戴 穎 陳瀚林

(南京審計(jì)大學(xué),江蘇 南京 211815)

近年來(lái)，影響現(xiàn)代企業(yè)績(jī)效的代理問(wèn)題逐漸突出，相比于國(guó)外上市企業(yè)，國(guó)內(nèi)上市企業(yè)通常表現(xiàn)出較高的股權(quán)集中。控股股東、大股東基本掌控了整個(gè)上市企業(yè)，企業(yè)的中小股東因此受到利益侵占，即形成了第二類(lèi)代理成本?？紤]到當(dāng)前國(guó)內(nèi)上市企業(yè)在股權(quán)集中性方面表現(xiàn)突出，導(dǎo)致部分股東在管理企業(yè)時(shí)往往會(huì)因?yàn)閭€(gè)人利益而損害其他中小股東的利益，因此我國(guó)企業(yè)在運(yùn)營(yíng)管理過(guò)程中應(yīng)加大對(duì)第二類(lèi)代理成本的管理和分析力度。

針對(duì)代理問(wèn)題設(shè)計(jì)合理的高管薪酬以提高企業(yè)績(jī)效一直是學(xué)術(shù)界和企業(yè)界繞不開(kāi)的一大熱點(diǎn)話(huà)題，學(xué)術(shù)界圍繞高管薪酬激勵(lì)這一議題進(jìn)行的研究規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，相關(guān)理論也在不斷完善，眾多學(xué)者從其影響因素以及經(jīng)濟(jì)結(jié)果等多個(gè)研究方向進(jìn)行了深入探討和分析。大部分學(xué)者得出了相同的結(jié)論，高管薪酬激勵(lì)可以使企業(yè)績(jī)效得到發(fā)展和提升。但此類(lèi)研究?jī)H停留在簡(jiǎn)單的關(guān)系層面上，并沒(méi)有探討高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效之間的深層次作用機(jī)理，而且高管薪酬的激勵(lì)作用還受多重外在因素的影響。結(jié)合代理成本在高管薪酬激勵(lì)促進(jìn)企業(yè)績(jī)效提升的過(guò)程中所承擔(dān)的作用和意義進(jìn)行深入分析，能夠使企業(yè)所制定的高管薪酬制度更加完善，同時(shí)也能夠有效提升企業(yè)發(fā)展速度。章迪誠(chéng)和嚴(yán)由亮(2017)構(gòu)建了以第二類(lèi)代理成本為中介變量的模型，揭示了高管薪酬激勵(lì)影響企業(yè)績(jī)效的傳導(dǎo)路徑，但是他們沒(méi)有區(qū)分不同股權(quán)性質(zhì)的影響。鑒于此，本文進(jìn)一步對(duì)不同股權(quán)性質(zhì)的企業(yè)進(jìn)行研究，以第二類(lèi)代理成本為視角，將上市企業(yè)分為國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)，探討在不同股權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的傳導(dǎo)路徑，以及第二類(lèi)代理成本的中介效應(yīng)，旨在為中國(guó)上市公司在高管薪酬激勵(lì)方面提供有益參考。

一、理論分析與研究假設(shè)

(一)高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效

高管薪酬激勵(lì)是指企業(yè)管理期間針對(duì)高管人員所設(shè)置的激勵(lì)方式，在高管貨幣薪酬激勵(lì)中通常體現(xiàn)為高管人員的基本工資、績(jī)效工資等。通過(guò)對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行分析，我們能夠發(fā)現(xiàn)絕大多數(shù)學(xué)者的觀點(diǎn)傾向于兩者間的正向聯(lián)系。嚴(yán)由亮(2018)在研究過(guò)程中把高管薪酬激勵(lì)、雙重代理成本和企業(yè)績(jī)效三者進(jìn)行綜合分析，以2010—2016年A股上市企業(yè)的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)為依托，經(jīng)由實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，企業(yè)高管薪酬激勵(lì)和企業(yè)績(jī)效兩者之間具有正向關(guān)系。章迪誠(chéng)和嚴(yán)由亮(2017)以2010—2015年國(guó)內(nèi)滬深兩市非金融領(lǐng)域的若干上市企業(yè)為對(duì)象，利用實(shí)證研究法深入探討了高管薪酬激勵(lì)在應(yīng)用過(guò)程中給第二類(lèi)代理成本以及企業(yè)績(jī)效所造成的影響，最終得出企業(yè)利用高管薪酬激勵(lì)可以使企業(yè)績(jī)效得到提升。此外，也有極少數(shù)學(xué)者得出了不同的結(jié)論。韓慧林和孫國(guó)輝(2014)將產(chǎn)權(quán)性質(zhì)融入到高管薪酬激勵(lì)和企業(yè)績(jī)效關(guān)系的分析中，最終得出不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)將會(huì)導(dǎo)致高管薪酬激勵(lì)機(jī)制給企業(yè)績(jī)效造成的影響不同，在非國(guó)有企業(yè)中兩者之間通常存在正向關(guān)聯(lián)，而在國(guó)有企業(yè)中兩者之間并不存在正向關(guān)聯(lián)。在對(duì)不同學(xué)者得出的不同研究結(jié)論進(jìn)行綜合分析后發(fā)現(xiàn)，研究結(jié)論之間存在差異是因?yàn)閷W(xué)者所選取的研究樣本、控制變量不同或是企業(yè)績(jī)效衡量指標(biāo)不同等原因造成的。因此根據(jù)多數(shù)學(xué)者的觀點(diǎn)，本文提出以下假設(shè)。

假設(shè)1：在企業(yè)運(yùn)營(yíng)環(huán)境一定時(shí)，高管薪酬激勵(lì)制度的實(shí)施可使企業(yè)績(jī)效顯著提升，即兩者呈現(xiàn)正向關(guān)聯(lián)性。

(二)高管薪酬激勵(lì)與第二類(lèi)代理成本以及第二類(lèi)代理成本的中介作用

在現(xiàn)代企業(yè)中，由于兩權(quán)分離，股東與企業(yè)管理者之間彼此的利益不相同，所以在企業(yè)管理中所面臨的發(fā)展目標(biāo)也各不相同，最終造成各種代理問(wèn)題的出現(xiàn)。由于我國(guó)企業(yè)股權(quán)比較集中，必須考慮大股東與中小股東之間的第二類(lèi)代理問(wèn)題。蘇冬蔚和熊家財(cái)(2013)以2005—2011年上市企業(yè)數(shù)據(jù)為樣本，采用實(shí)證分析方法得出結(jié)論，在大股東實(shí)施掏空行為時(shí)，企業(yè)中小股東的各項(xiàng)利益會(huì)受到極大影響，最終導(dǎo)致企業(yè)治理機(jī)制受到影響，企業(yè)代理成本不斷提升。此時(shí)，高管薪酬激勵(lì)強(qiáng)度的增加可以使高管和控股股東以及大股東之間的關(guān)聯(lián)受到一定限制，從而在一定程度上避免侵害中小股東利益行為的出現(xiàn)，降低第二類(lèi)代理成本。

同時(shí)，在企業(yè)績(jī)效提升的過(guò)程中，對(duì)高管進(jìn)行薪酬激勵(lì)是重要的手段之一，但其作用原理相對(duì)復(fù)雜，在傳導(dǎo)機(jī)制方面層次較深，因此需要研究代理成本的中介作用。在第二類(lèi)代理成本帶來(lái)的影響方面，屈恩義和朱方明(2017)指出，第一、第二類(lèi)代理成本的中介效應(yīng)共存，即股權(quán)激勵(lì)方法能夠使企業(yè)降低兩類(lèi)代理成本，使企業(yè)績(jī)效不斷提升。但是隨著國(guó)企高管“天價(jià)高薪”和“內(nèi)部控制人”現(xiàn)象的頻繁出現(xiàn)，一成不變的高管薪酬激勵(lì)措施是否還能發(fā)揮出原本的激勵(lì)作用，能否降低代理成本，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)績(jī)效提升，就需要結(jié)合我國(guó)國(guó)企混合所有制的改革情況進(jìn)行深入探究。由此提出以下假設(shè)。

假設(shè)2：在企業(yè)運(yùn)營(yíng)環(huán)境一定時(shí)，高管薪酬激勵(lì)能夠通過(guò)降低第二類(lèi)代理成本提升企業(yè)績(jī)效，同時(shí)第二類(lèi)代理成本表現(xiàn)出了部分中介影響。

(三)不同股權(quán)性質(zhì)下高管薪酬激勵(lì)的實(shí)施效果

首先，國(guó)有上市企業(yè)實(shí)施高管薪酬激勵(lì)計(jì)劃需要經(jīng)過(guò)國(guó)資委、財(cái)政部、證監(jiān)會(huì)等部門(mén)批準(zhǔn)方可推行，嚴(yán)格的審批程序制約了激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施的及時(shí)性和有效性，而民營(yíng)企業(yè)只需經(jīng)過(guò)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)即可實(shí)行，審批的及時(shí)性能夠最大程度保證實(shí)施效果。其次，國(guó)資委對(duì)國(guó)有上市公司薪酬激勵(lì)程度有所限制，這種限制會(huì)阻礙激勵(lì)計(jì)劃發(fā)揮效應(yīng)。王春雷和黃慶成(2020)認(rèn)為民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)較為明晰，能夠促使實(shí)際控制人更有動(dòng)力地推行高管薪酬激勵(lì)計(jì)劃。而且，民營(yíng)企業(yè)的高管薪酬激勵(lì)對(duì)象與企業(yè)之間多是市場(chǎng)化的聘用關(guān)系，激勵(lì)收益的高低體現(xiàn)的是市場(chǎng)化的博弈，因此民營(yíng)企業(yè)高管薪酬激勵(lì)實(shí)施效果要優(yōu)于國(guó)有企業(yè)。最后，國(guó)有企業(yè)的高管由政府任命，與政府人員享受相同的行政待遇，這種待遇由其行政級(jí)別所決定，這也導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)高管首要追求的是政治目標(biāo)，而非經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。由此提出以下假設(shè)。

假設(shè)3：在企業(yè)運(yùn)營(yíng)環(huán)境一定時(shí)，高管薪酬激勵(lì)效果與股權(quán)性質(zhì)有關(guān)，民營(yíng)企業(yè)實(shí)施高管薪酬激勵(lì)效果優(yōu)于國(guó)有企業(yè)。

二、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以2015—2020年深滬兩市中A股上市企業(yè)的相關(guān)財(cái)務(wù)信息為基礎(chǔ)，以各項(xiàng)信息數(shù)據(jù)為樣本，進(jìn)行了篩選及處理：(1)將上市企業(yè)發(fā)布信息中未提及高管薪酬激勵(lì)的數(shù)據(jù)予以剔除；(2)將上市企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表中數(shù)據(jù)不完整的信息予以剔除；(3)將財(cái)報(bào)信息尚未完善的數(shù)據(jù)予以剔除；(4)將金融領(lǐng)域以及ST(特別處理)上市企業(yè)數(shù)據(jù)予以剔除。剩余可供研究分析的觀測(cè)值數(shù)量為17 216個(gè)，數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)以及wind數(shù)據(jù)庫(kù)，運(yùn)用的數(shù)據(jù)處理軟件為STATA15。

(二)變量定義

1.被解釋變量：企業(yè)績(jī)效。國(guó)外學(xué)者多采用托賓Q值來(lái)衡量企業(yè)績(jī)效，國(guó)內(nèi)學(xué)者多采用ROA、ROE等指標(biāo)來(lái)衡量企業(yè)績(jī)效，本文借鑒章迪誠(chéng)和嚴(yán)由亮(2017)的研究，用ROA反映企業(yè)績(jī)效。

2.解釋變量：高管薪酬激勵(lì)強(qiáng)度。本文借鑒黃賢環(huán)(2016)的相關(guān)研究，選取公司年末披露前三位高管薪酬總額對(duì)數(shù)衡量高管薪酬激勵(lì)強(qiáng)度。

3.中介變量：第二類(lèi)代理成本。本文參照李文昌和王春雷(2017)等的做法，采用其他應(yīng)收款年末余額占總資產(chǎn)比例來(lái)衡量第二類(lèi)代理成本。

4. 控制變量：董事會(huì)規(guī)模、股權(quán)集中度、財(cái)務(wù)杠桿、公司規(guī)模、全部資產(chǎn)現(xiàn)金回收率。本文借鑒蔡貴龍等(2018)和李瑞等(2011)的研究，采用董事會(huì)總?cè)藬?shù)衡量董事會(huì)規(guī)模、公司前五位股東持股比例之和衡量股權(quán)集中度、期末負(fù)債總額與資產(chǎn)總額比值衡量財(cái)務(wù)杠桿、總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)衡量公司規(guī)模、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~與年末總資產(chǎn)的比值衡量全部資產(chǎn)現(xiàn)金回收率，并且用扣除非經(jīng)常性損益后的凈資產(chǎn)收益率(ROE)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

各變量定義如表1所示。

表1 變量定義表

(三)模型設(shè)定

為了克服以往文獻(xiàn)在高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效傳導(dǎo)機(jī)制研究方面的局限性，本文借鑒溫忠麟和葉寶娟(2014)的研究方法，構(gòu)建中介效應(yīng)模型來(lái)檢測(cè)高管薪酬激勵(lì)是否通過(guò)代理成本影響企業(yè)績(jī)效。中介效應(yīng)模型的思路如下：第一步，對(duì)高管薪酬激勵(lì)、企業(yè)績(jī)效兩者之間是否出現(xiàn)顯著關(guān)聯(lián)性進(jìn)行考察。若不顯著，停止中介效應(yīng)檢驗(yàn)；若顯著，則進(jìn)入下一步。第二步，運(yùn)用回歸分析方法處理高管薪酬激勵(lì)和第二類(lèi)代理成本之間的關(guān)系，對(duì)回歸系數(shù)進(jìn)行顯著性檢驗(yàn)。第三步，模型中引入中介變量第二類(lèi)代理成本，將因變量設(shè)置為企業(yè)績(jī)效。此時(shí)，分為兩種情況。第一種情況是第二步和第三步中的β1至少有一個(gè)不顯著，需要進(jìn)行Sobel檢驗(yàn)。若Z統(tǒng)計(jì)量顯著，則表明第二類(lèi)代理成本在高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效之間發(fā)揮中介效應(yīng)作用；若Z統(tǒng)計(jì)量不顯著，則表明第二類(lèi)代理成本沒(méi)有發(fā)揮中介作用。第二種情況是第二步和第三步中的β1都顯著，此時(shí)需要對(duì)第三步的中β2進(jìn)行檢驗(yàn)。若β2不顯著，說(shuō)明第二類(lèi)代理成本在實(shí)施高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響中具有完全中介效應(yīng)；若β2顯著，則說(shuō)明第二類(lèi)代理成本在實(shí)施高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響中發(fā)揮部分中介效應(yīng)。

第一步：

ROAit=β0+β1SIit+β2BSit+β3Levit+β4Sizeit+β5CRit+β6Cashflowit+dummyind+μit

第二步:

AC2it=β0+β1SIit+β2BSit+β3Levit+β4Sizeit+β5CRit+β6Cashflowit+dummyind+μit

第三步:

ROAit=β0+β1AC2it+β2SIit+β3BSit+β4Levit+β5Sizeit+β6CRit+β7Cashflowit+dummyind+μit

三、實(shí)證結(jié)果分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

各項(xiàng)數(shù)據(jù)信息完成篩選和變量設(shè)計(jì)后，進(jìn)行變量描述性統(tǒng)計(jì)，如表2所示。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

由表2可以看出，企業(yè)績(jī)效范圍為[-1.648，8.441]，均值為0.040，說(shuō)明滬深兩市A股上市公司企業(yè)績(jī)效存在較大差距，并且整體績(jī)效偏低。高管薪酬激勵(lì)強(qiáng)度的范圍是[11.719，18.049]，可見(jiàn)高管在薪酬方面的差距較大，可能與企業(yè)規(guī)模、業(yè)務(wù)類(lèi)型有關(guān)，高管薪酬激勵(lì)的平均強(qiáng)度是14.457，該數(shù)值與公司前三位高管薪酬總額對(duì)數(shù)一致，即公司前三位高管薪酬總額為189.93萬(wàn)元，由此反映出企業(yè)為高管設(shè)置的薪酬平均水平較高。第二類(lèi)代理成本所涉及的范圍為[0.000，0.793]，平均值是0.016，標(biāo)準(zhǔn)差為0.030。由此可以看出部分上市公司應(yīng)收賬款相對(duì)較多，占總資產(chǎn)的比例相對(duì)較高，也意味著滬深兩市部分上市公司第二類(lèi)代理成本較高、代理效率較低；用公司前五位股東所持股份占比之和作為股權(quán)集中度，均值為59.922，說(shuō)明股權(quán)集中度較高，在這種情形下大股東可能會(huì)與公司高管合謀侵占小股東的權(quán)益，我們需要考慮第二類(lèi)代理成本。

(二)相關(guān)性分析

為了分析變量間兩兩線(xiàn)性相關(guān)關(guān)系，用相關(guān)性分析方法處理各個(gè)指標(biāo)，包括企業(yè)績(jī)效ROA、高管薪酬激勵(lì)強(qiáng)度SI、第二類(lèi)代理成本AC2、董事會(huì)規(guī)模BS、股權(quán)集中度CR、財(cái)務(wù)杠桿Lev、公司規(guī)模Size、全部資產(chǎn)現(xiàn)金回收率Cashflow，得出相關(guān)系數(shù)如表3所示。

表3 變量相關(guān)系數(shù)

通過(guò)對(duì)表3進(jìn)行分析能夠發(fā)現(xiàn)，企業(yè)高管薪酬激勵(lì)強(qiáng)度、企業(yè)績(jī)效二者之間以0.091為相關(guān)系數(shù)，1%水平表現(xiàn)顯著，由此驗(yàn)證了假設(shè)1，即二者存在正向聯(lián)系。高管薪酬激勵(lì)強(qiáng)度與第二類(lèi)代理成本之間則以0.019為相關(guān)系數(shù),且在5%水平表現(xiàn)顯著，這與假設(shè)2不一致，可能的原因是存在影響第二類(lèi)代理成本的其他因素。企業(yè)績(jī)效、第二類(lèi)代理成本間保持著1%的負(fù)相關(guān)系數(shù)，對(duì)應(yīng)的數(shù)值是-0.104，這一結(jié)果與預(yù)期相符，即第二類(lèi)代理成本增加會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生不利影響。與此同時(shí)，高管薪酬激勵(lì)強(qiáng)度、公司規(guī)模、股權(quán)集中度、財(cái)務(wù)杠桿以及全部資產(chǎn)現(xiàn)金回收率之間的相關(guān)系數(shù)都在1%水平上顯著相關(guān)。由此可以得出，本文選取的控制變量較為合理，主要變量之間的相關(guān)系數(shù)均低于0.5，未出現(xiàn)多重共線(xiàn)性問(wèn)題，從而保證了后續(xù)回歸分析的結(jié)論具有一定的可靠性。

(三)回歸結(jié)果分析

1.高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效。模型(1)(2)(3)為全樣本回歸結(jié)果，如表4所示。模型(1)顯示，高管薪酬激勵(lì)強(qiáng)度與企業(yè)績(jī)效之間的相關(guān)系數(shù)以1%為水平表現(xiàn)出的正向關(guān)聯(lián)性顯著，對(duì)應(yīng)的系數(shù)值為0.010 70。由此可見(jiàn)高管薪酬激勵(lì)制度的效果增強(qiáng)會(huì)使企業(yè)績(jī)效相應(yīng)提升，二者之間的正向聯(lián)系十分緊密，由此驗(yàn)證了假設(shè)1。

表4 全樣本回歸結(jié)果

表4(續(xù))

2.高管薪酬激勵(lì)與第二類(lèi)代理成本以及第二類(lèi)代理成本的中介效應(yīng)。模型(2)顯示，高管薪酬激勵(lì)與第二類(lèi)代理成本之間的關(guān)系以5%為顯著水平表現(xiàn)出明顯的正向關(guān)聯(lián)性，與之對(duì)應(yīng)的系數(shù)值為0.001 01，即在控制其他影響因素的情況下，高管薪酬激勵(lì)越強(qiáng),則第二類(lèi)代理成本會(huì)越高，由此假設(shè)2的前半部分沒(méi)有得到驗(yàn)證。這是因?yàn)楝F(xiàn)階段國(guó)有企業(yè)的短期效益使得高管拿到高額獎(jiǎng)金和分紅，大量的股票期權(quán)安排又使直接掌握內(nèi)部信息的高管具有選擇行權(quán)時(shí)機(jī)的充分自由度，甚至可以使高管在公司危機(jī)爆發(fā)之前套利走人，這一切都使高管各項(xiàng)薪酬的支付條件過(guò)于寬松?，F(xiàn)階段如果繼續(xù)對(duì)國(guó)有企業(yè)高管實(shí)行薪酬激勵(lì)，可能會(huì)加劇高管的短視化行為。所以我國(guó)國(guó)有企業(yè)應(yīng)當(dāng)注重薪酬機(jī)制改革，將激勵(lì)機(jī)制與約束機(jī)制相結(jié)合，這樣國(guó)有企業(yè)才能降低第二類(lèi)代理成本。立足于控制變量視角可知，企業(yè)規(guī)模與第二類(lèi)代理成本之間的關(guān)系為負(fù)向聯(lián)系，可能的原因是規(guī)模較大的公司更容易受到社會(huì)和小股東的關(guān)注，同時(shí)公司高管和大股東也將受到更多的社會(huì)監(jiān)督，所以大股東和高管在企業(yè)管理中不敢隨意侵占中小股東的權(quán)益，第二類(lèi)代理成本就會(huì)隨之降低。

在對(duì)第二類(lèi)代理成本中介效應(yīng)的檢驗(yàn)中，第一步從模型(1)可以看到高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效之間關(guān)系顯著，第二步從模型(2)可以看到高管薪酬激勵(lì)與第二類(lèi)代理成本之間關(guān)系同樣顯著，第三步從模型(3)可以看出，第二類(lèi)代理成本與企業(yè)績(jī)效在1%顯著水平上負(fù)相關(guān)，系數(shù)值為-0.125，且高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效之間仍然保持顯著相關(guān)性，同時(shí)觀察Sobel檢驗(yàn)的Z值可知Z=-2.432，絕對(duì)值大于1.96，根據(jù)中介效應(yīng)檢驗(yàn)?zāi)Ｐ涂梢缘贸觯诙?lèi)代理成本在高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響過(guò)程中發(fā)揮了部分中介作用。因此，假設(shè)2中第二類(lèi)代理成本的中介作用得到驗(yàn)證。鑒于此，我國(guó)上市企業(yè)應(yīng)當(dāng)注重對(duì)企業(yè)內(nèi)部第二類(lèi)代理問(wèn)題的治理，使其發(fā)揮中介作用，實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)績(jī)效的促進(jìn)作用。

3．不同股權(quán)性質(zhì)下的薪酬激勵(lì)。國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)回歸結(jié)果如表5所示。

表5 國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)回歸結(jié)果

表5中模型(4)(5)(6)為國(guó)有企業(yè)樣本回歸結(jié)果。從模型(4)可以看到高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效的相關(guān)系數(shù)為0.018 40，說(shuō)明高管薪酬激勵(lì)在國(guó)有企業(yè)中可以顯著提高企業(yè)績(jī)效。模型(5)中高管薪酬激勵(lì)與第二類(lèi)代理成本在5%水平上顯著正相關(guān)，原因是當(dāng)前我國(guó)國(guó)有企業(yè)內(nèi)部控股股東擁有絕對(duì)的控制權(quán)和決策權(quán)，即使對(duì)高管進(jìn)行薪酬激勵(lì)，也無(wú)法從實(shí)質(zhì)上改善控股股東對(duì)中小股東利益的侵占行為。同時(shí)，由于處于不同行業(yè)的國(guó)有企業(yè)具有不同功能，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的身份和追求目標(biāo)也有所差異，并非所有高管都追求經(jīng)濟(jì)利益，還有部分高管追求政治晉升，所以如果不加區(qū)分地進(jìn)行高管薪酬激勵(lì)會(huì)加劇部分高管的短視化行為。從模型(6)可以看出第二類(lèi)代理成本與企業(yè)績(jī)效之間雖然存在負(fù)相關(guān)，即-0.070 6，但是關(guān)系不顯著，所以需要進(jìn)行 Sobel 檢驗(yàn)，經(jīng)檢驗(yàn)可知Z值為-1.1，絕對(duì)值小于1.96，即在國(guó)有企業(yè)中第二類(lèi)代理成本沒(méi)有發(fā)揮中介效應(yīng)。因此，國(guó)有企業(yè)中高管薪酬激勵(lì)無(wú)法通過(guò)降低第二類(lèi)代理成本的方式提高企業(yè)績(jī)效。

表5中模型(7)(8)(9)為民營(yíng)企業(yè)樣本回歸結(jié)果。模型(7)為高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的回歸結(jié)果，二者之間在1%顯著水平上正相關(guān)，表明民營(yíng)企業(yè)實(shí)施高管薪酬激勵(lì)能顯著提高企業(yè)績(jī)效。模型(8)為高管薪酬激勵(lì)對(duì)第二類(lèi)代理成本的回歸結(jié)果，對(duì)應(yīng)的系數(shù)值為-0.001 51，在10%水平上顯著，說(shuō)明在民營(yíng)企業(yè)中高管薪酬激勵(lì)能有效降低第二類(lèi)代理成本。模型(9)為高管薪酬激勵(lì)和第二類(lèi)代理成本對(duì)企業(yè)績(jī)效的回歸，高管薪酬激勵(lì)為正數(shù)并在1%水平上顯著，第二類(lèi)代理成本的回歸結(jié)果為負(fù)數(shù)并在1%水平上顯著，說(shuō)明第二類(lèi)代理成本在高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績(jī)效的傳導(dǎo)機(jī)制中起到部分中介作用，說(shuō)明在民營(yíng)企業(yè)中實(shí)行高管薪酬激勵(lì)，可通過(guò)降低第二類(lèi)代理成本的方法提升企業(yè)績(jī)效。這是因?yàn)槊駹I(yíng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)清晰，管理層可按照市場(chǎng)模式進(jìn)行決策，故實(shí)施高管薪酬激勵(lì)的效果優(yōu)于國(guó)有企業(yè)。因此假設(shè)3在民營(yíng)企業(yè)中得到驗(yàn)證。

4.穩(wěn)健性檢驗(yàn)。為驗(yàn)證研究結(jié)論的可靠性，本文進(jìn)一步用扣除非經(jīng)常性損益后的凈資產(chǎn)收益率(ROE)作為企業(yè)績(jī)效的被解釋變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，將上述變量連同其他變量代入模型進(jìn)行回歸分析，發(fā)現(xiàn)其結(jié)論與本文的研究結(jié)論是一致的，充分表明本文的研究結(jié)論是穩(wěn)健可靠的。

四、結(jié)語(yǔ)

本文通過(guò)研究得出以下結(jié)論：第一，增強(qiáng)高管薪酬激勵(lì)會(huì)使企業(yè)績(jī)效相應(yīng)提升，二者表現(xiàn)出的正向關(guān)聯(lián)性較為明顯。第二，在我國(guó)國(guó)有企業(yè)中，提升企業(yè)高管薪酬激勵(lì)強(qiáng)度只會(huì)使企業(yè)承擔(dān)的第二類(lèi)代理成本增加，企業(yè)運(yùn)營(yíng)效率和績(jī)效不會(huì)隨之改變；在我國(guó)民營(yíng)企業(yè)中，高管薪酬激勵(lì)與第二類(lèi)代理成本之間表現(xiàn)出的負(fù)向關(guān)聯(lián)性較為顯著，即增強(qiáng)高管薪酬激勵(lì)會(huì)使第二類(lèi)代理成本降低的同時(shí)企業(yè)績(jī)效水平提升，即第二類(lèi)代理成本發(fā)揮了部分中介作用。第三，在民營(yíng)企業(yè)中實(shí)施高管薪酬激勵(lì)的效果優(yōu)于國(guó)有企業(yè)。

為解決第二類(lèi)代理問(wèn)題，推動(dòng)國(guó)企混改的順利進(jìn)行，本文提出以下建議：第一，區(qū)分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，設(shè)計(jì)合理的薪酬模式。在國(guó)有企業(yè)中，修補(bǔ)高管薪酬約束機(jī)制，使激勵(lì)與約束相結(jié)合。第二，分類(lèi)分層構(gòu)建有效的國(guó)有企業(yè)高管激勵(lì)機(jī)制。國(guó)有企業(yè)內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制的設(shè)計(jì)應(yīng)該建立與企業(yè)功能性質(zhì)相適應(yīng)的差異化薪酬分配方法。處于公共產(chǎn)品類(lèi)領(lǐng)域的企業(yè)采用年薪制，并適當(dāng)引入成本控制與質(zhì)量控制獎(jiǎng)勵(lì)；處于自然壟斷行業(yè)的國(guó)有企業(yè)需要對(duì)企業(yè)內(nèi)不同身份的高管采用不同的激勵(lì)機(jī)制；在純私人物品領(lǐng)域的國(guó)有企業(yè)需要建立經(jīng)營(yíng)者市場(chǎng)化薪酬機(jī)制。第三，政府健全監(jiān)督機(jī)制。通過(guò)建立并優(yōu)化各項(xiàng)管理機(jī)制來(lái)降低我國(guó)上市公司中存在的第二類(lèi)代理問(wèn)題。