■ 馬愛(ài)琳 陳晉昱

（中國(guó)人民銀行西寧中心支行 青海西寧 810001）

2000年以來(lái)，我國(guó)資本形成占GDP的比重也在不斷變化著，發(fā)揮著帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要作用，黨的十九屆五中全會(huì)提出“以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局”要求，今后我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重點(diǎn)是內(nèi)需結(jié)構(gòu)更為合理，以消費(fèi)促投資，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)由高速發(fā)展向高質(zhì)量發(fā)展的轉(zhuǎn)變，投資產(chǎn)出效率應(yīng)當(dāng)引起關(guān)注和思考。

一、文獻(xiàn)綜述

資本產(chǎn)出比是衡量經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的重要指標(biāo)之一，塞繆爾森（1990）的研究提出并證明了在經(jīng)濟(jì)均衡增長(zhǎng)的系統(tǒng)中，資本產(chǎn)出比是守恒的。索洛（1956）認(rèn)為經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)在一個(gè)穩(wěn)定狀態(tài)時(shí)，資本產(chǎn)出比是一個(gè)常量。托雷特（1969）的研究發(fā)現(xiàn)，資本產(chǎn)出比在短期內(nèi)會(huì)保持穩(wěn)定，但在長(zhǎng)期中會(huì)有一個(gè)下降的趨勢(shì)。

計(jì)算資本產(chǎn)出比方面，學(xué)者們選擇用實(shí)際GDP和實(shí)際資本存量來(lái)計(jì)算。吳清峰和唐朱昌（2014）則提出可以用資本-產(chǎn)量比法和哈羅德-多馬模型法來(lái)測(cè)算資本存量，以彌補(bǔ)永續(xù)盤(pán)存法的不足。郭文（2018）等人在對(duì)我國(guó)資本存量測(cè)算問(wèn)題進(jìn)行探究后認(rèn)為，在實(shí)際應(yīng)用中，相對(duì)效率幾何遞減模式在理論和運(yùn)算方面較簡(jiǎn)便，且有實(shí)際經(jīng)驗(yàn)的支持；可以選擇固定資本形成總額和固定資本形成價(jià)格指數(shù)來(lái)表示投資流量和投資價(jià)格指數(shù)；重置率可選擇常數(shù)或基于計(jì)量模型估計(jì)得出。就資本折舊率的選擇，不同學(xué)者存在差異，在王小魯、樊綱（2000）的研究中，選擇的折舊率為5%。江三良和李攀（2016）結(jié)合他人的測(cè)算及中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的實(shí)際，認(rèn)為資本更新趨于加快，選擇了10.96%的折舊率。

在資本產(chǎn)出比及其他指標(biāo)的比較分析方面，張軍（2000）認(rèn)為，改革開(kāi)放以來(lái)，因資本的形成對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的不敏感，我國(guó)的資本產(chǎn)出比與增長(zhǎng)率之間存在著一個(gè)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的持續(xù)下降是資本形成過(guò)快、投資收益出現(xiàn)持續(xù)惡化引起的。杜思正等人（2016）的研究發(fā)現(xiàn)改革開(kāi)放以來(lái)以投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的方式使得我國(guó)投資效率和資本產(chǎn)出能力都逐步降低。江三良等（2016）認(rèn)為，從資本產(chǎn)出來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率等于資本增長(zhǎng)率加上單位資本產(chǎn)出增長(zhǎng)，隨著我國(guó)勞動(dòng)力增長(zhǎng)放慢，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率取決于技術(shù)進(jìn)步。紀(jì)敏（2020）認(rèn)為我國(guó)的增量資本產(chǎn)出比在下降，如果想要維持同樣的GDP增速，實(shí)際上對(duì)債務(wù)的需求是上升的。1本觀點(diǎn)引自紀(jì)敏在《宏觀論道：當(dāng)前形勢(shì)下的經(jīng)濟(jì)前瞻與資本市場(chǎng)展望”網(wǎng)絡(luò)視頻會(huì)議》上的演講。

在投資與消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用方面，呂江林等（2007）認(rèn)為我國(guó)自加入WTO后至今，資本流入規(guī)模猛增，機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)并存，完善市場(chǎng)機(jī)制尤為關(guān)鍵。馬凱（2007）提出加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式、擴(kuò)大內(nèi)需、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)是緊迫的任務(wù)。丁平（2009）的研究發(fā)現(xiàn)消費(fèi)不足，僅靠資本與資源投入驅(qū)動(dòng)和出口拉動(dòng)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的弊端凸顯。王寶濱（2014）認(rèn)為國(guó)民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中投資與消費(fèi)失衡狀況比較嚴(yán)重，為使經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展，應(yīng)逐步改變政府主導(dǎo)的投資增長(zhǎng)模式，提高投資質(zhì)量和效益。龍文清（2021）的研究發(fā)現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不同階段，投資和消費(fèi)所產(chǎn)生的推動(dòng)作用并不是一成不變的。實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置，才能推動(dòng)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。

二、我國(guó)資本形成情況

（一）資本形成率水平較高

我國(guó)資本形成率在過(guò)去二十年提升了約10個(gè)百分點(diǎn)，從2000年的33.7%上升到2019年的43.1%。從全球來(lái)看，我國(guó)資本形成率水平位居前列。據(jù)世界銀行測(cè)算全球平均資本形成率水平約為24.4%左右，我國(guó)較中等收入、高收入國(guó)家平均資本形成率水平分別高出12%、20%左右。固定資產(chǎn)投資帶來(lái)的資本形成率水平過(guò)高，可能導(dǎo)致內(nèi)需結(jié)構(gòu)失衡、經(jīng)濟(jì)扭曲，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)尚有待進(jìn)一步調(diào)整。長(zhǎng)期來(lái)看，會(huì)出現(xiàn)投資回報(bào)過(guò)低的問(wèn)題（見(jiàn)圖1）。

圖1 2000～2019年資本形成率水平的國(guó)際比較

（二）資本形成對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率

2000～2020年間，我國(guó)資本形成總額對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率經(jīng)歷了三個(gè)波峰時(shí)期，分別是2001～2003年、2009年和2020年。除特殊年份外，資本形成總額對(duì)GDP增長(zhǎng)的拉動(dòng)趨勢(shì)與貢獻(xiàn)率走勢(shì)較為吻合（見(jiàn)圖2）。進(jìn)一步分析經(jīng)濟(jì)中的三大需求對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)情況可以發(fā)現(xiàn)：我國(guó)資本形成總額對(duì)GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率與最終消費(fèi)支出對(duì)GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率的變化趨勢(shì)大致相反，存在此消彼長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)（見(jiàn)圖3），貨物和服務(wù)凈出口的貢獻(xiàn)率波動(dòng)較大。

圖2 2000～2020年資本形成總額對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率及拉動(dòng)情況

圖3 2000～2020年三大需求對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率及拉動(dòng)情況

三、我國(guó)資本產(chǎn)出比情況

（一）數(shù)據(jù)選取

1.產(chǎn)出Yt。為確保不同年份GDP的可比性，需消除價(jià)格因素的影響，本文以2000年為基期，以國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值指數(shù)對(duì)各年GDP進(jìn)行調(diào)整計(jì)算得到相關(guān)數(shù)據(jù)。

2.資本存量Kt。對(duì)資本存量K的確定采取了國(guó)際上較通用的永續(xù)盤(pán)存法來(lái)估計(jì)樣本期內(nèi)固定資本形成存量，用公式可表示為：

其中：Kt表示第t年年末實(shí)際資本存量，It表示第t年名義投資額，Pt表示固定資本投資價(jià)格指數(shù)，δ表示資本的重置率，Kt-1表示上一年末實(shí)際資本存量。

（1）當(dāng)年投資It。樣本期內(nèi)，固定資本總額占資本形成總額的比重超過(guò)了93%，因此選取國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值支出法核算中的“固定資本形成總額”代表當(dāng)年新增投資，消除價(jià)格因素影響后，計(jì)算得出不變價(jià)固定資本形成額。

（2）固定資產(chǎn)價(jià)格指數(shù)Pt。繼續(xù)以2000為基期，對(duì)樣本區(qū)間內(nèi)固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)進(jìn)行調(diào)整后用于數(shù)值的計(jì)算。

（3）重置率δ。鑒于資本重置率的選取在學(xué)界未形成一致的觀點(diǎn)，結(jié)合數(shù)據(jù)的可獲得性及有關(guān)文獻(xiàn)的經(jīng)驗(yàn)，本文采用兩種重置率。一方面，根據(jù)投入產(chǎn)出基本流量表，計(jì)算出固定資產(chǎn)的折舊率作為一定時(shí)期內(nèi)重置率δ1t的替代，即不同的年份資產(chǎn)折舊率不同。另一方面，假定資本相對(duì)效率在各期呈幾何遞減模式，因此用固定資產(chǎn)綜合折舊率來(lái)替代資本的重置率，且為常數(shù)δ2，即采用朱軍、姚軍（2017）估計(jì)的我國(guó)公共資本9.28%的年折舊率作為重置率。

（4）基期資本存量K0的估計(jì)。本文采用增長(zhǎng)率法（穩(wěn)態(tài)法），計(jì)算公式為K0=I0/(g+δ)，其中g(shù)是樣本期投資平均增長(zhǎng)率，δ是資本折舊率，I0是基期的投資流量。

因數(shù)據(jù)可得性的限制，本文計(jì)算得出2000～2019年間真實(shí)投資的年平均增長(zhǎng)率為2.39%，在分別采用折舊率δ1t、δ2的情況下，基期的資本存量分別為40.54萬(wàn)億元、28萬(wàn)億元。在確定了當(dāng)年投資It、折舊率δ和基期固定資本形成存量后，利用永續(xù)盤(pán)存法逐年推算各年的資本存量。

（二）資本產(chǎn)出比

對(duì)我國(guó)資本產(chǎn)出情況的測(cè)算結(jié)果如表1所示。無(wú)論是選取哪種資本重置率的情況，近20年來(lái)，我國(guó)資本產(chǎn)出比均呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)，尤其在金融危機(jī)爆發(fā)前，下降幅度更為明顯(圖4)，這就意味著隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和技術(shù)的進(jìn)步，單位產(chǎn)出需要的資本投入額在不斷減少。但這一結(jié)果與以往學(xué)者們研究發(fā)現(xiàn)近年來(lái)資本產(chǎn)出比有所增加趨勢(shì)的結(jié)論不同，可能有兩方面原因：一是以固定資本形成額替代全社會(huì)資本形成額的方法，越來(lái)越不適用于我國(guó)經(jīng)濟(jì)從高速發(fā)展向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變的國(guó)情，伴隨著向數(shù)字社會(huì)、綠色發(fā)展的轉(zhuǎn)型，通過(guò)對(duì)固定資本的大量投資未必能實(shí)現(xiàn)GDP增長(zhǎng)；二是我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展離不開(kāi)人口紅利、高儲(chǔ)蓄率、外部穩(wěn)定的發(fā)展環(huán)境等多方面因素的影響，雖然資本形成對(duì)GDP增長(zhǎng)有較大的貢獻(xiàn)，但并不完全意味著資本投入的邊際效用是遞減的，可以通過(guò)流向產(chǎn)出效率相對(duì)更高行業(yè)的方式提升整體的資本產(chǎn)出效率水平。

圖4 2000～2019年我國(guó)資本產(chǎn)出比變化情況

表1 2000～2019年間我國(guó)資本產(chǎn)出比

續(xù)表1 2000～2019年間我國(guó)資本產(chǎn)出比

（三）其他發(fā)現(xiàn)

一是我國(guó)實(shí)際資本增長(zhǎng)率低于實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率。社科院的一項(xiàng)研究表明，在資本產(chǎn)出相對(duì)穩(wěn)定時(shí)期，資本增長(zhǎng)率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率相差3%，資本產(chǎn)出相對(duì)不穩(wěn)定期間會(huì)相差11%。本文對(duì)過(guò)去20年實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率與實(shí)際固定資本增長(zhǎng)率進(jìn)行了測(cè)算，發(fā)現(xiàn)2008年及2017～2018年二者的增長(zhǎng)率較為接近，其余年份增長(zhǎng)率差異較大，且樣本期內(nèi)實(shí)際固定資本增長(zhǎng)率均低于實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率水平（見(jiàn)圖5），這也印證了前文的結(jié)論，即資本產(chǎn)出的效率是在增加的。

圖5 我國(guó)實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率與實(shí)際固定資本增長(zhǎng)率情況

二是金融危機(jī)后，我國(guó)資本產(chǎn)出比與實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速均呈下降趨勢(shì)。通過(guò)對(duì)不同重置率假設(shè)下得出的各年資本產(chǎn)出比取算術(shù)平均值后，與實(shí)際GDP增長(zhǎng)率對(duì)比發(fā)現(xiàn)，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展時(shí)期，即經(jīng)濟(jì)增速不斷提高的時(shí)期，資本產(chǎn)出比趨于下降；而2008年金融危機(jī)后，資本產(chǎn)出比與經(jīng)濟(jì)增速同向變化，降幅放緩（見(jiàn)圖6），預(yù)計(jì)未來(lái)將維持在1左右的水平，這與國(guó)外學(xué)者在研究影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展要素時(shí)的假設(shè)相似，即長(zhǎng)期資本產(chǎn)出比將下降，且是一個(gè)固定值。

圖6 我國(guó)實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率與實(shí)際固定資本增長(zhǎng)率情況

三是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率與資本產(chǎn)出比增長(zhǎng)率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度與不同資本重置率下的資本產(chǎn)出增長(zhǎng)率間的演變趨勢(shì)，二者之間存在著較強(qiáng)的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即2007年之前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)有著較高的增長(zhǎng)速度（下圖左軸），但資本產(chǎn)出比增長(zhǎng)率（下圖右軸）呈下降態(tài)勢(shì)，表明資本產(chǎn)出增長(zhǎng)在逐年放緩；金融危機(jī)后我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩，資本產(chǎn)出比增長(zhǎng)率呈上升趨勢(shì)。

圖7 我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率與資本產(chǎn)出比增長(zhǎng)率走勢(shì)圖

四是貨幣產(chǎn)出比與資本產(chǎn)出比增長(zhǎng)率之間有一定的正相關(guān)關(guān)系。2003～2007年，為防止經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)熱，央行多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和利率致使貨幣投放水平降低，M2/GDP比值有一定程度的下降，資本產(chǎn)出比增長(zhǎng)率降低。2008～2012年期間，央行下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率、存款準(zhǔn)備金率，取消對(duì)商業(yè)銀行信貸規(guī)劃的約束等方式使貨幣供應(yīng)量激增50萬(wàn)億元，M2/GDP顯著上升，資本產(chǎn)出比增長(zhǎng)率呈先降后升狀態(tài)。2012～2018年，我國(guó)實(shí)施了穩(wěn)健的貨幣政策，貨幣產(chǎn)出比基本上升，資本產(chǎn)出比增長(zhǎng)率也維持在較為穩(wěn)定的水平。2019～2020年，為應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)外嚴(yán)峻局勢(shì)帶來(lái)的影響，通過(guò)中期借貸便利（MLF）等方式降息以保持市場(chǎng)流動(dòng)性，加大逆回購(gòu)等公開(kāi)市場(chǎng)操作力度讓資金回流到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，M2/GDP比值顯著提高，同期資本產(chǎn)出比增長(zhǎng)率也有所回升。（見(jiàn)圖8）

圖8 近年來(lái)我國(guó)貨幣產(chǎn)出比及資本產(chǎn)出比增長(zhǎng)率變動(dòng)情況

四、結(jié) 論

（一）從多方面著手，進(jìn)一步提高資本效率

從資本產(chǎn)出來(lái)看，我國(guó)資本產(chǎn)出比在不斷減小，增量資本產(chǎn)出比在波動(dòng)式下降，體現(xiàn)了近年來(lái)隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和技術(shù)的進(jìn)步，資本效率的不斷提升。對(duì)推進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展因素的具體探索，還需進(jìn)一步考慮人力資本的提升、全要素生產(chǎn)率的進(jìn)步等因素，而非局限于對(duì)單一指標(biāo)的考量。從金融市場(chǎng)的角度出發(fā)，還應(yīng)深化對(duì)投融資體制的改革，降低融資成本，提高融資效率，拓寬融資渠道，提高投資效益。

（二）調(diào)整投資和消費(fèi)配置，以內(nèi)需消費(fèi)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

目前我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展主要依靠投資來(lái)拉動(dòng)，短期內(nèi)雖然可以實(shí)現(xiàn)GDP的增長(zhǎng)，但長(zhǎng)期來(lái)看經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成本會(huì)越來(lái)越高，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比仍面臨著消費(fèi)需求過(guò)低、投資過(guò)高的問(wèn)題。因此，在提高投資質(zhì)量、改善投資結(jié)構(gòu)的前提下，應(yīng)適當(dāng)放緩?fù)顿Y增長(zhǎng)速度，擴(kuò)大消費(fèi)內(nèi)需，實(shí)現(xiàn)降低投資成本、優(yōu)化需求結(jié)構(gòu)的目標(biāo)。

（三）轉(zhuǎn)“?！睘椤皺C(jī)”，發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)新增長(zhǎng)點(diǎn)

保持較高的資本產(chǎn)出效率，就是要繼續(xù)探索新經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)資本與資源的合理高效配置。通過(guò)投資進(jìn)一步健全產(chǎn)業(yè)鏈和供應(yīng)鏈，升級(jí)調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，為促進(jìn)國(guó)內(nèi)循環(huán)的更高水平發(fā)展提供動(dòng)力和支撐。從主要靠投資拉動(dòng)的粗放型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變到依靠勞動(dòng)生產(chǎn)率提高、技術(shù)進(jìn)步和制度創(chuàng)新來(lái)推動(dòng)的集約型增長(zhǎng)方式。