果仍然穩(wěn)健，企業(yè)社會資本在風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新之間發(fā)揮了中介作用。（2）本文還采用傾向得分匹配方法（PSM）解決樣本自選擇帶來的內(nèi)生性問題。由于企業(yè)是否接受風(fēng)險(xiǎn)投資，是一個企業(yè)自我選擇的過程，可能會導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資這一自變量與其他擾動項(xiàng)相關(guān)，沒有滿足樣本選擇中的隨機(jī)分組。因此，自變量的參數(shù)值可能只會獲得風(fēng)險(xiǎn)投資帶來的一部分效應(yīng)；另外，獲得風(fēng)險(xiǎn)投資的企業(yè)與未獲得風(fēng)險(xiǎn)投資的企業(yè)存在特征差異，從而產(chǎn)生樣本自選擇和因果關(guān)系不明確的問題。為解決以上問題，首先，本文選取企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出、企業(yè)借貸情況、研發(fā)支出水平、企業(yè)規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿等特征變量，這些變量可能影響企業(yè)選擇是否接受風(fēng)險(xiǎn)投資，進(jìn)而計(jì)算出一個企業(yè)獲得風(fēng)險(xiǎn)投資的概率值，即傾向性得分。其次，在未獲得風(fēng)險(xiǎn)投資的樣本企業(yè)中，運(yùn)用一對一的最近鄰匹配方法，找到與已獲得風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的傾向性得分相似的樣本進(jìn)行匹配。用匹配的未獲得風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的創(chuàng)新效應(yīng)，近似代替已獲得風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)如果未獲得風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)的創(chuàng)新效應(yīng)。表10 中列（1）的結(jié)果顯示，顯著性水平與主回歸部分相比，沒有根本性改變，這進(jìn)一步說明了理論分析的科學(xué)性。（3）將被解釋變量Innovation 替換為研發(fā)支出/營業(yè)收入[22]，運(yùn)用另一種變量衡量企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平，表10 中列（2）與主回歸部分保持一致，保證了實(shí)證結(jié)果的穩(wěn)健性。

表9 負(fù)二項(xiàng)回歸穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

表10 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

五、研究結(jié)論與政策建議

（一）研究結(jié)論

本文以2015—2019年新三板生物企業(yè)為研究對象，研究了風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響及企業(yè)社會資本的中介作用，并進(jìn)一步考察了不同特征的風(fēng)險(xiǎn)投資與不同制度環(huán)境中的生物企業(yè)的作用機(jī)制。通過理論與實(shí)證研究得出如下結(jié)論。

一是風(fēng)險(xiǎn)投資對企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新具有顯著的提升作用，并且企業(yè)社會資本在其中發(fā)揮了中介作用。風(fēng)險(xiǎn)投資除為創(chuàng)新型生物企業(yè)提供資金幫助外，還可以提供多種附加增值服務(wù)。它通過信號、認(rèn)證效應(yīng)減少企業(yè)與社會中的多方利益相關(guān)者之間的信息不對稱，并利用自身積累的社會網(wǎng)絡(luò)資源，幫助企業(yè)擴(kuò)大其社會資本范圍，包括來自政府、銀行、客戶、供應(yīng)商、關(guān)聯(lián)方、內(nèi)部員工的多維社會資本，使企業(yè)擁有更強(qiáng)大的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，來盤活企業(yè)的各種資源，進(jìn)而擴(kuò)大企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出。

二是政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資雖然為企業(yè)帶來了豐富的社會資本，但是并沒有為生物企業(yè)帶來預(yù)期的創(chuàng)新產(chǎn)出規(guī)模。反而非政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資憑借自身實(shí)力，在為生物企業(yè)帶來社會資本的基礎(chǔ)上，真正提升了技術(shù)創(chuàng)新的產(chǎn)出水平。由此可以得出，國內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)投資起步較晚，其起步階段是在政府的扶持下逐漸發(fā)展起來的，但是由于政府存在著看不見的手的作用機(jī)制，使得整個創(chuàng)新鏈難以按照市場的客觀規(guī)律運(yùn)行。今后，創(chuàng)新型生物企業(yè)的發(fā)展需要非政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資，來進(jìn)一步擴(kuò)大整個生物產(chǎn)業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新規(guī)模。

三是高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)用自己多年積累的豐富經(jīng)驗(yàn)，用更加敏銳的眼光篩選出更可能實(shí)現(xiàn)公司收益與創(chuàng)新成果雙豐收的生物企業(yè)，向外界發(fā)送出該企業(yè)具有廣闊發(fā)展前景的信號。這為優(yōu)質(zhì)的生物企業(yè)拓展了社會資本，帶來了更多的政府補(bǔ)助、融資渠道、客戶群體、合作方等社會關(guān)系。這些利益相關(guān)者共同發(fā)力提高被投資生物企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平，使得風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)方與被投資生物企業(yè)方實(shí)現(xiàn)了雙贏。

四是當(dāng)生物企業(yè)處于制度環(huán)境較好的地區(qū)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資對技術(shù)創(chuàng)新的影響更加顯著，且社會資本方面的資源在整個作用機(jī)制中發(fā)揮了較好的中介作用。由此表明，生物企業(yè)外部的制度環(huán)境中各類社會資源的豐富度和流動度都會影響企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出。生物企業(yè)在優(yōu)質(zhì)的制度環(huán)境中，其所在地區(qū)的市場化程度較高、金融生態(tài)穩(wěn)定、法律體系較完善，風(fēng)險(xiǎn)投資的進(jìn)入能夠更好地豐富企業(yè)社會資本，進(jìn)而增加企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出。

（二）政策建議

1.生物企業(yè)接受風(fēng)險(xiǎn)投資的原則

首先，創(chuàng)新型生物企業(yè)可以根據(jù)自身項(xiàng)目的技術(shù)含量、創(chuàng)新水平，積極爭取更好的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，來獲取更符合項(xiàng)目未來高風(fēng)險(xiǎn)高收益發(fā)展需求的資金服務(wù)、增值服務(wù)。其次，風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入企業(yè)后，企業(yè)可以在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)已經(jīng)建立的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的幫助下，獲得來自多方社會資本和資源，這些都為企業(yè)進(jìn)行技術(shù)研發(fā)創(chuàng)造了良好的條件。再次，因?yàn)榕c多方利益相關(guān)者的社會關(guān)系資本是促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的必要因素，所以生物企業(yè)在未來的發(fā)展過程中也要有意識地拓展自身的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)。最后，要考慮避免過度引入企業(yè)社會資本，打破企業(yè)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)模式，或者過分稀釋股權(quán)，失去對自己企業(yè)的控制權(quán)，引發(fā)企業(yè)的生存危機(jī)。

另外，在生物企業(yè)正式選擇適合自己的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)時(shí)，首先，應(yīng)該選擇高聲譽(yù)、非政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資，這樣能夠更好地通過加強(qiáng)企業(yè)社會資本，來促進(jìn)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。其中高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資，可以發(fā)揮自己多年積累所獲得的信譽(yù)與地位優(yōu)勢，使得被投生物企業(yè)獲得更多的外部資源，為生物企業(yè)帶來更全面的社會資本，促進(jìn)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。其次，生物企業(yè)應(yīng)該選擇非政府背景的風(fēng)險(xiǎn)投資，這樣可以以更加符合市場、企業(yè)、創(chuàng)新客觀發(fā)展規(guī)律的方式進(jìn)行企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。再次，生物企業(yè)應(yīng)該努力向風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)學(xué)習(xí)其先進(jìn)的治理、管理經(jīng)驗(yàn)，并全方位汲取風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)提供的社會資源，協(xié)力提高企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平。

2.政府背景型風(fēng)險(xiǎn)投資向市場型風(fēng)險(xiǎn)投資轉(zhuǎn)型

在風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)的后續(xù)發(fā)展過程中，應(yīng)該逐步減少對政府的依賴，遵循生物產(chǎn)業(yè)的整體投資發(fā)展規(guī)律，按照市場中企業(yè)的創(chuàng)新規(guī)律，為生物企業(yè)打造出更加專業(yè)的發(fā)展模式。由此，政府在風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)中可以不斷弱化投資選擇的功能，轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)、法律政策引導(dǎo)方面，加快建立風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與各行業(yè)企業(yè)的信息平臺，更好地實(shí)現(xiàn)多方共贏，為整個風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)營造更好的發(fā)展環(huán)境。

3.培育一批專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)

國內(nèi)應(yīng)該著力打造一批具有較高實(shí)力的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，這就需要更多的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)積極地與高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)交流學(xué)習(xí)，并向國外先進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)投資管理模式進(jìn)行學(xué)習(xí)，進(jìn)而不斷優(yōu)化自身運(yùn)營模式，豐富自身經(jīng)驗(yàn)。同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)應(yīng)該將自己選擇的目標(biāo)企業(yè)的范圍擴(kuò)展到生物行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈中的每一個領(lǐng)域，為更多生物行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈中的企業(yè)提供多維的社會資本。由此，國內(nèi)將擁有更多優(yōu)質(zhì)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，進(jìn)而融通更多優(yōu)質(zhì)的生物企業(yè)的資金、社會資本，全方位提升整個行業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平。

4.完善公開共享的地區(qū)制度環(huán)境

政府應(yīng)該進(jìn)一步完善各個地區(qū)的制度環(huán)境，加速市場化改革進(jìn)程、改善資本市場的經(jīng)濟(jì)秩序，建立健全金融生態(tài)體系，完善知識產(chǎn)權(quán)等方面的法律法規(guī)。同時(shí)建立起整個生物行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與中小企業(yè)共享的融資平臺，緩解信息不對稱等多方面壓力，進(jìn)而更好地完善整個創(chuàng)新鏈條。這樣能夠降低雙方的違約風(fēng)險(xiǎn)與創(chuàng)新方面的壓力，更大范圍地通過風(fēng)險(xiǎn)投資來提高多個中小型生物企業(yè)社會資本的關(guān)聯(lián)程度，進(jìn)而提升整個生物行業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平。