韋 穎

（湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院法商學(xué)院 湖北 武漢 430200）

中國債券市場經(jīng)歷了30年的風(fēng)風(fēng)雨雨。眾所周知，債券市場是金融市場的重要組成部分。它具有融資功能，可以使資金由盈余者手中轉(zhuǎn)到空缺者手中。發(fā)行債券的目的是投資于重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，彌補(bǔ)國家財政赤字。同時債券的利率又能使得業(yè)績優(yōu)良的企業(yè)發(fā)行債券更加受到投資者的青睞從而使得發(fā)行的債券利率低，也就是他們的籌資成本低，從而實(shí)現(xiàn)了資源的配置，同時，債券對一個國家具有深遠(yuǎn)的作用和意義，國家貨幣政策制定和執(zhí)行的部門是央行，其中，公開市場業(yè)務(wù)是其進(jìn)行宏觀調(diào)控的手段，這需要央行用買賣證券的方式去調(diào)節(jié)貨幣的供給量。我們都知道當(dāng)經(jīng)濟(jì)過熱，央行需要抑制經(jīng)濟(jì)過熱的現(xiàn)狀，需要減少貨幣的供給量，便會在公開市場中賣出債券，從投資者或者金融機(jī)構(gòu)手中得到資金；而當(dāng)經(jīng)濟(jì)陷入低谷時，為了炒熱經(jīng)濟(jì)，央行會公開買入債券，釋放一部分資金，來使貨幣供應(yīng)量增加，這樣的調(diào)節(jié)表明債券了對中國金融市場的重要性。本文就從我國債市的一些基礎(chǔ)背景展開討論。

一、市場發(fā)展和現(xiàn)狀分析

（一）我國債券市場發(fā)展歷程

經(jīng)過了30年的發(fā)展歷程，還依稀記得一些重要的節(jié)點(diǎn)。早些年國債在發(fā)行時，市場的規(guī)則也不太嚴(yán)謹(jǐn)，在1981年恢復(fù)國債發(fā)行，開啟了既無內(nèi)債也無外債的歷史，我國債券市場發(fā)生了翻天覆地的變化。上個世紀(jì)80年代末年開啟了企業(yè)債雙重審批，額度管理的進(jìn)程，1990年有了公開交易的場所。之后的第五年出現(xiàn)了驚動了整個債券市場的事，稱之為327國債期貨事件，這在當(dāng)時對于附近多地的交易所都出現(xiàn)了不同程度的風(fēng)險，因此建立一個透明、公正、制度規(guī)范的證券市場迫在眉睫。在2005年債券市場正式對外開放。2007 年在頒布《公司債券發(fā)行試點(diǎn)辦法》后，形成了債券的發(fā)行由央行、發(fā)改委、證監(jiān)會三個部委分別監(jiān)管的發(fā)行的重大格局。2010年發(fā)布的十二五年規(guī)劃綱要明確指出，要擴(kuò)大直接融資比重，健全資本市場體系。在2015年之后，我國又相繼開放了多種投資的工具。

（二）我國債券發(fā)展現(xiàn)狀

我國債券市場發(fā)展迅速，市場規(guī)模由小到大，發(fā)行的渠道由窄到寬，在我國金融體系中發(fā)揮了不可取代的作用，從而成為了排名在美國日本之后的全球第三大債券市場。我國債市已經(jīng)具有規(guī)模，品種也越來越豐富，同時也有外國資本在不斷地加入其中。

當(dāng)下我國債券市場的品種主要有三類，第一類是政府債：國債、地方債，第二類是公司債、機(jī)構(gòu)債等，第三類是金融債券等，發(fā)行的總量逐步增加，發(fā)行期限結(jié)構(gòu)趨于平衡結(jié)構(gòu)日趨合理，債券存量日益增加。

伴隨著銀行間債券市場交易量占了九成，二級債券市場總體規(guī)模不斷擴(kuò)大，在亞洲總體規(guī)模和相對交易量都是領(lǐng)先的。截至2018年年底，名義債券市場規(guī)模已經(jīng)自人民幣15.71萬億元增長至人民幣85.73萬億元。

二、債券市場存在的問題

（一）市場相關(guān)制度和法律問題

我國的國債和金融債已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了報備審核制，相反，企業(yè)債的審核方面則是需要另外審批。審批制也會阻礙中國債券市場的健康發(fā)展。而在注冊制下，讓市場來決定債券的價格、規(guī)模和風(fēng)險，將審批部門的重點(diǎn)放在監(jiān)督和管理市場上面，能夠更加集中。因機(jī)制管理比較差，債券市場會出現(xiàn)權(quán)責(zé)不同的局面，金融部門的發(fā)行的標(biāo)準(zhǔn)和機(jī)制都會有所出入，都不全相同，會導(dǎo)致市場的混亂，此外，債券市場和流通市場缺乏一定的溝通。兩大子市場也處于隔離的狀態(tài)，托管的體系也有所隔離，缺少機(jī)構(gòu)投資者。開放債券市場的政策不完善。資本賬戶仍然不開放，資本賬戶控制仍然存在，所以會導(dǎo)致外商投資一遇到風(fēng)險難以立馬撤出資金。此外，對外開放其實(shí)面臨著很大的風(fēng)險，包括了信用和利率的風(fēng)險，而這些風(fēng)險都是需要相關(guān)部門制定一系列有序的識別體系予以甄別和有效降低的，當(dāng)前也缺乏風(fēng)險的規(guī)避機(jī)制。審計(jì)制度在對外開放這一塊還在參考著國外發(fā)行的一系列會計(jì)準(zhǔn)則，采用國際財務(wù)報告準(zhǔn)則，我國則沒有與之對應(yīng)的本國自己設(shè)定的會計(jì)準(zhǔn)則來編制此類的財務(wù)報告。

（二）市場結(jié)構(gòu)缺乏合理性

債市出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性的失衡，不夠完善也不夠合理，市場組織效率不高。重點(diǎn)還是存在一些層次上的問題和結(jié)構(gòu)性矛盾，比如國債和企業(yè)債的重心存在著很大的偏差，國債往往受到政府和國家的重視，企業(yè)債往往會得到忽視。還有債券的品種類型少且比較單一，公司債券的發(fā)展緩慢，所占的比率較小，證券市場上的產(chǎn)品也比較缺乏，國債在我國債券市場中比較穩(wěn)定且占有的優(yōu)勢也比較大，公司債券就有比較多的不足之處了。我國債券的發(fā)債主體以商業(yè)銀行為主導(dǎo)，他在銀行市場的發(fā)展中起著關(guān)鍵作用，但同時由于發(fā)債主體一家獨(dú)大，也會加劇了流動性風(fēng)險和利率等風(fēng)險。此外發(fā)行和流通市場被割裂開來，不能按照市場利率折算，包括結(jié)算交易的制度、參與者的條件都有差異，這樣的結(jié)構(gòu)使得這兩個市場沒有協(xié)調(diào)發(fā)展，制約了效率。最后，投資者的結(jié)構(gòu)也單一，不利于債市發(fā)展，缺乏的投資者市場的多樣性。

（三）市場缺乏流動性

流動性即債券快速交易的能力，很大程度上反映出債市的成熟度。這和發(fā)債者的融資能力以及融資的成本密切相關(guān)。市場流動性差，將不能起到調(diào)節(jié)債券經(jīng)濟(jì)的作用。相比起股票而言，其流動性的測量方法完全就是照搬股票，沒有針對債券的一個完整可靠的指標(biāo)。2018年，我國國債換手率約為1.05，這遠(yuǎn)低于美國國債的換手率。由于缺乏流動性，無法吸引機(jī)構(gòu)投資者，限制了境外的投資者對我國債券的投資，阻礙市場化的進(jìn)程。這樣來看，我國的債券市場還不是很成熟，主要體現(xiàn)在參與的品種，發(fā)債主體流動性低，發(fā)行債券的成本較高，市場配置效率較低。

三、債市發(fā)展的建議

（一）改善制度和法律體系。

目前，債券主要由銀行間債券和企業(yè)間債券發(fā)行。企業(yè)很少參與市場，這與政府的限制息息相關(guān)。因此我們需要轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)的觀念，加強(qiáng)政府對債券市場的重視程度，改變傳統(tǒng)的完善法律體系，減少制度壁壘，完善債券市場發(fā)展的相關(guān)法律法規(guī)，使得發(fā)行主體多元化。尤其是為了大型企業(yè)和中小企業(yè)之間的協(xié)調(diào)和均衡。與此同時，加強(qiáng)對企業(yè)債券的發(fā)展，加強(qiáng)社會對資本市場的認(rèn)識，企業(yè)資產(chǎn)融資方式也需要政府的大力支持。繼續(xù)創(chuàng)新金融產(chǎn)品，完善金融市場結(jié)構(gòu)，促進(jìn)我國金融市場和諧發(fā)展。與此同時隨著一級市場規(guī)模不斷加大，做市商制度越來越完善，市場的流動性也會加大，投資者的結(jié)構(gòu)也會不斷豐富起來。之后就可以一起來建設(shè)具有國際競爭力的主權(quán)債券市場，吸引更多外資，使我國債券更好地走向國際化。

（二）優(yōu)化市場的結(jié)構(gòu)

因我國債市的結(jié)構(gòu)失衡，就要對其結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，發(fā)行各種期限的債券，創(chuàng)新債券品種，使債券市場結(jié)構(gòu)得以優(yōu)化。從籌資者角度來說，目前我國債券市場主要籌資方仍然以政府、政策性銀行為主，企業(yè)為輔。在未來發(fā)展的過程中，應(yīng)該加快企業(yè)債券市場的發(fā)展，提高其占債市的總體比例。同時，對企業(yè)債券發(fā)行要求、流程等給予一定的政策性支持，為企業(yè)發(fā)展提供更大的資金支持，幫助我國債券市場籌資者結(jié)構(gòu)向更加合理化方向發(fā)展。從投資者角度來說，目前我國債券市場的投資者發(fā)展規(guī)律與發(fā)達(dá)國家的發(fā)展軌跡基本一致，只是由于我國債券市場起步較晚，目前還沒有發(fā)展到很成熟的程度。因此，對于我國投資者結(jié)構(gòu)而言，可能會逐步發(fā)展成為有非銀行金融機(jī)構(gòu)參與的多樣化的投資主體結(jié)構(gòu)，進(jìn)而逐漸發(fā)展成為個人、銀行等機(jī)構(gòu)共同構(gòu)成、協(xié)調(diào)發(fā)展的投資結(jié)構(gòu)。

（三）加強(qiáng)債市的流動性

從二級市場流動性方面來說，要促進(jìn)企業(yè)債的發(fā)行，建立嚴(yán)格的強(qiáng)制性市場信息披露制度，首先要使二級市場的基礎(chǔ)設(shè)施和平臺建設(shè)的規(guī)范得以完善再來以此來刺激投資者的投資熱情，促進(jìn)并增強(qiáng)整個市場的流動性。另外，更重要的一點(diǎn)就是要完善我國債券市場的做市商制度。這項(xiàng)制度自成立以來一直處于一種尷尬的地位，現(xiàn)如今依靠做市商完成債券交易的不到兩成，由此可見我們需要對債市的對入市和退出機(jī)制進(jìn)一步協(xié)調(diào)，可以確保做市商兩邊的優(yōu)待福利，激發(fā)做市的積極性。還可積極開發(fā)新的債券品種，激發(fā)更多投資者。只有他們的數(shù)量多了，債券的種類豐富了，那么便可以有效加強(qiáng)債市的流動性。

結(jié)束語：

全文大體從三大部分展開，討論了我國債券市場的現(xiàn)狀以及問題所在，并且提出了解決的方案，旨在構(gòu)建一個開放融合的市場。盡管發(fā)展迅速，但我國債券市場的制度、法律制度、債券結(jié)構(gòu)的不合理和流動性問題亟待解決。為了使企業(yè)在未來的經(jīng)濟(jì)增長中占據(jù)主導(dǎo)地位，必須通過股票市場和債券發(fā)行，大力發(fā)展公司債券市場，改善融資環(huán)境。另外，比如完善市場的結(jié)構(gòu)，完善市場的監(jiān)督體制，完善債券的托管體制，繼續(xù)發(fā)展做市商制度，推動利率市場化和對外開放的進(jìn)程也十分重要。比如2017年發(fā)行的“債券通”就為債券市場的開放打下了深厚的基礎(chǔ)，成為中國債券市場開放里程碑式的一步。當(dāng)前我國債券市場已經(jīng)取得了較大的發(fā)展，但在金融問題頻頻發(fā)生的今天，我國的債市需要在全面深化改革中創(chuàng)新進(jìn)步。只有這樣，債券市場才能在未來穩(wěn)步、有序、國際化地發(fā)展。