香港在亞洲金融危機中的作用及啟示

2022-02-09 06:31應堅編輯白琳

中國外匯 2022年18期

文/應堅編輯/白琳

1997年下半年，一場金融風暴席卷亞洲。當時筆者正在中國香港地區(qū)（下稱“香港”）的一家中資銀行從事研究工作?；貞浧鹉嵌螘r期，每日盯著路透屏幕急劇變動的交易數(shù)據(jù)，收市后第一時間便提交簡報，著實為香港金融體系能否安然過關(guān)捏了把汗。令人欣慰的是，香港國際金融中心不僅挺過了亞洲金融危機及其后一次又一次國際金融市場波動，競爭力不斷提升，成為亞太時區(qū)全球交易的最重要環(huán)節(jié)之一，并擔當起全球離岸人民幣業(yè)務樞紐的重要角色。

香港在亞洲金融危機的表現(xiàn)及貢獻

《中華人民共和國香港特別行政區(qū)基本法》第109條規(guī)定：“香港特別行政區(qū)政府提供適當?shù)慕?jīng)濟和法律環(huán)境，以保持香港的國際金融中心地位?！币砸环輵椫菩晕募泶_立一個地區(qū)的國際金融中心地位，在全球范圍也是極為罕見的，說明金融業(yè)對于香港經(jīng)濟保持繁榮穩(wěn)定的重要意義。但能否實現(xiàn)這一目標，需要經(jīng)歷時間的考驗。亞洲金融危機便是香港國際金融中心在回歸后一次不期而遇的突擊“考試”。

這場“考試”大致分為上、下兩個半場，主考官是一群老謀深算、詭計多端又富有實戰(zhàn)經(jīng)驗的金融大鱷，考題經(jīng)過精心設(shè)計并極具針對性、挑戰(zhàn)性。在中央政府的強有力支持下，香港交上了一份出人意料的圓滿答卷。國際炒家因慘遭損失而退場，從此淡出人們視線。

上半場的考題：其他亞洲貨幣紛紛放棄固定匯率，香港是否放棄聯(lián)系匯率制

1997年的亞洲經(jīng)濟表面上欣欣向榮，背后卻是暗流涌動。游走在全球金融市場的金融大鱷早已嗅到東南亞散發(fā)出的濃濃血腥，一方面泡沫經(jīng)濟造成東南亞貨幣明顯高估，損害出口競爭力，降低償債能力，另一方面東南亞各國過快開放資本市場，并形成了短債占比過高的外債結(jié)構(gòu)，失去對投機沖擊的基本防范能力。7月2日，泰國中央銀行率先宣布放棄固定匯率，引發(fā)東南亞及其他亞洲國家和地區(qū)匯率普遍貶值，泰銖、菲律賓比索、印尼盾、馬來西亞林吉特、新加坡元、韓元及新臺幣一一失守。到1997年底，泰銖跌去93%，印尼盾跌去86%，韓元跌去80%，馬來西亞恢復外匯管制，韓國、泰國及印度尼西亞不得不向國際貨幣基金組織（IMF）求援。日元自1995年起一直被國際炒家做空，已持續(xù)貶值近五成，此輪危機（當年7月至12月）中再貶兩成左右。

港元承受的壓力一點不小，數(shù)度被拋售，貨幣市場流動性緊絀，同業(yè)隔夜拆息暴漲，恒生指數(shù)急瀉。尤其是10月16日中國臺灣輕易放棄固定匯率后，國際炒家將矛頭對準香港，港元拋壓進一步加劇，香港金融管理局（下稱“金管局”）根據(jù)聯(lián)系匯率機制被動接下上百億港元。為避免香港流動資金調(diào)節(jié)機制成為國際炒家的提款機，金管局于23日窗口指導各家銀行審慎管理港元流動性，并警告有可能對多次向機制借款的銀行實施懲罰性利率。結(jié)果，同業(yè)隔夜拆息被推高到280%的水平，資金由流出轉(zhuǎn)為流入，金融機構(gòu)大量購買港元，金管局不失時機向市場注入港元，將同業(yè)隔夜拆息壓低至100%，次日進一步壓低至5%水平。在以上“挾息”的作用下，港元匯率恢復正常，聯(lián)系匯率在危機中穩(wěn)如泰山。

香港剛剛回歸祖國，全面實施“一國兩制”，就遭到國際炒家的連番挑戰(zhàn)。中央政府多次發(fā)聲，堅決支持香港特區(qū)政府發(fā)揮“主人翁”精神，果斷發(fā)起反擊。特區(qū)政府捍衛(wèi)聯(lián)系匯率制的決心提升了市場信心。在港元被拋售最嚴重的10月22日，時任行政長官董建華表示，為保衛(wèi)聯(lián)系匯率制，即使加息“都要做”。時任金管局總裁任志剛表示，如果一招（挾息）有效，一招就夠了。事后，特區(qū)政府全面檢討聯(lián)系匯率制運作并公布《金融市場檢討報告》，認為港元雖因其他貨幣貶值而喪失競爭力引起各方面關(guān)注，但取消聯(lián)系匯率制的代價及所造成的影響將更大，因此，聯(lián)系匯率制毋須取消，捍衛(wèi)機制更無必要更改。

下半場的考題：香港堅持聯(lián)系匯率制，有什么辦法破解國際炒家布下的連環(huán)套

如果說1997年國際炒家對亞洲貨幣的沖擊是全方位的，針對薄弱環(huán)節(jié)個個擊破，那么，1998年的做空則是有重點突破，對香港精心布局、痛下狠招，力圖徹底摧毀亞洲金融體系。國際炒家在試探了特區(qū)政府的底線后，利用聯(lián)系匯率制高度透明及金管局“挾息”策略，根據(jù)外匯市場、股票市場及期貨市場之間的聯(lián)動效應，采取現(xiàn)貨及期貨兩種工具，多方設(shè)計陷阱，引誘特區(qū)政府入套。

此輪狙擊戰(zhàn)分成三個階段：一是準備期，國際炒家低息借入港元，同時拋售港元期貨、恒生指數(shù)（簡稱“恒指”）期貨，到8月初未平倉恒指期貨合約已增至9.2萬張，其中淡倉（沽空）合約8萬張；二是造市期，大肆散布謠言并拋售港元，迫使金管局“挾息”，同時“借貨”拋空港股，造成港股熊市，到8月13日，半年內(nèi)恒指已累積下跌43%；三是收獲期，當月恒指期貨結(jié)算日全面做空港元、恒指，進一步壓低恒指，國際炒家趁機平倉所持有的淡倉合約，獲利而歸。據(jù)金管局估計，若當天恒指下跌1000點，則國際炒家可穩(wěn)賺40億港元。但連環(huán)套是否奏效，亦取決于特區(qū)政府是否順從國際炒家操作而大幅“挾息”。

在中央政府支持下，特區(qū)政府下定決心，既要保衛(wèi)聯(lián)系匯率，又要維持市場秩序，尤其要堅決打擊跨市場操控。由于回歸后中央政府將1971億港元的土地基金轉(zhuǎn)給特區(qū)政府，加上內(nèi)地外匯儲備可隨時動用支持香港，特區(qū)政府反擊戰(zhàn)的“彈藥”充足。8月14日，金管局果斷采取行動，動用外匯基金入市，全面買入港股及港元，兩天時間恒指累計反彈近千點。8月28日恒指合約結(jié)算日，面對排山倒海的港股拋盤，金管局全部接下，全日港股成交790億港元，其中由金管局買入的占98%。恒指全天穩(wěn)穩(wěn)站在7800點以上，報收7829點，只比前一個交易日下跌93點。國際炒家損失數(shù)十億港元，黯然離場。同日港元隔夜拆息最高只升至24%，打碎了國際炒家的如意算盤，港元匯率則保持在聯(lián)系匯率制規(guī)定的區(qū)間內(nèi)，特區(qū)政府完全達到預期目標。

香港對全球貨幣體系穩(wěn)定做出貢獻

此役不僅成功守住了香港國際金融中心賴以生存的金融制度及市場運作機制，而且中止了一場曠日持久的區(qū)域貨幣危機，消除了以對沖基金為代表的國際炒家對全球貨幣體系造成永無休止的傷害。

對沖基金自1992年英鎊危機、1994年墨西哥金融危機嶄露頭角，1995至1997年成功開展套息交易（Carry Trade），1997年做空泰銖等東南亞貨幣，一直未曾失過手。此次，國際炒家在香港首次慘遭敗績，一個月后又在俄羅斯債券市場再遭重擊，最大的對沖基金——長期資本管理公司（LTCM）破產(chǎn)。對沖基金元氣大傷，其后20多年雖有所恢復，但已失去了以往鋒芒，再未掀起全球市場大風大浪。

危機后，東南亞各國開展結(jié)構(gòu)性調(diào)整，穩(wěn)固宏觀經(jīng)濟發(fā)展基礎(chǔ)，健全跨境資金流動管理，不斷增加外匯儲備，近年來經(jīng)濟增長速度加快。2008年國際金融危機未對東南亞經(jīng)濟構(gòu)成特別嚴重的連鎖反應，而今年歐美貨幣政策調(diào)整，東南亞本幣匯率調(diào)整幅度亦小于歐元、日元等主要國際貨幣。

香港成功應對亞洲金融危機的啟示

香港是全球典型的自由港，又是小型開放經(jīng)濟體，由于沒有實施外匯管制，資金可自由出入，發(fā)生金融危機時所受到的沖擊更加直接，市場反應會大于其他國際金融中心。然而，香港在亞洲金融危機中頑強地頂住壓力，成為受到國際炒家直接沖擊的國家和地區(qū)中唯一保住匯率穩(wěn)定的經(jīng)濟體。這給支持香港國際金融中心建設(shè)帶來如下啟示。

第一，聯(lián)系匯率制度始終是香港經(jīng)濟繁榮穩(wěn)定的“定海神針”。全球匯率制度有許多種，各有利弊，只有相對適用于某個地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展需要的匯率制度。自1983年香港引入聯(lián)系匯率制度，迅速地恢復了市場信心，并在其后幾十年中檢驗了運行效率，已在香港及全球投資者心目中樹立起標桿，任何輕易改變首先面臨失去信心的風險。香港經(jīng)濟高度依賴大型經(jīng)濟體，建立獨立的貨幣政策意義不大。美元是全球接受程度最高的國際貨幣，港元盯住美元并可自由兌換，有利于香港國際金融中心的建設(shè)。亞洲金融危機是對聯(lián)系匯率制度的一次壓力測試，其后幾年痛苦的經(jīng)濟調(diào)整無損市場對這種簡單易行的匯率制度的高度認可。

第二，香港國際金融中心屹立全球市場依托于內(nèi)地的全力支持。香港是全球的國際金融中心，更是中國的國際金融中心，背靠的是內(nèi)地的強大經(jīng)濟實力。離開內(nèi)地，香港國際金融中心只會成為一葉孤舟，在全球金融市場風浪中飄搖不定，難有大的作為，這在亞洲金融危機中得到了充分證明。危機來臨前，香港外匯儲備有881億美元，內(nèi)地外匯儲備有1499億美元。中央政府多次表示，如有需要會毫不猶豫采取行動。回歸當天，中央政府將1971億港元的土地基金移交特區(qū)政府，大大增強了香港財政儲備。國際炒家心里十分明白，以其實力是無法抗衡的，圖謀最終遭到失敗。此外，中央政府明確宣布人民幣不貶值，堅決支持特區(qū)政府救市，對國際炒家起到了巨大的震懾作用。事后，中央政府又采取一系列措施，幫助香港走出痛苦的經(jīng)濟調(diào)整期。

第三，保持經(jīng)濟自由度并不排斥政府在必要時果斷采取行動。香港長期奉行自由港政府，相信市場應該由“看不見的手”自由調(diào)節(jié)，相信“小政府、大市場”的經(jīng)濟政策。早于1980年，香港前財政司提出積極不干預主義，政府如果需要采取干預行動，必須仔細考慮支持及反對的各種理據(jù)，不到萬不得已決不介入市場運行。亞洲金融危機中特區(qū)政府突破思維束縛，起到了出奇制勝的效果，理由也是充分的——國際炒家跨市場操控已攪亂了市場秩序，造成不公平，有違自由經(jīng)濟基本原則。其后，特區(qū)政府逐漸走上適度有為，市場調(diào)控能力不斷提升。

第四，對全球資本流動保持足夠警覺，不斷提升風險防范能力。亞洲金融危機中，一些知名對沖基金被暫時逐出亞洲金融市場，量子基金、老虎基金等財大氣粗的國際炒家經(jīng)過此役，管理資產(chǎn)大大縮水，投資策略趨于保守。然而，資本逐利性是國際金融市場的原始動力，只要有機可乘，有利可圖，大大小小的索羅斯們一定還會興風作浪。此外，2008年國際金融危機、2020年新冠肺炎疫情及今年歐美貨幣政策的急劇調(diào)整，產(chǎn)生溢出效應，造成全球性金融市場波動，成為新的風險因素，破壞力要遠大于國際炒家。