朱大明

內(nèi)容提要：在虛假陳述民事賠償制度中，因果關(guān)系的認(rèn)定與損害賠償數(shù)額的計(jì)算是其中最核心的問(wèn)題。我國(guó)法制度中的基本立場(chǎng)是嚴(yán)格區(qū)分交易因果關(guān)系與損失因果關(guān)系，力求精確計(jì)算損害賠償數(shù)額。但是由于虛假陳述本身所具有的高度復(fù)雜性，從結(jié)果上來(lái)說(shuō)事實(shí)上存在許多的不確定性。日本法從理念上與我國(guó)存在巨大不同，在因果關(guān)系的認(rèn)定以及具體損害賠償數(shù)額的計(jì)算上大量采用了推定的方式，從某種意義上來(lái)講，可以說(shuō)犧牲了精確性、提高了制度的效率。發(fā)生在2015年的東芝虛假陳述案是日本近年來(lái)發(fā)生的一起具有重大社會(huì)影響的案件。2022年3月福岡地方法院對(duì)東芝公司虛假陳述案做出的判決非常立體地呈現(xiàn)出日本虛假陳述民事賠償制度的立法理念與具體的法制度，為我國(guó)在虛假陳述民事賠償?shù)南嚓P(guān)問(wèn)題的處理上提供一個(gè)全新的視角。

一、序言

2021年康美藥業(yè)等一系列虛假陳述民事賠償案件給證券市場(chǎng)帶來(lái)了巨大的沖擊。特別是巨額的損害賠償判決額在令市場(chǎng)震驚的同時(shí)，也帶來(lái)了很多的問(wèn)題。在虛假陳述賠償案件中，如何確定投資者的損失是其中極其關(guān)鍵的問(wèn)題。2022年1月21日頒布的《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件的若干規(guī)定》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)為《虛假陳述司法解釋》)對(duì)此進(jìn)行了規(guī)定，但是，對(duì)于虛假陳述損害賠償數(shù)額的計(jì)算方式，我國(guó)學(xué)術(shù)界仍然存在許多爭(zhēng)議。

在日本，近年來(lái)也發(fā)生了多起重大的虛假陳述案。2015年在日本具有象征意義的東芝公司被曝光存在大量的虛假陳述之后，日本社會(huì)受到了巨大的震動(dòng)。目前圍繞東芝公司虛假陳述正在進(jìn)行的民事賠償訴訟在日本全國(guó)有37起。

2022年3月10日福岡地方法院針對(duì)21位一般投資者提起的民事賠償訴訟做出的判決(1)參見(jiàn)2022年3月10日福岡地方法院判決[2015年(ウ)第3936號(hào)]，載https://www.courts.go.jp/app/files/hanrei_jp/086/091086_hanrei.pdf，最后訪(fǎng)問(wèn)時(shí)間：2022年10月12日。是這一系列案件中最先針對(duì)一般投資者保護(hù)做出的(以下簡(jiǎn)稱(chēng)為東芝案)。(2)在東芝虛假陳述系列案中，針對(duì)機(jī)構(gòu)投資者保護(hù)的第一份判決是東京地方法院于2021年5月13日做出的[東京地方法院2017年(ウ)第32404號(hào)]。在該判決中，福岡地方法院對(duì)虛假陳述中相關(guān)問(wèn)題的處理，特別是在因果關(guān)系的判定與投資者賠償數(shù)額的計(jì)算方法等問(wèn)題上所采用的方法與我國(guó)證券法的規(guī)則存在顯著不同。

雖然福岡地方法院的判決僅是一審判決，審級(jí)較低，其中眾多的爭(zhēng)議問(wèn)題還沒(méi)有形成最終的結(jié)論，但是其可以為我們提供一個(gè)非常全面、完整的日本處理虛假陳述的方法，讓我們看到日本在制度本身以及制度的設(shè)計(jì)理念上與我國(guó)的顯著差異，為我國(guó)相關(guān)問(wèn)題的處理提供一個(gè)解決問(wèn)題的全新視角。

筆者希望以日本《金融商品交易法》(3)日本的《金融商品交易法》是2006年由《證券交易法》更名而來(lái)的法典。換言之，《金融商品交易法》的前身是《證券交易法》。本文為了避免讀者出現(xiàn)誤解，除了有特別說(shuō)明的地方，不對(duì)《證券交易法》(2006年之前)與《金融商品交易法》(2006年之后)進(jìn)行區(qū)分，而統(tǒng)一使用《金融商品交易法》。關(guān)于2006年《金融商品交易法》形成的相關(guān)中文資料，可以參考朱大明、陳宇：《日本金融商品交易法要論》，法律出版社2019年版，第6頁(yè)；〔日〕近藤光男、吉原和志、黑沼悅郎：《金融商品交易法入門(mén)》(第3版)，梁爽譯，法律出版社2021年版，第13頁(yè)。為基礎(chǔ)，通過(guò)全面、深入地分析東芝案，使我們了解到日本法中虛假陳述的相關(guān)規(guī)則與法律實(shí)踐的處理方法，為我國(guó)完善虛假陳述的相關(guān)法制度做出貢獻(xiàn)。本文如果沒(méi)有特別說(shuō)明，討論的范圍僅限于交易市場(chǎng)的虛假陳述行為。(4)在日本法中，關(guān)于虛假陳述民事賠償制度嚴(yán)格區(qū)分了發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)，這一點(diǎn)與中國(guó)法存在顯著不同。

二、東芝案的事實(shí)概要與判決

(一)事實(shí)概要

2015年12月21日，原告向福岡地方法院提起訴訟，認(rèn)為被告東芝公司從2008年至2014年之間連續(xù)七年在年度報(bào)告書(shū)等披露文件中存在虛假陳述，造成了原告的損失，因此，要求東芝公司以及東芝公司的5名董事向原告賠償損失以及律師費(fèi)等相關(guān)費(fèi)用。福岡地方法院在審理本案時(shí)決定將2016年3月28日以及2016年8月9日針對(duì)上述同樣的事實(shí)提起的損害賠償訴訟進(jìn)行合并審理。本案的事實(shí)概要按照時(shí)間的先后順序整理如下。

2015年2月12日，日本證券交易等監(jiān)視委員會(huì)(5)日本證券交易等監(jiān)視委員會(huì)是根據(jù)日本《國(guó)家行政組織法》第8條設(shè)置在金融廳內(nèi)的一個(gè)獨(dú)立的證券監(jiān)管行政機(jī)關(guān)，其主要職能是對(duì)證券市場(chǎng)上的不公正行為進(jìn)行監(jiān)督，換言之就是監(jiān)督市場(chǎng)的規(guī)則是否被遵守的專(zhuān)門(mén)監(jiān)督機(jī)關(guān)。擁有獨(dú)立的權(quán)限與獨(dú)立的地位。關(guān)于日本證券交易等監(jiān)視委員會(huì)的組織結(jié)構(gòu)與具體權(quán)限可以參考其官方網(wǎng)站https://www.fsa.go.jp/sesc/。突然對(duì)東芝公司的大型項(xiàng)目財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)處理標(biāo)準(zhǔn)等問(wèn)題進(jìn)行了現(xiàn)場(chǎng)檢查，同時(shí)依照《金融商品交易法》第26條的規(guī)定命令東芝公司向其報(bào)告相關(guān)的情況。

2015年4月3日，東芝公司決定設(shè)立特別調(diào)查委員會(huì)，成員包括公司的高管以及外部專(zhuān)家，對(duì)2013年基礎(chǔ)設(shè)施大型項(xiàng)目的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)處理標(biāo)準(zhǔn)等相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行了調(diào)查。

2015年5月8日，東芝公司發(fā)布了《關(guān)于設(shè)置第三人委員會(huì)的通知》《有關(guān)本年度利潤(rùn)分配的通知》《關(guān)于修改公司業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)的通知》。在這三個(gè)通知中主要記載了以下內(nèi)容：首先，特別調(diào)查委員會(huì)認(rèn)為東芝公司在大型基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)處理標(biāo)準(zhǔn)中，存在少計(jì)項(xiàng)目成本、項(xiàng)目損失沒(méi)有及時(shí)計(jì)算等問(wèn)題。特別調(diào)查委員會(huì)認(rèn)為，除了應(yīng)當(dāng)對(duì)大型基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)處理情況進(jìn)行檢查以外，還應(yīng)當(dāng)按照日本律師聯(lián)合會(huì)制訂的指引，設(shè)置由外部專(zhuān)家組成的第三人委員會(huì)來(lái)負(fù)責(zé)對(duì)其他項(xiàng)目進(jìn)行全面調(diào)查。其次，根據(jù)特別調(diào)查委員會(huì)的調(diào)查結(jié)果，2013年以前的財(cái)務(wù)決算報(bào)告中也存在需要修改的可能性。因?yàn)檫@些情況將會(huì)對(duì)2014年度的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)決算產(chǎn)生重大的影響，所以2014年度財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)決算的最終報(bào)告推遲到2015年6月之后公布。此外，東芝公司決定設(shè)立第三人委員會(huì)，同時(shí)還決定2014年度東芝公司不分配利潤(rùn)，并將2014年度的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)修改為不確定。

2015年5月13日，東芝公布了《修改現(xiàn)階段已經(jīng)確定的過(guò)往年度需要修正的數(shù)額以及關(guān)于設(shè)置第三人委員會(huì)的補(bǔ)充說(shuō)明》。在該文件中，第一，在現(xiàn)時(shí)點(diǎn)上，特別調(diào)查委員會(huì)認(rèn)為，在過(guò)去的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)決算中，已經(jīng)查明需要進(jìn)行更正的數(shù)額，從2011年開(kāi)始至2013年之間預(yù)測(cè)將會(huì)超過(guò)500億日元。該預(yù)測(cè)的金額可能會(huì)和新設(shè)置的第三人委員會(huì)的判斷存在差異。第二，特別調(diào)查委員會(huì)認(rèn)為，除了應(yīng)當(dāng)對(duì)大型項(xiàng)目的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)處理進(jìn)行調(diào)查以外，東芝公司還有必要對(duì)包括項(xiàng)目會(huì)計(jì)處理的時(shí)期以及數(shù)額的妥當(dāng)性、經(jīng)費(fèi)處理時(shí)期的妥當(dāng)性、庫(kù)存評(píng)價(jià)的妥當(dāng)性等問(wèn)題進(jìn)行調(diào)查。第三，對(duì)于上述第二項(xiàng)內(nèi)容，特別調(diào)查委員會(huì)認(rèn)為在應(yīng)當(dāng)進(jìn)行調(diào)查的科目中，存在出現(xiàn)需要對(duì)過(guò)往年度的決算報(bào)告進(jìn)行訂正的可能性，如果需要更正的話(huà)，會(huì)涉及多大的規(guī)模，目前尚不明確。

2015年7月20日，第三人委員會(huì)完成了針對(duì)上述記載的各個(gè)事項(xiàng)的調(diào)查報(bào)告書(shū)。(6)第三人委員會(huì)調(diào)查報(bào)告書(shū)是第三人委員會(huì)在調(diào)查輔助人(律師或注冊(cè)會(huì)計(jì)師)的輔助之下完成的。在制作的過(guò)程中，向公司經(jīng)營(yíng)者以及普通職員進(jìn)行了詢(xún)問(wèn)，并調(diào)查了會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)、采算管理數(shù)據(jù)、憑證、公司內(nèi)部會(huì)議資料、公司會(huì)議記錄、電子數(shù)據(jù)恢復(fù)的電腦內(nèi)數(shù)據(jù)等資料。次日，東芝發(fā)布了《第三人委員會(huì)調(diào)查報(bào)告全文的公開(kāi)以及本公司今后的應(yīng)對(duì)及經(jīng)營(yíng)責(zé)任的明確化》，并公開(kāi)了《第三人委員會(huì)調(diào)查報(bào)告書(shū)》。

2015年8月18日，東芝公布了《新經(jīng)營(yíng)體制以及治理結(jié)構(gòu)改革對(duì)策與過(guò)往年度決算修正概要及業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)的通知》，承認(rèn)東芝過(guò)去的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告中需要進(jìn)行訂正的總額為2130億日元。

2015年9月7日，東芝公司針對(duì)2012年、2013年、2014年、2015年、2016年第1期至第3期季度報(bào)告書(shū)，正式提交了《訂正報(bào)告書(shū)》，對(duì)此前披露文件的主要的修改內(nèi)容包括以下幾個(gè)方面。

(1)累計(jì)修改金額

《訂正報(bào)告書(shū)》累計(jì)修改金額的總額為2248億日元(以下金額均為日元)。其中，對(duì)之前每年年報(bào)的修改金額總額如下：2008年170期修改金額總計(jì)為764億；2009年171期修改金額總計(jì)為415億；2010年172期修改金額總計(jì)為71億；2011年173期修改金額總計(jì)為840億；2012年174期修改金額總計(jì)為847億；2013年175期修改金額總計(jì)為14億；2014年176期第1季度到第3季度修改金額總計(jì)為533億。

(2)通過(guò)追加減損的訂正數(shù)額

2008年170期年度報(bào)告書(shū)，少計(jì)入247.68億的損失；2009年171期年度報(bào)告書(shū)，少計(jì)入53.1億的損失；2010年172期年度報(bào)告書(shū)，少計(jì)入61.61億的損失；2011年173期年度報(bào)告書(shū)，少計(jì)入350億的損失；2012年174期年度報(bào)告書(shū)，少計(jì)入160.93億的損失；2013年175期年度報(bào)告書(shū)，少計(jì)入96.85億的損失。

(3)通過(guò)重新編制并購(gòu)報(bào)表的訂正數(shù)額

2011年173期，少計(jì)入36.51億的成本；2012年174期，少計(jì)入1.67億的成本。

(4)對(duì)當(dāng)期純利潤(rùn)進(jìn)行訂正的內(nèi)容

對(duì)172期、175期、176期第三個(gè)季度報(bào)告為止的有價(jià)證券報(bào)告書(shū)的《當(dāng)期純損益》進(jìn)行了訂正，但是訂正的內(nèi)容是增加了當(dāng)期純利潤(rùn)。

2015年12月7日，日本證券交易等監(jiān)視委員會(huì)要求金融廳(7)金融廳是根據(jù)日本《國(guó)家行政組織法》第3條在2001年設(shè)置的國(guó)家行政機(jī)關(guān)，其職能包括對(duì)證券、銀行、保險(xiǎn)等在內(nèi)的整個(gè)金融領(lǐng)域進(jìn)行監(jiān)管。關(guān)于金融廳的組織架構(gòu)與具體權(quán)限可以參考其官方網(wǎng)站https://www.fsa.go.jp/。對(duì)被告東芝在有價(jià)證券報(bào)告書(shū)中的虛假記載行為進(jìn)行罰款。2015年12月24日，金融廳針對(duì)東芝的虛假陳述行為，發(fā)布了處罰決定命令書(shū)，對(duì)東芝公司處以罰款73.735億日元。該處罰決定命令書(shū)明確指出東芝公司的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)處理中，在大型項(xiàng)目中，存在少計(jì)損失、多計(jì)利潤(rùn)的情形；在映像事業(yè)、半導(dǎo)體事業(yè)、電腦事業(yè)的信息披露中，存在少計(jì)銷(xiāo)售金額、少計(jì)費(fèi)用的問(wèn)題；同時(shí)還指出了相關(guān)各期有價(jià)證券報(bào)告書(shū)錯(cuò)計(jì)的具體數(shù)額，171期將539.43億的損失記載為197.43億，173期將31.94億的利潤(rùn)記載為700.54億，174期將134.25億的利潤(rùn)記載為773.66億。

(二)法院的判決

針對(duì)被告東芝公司的請(qǐng)求：對(duì)于被告東芝公司自認(rèn)的虛假陳述行為，法院判令其對(duì)原告承擔(dān)由于實(shí)施虛假陳述所造成的民事責(zé)任；對(duì)于原告的其他請(qǐng)求全部不予支持。針對(duì)被告東芝公司董事的請(qǐng)求：對(duì)于原告要求被告東芝公司的董事就虛假陳述承擔(dān)責(zé)任的主張，法院不予支持。

首先，關(guān)于針對(duì)被告東芝的請(qǐng)求，原告認(rèn)為，根據(jù)《金融商品交易法》的規(guī)定，被告東芝負(fù)有不進(jìn)行虛假記載的注意義務(wù)，以及對(duì)過(guò)往年度提出的年度報(bào)告書(shū)等文件中存在的虛假陳述進(jìn)行檢查、訂正、披露的注意義務(wù)。被告東芝在170至176期中都存在金額上百億日元的虛假陳述，顯然違反了《金融商品交易法》中規(guī)定的各項(xiàng)義務(wù)，應(yīng)當(dāng)按照《金融商品交易法》第21條之2承擔(dān)損害賠償責(zé)任。

原告還認(rèn)為，被告東芝對(duì)影響投資者判斷的重要信息負(fù)有及時(shí)披露的義務(wù)，被告東芝應(yīng)當(dāng)負(fù)有為了防止存在虛假記載，對(duì)公司的違法經(jīng)營(yíng)行為進(jìn)行監(jiān)督的注意義務(wù)，以及發(fā)生不正當(dāng)?shù)臅?huì)計(jì)處理時(shí)及時(shí)進(jìn)行披露的注意義務(wù)。而被告東芝的行為顯然違反了上述義務(wù)。

法官認(rèn)為原告除了《第三人委員會(huì)調(diào)查報(bào)告書(shū)》以外，沒(méi)有提供其他的證據(jù)來(lái)證明自己的主張，因此法官認(rèn)為由于證據(jù)不充分，所以不能支持原告的主張。(8)雖然金融廳對(duì)東芝公司的虛假陳述行為進(jìn)行了處罰，但是福岡地方法院在判決中明確指出該行政處罰對(duì)法院的裁判沒(méi)有任何約束力。

其次，關(guān)于針對(duì)被告東芝公司董事的請(qǐng)求，原告認(rèn)為，根據(jù)日本《金融商品交易法》第24條之4、第22條1款以及《公司法》第429條(9)日本《公司法》第429條規(guī)定了董事對(duì)第三人的責(zé)任。具體而言，董事在履行其職務(wù)存在惡意或者重大過(guò)失時(shí)，如果造成了第三人的損失，那么該董事應(yīng)當(dāng)向第三人承擔(dān)相應(yīng)的損害賠償責(zé)任。的規(guī)定，被告東芝公司的董事應(yīng)當(dāng)對(duì)原告承擔(dān)損害賠償責(zé)任。被告董事與被告東芝一樣，負(fù)有防止虛假記載的注意義務(wù)、對(duì)過(guò)去的年度報(bào)告書(shū)以及季度報(bào)告書(shū)進(jìn)行監(jiān)督、訂正、披露的注意義務(wù)。董事應(yīng)當(dāng)承擔(dān)對(duì)自己任期內(nèi)和任期前提出的年度報(bào)告書(shū)以及季度報(bào)告書(shū)中的虛假記載及時(shí)發(fā)現(xiàn)、及時(shí)訂正、及時(shí)披露的注意義務(wù)，并就違反注意義務(wù)的法律后果，承擔(dān)民事?lián)p害賠償責(zé)任。

被告東芝認(rèn)為，原告沒(méi)有進(jìn)行具體的主張與舉證，因此原告針對(duì)被告董事提出的請(qǐng)求的相關(guān)事實(shí)完全不清楚。

被告東芝的董事認(rèn)為，被告東芝是一家規(guī)模非常龐大的公司，董事信賴(lài)各個(gè)部門(mén)有效并合法地履行了職務(wù)，同時(shí)，在自己所管轄的領(lǐng)域盡到了最大可能的注意，因此自己的行為符合“高度的注意”的要求，不構(gòu)成日本《公司法》第429條規(guī)定的職務(wù)懈怠，也不存在侵權(quán)行為責(zé)任中所要求的主觀故意或重大過(guò)失。此外，即使被告董事負(fù)有損害賠償責(zé)任，從被告東芝提交存在虛假記載的年度報(bào)告書(shū)到提起訴訟的時(shí)間已經(jīng)超過(guò)了5年，超過(guò)了日本《金融商品交易法》規(guī)定的虛假陳述訴訟的除斥期間。(10)參見(jiàn)日本《金融商品交易法》第21條之3。

最終，法官認(rèn)為，由于本案中除了被告東芝自認(rèn)的部分，其他的不實(shí)記載沒(méi)有被認(rèn)定為虛假陳述，因此不存在討論被告東芝董事等經(jīng)營(yíng)者責(zé)任的前提。此外，原告也并沒(méi)有提供充分的證據(jù)(原告只提交了《第三人委員會(huì)調(diào)查報(bào)告書(shū)》)，所以不支持原告的主張。

三、東芝案中因果關(guān)系的認(rèn)定與損害賠償數(shù)額計(jì)算的處理方法

因果關(guān)系的認(rèn)定與損害賠償數(shù)額的計(jì)算是虛假陳述民事賠償中最為核心的問(wèn)題。

(一)是否存在虛假陳述的行為

1.訂正披露文件是否等于虛假陳述

原告認(rèn)為被告東芝公司對(duì)年度報(bào)告書(shū)以及季度報(bào)告書(shū)的所有訂正行為都應(yīng)當(dāng)屬于虛假陳述。而被告東芝的抗辯分為兩個(gè)部分。第一，東芝承認(rèn)，在171期、173期、174期年度報(bào)告的合并報(bào)表中《當(dāng)期純損益》的部分確實(shí)存在虛假陳述(自認(rèn)部分)。事實(shí)上，被告東芝公司承認(rèn)的虛假陳述行為的范圍與金融廳處罰決定書(shū)中認(rèn)定的部分完全相同。第二，東芝認(rèn)為在170期至175期的年度報(bào)告書(shū)中的當(dāng)期純損益對(duì)《減損損失計(jì)算的部分》進(jìn)行訂正的部分，以及173期、174期年度報(bào)告書(shū)中的對(duì)《并購(gòu)部分重新編制的內(nèi)容》進(jìn)行訂正的部分不屬于虛假陳述。主要理由為，首先上述的年度報(bào)告書(shū)中東芝通過(guò)訂正報(bào)告書(shū)進(jìn)行訂正的部分確實(shí)屬于不實(shí)記載，但是，這些不實(shí)記載，不論是會(huì)計(jì)處理行為本身還是具體內(nèi)容全部符合業(yè)界公認(rèn)的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，并且完全是按照業(yè)界公認(rèn)的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)來(lái)進(jìn)行的，因此不構(gòu)成虛假陳述。其次，原告除了《第三人委員會(huì)調(diào)查報(bào)告書(shū)》之外，并沒(méi)有提出針對(duì)被告東芝不實(shí)記載中具體內(nèi)容或具體行為存在違反注意義務(wù)的明確證據(jù)。最后，在更正內(nèi)容中由于金額較小等原因根本不可能構(gòu)成虛假陳述(不符合重大性的要求)。

2.《第三人委員會(huì)調(diào)查報(bào)告書(shū)》的證明力

在本案中，原告提供的、主張被告東芝實(shí)施虛假陳述的證據(jù)只有被告東芝公布的《第三人委員會(huì)調(diào)查報(bào)告書(shū)》。被告東芝與被告東芝的董事等經(jīng)營(yíng)者認(rèn)為，《第三人委員會(huì)調(diào)查報(bào)告書(shū)》雖然是被告東芝組織的調(diào)查，但是其本身不具有任何約束力，內(nèi)容也與事實(shí)有許多出入，因此僅以此作為證據(jù)是不充分的，原告應(yīng)當(dāng)對(duì)自己的主張所針對(duì)的具體行為、具體情形進(jìn)行舉證說(shuō)明，而不能僅通過(guò)《第三人委員會(huì)調(diào)查報(bào)告書(shū)》來(lái)寬泛地認(rèn)為被告東芝與被告東芝的董事等經(jīng)營(yíng)者的行為違反了其對(duì)公司所負(fù)有的注意義務(wù)。(11)關(guān)于《第三人委員會(huì)調(diào)查報(bào)告書(shū)》證明力的問(wèn)題，筆者認(rèn)為考慮到第三人委員會(huì)的性質(zhì)以及《第三人委員會(huì)調(diào)查報(bào)告書(shū)》形成的過(guò)程，應(yīng)當(dāng)承認(rèn)其作為事實(shí)證明的初步證據(jù)。由于這一點(diǎn)與本文討論的重點(diǎn)無(wú)關(guān)，因此筆者不再展開(kāi)說(shuō)明。

3.法官的判斷

法官認(rèn)為，在《金融商品交易法》中是允許信息披露義務(wù)人對(duì)年度報(bào)告書(shū)等披露文件進(jìn)行訂正的，因此訂正行為本身不能認(rèn)定存在虛假陳述。在本案中，原告僅以《第三人委員會(huì)調(diào)查報(bào)告書(shū)》為證據(jù)主張被告東芝以及經(jīng)營(yíng)者存在虛假陳述行為，從證據(jù)上來(lái)看不足以證明被告東芝與被告東芝的經(jīng)營(yíng)者存在違反對(duì)公司負(fù)有的注意義務(wù)。因此法官在判決中沒(méi)有支持原告的主張。

(二)因果關(guān)系的認(rèn)定

1.兩種損害認(rèn)定的路徑

日本《金融商品交易法》中要求虛假陳述行為應(yīng)當(dāng)與損害之間具有因果關(guān)系。但是，對(duì)于如何認(rèn)定因果關(guān)系并沒(méi)有明確的判斷標(biāo)準(zhǔn)。有日本學(xué)者主張將虛假陳述區(qū)分為“高額取得損害”與“取得自體損害”兩種不同的類(lèi)型，然后根據(jù)不同的情形進(jìn)行綜合判斷。該學(xué)說(shuō)被稱(chēng)為“兩分論”(下文中會(huì)詳細(xì)說(shuō)明)。(12)黒沼悅郎『金融商品取引法』(第2版)(有斐閣、2020年)248頁(yè)參照。雖然兩分論頗有爭(zhēng)議，(13)例如，有學(xué)者批評(píng)，高額取得說(shuō)中所主張的“買(mǎi)入時(shí)的差額”(買(mǎi)入價(jià)與真實(shí)價(jià)格之間的差額)在理論上并不能完全成為損害。神田秀樹(shù)「上場(chǎng)株式の株価の下落と株主の損害」法曹時(shí)報(bào)62巻3號(hào)(2010年)14頁(yè)參照。但是日本的司法實(shí)踐逐漸地接受了這樣的理論，大量的虛假陳述案件中事實(shí)上采用了兩分論的理論來(lái)進(jìn)行判決。(14)例如，在日本最高法院的判決中，奧林巴斯公司虛假陳述案、livedoor公司虛假陳述案等案件中都是以?xún)煞终摾碚摓榛A(chǔ)做出了判決。在東芝案中，法官也同樣依據(jù)兩分論的理論，認(rèn)為本案屬于高額取得損害理論所對(duì)應(yīng)的情形。由于被告東芝自己承認(rèn)存在虛假陳述行為，因此在本案中對(duì)于因果關(guān)系沒(méi)有爭(zhēng)議。

2.兩種損害的內(nèi)容

在本案中，法官認(rèn)為，除了由于投資者購(gòu)買(mǎi)被告東芝股票的價(jià)格中含有虛假陳述行為造成的水分所造成的損失以外，在虛假陳述的行為被發(fā)現(xiàn)后，公司信用毀損以及投資者過(guò)剩反應(yīng)(擠兌交易)等因素也會(huì)造成股價(jià)的下跌，進(jìn)而損害投資者的利益。因此，公司信用毀損以及擠兌交易所造成的股價(jià)下跌也應(yīng)當(dāng)屬于投資者的損失，該損失與被告東芝的虛假陳述行為之間存在因果關(guān)系。

(三)賠償數(shù)額的計(jì)算方法

1.法官自由裁量的適用

虛假陳述的損害賠償責(zé)任追究中數(shù)額的計(jì)算可能會(huì)非常復(fù)雜，因此，日本《金融商品交易法》明確規(guī)定，如果案件內(nèi)容極為復(fù)雜的話(huà)，可以適用《民事訴訟法》第248條的規(guī)定，(15)日本《民事訴訟法》第248條的條文如下：在可以認(rèn)定發(fā)生了損害的情況下，如果損害的性質(zhì)以及損害的金額的舉證極其苦難時(shí)，法院可以根據(jù)口頭辯論的內(nèi)容以及質(zhì)證的結(jié)果，來(lái)認(rèn)定一個(gè)妥當(dāng)?shù)膿p害賠償數(shù)額。由法官以推定的方式來(lái)確定損害賠償?shù)木唧w數(shù)額。(16)關(guān)于日本《民事訴訟法》第248條的屬性，一般認(rèn)為“證明度減輕說(shuō)”是通說(shuō)，在金融商品交易法的理論中認(rèn)為，雖然對(duì)于損害數(shù)額的舉證責(zé)任被減輕了，但是并不是不需要舉證了，只不過(guò)是對(duì)于證明程度的要求降低了。淺江貴光「金融商品取引法21條の2第1項(xiàng)に基づき損害賠償を請(qǐng)求する際の主張·立証方法について」東京大學(xué)法科大學(xué)院ローレビュー第4號(hào)(2009年)16頁(yè)參照。在本案中，法官認(rèn)為符合“極為復(fù)雜”的情形，因此適用了《民事訴訟法》第248條的規(guī)定，以推定的方式對(duì)具體賠償數(shù)額進(jìn)行自由裁量。

2.具體的賠償數(shù)額計(jì)算

在本案中，法官認(rèn)為被告東芝的虛假陳述情形構(gòu)成高額取得損害，原則上需要計(jì)算取得價(jià)格與股票真實(shí)價(jià)格之間的差額。由于股票真實(shí)價(jià)格的計(jì)算是非常困難的，因此在日本金融商品交易法的理論中就采取了一種推定的計(jì)算方式。具體而言，首先需要確定一個(gè)計(jì)算期間，來(lái)計(jì)算股價(jià)在虛假陳述揭露日后的下跌金額，其次以這個(gè)下跌金額為基礎(chǔ)，從中扣除公司信用毀損、擠兌交易造成的股價(jià)下跌部分以及減去虛假陳述以外的原因造成的下跌部分。按照這個(gè)方式計(jì)算出的數(shù)就是虛假陳述造成的虛高部分(水分部分)，也就是原告損失的具體數(shù)額。很顯然，這種做法的本質(zhì)就是以這種計(jì)算方式計(jì)算出一個(gè)金額，然后推定這個(gè)金額就是虛假陳述所造成股價(jià)的虛高部分。事實(shí)上，這種計(jì)算方法在日本金融商品交易法理論中存在著諸多爭(zhēng)議，但是在日本金融商品交易法的實(shí)踐中卻被經(jīng)常采用。在該計(jì)算方式中，如何確定一個(gè)合理的計(jì)算期間是其中的核心問(wèn)題。關(guān)于這個(gè)問(wèn)題，不僅理論上有不同的主張，在日本的司法實(shí)踐中也有不同的做法(關(guān)于這一點(diǎn)在下文中會(huì)進(jìn)一步說(shuō)明)。(17)例如在東芝虛假陳述民事賠償系列案件中，2021年5月13日東京地方法院在對(duì)兩家信托銀行起訴東芝公司的案件做出的判決[2021年5月13日東京地方法院判決2017年(ワ)第32404號(hào)]中就是以更正日為計(jì)算期間的終止日的。

在本案中，法官也采用了上述的基本理念對(duì)本案中虛假陳述的具體賠償數(shù)額進(jìn)行了計(jì)算。具體而言，法官設(shè)定的計(jì)算期間的起始日為虛假陳述的揭露日。法官認(rèn)為，被告東芝在2015年4月3日公布了由于需要調(diào)查會(huì)計(jì)處理適當(dāng)性的問(wèn)題，需要設(shè)置特別調(diào)查委員會(huì)。同時(shí)，在被告東芝的公告中也明確記載了可能會(huì)影響被告東芝的業(yè)績(jī)。對(duì)于該公告，有多家新聞對(duì)此進(jìn)行了報(bào)道。因此，對(duì)于一般投資者而言，4月3日就應(yīng)該可以了解到被告東芝所存在的風(fēng)險(xiǎn)。在此之后買(mǎi)入股票的股東是在充分意識(shí)到這些風(fēng)險(xiǎn)的前提下進(jìn)行的投資判斷，因此即使由于虛假陳述而造成股價(jià)下跌也不能因?yàn)樘摷訇愂龆M(jìn)行損害賠償。因此，法官認(rèn)為將2015年4月3日確定為揭露日是合理而妥當(dāng)?shù)摹?/p>

關(guān)于虛假陳述影響期間的終止日，法官認(rèn)定2015年9月29日為終止日。被告東芝的股票在2016年2月12日為每股155日元，這是東芝股票在歷史上的最低值。原告認(rèn)為造成這個(gè)價(jià)格的原因就是被告的虛假陳述行為，因此應(yīng)當(dāng)以這一點(diǎn)為終止日。但是法官認(rèn)為2016年2月12日距離2015年9月7日被告東芝更正虛假信息的時(shí)間點(diǎn)已經(jīng)過(guò)去了5個(gè)月以上，很難認(rèn)為虛假陳述的行為對(duì)股價(jià)的影響可以持續(xù)到這個(gè)時(shí)間。法官也沒(méi)有直接采用被告東芝《訂正報(bào)告書(shū)》的提交日(訂正日)為終止日。法官認(rèn)為在本案中，訂正日之后被告東芝公司的股票價(jià)格仍然處于下跌的趨勢(shì)，這種持續(xù)下跌的趨勢(shì)一直持續(xù)到9月29日，從9月30日開(kāi)始東芝公司的股價(jià)有一個(gè)持續(xù)反彈的過(guò)程。因此，法官認(rèn)為在本案中，虛假陳述對(duì)股價(jià)所造成的影響到9月7日訂正日為止，仍然還沒(méi)有完全消除，在訂正日之后到9月29日為止，在這個(gè)區(qū)間內(nèi)仍然可以認(rèn)為股價(jià)的持續(xù)下跌是由于虛假陳述造成的。因?yàn)?月30日開(kāi)始東芝公司的股價(jià)出現(xiàn)持續(xù)上升的情形，所以法官最終認(rèn)為將9月29日、即揭露后連續(xù)下跌的最低日作為本案計(jì)算期間的終止日是較為合理而妥當(dāng)?shù)摹?/p>

如上所述，在本案中，法官確定的計(jì)算方式如下：

【計(jì)算期間的起始日與終止日的價(jià)格】

起始日的股價(jià)：2015年4月3日東芝股價(jià)為512.4日元。

終止日的股價(jià)：2015年9月29日東芝股價(jià)為291.9日元。

【計(jì)算公式】

買(mǎi)入價(jià)小于512.4日元，同時(shí)，賣(mài)出價(jià)低于291.9日元時(shí)：買(mǎi)入價(jià)減去291.9日元

買(mǎi)入價(jià)小于512.4日元，同時(shí)，賣(mài)出價(jià)高于或等于291.9日元時(shí)：買(mǎi)入價(jià)減去賣(mài)出價(jià)

買(mǎi)入價(jià)高于或等于512.4日元，同時(shí)賣(mài)出價(jià)低于291.9日元時(shí)：512.4日元減去291.9日元

買(mǎi)入價(jià)高于或等于512.4日元，同時(shí)賣(mài)出價(jià)高于或等于291.9日元時(shí)：512.4日元減去賣(mài)出價(jià)

(四)虛假陳述以外的原因造成的股價(jià)下跌

根據(jù)日本《金融商品交易法》的規(guī)定，如果作為被告的發(fā)行人可以舉證證明確實(shí)存在由于虛假陳述以外的原因造成的股價(jià)下跌，那么法官應(yīng)當(dāng)予以支持，將這部分的下跌數(shù)額從損害中扣除。(18)參見(jiàn)日本《金融商品交易法》第21條之2第5項(xiàng)。對(duì)于這個(gè)部分的判斷，法官擁有較大的裁量空間。在日本的司法實(shí)踐中，法官對(duì)此的態(tài)度也不盡一致。(19)在日本的司法實(shí)踐中有大量的案例涉及虛假陳述以外的原因造成股價(jià)下跌的問(wèn)題，有支持的判決，也有不支持的判決，因此總體來(lái)說(shuō)不論是理論還是實(shí)踐仍然還沒(méi)有達(dá)成統(tǒng)一的意見(jiàn)。

在本案中，法官認(rèn)為，由于虛假陳述以外的原因造成的損失主要涉及兩個(gè)部分，即同類(lèi)公司的股價(jià)整體持續(xù)下跌以及在本案中由沒(méi)有被認(rèn)定為虛假陳述的不實(shí)記載所造成的下跌部分。以下對(duì)這兩個(gè)部分進(jìn)行詳細(xì)說(shuō)明。

1.同類(lèi)公司的股價(jià)整體持續(xù)下跌

在本案中，被告東芝分析了夏普股份公司、日立制造所股份公司、三菱電機(jī)股份公司、松下股份公司、三菱重工股份公司共五家與被告經(jīng)營(yíng)內(nèi)容非常相似、同時(shí)具有代表性的以家電制造業(yè)等事業(yè)為經(jīng)營(yíng)內(nèi)容的公司在上述的計(jì)算期間，即2015年4月3日(設(shè)立調(diào)查委員會(huì)日)至9月29日之間的股價(jià)，夏普股份公司股份的下跌金額為92日元(231日元—139日元，下跌率為39.8%)、日立制造所股份公司股份的下跌金額為239.4日元(831.4日元—592日元，下跌率為28.8%)、三菱電機(jī)股份公司股份的下跌金額為404.5日元(1467.5日元—1063日元，下跌率為27.6%)、松下股份公司股份的下跌金額為386日元(1565.5日元—1179.5日元，下跌率為24.7%)、三菱重工股份公司股價(jià)的下跌金額為150.6日元(667.1日元—516.5日元，下跌率為22.6%)。在此期間內(nèi)，東芝公司的股價(jià)下跌總額為220.5日元(512.4日元—291.9日元，下跌率為43.0%)。被告認(rèn)為4月3日至9月29日的計(jì)算期間中，事實(shí)上該行業(yè)主要公司都存在不同程度的股價(jià)下跌，因此主張?jiān)谶@一期間日本東京證券交易所市場(chǎng)第一部(20)東京證券交易所市場(chǎng)第一部類(lèi)似于我國(guó)主板市場(chǎng)，不過(guò)從2022年4月4日起，東京證券交易所對(duì)各交易板塊進(jìn)行了調(diào)整，將所有的交易板塊重新劃分為優(yōu)質(zhì)市場(chǎng)、標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)、成長(zhǎng)市場(chǎng)。的市場(chǎng)中，與被告類(lèi)型相似的公司存在整體下跌的趨勢(shì)，對(duì)于該原因造成的股價(jià)下跌部分應(yīng)當(dāng)從上述計(jì)算方法得出的數(shù)額加以扣除。

法官支持了被告東芝的主張，認(rèn)為上述的原因(可以說(shuō)是一種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn))確實(shí)造成了股價(jià)下跌。但是法官對(duì)于該部分的具體數(shù)額是以推定的方式自由進(jìn)行的計(jì)算。具體而言，法官認(rèn)為，到2015年9月29日訂正報(bào)告書(shū)提出的時(shí)間點(diǎn)，存在虛假陳述的報(bào)告書(shū)至少都已經(jīng)經(jīng)過(guò)了2年了，可以說(shuō)此時(shí)虛假陳述對(duì)股價(jià)的影響在某種程度上已經(jīng)得到了消散。綜合上述這些因素，法官酌定認(rèn)為這些系統(tǒng)性的原因造成的股價(jià)下跌部分占下跌總額的60%。因此，本案在下跌總額中扣除60%，才是應(yīng)當(dāng)賠償?shù)木唧w數(shù)額。

2.本案中沒(méi)有被認(rèn)定為虛假陳述的不實(shí)記載所造成的下跌部分

被告東芝存在大量的不實(shí)記載是雙方都沒(méi)有爭(zhēng)議的事實(shí)。但在這些不實(shí)記載的內(nèi)容中，只有一部分由于被告東芝自己承認(rèn)，最終被法官認(rèn)定為虛假陳述。法官認(rèn)為，沒(méi)有構(gòu)成虛假陳述的不實(shí)記載，也會(huì)影響市場(chǎng)、影響股價(jià)。所以在計(jì)算虛假陳述的具體賠償數(shù)額時(shí)，應(yīng)當(dāng)扣除該因素造成的股價(jià)下跌部分。

3.公司信用毀損與擠兌損害在損害中的比例

法官認(rèn)為，投資者的損害包括兩個(gè)部分，由于買(mǎi)入價(jià)含有水分造成的損失和由于虛假陳述導(dǎo)致公司信用毀損以及擠兌交易造成的損失。從具體損害賠償數(shù)額來(lái)看，在下跌總額中60%是與虛假陳述無(wú)關(guān)的原因造成的損害，剩下的40%才是由于虛假陳述行為造成的損害。在這40%之中包括了上述兩個(gè)部分的投資者損失，關(guān)于這兩個(gè)部分損失的比例，法官酌定認(rèn)為，由于買(mǎi)入價(jià)中含有水分造成的損失為下跌總額的20%，由于公司信用毀損以及擠兌交易所造成的損失為下跌總額的20%。區(qū)分這一點(diǎn)的意義在于，法官認(rèn)為在虛假陳述實(shí)施日之后買(mǎi)入、在揭露日之前賣(mài)出股票的投資者的損失中包括上述兩部分，在虛假陳述實(shí)施日之前買(mǎi)入股票的投資者的損失中僅包括后者。

(五)多年度虛假陳述的處理

在本案中，法官認(rèn)定的虛假陳述涉及171期、173期、174期三個(gè)年度。法官認(rèn)為，雖然按照日本《金融商品交易法》的規(guī)定，上市公司的年度報(bào)告以及季度報(bào)告等披露文件應(yīng)當(dāng)保持至少公開(kāi)5年的時(shí)間。(21)參見(jiàn)日本《金融商品交易法》第25條。同時(shí)，當(dāng)年度的年度報(bào)告書(shū)中通常也會(huì)出現(xiàn)上一年度的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)相關(guān)的數(shù)據(jù)(一般是為了進(jìn)行對(duì)比等目的)。但是，應(yīng)當(dāng)承認(rèn)這些虛假陳述的信息隨著時(shí)間的推移會(huì)影響逐漸減少，甚至消失。換言之，虛假陳述實(shí)施時(shí)間離當(dāng)下越久遠(yuǎn)，對(duì)市場(chǎng)的影響就會(huì)越小，離當(dāng)下越近，對(duì)市場(chǎng)的影響就會(huì)越大。因此應(yīng)當(dāng)從上述計(jì)算方式計(jì)算出的賠償數(shù)額中，按照不同的年度所造成的不同影響，進(jìn)一步予以區(qū)分。在本案中，法官認(rèn)為投資者的損失僅限于與買(mǎi)入當(dāng)期的虛假信息之間存在因果關(guān)系。因此多年度虛假陳述對(duì)市場(chǎng)價(jià)格造成影響的范圍，僅限于對(duì)高額取得的部分所造成的影響。

在這種理念之下，在本案中法官的做法可以分為兩個(gè)部分，首先，法官為了區(qū)分原告所受到的具體影響，對(duì)于存在虛假陳述的171期、173期、174期三個(gè)年度的年度報(bào)告書(shū)所對(duì)應(yīng)的時(shí)間區(qū)分為不同的時(shí)間段，來(lái)確定原告買(mǎi)入被告股票的具體時(shí)間段。具體而言，171期年度報(bào)告書(shū)對(duì)應(yīng)的期間為2010年6月24日(171期年度報(bào)告書(shū)提出次日)至2012年6月22日(173期報(bào)告提出當(dāng)日)。173期年度報(bào)告書(shū)對(duì)應(yīng)的期間為2012年6月23日(173期年度報(bào)告書(shū)提出次日)至2013年6月25日(174期報(bào)告提出日)。174期年度報(bào)告書(shū)對(duì)應(yīng)的期間為2013年6月26日(174期年度報(bào)告書(shū)提出次日)至2015年4月3日(訂正報(bào)告書(shū)提出當(dāng)日)。

其次，以原告提起訴訟的時(shí)點(diǎn)為標(biāo)準(zhǔn)，按照距離這個(gè)時(shí)點(diǎn)久遠(yuǎn)的程度，來(lái)確定不同時(shí)間段內(nèi)購(gòu)買(mǎi)被告東芝公司股票時(shí)所受到的虛假陳述對(duì)其損害所產(chǎn)生的影響。在本案中，法官認(rèn)為：174期對(duì)應(yīng)的期間內(nèi)買(mǎi)入被告東芝股票的，虛假陳述的影響程度為100%；173期對(duì)應(yīng)的期間內(nèi)買(mǎi)入被告東芝股票的，虛假陳述的影響程度為60%(其余40%是由174期年度報(bào)告書(shū)中的虛假陳述行為所造成的)；171期為30%(其余的70%是由173期與174期的年度報(bào)告書(shū)中的虛假陳述行為所造成的)。

也就是說(shuō)，對(duì)上述法官認(rèn)定的存在虛假陳述行為的三個(gè)年度報(bào)告書(shū)所產(chǎn)生的影響進(jìn)行了區(qū)分。在按照上述計(jì)算方式計(jì)算出賠償數(shù)額之后，如果是171期對(duì)應(yīng)的期間內(nèi)買(mǎi)入被告東芝股票的投資者，那么其損害賠償數(shù)額最后要再乘以0.3(下跌總額×0.2×0.3)，如果是173期對(duì)應(yīng)期間內(nèi)買(mǎi)入被告東芝股票的投資者，那么其損害賠償數(shù)額要再乘以0.6(下跌總額×0.2×0.6)，如果是174期對(duì)應(yīng)期間內(nèi)買(mǎi)入被告東芝股票的投資者，那么其損害賠償數(shù)額乘以1.0(下跌總額×0.2×1.0)，最后得出的金額才是原告在買(mǎi)入時(shí)由于虛假陳述造成股價(jià)虛高所受到的損失(不包括信用毀損以及擠兌交易造成的損失)。

(六)交易的相關(guān)費(fèi)用

在本案中，原告認(rèn)為損失應(yīng)當(dāng)包括買(mǎi)入、賣(mài)出的手續(xù)費(fèi)以及消費(fèi)稅，信用交易的情況下信用買(mǎi)入的手續(xù)費(fèi)以及消費(fèi)稅，信用交易的信用買(mǎi)賣(mài)決算的手續(xù)費(fèi)以及消費(fèi)稅，信用交易的利息，信用交易中管理費(fèi)以及消費(fèi)稅。被告認(rèn)為，該部分的費(fèi)用與虛假陳述行為之間沒(méi)有因果關(guān)系，因此不應(yīng)當(dāng)計(jì)入損害之中。

法官認(rèn)為，在本案中原告的行為不構(gòu)成“沒(méi)有虛假記載就不會(huì)買(mǎi)入股票”的情形，因此可以說(shuō)原告的行為都是原告根據(jù)當(dāng)時(shí)的狀況按照自己的判斷實(shí)施的股票交易行為(買(mǎi)入或賣(mài)出)。換言之，原告具有買(mǎi)入股票的意愿，只是由于虛假陳述在價(jià)格水分方面遭受了損失。因此，上述的這些與交易相關(guān)的費(fèi)用與虛假陳述的行為之間沒(méi)有因果關(guān)系，應(yīng)當(dāng)由原告自行承擔(dān)。

四、日本法中虛假陳述民事責(zé)任追究制度的特點(diǎn)及對(duì)我國(guó)的啟示

(一)日本法中虛假陳述民事責(zé)任追究制度的特點(diǎn)

1.日本法的制度沿革與現(xiàn)狀

在日本金融商品交易法的歷史沿革中，將虛假陳述納入規(guī)范范疇的時(shí)間還是比較早的。早在1971年日本《金融商品交易法》(當(dāng)時(shí)為《證券交易法》)就建立了對(duì)虛假陳述的規(guī)制。(22)在1971年日本《金融商品交易法》(當(dāng)時(shí)為《證券交易法》)修改之前，對(duì)于流通市場(chǎng)中的虛假陳述只能依據(jù)民法中的侵權(quán)責(zé)任以及公司法(當(dāng)時(shí)為商法)中的董事對(duì)第三人責(zé)任來(lái)對(duì)發(fā)行人以及公司經(jīng)營(yíng)者提起損害賠償訴訟。前越俊之「有価証券報(bào)告書(shū)等虛偽記載に関する発行會(huì)社の民事責(zé)任――損害論からの考察」福岡大學(xué)法學(xué)論叢63巻1號(hào)(2018年)134頁(yè)參照。2004年日本通過(guò)修改《金融商品交易法》，針對(duì)虛假陳述民事責(zé)任追究的問(wèn)題建立了專(zhuān)門(mén)的規(guī)則。其中，一項(xiàng)重要的內(nèi)容是將發(fā)行人責(zé)任規(guī)定為無(wú)過(guò)錯(cuò)責(zé)任。此后在2014年，一方面考慮到發(fā)行人的無(wú)過(guò)錯(cuò)責(zé)任對(duì)于市場(chǎng)影響極大，(23)例如，發(fā)行人無(wú)過(guò)錯(cuò)責(zé)任的制度安排已經(jīng)影響到了新興企業(yè)上市的積極性。山下友信·神田秀樹(shù)『金融商品取引法概説』(第2版)(有斐閣、2017年)221頁(yè)參照。另一方面也考慮到行政罰款制度已經(jīng)逐漸完善以及公司內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)防范體系構(gòu)筑機(jī)制的建立，對(duì)虛假陳述行為的規(guī)制已經(jīng)有了更多層面的安排，因此日本《金融商品交易法》通過(guò)修改將發(fā)行人的無(wú)過(guò)錯(cuò)責(zé)任調(diào)整為過(guò)錯(cuò)推定責(zé)任。(24)參見(jiàn)前引〔12〕,黒沼悅郎書(shū)，第235頁(yè)。在2004年以后，特別是近十年來(lái)，日本出現(xiàn)了大量的案例，推動(dòng)了理論的迅速發(fā)展，同時(shí)，理論的發(fā)展也反哺了司法審判，影響了案件的具體判決，這樣的相互關(guān)系對(duì)推動(dòng)日本虛假陳述規(guī)制的發(fā)展發(fā)揮了重要的作用。以下，根據(jù)現(xiàn)行日本《金融商品交易法》的規(guī)定以及司法實(shí)踐與法學(xué)理論的情況，對(duì)日本的虛假陳述規(guī)制進(jìn)行簡(jiǎn)要的說(shuō)明。

(1)起訴權(quán)人與民事責(zé)任主體的范圍

在日本《金融商品交易法》中，虛假陳述民事賠償訴訟的起訴權(quán)人中包括虛假陳述實(shí)施日之后股票的買(mǎi)入者與賣(mài)出者。

虛假陳述行為責(zé)任主體限于三種類(lèi)型，即發(fā)行人，發(fā)行人的董事等經(jīng)營(yíng)者，以及負(fù)責(zé)審計(jì)的注冊(cè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所。其中，發(fā)行人的董事等經(jīng)營(yíng)者的具體范圍包括：發(fā)行人的董事、會(huì)計(jì)參與、(25)會(huì)計(jì)參與是日本《公司法》在2005年引入的一種新的公司機(jī)關(guān)。會(huì)計(jì)參與是一種任意機(jī)關(guān)，可以由公司自由決定是否設(shè)置，會(huì)計(jì)參與的主要職能是負(fù)責(zé)公司內(nèi)部各種會(huì)計(jì)文件的制作。擔(dān)任會(huì)計(jì)參與的主體必須是注冊(cè)會(huì)計(jì)師、由注冊(cè)會(huì)計(jì)師設(shè)置的監(jiān)查法人、稅理士、稅理士事務(wù)所中的任一主體。監(jiān)事、執(zhí)行官、(26)執(zhí)行官是公司在選擇設(shè)置美國(guó)式單層制模式時(shí)必須設(shè)置的公司機(jī)關(guān)，主要負(fù)責(zé)董事會(huì)決議的具體執(zhí)行。以及具有類(lèi)似地位的其他主體。(27)參見(jiàn)日本《金融商品交易法》第24之4準(zhǔn)用第22條、第21條第1款第1項(xiàng)。關(guān)于類(lèi)似地位的其他主體，在判例中，包括與年度報(bào)告書(shū)的制作、提出相關(guān)，但是在年度報(bào)告書(shū)提交時(shí)已經(jīng)離職的前董事或前監(jiān)事。另外，子公司的年度報(bào)告書(shū)中存在的虛假陳述行為若是由于母公司董事做出了相關(guān)的指示，在這種情況下母公司的董事也被認(rèn)為構(gòu)成“與董事相類(lèi)似的地位”的情形。參見(jiàn)前引〔12〕，黒沼悅郎書(shū)，第254頁(yè)。值得注意的是，在日本法中，發(fā)行人的董事等經(jīng)營(yíng)者以及負(fù)責(zé)審計(jì)的注冊(cè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)發(fā)行人的民事賠償責(zé)任并不必然承擔(dān)連帶責(zé)任。只有法官認(rèn)為發(fā)行人的董事等經(jīng)營(yíng)者以及注冊(cè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所與發(fā)行人之間構(gòu)成共同侵權(quán)的前提下，發(fā)行人的董事等經(jīng)營(yíng)者以及注冊(cè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所才可能會(huì)承擔(dān)連帶責(zé)任。

(2)舉證責(zé)任分配

對(duì)于發(fā)行人的責(zé)任追究，根據(jù)現(xiàn)行日本《金融商品交易法》第21條之2的規(guī)定，采用過(guò)錯(cuò)推定責(zé)任的方式。

在日本《金融商品交易法》中，發(fā)行人董事等經(jīng)營(yíng)者責(zé)任采用過(guò)錯(cuò)推定責(zé)任，董事等經(jīng)營(yíng)者如果有證據(jù)證明自己盡到了應(yīng)有的注意，那么就可以免除該經(jīng)營(yíng)者責(zé)任。值得注意的是，發(fā)行人的董事等經(jīng)營(yíng)者的損害賠償責(zé)任并非是發(fā)行人的連帶責(zé)任，而是一種獨(dú)立責(zé)任。在追究董事等經(jīng)營(yíng)者虛假陳述民事?lián)p害賠償責(zé)任的時(shí)候，投資者只需要證明虛假陳述與損害之間的關(guān)系，不需要證明董事等經(jīng)營(yíng)者違反注意義務(wù)與損害之間的因果關(guān)系。

對(duì)于虛假陳述，負(fù)責(zé)公司審計(jì)的注冊(cè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所如果提供了監(jiān)查證明，(28)日本監(jiān)查法人出具的監(jiān)查證明類(lèi)似于我國(guó)會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具的審計(jì)報(bào)告書(shū)。那么應(yīng)當(dāng)對(duì)投資者承擔(dān)損害賠償責(zé)任(日本《金融商品交易法》第24條之4)。注冊(cè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所承擔(dān)的責(zé)任與發(fā)行人的董事等經(jīng)營(yíng)者相同，是一種獨(dú)立責(zé)任，不是發(fā)行人的連帶責(zé)任。(29)參見(jiàn)前引〔12〕，黒沼悅郎書(shū)，第256頁(yè)。如果注冊(cè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所可以證明自己沒(méi)有故意或重大過(guò)失的話(huà)可以免除其責(zé)任。

(3)簡(jiǎn)易的責(zé)任推定制度

日本《金融商品交易法》第21條之2第3款對(duì)于虛假陳述所產(chǎn)生的損害賠償金額的計(jì)算規(guī)定了一種簡(jiǎn)易的責(zé)任推定制度。在流通市場(chǎng)虛假陳述的責(zé)任追究中，虛假陳述的損害數(shù)額應(yīng)當(dāng)為取得價(jià)格與真實(shí)價(jià)格之間的差額。但是，事實(shí)上這個(gè)損害的計(jì)算非常難以舉證。因此，在虛假陳述揭露后，在法律上設(shè)計(jì)了“下跌金額≈買(mǎi)入時(shí)股價(jià)中的水分”的推定計(jì)算方式，不僅減輕了投資者的舉證責(zé)任，同時(shí)對(duì)于在訴訟中迅速認(rèn)定賠償數(shù)額具有重要的意義。(30)參見(jiàn)前引〔12〕，黒沼悅郎書(shū)，第239頁(yè)。

關(guān)于責(zé)任推定制度的具體設(shè)計(jì)，有以下三點(diǎn)重要內(nèi)容。第一，上述推定制度的適用有嚴(yán)格的限制，只有同時(shí)符合“投資者必須是實(shí)施日后、且在揭露日前一年之內(nèi)買(mǎi)入股票的”和“投資人在揭露日后繼續(xù)持有該股票”這兩個(gè)條件，才可以適用。第二，責(zé)任推定制度的計(jì)算方式為，“以揭露前1個(gè)月之間的平均價(jià)格與揭露后1個(gè)月的平均價(jià)格之間的差額”為推定的損害數(shù)額。第三，責(zé)任推定制度作為一種特殊規(guī)則，也同樣適用舉證責(zé)任倒置的規(guī)則。

(4)責(zé)任限定制度

在日本《金融商品交易法》中，交易市場(chǎng)虛假陳述的責(zé)任追究中，對(duì)于發(fā)行人所承擔(dān)的責(zé)任設(shè)定了上限。具體而言，根據(jù)差額說(shuō)的基本理論，投資者買(mǎi)入股票的價(jià)格與提起訴訟時(shí)股票的市場(chǎng)價(jià)格(投資者持續(xù)持有的情形)或是股票的處分價(jià)格(在提起訴訟之前已經(jīng)處分股票的情形)之間的差額為發(fā)行人責(zé)任的上限數(shù)額(日本《金融商品交易法》第19條第1款)。

關(guān)于設(shè)定發(fā)行人責(zé)任上限的原因，主要有兩個(gè)方面，第一，責(zé)任限定制度是2004年日本《金融商品交易法》修改時(shí)建立的制度。在2004年《金融商品交易法》修改時(shí)將發(fā)行人責(zé)任規(guī)定為無(wú)過(guò)錯(cuò)責(zé)任，當(dāng)時(shí)由于擔(dān)心發(fā)行人責(zé)任過(guò)重，因此對(duì)發(fā)行人的責(zé)任進(jìn)一步規(guī)定了賠償上限。(31)神作裕之=彌永真生=大崎貞和『注釈金融商品取引法』(改訂版)(第1巻)(きんざい、2011年)366頁(yè)參照。第二，考慮到如果交易市場(chǎng)中發(fā)行人承擔(dān)的責(zé)任數(shù)額超過(guò)發(fā)行市場(chǎng)發(fā)行人承擔(dān)責(zé)任的數(shù)額的話(huà)，會(huì)影響到制度之間的平衡。(32)參見(jiàn)前引〔12〕，黒沼悅郎書(shū)，第238頁(yè)。

(5)損害的確定

在虛假陳述中什么是損害本身就存在巨大的爭(zhēng)議。在日本民法中一般認(rèn)為，損害是指“如果沒(méi)有侵權(quán)行為的話(huà)，被害人應(yīng)當(dāng)會(huì)擁有的利益與侵權(quán)行為實(shí)施后被害人所擁有的利益之間的差額”。如何將這種“損害”(差額)融入金融商品交易法的制度與理論中，也存在不同的理論主張。這些理論中除了“兩分論”(包括“高額取得損害說(shuō)”“取得自體損害說(shuō)”)以外，比較重要的學(xué)說(shuō)還有“下跌差額說(shuō)”。(33)“市場(chǎng)下跌說(shuō)”是指投資者的損害應(yīng)當(dāng)是在虛假信息被揭露后股價(jià)的下跌造成的一種固有的損害?！笆袌?chǎng)下跌說(shuō)”與“高額取得損害說(shuō)”之間在外觀上存在非常相似的地方，但是在根本上是存在不同的。具體而言，“高額取得說(shuō)”的理論基礎(chǔ)是投資者在買(mǎi)入股票時(shí)由于虛假陳述造成股價(jià)虛高而受到的損失，而“市場(chǎng)下跌說(shuō)”認(rèn)為投資者的損失是在虛假陳述揭露后造成股價(jià)下跌才形成的。參見(jiàn)前引〔13〕，神田秀樹(shù)文，第14頁(yè)。但是到目前為止，“兩分論”是主流的觀點(diǎn)，在司法實(shí)踐中也被廣泛采用。

在“兩分論”中，將虛假陳述的內(nèi)容區(qū)分為“高額取得損害”與“取得自體損害”兩種不同的類(lèi)型，高額取得損害對(duì)應(yīng)的情形為“如果沒(méi)有虛假陳述，投資者可以用更低的價(jià)格購(gòu)入股票”(高額取得損害理論)，取得自體損害對(duì)應(yīng)的情形為“如果沒(méi)有虛假陳述，投資者就不會(huì)購(gòu)買(mǎi)股票”(取得自體損害理論)。高額取得損害是虛假陳述中的常見(jiàn)情形，而取得自體損害是少數(shù)情形。

關(guān)于計(jì)算投資者損失數(shù)額的具體方法，雖然上述“兩分論”作為理論基礎(chǔ)在實(shí)踐中被廣泛采用，但是在日本的司法實(shí)踐中并沒(méi)有形成一致的做法，目前日本司法實(shí)踐中主要的做法大致可以分為四種，①以“揭露日與更正日之間的價(jià)格差額”作為基本算式來(lái)確定損害的數(shù)額。其法理基礎(chǔ)為上述的兩分論中的“高額取得損害說(shuō)”。②以“揭露日前一個(gè)月的平均價(jià)格與揭露日后一個(gè)月的平均價(jià)格之間的差額”作為基本算式來(lái)確定損害的數(shù)額。這是日本《金融商品交易法》第21條之2第3款中明確規(guī)定的推定方式(必須符合適用該條款的要求)。(34)參見(jiàn)東京地方法院平成20年6月13日判決。這種計(jì)算方式在本質(zhì)上也是以?xún)煞终撝小案哳~取得損害”作為基礎(chǔ)的。③以“口頭辯論終結(jié)的時(shí)間點(diǎn)為止的價(jià)格中投資者的總體財(cái)產(chǎn)所受到的損失” 為標(biāo)準(zhǔn)來(lái)進(jìn)行計(jì)算，該算式以投資者的總體財(cái)產(chǎn)價(jià)值作為標(biāo)準(zhǔn)，來(lái)計(jì)算投資者的損失。其法理基礎(chǔ)為日本有學(xué)者提出的“市場(chǎng)下跌說(shuō)”。(35)日本最高法院平成24年3月13日判決的livedoor公司虛假陳述案被認(rèn)為是采用了股價(jià)下跌說(shuō)的理論。④以“買(mǎi)入價(jià)格減去賣(mài)出價(jià)格之間的差額”作為基本算式來(lái)計(jì)算損害的數(shù)額。其法理基礎(chǔ)有兩種可能，第一，雖然依據(jù)《金融商品交易法》第21條之2第1款來(lái)提起訴訟，但是在確定損害的問(wèn)題上不采用兩分論，而是按照《金融商品交易法》第19條的規(guī)定來(lái)確定損害。第二，按照民法侵權(quán)責(zé)任的法理(《民法》第709條)提起的訴訟中其基本的算式與上述算式也是相同的。(36)在虛假陳述中，按照民法侵權(quán)責(zé)任的法理追究發(fā)行人責(zé)任的時(shí)候，究竟采用何種方式來(lái)計(jì)算投資者的損害在日本金融商品交易法的理論中也存在爭(zhēng)議，但是以買(mǎi)入價(jià)與賣(mài)出價(jià)之間的差額為標(biāo)準(zhǔn)的“差額說(shuō)”是日本民法學(xué)界的通說(shuō)。四宮和夫『事務(wù)管理·不當(dāng)利得·不法行為』(下)(青林書(shū)院、1985年)434頁(yè)參照。

2.日本法中虛假陳述規(guī)制的特點(diǎn)

(1)《金融商品交易法》中的規(guī)定是民法的特殊規(guī)則

虛假陳述行為歸屬于民法中侵權(quán)行為的規(guī)范范疇。因此，金融商品交易法對(duì)于虛假陳述行為的規(guī)范從法律規(guī)范體系的結(jié)構(gòu)上而言，毫無(wú)疑問(wèn)是一種民法中侵權(quán)行為規(guī)范的特殊規(guī)則。值得注意的是，雖然金融商品交易法與民法之間被認(rèn)為是“特殊規(guī)則與一般規(guī)則”的關(guān)系，但是這僅是指所規(guī)定內(nèi)容在法理上存在的聯(lián)系，并不意味著兩者之間在適用上存在優(yōu)先與劣后。因此，投資者除了可以按照金融商品交易法的規(guī)則來(lái)提起損害賠償訴訟，也可以依據(jù)民法侵權(quán)行為的規(guī)則來(lái)提起訴訟。

(2)發(fā)行人與投資者之間的平衡

在日本法中，作為民法的特殊規(guī)則，金融商品交易法對(duì)于虛假陳述行為進(jìn)行的規(guī)范與民法規(guī)則之間存在顯著不同。在金融商品交易法的制度設(shè)計(jì)中，舉證責(zé)任倒置的安排、因果關(guān)系的推定以及損害推定的規(guī)則等制度顯然是基于有利于投資者原則設(shè)計(jì)的。在另一方面，責(zé)任上限制度、因果關(guān)系的反證制度又顯然是有利于發(fā)行人的制度設(shè)計(jì)。因此，從總體而言，可以明顯感覺(jué)到，日本法雖然堅(jiān)持以侵權(quán)作為基礎(chǔ)來(lái)實(shí)現(xiàn)對(duì)投資者進(jìn)行保護(hù)的基本立場(chǎng)，但同時(shí)還顧慮到在前文中已經(jīng)說(shuō)明的法理上發(fā)行人向投資者進(jìn)行賠償會(huì)造成的利益循環(huán)的問(wèn)題，(37)加藤貴仁「流通市場(chǎng)における不実開(kāi)示と投資家の損害」新世代法政策學(xué)研究11號(hào)(2011年)341頁(yè)參照。所以其實(shí)在制度的設(shè)計(jì)上明顯考慮了在發(fā)行人與投資者之間的平衡問(wèn)題。

(3)推定制度的廣泛適用

虛假陳述民事責(zé)任制度具有的高度復(fù)雜性，所以作為解決的方法，日本法大量采用了推定制度。其中典型的制度包括，通過(guò)虛假陳述類(lèi)型化對(duì)因果關(guān)系進(jìn)行推定，對(duì)賠償數(shù)額的計(jì)算采用推定的方式，通過(guò)法官自由裁量對(duì)虛假陳述以外的原因所造成的損害數(shù)額進(jìn)行推定等，事實(shí)上從根本上而言，在日本法的“高額取得損害說(shuō)”等理論中可以清楚地看到損害本身其實(shí)也是一種推定。因?yàn)榇罅坎捎昧送贫ǖ姆绞?，所以精確性自然就會(huì)受到影響，這也是很多問(wèn)題存在爭(zhēng)議的最根本原因，但是在另一方面，大量采用推定方式無(wú)疑會(huì)降低判斷的難度、提高訴訟的效率。

(二)對(duì)我國(guó)的啟示

日本法的理論以及司法實(shí)踐中對(duì)于虛假陳述的處理方法與我國(guó)存在顯著差異。以下筆者以東芝案為基礎(chǔ)，聚焦于起訴的法律依據(jù)、因果關(guān)系的認(rèn)定、損害賠償數(shù)額的計(jì)算以及損害賠償計(jì)算中法官的自由裁量權(quán)這四個(gè)問(wèn)題來(lái)進(jìn)行詳細(xì)討論。

1.關(guān)于虛假陳述中可獲得賠償?shù)耐顿Y者范圍

在我國(guó)，可獲得賠償?shù)耐顿Y者必須是在虛假陳述實(shí)施日后才開(kāi)始交易的。交易行為發(fā)生在虛假陳述實(shí)施前，或者是在揭露或更正之后的，法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定交易因果關(guān)系不成立，更不用說(shuō)損失因果關(guān)系。

對(duì)此日本《金融商品交易法》中并沒(méi)有進(jìn)行明確的規(guī)定。但是在東芝案中，法官認(rèn)為在虛假陳述實(shí)施日之前買(mǎi)入東芝公司股票的投資者所受到的損失與虛假陳述之間存在部分因果關(guān)系，但是，該部分的投資者所受到的損失僅限于在虛假陳述揭露后、由于公司信用毀損或擠兌交易造成的損失，而不包括由于買(mǎi)入價(jià)中包含水分所遭受的損失。這里的意思是在虛假陳述實(shí)施日前買(mǎi)入股票的投資者雖然不能依照《金融商品交易法》提起訴訟，但是可以依照民法中侵權(quán)的一般規(guī)則來(lái)提起訴訟。關(guān)于這一點(diǎn)，在我國(guó)法中，雖然從法理上而言亦可以得出投資者可以選擇適用《證券法》或《民法典》的結(jié)論，但是由于難以克服舉證難的問(wèn)題，在實(shí)踐中基本沒(méi)有不依據(jù)《虛假陳述司法解釋》而起訴的案件。相比而言，日本法在這一點(diǎn)上具有極為清晰的體系，從保護(hù)投資者的角度來(lái)考慮，日本法顯得更有層次。

2.關(guān)于因果關(guān)系的認(rèn)定

對(duì)照中日兩國(guó)的虛假陳述制度，可以看到在東芝案中，對(duì)于因果關(guān)系認(rèn)定的部分有以下兩點(diǎn)值得注意。

第一，日本對(duì)于因果關(guān)系采用綜合判斷的方式，并不明確區(qū)分交易因果關(guān)系與損失因果關(guān)系，也并不要求必須同時(shí)具有交易因果關(guān)系與損失因果關(guān)系。換言之，日本的法官認(rèn)為在不成立交易因果關(guān)系時(shí)，仍然可能由于存在損失因果關(guān)系，而認(rèn)定存在因果關(guān)系。我國(guó)強(qiáng)調(diào)虛假陳述需要同時(shí)具有交易因果關(guān)系與損害因果關(guān)系。(38)參見(jiàn)樊健：《我國(guó)證券市場(chǎng)虛假陳述民事責(zé)任理論與實(shí)踐的新發(fā)展》，法律出版社2021年版，第1頁(yè)；張子學(xué)：《虛假陳述案中民事司法與行政執(zhí)法的協(xié)調(diào)銜接》，載《證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)》2019年4月號(hào)。在東芝案中，法官采納了高額取得損害理論，即認(rèn)為“如果沒(méi)有虛假陳述的行為，投資者可以用更低的價(jià)格買(mǎi)入股票”。盡管這意味著投資者可能并非由于虛假陳述而買(mǎi)入該證券，但因?yàn)槿毡窘鹑谏唐方灰追ǖ睦碚搶?duì)于因果關(guān)系采用綜合判斷的方式，所以仍然推定投資者由于虛假陳述所受到的高額損失與虛假陳述之間存在因果關(guān)系。其損失為買(mǎi)入股票時(shí)由于虛假陳述人為造成的股價(jià)升高而導(dǎo)致股價(jià)中存在水分。

此外，關(guān)于因果關(guān)系的具體認(rèn)定，雖然在程度上存在不同，但是中國(guó)與日本都在一定程度上依賴(lài)推定的方式。相比而言，日本法中按照虛假陳述類(lèi)型(兩分論)來(lái)推定因果關(guān)系的做法相比我國(guó)《虛假陳述司法解釋》第11條與第12條中規(guī)定的因果關(guān)系的認(rèn)定方法，似乎更為立體，由于日本法中對(duì)因果關(guān)系的推定背后還連接了完全不同的賠償理念與賠償數(shù)額的計(jì)算方法，似乎更為精細(xì)也更具有理論說(shuō)服力。

第二，日本不承認(rèn)傭金與印花稅的支出與虛假陳述之間必然存在因果關(guān)系。

我國(guó)《虛假陳述司法解釋》第25條明確將股票交易的傭金與印花稅包括在應(yīng)賠償?shù)耐顿Y者損失中。在東芝案中，如前所述，法官認(rèn)為不論是否存在虛假陳述，投資者都會(huì)買(mǎi)入該股票，所以法官認(rèn)為雖然虛假陳述確實(shí)客觀存在，但是，投資者交易的相關(guān)費(fèi)用(包括傭金與相關(guān)稅費(fèi))與虛假陳述之間不存在因果關(guān)系，因此，不能作為損失的內(nèi)容。雖然可以說(shuō)這是日本法下?lián)p失不以交易因果關(guān)系存在為前提的邏輯產(chǎn)物，但是《虛假陳述司法解釋》第25條并不區(qū)分具體情形，而是明確將股票交易的傭金與印花稅明確包括在投資者損失中的做法顯然是存在討論空間的。

3.關(guān)于損害賠償數(shù)額的計(jì)算方法

中日兩國(guó)在虛假陳述賠償數(shù)額計(jì)算的問(wèn)題上，事實(shí)上都是以差額說(shuō)理論為基礎(chǔ)的，(39)差額說(shuō)本身是來(lái)自于美國(guó)法的一種理論，但是中國(guó)法與日本法在參考借鑒的過(guò)程中形成了完全不同的做法，從這個(gè)意義上而言，關(guān)于虛假陳述的中日兩國(guó)制度的比較研究是值得進(jìn)一步深入探究的。關(guān)于差額說(shuō)的含義存在不同的主張，其中最單純的模型是指以買(mǎi)入價(jià)與賣(mài)出價(jià)之間的差額作為損失來(lái)計(jì)算的方式。我國(guó)《虛假陳述司法解釋》第25條與第27條就是采用了這種方式。日本法雖然有不同的學(xué)說(shuō)主張，但是一般虛假陳述損害的學(xué)說(shuō)都是以差額說(shuō)為基礎(chǔ)展開(kāi)的。松尾直彥『金融商品取引法』(第6版)(商事法務(wù)、2021年)220頁(yè)參照。但是，由于“損害”的計(jì)算本身極其復(fù)雜，甚至可以說(shuō)是根本無(wú)法計(jì)算出準(zhǔn)確的金額，在如何確立“損害”以及如何計(jì)算損害數(shù)額的問(wèn)題上可以看到中日采用了不同的做法。(40)與日本的做法不同，我國(guó)一般采用交易價(jià)差額計(jì)算法。參見(jiàn)湯欣、楊祥：《虛假陳述損害賠償?shù)淖钚聦?shí)踐與法理——以萬(wàn)福生科與海聯(lián)訊補(bǔ)償方案為例》，載《證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)》2015年3月號(hào)。日本的做法是希望確定一個(gè)近似值，將這個(gè)近似值作為損害來(lái)處理。這樣的做法蘊(yùn)藏著兩個(gè)方面的要素，第一，有利于作為原告的投資者，因?yàn)榇_定損害會(huì)更為便利。第二，有利于作為被告的發(fā)行人，因此這種方式在一定程度上可以限定被告的責(zé)任。從這一點(diǎn)來(lái)看，可以說(shuō)日本的做法本身也是充滿(mǎn)矛盾的。

作為具體的計(jì)算方式，在日本法中，首先要區(qū)分不同的類(lèi)型，以對(duì)應(yīng)不同的情形，然后適用不同的計(jì)算方式。在前文中已經(jīng)詳細(xì)說(shuō)明，日本的法律實(shí)務(wù)中目前所采用的主流做法是依據(jù)兩分論的理論，將虛假陳述的情形區(qū)分為“高額取得損害”與“取得自體損害”。我國(guó)不承認(rèn)無(wú)交易因果關(guān)系下的單純高額取得損害。《虛假陳述司法解釋》第27條規(guī)定的損害賠償數(shù)額的計(jì)算方法為“買(mǎi)入價(jià)與賣(mài)出價(jià)之間的差額”(沒(méi)有賣(mài)出價(jià)時(shí)按照基準(zhǔn)日的價(jià)格進(jìn)行計(jì)算)，其基本思路是希望計(jì)算出 “真實(shí)的損失”。從整體上而言，似乎更接近上述日本法中“取得自體損害”的處理方法。我國(guó)的做法從賠償投資者損失的角度也許更為接近真正的損失，但是其反面也需要更精細(xì)化的技術(shù)支撐。值得注意的是，2021年以來(lái)在多起虛假陳述案件中法院在計(jì)算損害賠償數(shù)額時(shí)引入了第三方鑒定機(jī)構(gòu)的方式(雖然第三方鑒定機(jī)構(gòu)目前一般只用于計(jì)算系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn))，一方面顯示出我國(guó)司法實(shí)踐中在計(jì)算損害賠償數(shù)額時(shí)力求精確的發(fā)展趨勢(shì)，另一方面這種發(fā)展方向也暗合了我國(guó)目前所采用的處理方法的特點(diǎn)。綜合對(duì)照中日兩國(guó)的做法，從總體來(lái)看，對(duì)于日本法中區(qū)分類(lèi)型的做法雖然很難做出優(yōu)劣的評(píng)價(jià)，但是至少?gòu)倪壿嬌蟻?lái)看，日本的計(jì)算方法相比我國(guó)而言顯然更多樣化，也有更大的空間去更為合理地對(duì)應(yīng)不同的情形。

4.關(guān)于損害賠償數(shù)額計(jì)算中法官的自由裁量權(quán)

在東芝案中，可以看到法官在確定具體損害賠償數(shù)額的時(shí)候，在“不同年度的年度報(bào)告書(shū)對(duì)股價(jià)下跌所造成的不同影響”“虛假陳述以外的原因所造成的股價(jià)下跌的具體數(shù)額”“公司信用毀損以及擠兌交易等原因所造成的損害在股價(jià)下跌中所占的比例”，這三個(gè)事項(xiàng)上進(jìn)行了自由裁量。從法官的判決結(jié)果來(lái)看，僅“虛假陳述以外的原因所造成的股價(jià)下跌的具體數(shù)額”一項(xiàng)就直接從下跌總額中扣除了60%，與其說(shuō)這個(gè)扣除比例很大，不如說(shuō)法官在確定這個(gè)扣除比例上所享有的自由裁量權(quán)是巨大的。

在我國(guó)證券法以及《虛假陳述司法解釋》中，對(duì)于上述第一個(gè)事項(xiàng)并沒(méi)有進(jìn)行明確規(guī)定，有待理論與實(shí)踐的探索。關(guān)于第二、三個(gè)事項(xiàng)，《虛假陳述司法解釋》第31條第2款中規(guī)定對(duì)于“他人操縱市場(chǎng)、證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)、證券市場(chǎng)對(duì)特定時(shí)間的過(guò)度反應(yīng)、上市公司內(nèi)外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境等其他因素所導(dǎo)致的損失”，如果被告對(duì)此可以舉證證明的話(huà)，可以從損失中加以扣除。

總體而言，我國(guó)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)因素扣減的判決雖然較多，但是對(duì)非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)因素扣減的判決相對(duì)較少，采納“信用毀損及擠兌”這樣的損害賠償扣減理由更是罕見(jiàn)。我國(guó)關(guān)于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)因素扣減的多數(shù)判決是依據(jù)形式上客觀的公式或算法得出，而不像日本法官這樣高度依賴(lài)裁量取整數(shù)比做扣除。有學(xué)者指出，試圖“精算”系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的路徑本身在技術(shù)上未必精確度更高，法官“斟酌”也并非一定會(huì)遜色一籌。(41)參見(jiàn)繆因知：《精算或斟酌：證券虛假陳述賠償責(zé)任中的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)因素適用》，載《東南大學(xué)學(xué)報(bào)(哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版)》2020年第5期。

日本法因?yàn)橐庾R(shí)到很難實(shí)現(xiàn)精確計(jì)算，所以明確規(guī)定可以由法官來(lái)自由裁量。這種做法并非是一種粗糙的表現(xiàn)，而恰恰是值得我國(guó)重視與思考的，這種做法也為我國(guó)的制度完善提供了一個(gè)思路。

五、結(jié) 語(yǔ)

虛假陳述民事?lián)p害賠償是一項(xiàng)非常復(fù)雜的工程。證券代表人訴訟制度的推行帶來(lái)了巨額的損害賠償，使這個(gè)問(wèn)題更彰顯出其重要的意義。如何認(rèn)定因果關(guān)系、計(jì)算損害賠償?shù)木唧w數(shù)額不僅是一個(gè)技術(shù)性問(wèn)題，同時(shí)還會(huì)直接影響虛假陳述行為規(guī)制的效果。雖然本文著重介紹的東芝案僅是一審判決，可以說(shuō)其中的許多爭(zhēng)議問(wèn)題還沒(méi)有得到最終的答案，但是通過(guò)東芝案可以看到日本采用的是一種與我國(guó)多有不同的處理方式，為我國(guó)處理虛假陳述民事?lián)p害賠償?shù)膯?wèn)題提供了一個(gè)新的視角，這對(duì)于推動(dòng)完善我國(guó)的虛假陳述規(guī)則是有意義的。