牛瑞陽, 陳 琳, 李瑞濤, 謝光華

（1.西北工業(yè)大學(xué) 管理學(xué)院，陜西 西安 710072；2.重慶大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院，重慶 400044）

一、引 言

多個(gè)大股東是全球資本市場普遍存在的一種所有權(quán)現(xiàn)象（Jiang等，2018）。在傳統(tǒng)公司治理語境中，非控股大股東作為中小股東利益的重要守護(hù)者，可以監(jiān)督控股股東，提升公司價(jià)值（Ghoul和Guedhami，2009）。但是，非控股大股東既有動(dòng)機(jī)利用投票權(quán)來約束控股股東的掏空行為，也有可能加入到控股股東掏空中小股東財(cái)富的行列（Cai等，2015）。近年來，家族企業(yè)中大股東合力侵占中小投資者利益的事件頻頻映入大眾眼簾。2015年，萬邦達(dá)股東王氏家族前期持續(xù)公布利好消息，在股價(jià)飆升后的短短一個(gè)月內(nèi)通過減持巨額股份，累計(jì)套現(xiàn)近60億元，高居當(dāng)年減持套現(xiàn)榜首。2019年，柏堡龍一度淪為控股股東陳氏家族的“提款機(jī)”，其瘋狂減持套現(xiàn)行為被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查。Faccio等（2001）的研究指出由于東亞公司的所有權(quán)主要由家族控制，多個(gè)大股東的存在不僅降低了分紅，還與控股股東勾結(jié)，攫取個(gè)人私利。因而，在家族企業(yè)多個(gè)大股東之間存在典型裙帶關(guān)系的特殊情境下，多個(gè)大股東的監(jiān)督或制衡機(jī)制是否有效就很值得再做檢驗(yàn)。

Maury和Pajuste（2005）研究發(fā)現(xiàn)，在家族控股股東控制的企業(yè)中，家族成員存在的強(qiáng)烈合謀動(dòng)機(jī)不利于企業(yè)價(jià)值的提升。當(dāng)前，我國資本市場制度不完善，大股東違法、違規(guī)的訴訟和處罰成本較低，對中小投資者的保護(hù)水平普遍較差，為家族企業(yè)多個(gè)大股東侵占外部股東利益創(chuàng)造了條件。家族控股雖然減少了第一類代理問題，但容易導(dǎo)致第二類代理問題的產(chǎn)生，即通過掏空等方式侵占外部股東利益，且上述現(xiàn)象在資本市場不健全時(shí)更為明顯（呂懷立和楊婉麗，2015）。魏明海等（2013）發(fā)現(xiàn)，在中國家族企業(yè)中，控股家族可以通過集中的股權(quán)制度安排控制企業(yè)，并利用金字塔結(jié)構(gòu)等方式使控制權(quán)超越現(xiàn)金流權(quán)，導(dǎo)致大股東有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)去侵占中小股東利益。如若家族企業(yè)需要操縱股價(jià)以實(shí)現(xiàn)家族內(nèi)部利益，多個(gè)大股東之間的互動(dòng)很可能會(huì)偏離監(jiān)督制衡，轉(zhuǎn)而走向合謀共同刺激股價(jià)上漲。我國股票市場流動(dòng)性過度充裕且普遍存在非理性交易行為（鄭振龍和孫清泉，2013），為家族企業(yè)多個(gè)大股東通過合謀的形式，采用迎合資本市場非理性情緒的市值管理手段（例如高送轉(zhuǎn)、盈余管理、股票改名等），來刺激股價(jià)上漲創(chuàng)造了良好的條件。

然而，現(xiàn)有文獻(xiàn)更多地關(guān)注大股東之間的監(jiān)督或制衡機(jī)制，而對一些特定情境下多個(gè)大股東可能形成的合謀行為未予以足夠關(guān)注。審計(jì)定價(jià)一直是審計(jì)理論和實(shí)務(wù)界關(guān)注的關(guān)鍵議題，內(nèi)部大股東與外部投資者之間的委托代理問題對審計(jì)收費(fèi)有著十分重要的影響，也為我們從企業(yè)外部探究家族企業(yè)大股東之間是否具有合謀動(dòng)機(jī)提供了良好的視角。對于中國的家族企業(yè)而言，受集體主義文化及家庭信任關(guān)系的影響，為降低控股家族股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)或幫助家族成員套取個(gè)人私利，尋求短期股票市場價(jià)值最大化，多個(gè)大股東之間很可能會(huì)形成股東聯(lián)盟，采用市值管理手段損害中小投資者的利益。上述行為的發(fā)生，對于審計(jì)師而言，意味著失去其他大股東這一獲取真實(shí)財(cái)務(wù)信息的重要渠道。更為重要的是，多個(gè)大股東串通合謀，熱衷于迎合短期利益，炒作熱點(diǎn)，采用盈余管理、高送轉(zhuǎn)、股票策略性更名等機(jī)會(huì)主義行為進(jìn)行市值管理，也將導(dǎo)致審計(jì)師面臨一定程度的執(zhí)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。投資者一旦在股價(jià)暴漲后買入并遭受損失，此時(shí)若審計(jì)機(jī)構(gòu)存在失職行為，即便是客觀工作失誤，審計(jì)機(jī)構(gòu)仍將承擔(dān)訴訟成本和聲譽(yù)損失。

審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)是除審計(jì)成本之外影響審計(jì)收費(fèi)的重要因素（Simunic，1980），審計(jì)機(jī)構(gòu)評估到預(yù)期可能存在而又并非直接導(dǎo)致審計(jì)失敗的審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)，往往通過溢價(jià)收費(fèi)補(bǔ)償審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)。在實(shí)踐中，出于掩飾自己機(jī)會(huì)主義行為而選擇“有利”審計(jì)師的事件在中國上市公司中屢見不鮮，家族企業(yè)出于“尋租”動(dòng)機(jī)，也愿意支付給會(huì)計(jì)師事務(wù)所超額審計(jì)費(fèi)用作為“準(zhǔn)租金”。并且，審計(jì)師為了維持與客戶的關(guān)系并持續(xù)獲得超額利潤，也可能會(huì)縱容其客戶采用分類轉(zhuǎn)移盈余管理的方式操縱盈余（Huang和Wang，2015）。鑒于此，本文試圖從審計(jì)定價(jià)角度，解析家族企業(yè)中多個(gè)大股東所有權(quán)結(jié)構(gòu)下的股東關(guān)系，并檢驗(yàn)家族企業(yè)多個(gè)大股東對審計(jì)師行為的影響及其機(jī)制，捕捉家族企業(yè)大股東合謀侵占中小投資者利益的信號。

本文基于2007—2017年A股家族上市公司數(shù)據(jù)，探究了家族企業(yè)中多個(gè)大股東的互動(dòng)如何影響審計(jì)定價(jià)。首先，研究發(fā)現(xiàn)，在家族企業(yè)中多個(gè)大股東公司的審計(jì)收費(fèi)顯著更高。其次，由于股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)對家族利益的威脅很可能會(huì)刺激家族企業(yè)多個(gè)大股東之間形成合謀，較低的市場化水平則為家族企業(yè)多個(gè)大股東合謀侵占中小投資者利益帶來了便利，本文還考察了股權(quán)質(zhì)押與地區(qū)市場化水平對家族企業(yè)多個(gè)大股東與審計(jì)定價(jià)關(guān)系的影響。研究發(fā)現(xiàn)，家族企業(yè)多個(gè)大股東與審計(jì)收費(fèi)之間的顯著正相關(guān)主要存在于控股股東發(fā)生股權(quán)質(zhì)押時(shí)以及市場化程度低的地區(qū)；并且在市場化程度低的地區(qū)，股權(quán)質(zhì)押會(huì)顯著增強(qiáng)多個(gè)大股東對審計(jì)費(fèi)用的提升作用。再次，機(jī)制檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，盈余管理、送轉(zhuǎn)股和股票策略性改名三種市值管理手段，是多個(gè)大股東影響審計(jì)定價(jià)的具體路徑。最后，我們用審計(jì)時(shí)滯和審計(jì)意見做了進(jìn)一步的分析，排除了審計(jì)定價(jià)的上升是由于更高的審計(jì)成本這一替代性解釋，進(jìn)一步支撐了我們的研究假設(shè)。

在現(xiàn)有文獻(xiàn)基礎(chǔ)上，本文可能的研究貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)為：第一，已有對多個(gè)大股東的研究更多側(cè)重于關(guān)注多個(gè)大股東之間的監(jiān)督作用（Mishra，2011；王運(yùn)通和姜付秀，2017；姜付秀等，2018），而對多個(gè)大股東在家族企業(yè)中可能出現(xiàn)的合謀行為，相關(guān)的研究鮮有涉及。呂懷立和李婉麗（2015）從非效率投資視角揭示了家族企業(yè)大股東之間的合謀關(guān)系，本研究則將落腳點(diǎn)置于企業(yè)外部審計(jì)定價(jià)，考察了家族企業(yè)多個(gè)大股東可能存在的合謀動(dòng)機(jī)，豐富了對多個(gè)大股東合謀理論的研究。第二，現(xiàn)有文獻(xiàn)對多個(gè)大股東在公司價(jià)值（Maury和Pajuste，2005）、投資效率（Jiang等，2018）、企業(yè)創(chuàng)新（朱冰等，2018）、崩盤風(fēng)險(xiǎn)（姜付秀等，2018）等方面的經(jīng)濟(jì)后果展開了廣泛的研究，然而上述文獻(xiàn)更多從公司內(nèi)部視角考慮多個(gè)大股東的經(jīng)濟(jì)后果，本文則將研究對象聚焦于家族企業(yè)，從外部審計(jì)的角度為多個(gè)大股東經(jīng)濟(jì)后果的文獻(xiàn)提供了新的“拼圖”。并且，審計(jì)機(jī)構(gòu)常以風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的方式來補(bǔ)償其執(zhí)業(yè)服務(wù)中面臨的風(fēng)險(xiǎn)（DeFond和Zhang，2014），本文研究家族企業(yè)多個(gè)大股東的合謀是否導(dǎo)致了更高的審計(jì)定價(jià)，還能夠?yàn)閷徲?jì)定價(jià)理論中的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償理論提供補(bǔ)充證據(jù)。

本文有一定的政策啟示。首先，考慮到家族企業(yè)多個(gè)大股東存在合謀關(guān)系，投資者需要加強(qiáng)對非控股大股東與控股股東相勾結(jié)，通過盈余管理、送轉(zhuǎn)股和股票策略性改名以操控股價(jià)行為的警惕，為監(jiān)管部門規(guī)范上市公司的市值管理行為提供依據(jù)。其次，對于在中國資本市場中發(fā)生的大規(guī)模家族企業(yè)大股東掏空中小股東財(cái)富事件，外部獨(dú)立審計(jì)失職也負(fù)有不可推卸的責(zé)任，會(huì)計(jì)師事務(wù)所收取高價(jià)審計(jì)費(fèi)可能只是溢價(jià)收費(fèi)以補(bǔ)償審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)，并未給中小投資者帶來高質(zhì)量的審計(jì)服務(wù)。本文對于監(jiān)管部門規(guī)范審計(jì)機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)操守，外部投資者認(rèn)識股權(quán)質(zhì)押下家族企業(yè)的審計(jì)定價(jià)具有一定的啟示作用。

二、文獻(xiàn)回顧、制度背景與理論假設(shè)

（一）文獻(xiàn)回顧

1.多個(gè)大股東研究視角

已有文獻(xiàn)探討了大股東互動(dòng)而形成的利益博弈格局以及大股東的合謀行為對公司治理產(chǎn)生的影響。研究方向主要沿著三個(gè)分支展開，第一個(gè)分支是考察多個(gè)大股東的相互監(jiān)督制衡，對公司治理效率和公司績效等產(chǎn)生的影響。早期理論家通過模型演繹提出，多個(gè)大股東之間的控制權(quán)競爭會(huì)產(chǎn)生監(jiān)督效應(yīng)，從而有效遏制控制權(quán)私人收益（Gomes和Novaes，2006）。沿著這一理論邏輯，一系列研究從公司價(jià)值（Maury和Pajuste，2005）、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)（Mishra，2011）、投資效率（Jiang等，2018）等視角發(fā)現(xiàn)了多個(gè)大股東的監(jiān)督效應(yīng)。

第二個(gè)分支的文獻(xiàn)是圍繞多個(gè)大股東之間的沖突展開。大股東各自的目標(biāo)、激勵(lì)和效用函數(shù)都存在差異，并因此產(chǎn)生了博弈、摩擦甚至沖突（Edmans和Holderness，2017）。Fang等（2018）考察多個(gè)大股東與高管超額薪酬的關(guān)系時(shí)發(fā)現(xiàn)，大股東持股越接近，高管的超額薪酬越高，大股東之間的摩擦和沖突導(dǎo)致高管從中“漁利”，趙國宇（2019）也得到了類似的結(jié)論。

第三個(gè)分支的文獻(xiàn)則支持大股東的合謀假說。Cai等（2016）發(fā)現(xiàn)，多個(gè)大股東在持股規(guī)模接近的情況下，更容易合謀侵占公司利益，降低公司價(jià)值。Faccio和Long（2002）的研究則指出，亞洲的“裙帶資本主義特征”會(huì)促使公司的其他大股東參與合謀。近年來，隨著家族企業(yè)中大股東合力侵占中小投資者利益的事件頻頻映入大眾眼簾，家族企業(yè)中存在著嚴(yán)重的第二類代理問題，引起了眾多學(xué)者的關(guān)注。Maury和Pajuste（2005）研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)多個(gè)大股東的身份為同一家族成員時(shí)，大股東之間會(huì)更傾向于合謀掏空公司，損害公司價(jià)值。魏明海等（2013）發(fā)現(xiàn)中國家族企業(yè)中股東之間存在典型的裙帶關(guān)系，控股股東通過合謀來侵占外部投資者的利益，并對公司價(jià)值造成了損害。呂懷立和李婉麗（2015）的研究也表明，由于合謀侵占中小股東利益動(dòng)機(jī)的存在，擁有多個(gè)大股東的家族企業(yè)，非效率投資更嚴(yán)重。

2.市值管理與審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)

已有研究指出盈余管理、高送轉(zhuǎn)、企業(yè)更名是企業(yè)進(jìn)行市值管理的常用方法（袁知柱等，2014；謝德仁等，2016；徐龍炳等，2018；鄭志剛等，2018）。現(xiàn)有許多文獻(xiàn)研究了企業(yè)市值管理行為引發(fā)的經(jīng)濟(jì)后果。公司盈余信息是投資者進(jìn)行股票估值時(shí)最為重視的信息之一，當(dāng)控股股東進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押時(shí)，大股東往往在必要時(shí)會(huì)直接利用其對公司的控制權(quán)來促使上市公司通過向上的盈余操縱，進(jìn)行市值管理（謝德仁和廖珂，2018）。盈余管理活動(dòng)是審計(jì)師關(guān)注的重點(diǎn)之一，影響審計(jì)師對審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)的判斷。審計(jì)師為了維持與客戶的關(guān)系并持續(xù)獲得超額利潤，可能會(huì)縱容其客戶采用盈余管理的方式操縱盈余（Huang和Wang，2015）。

在上市公司股利分配的過程中，中國公司更傾向于分配股票股利，尤其是高送轉(zhuǎn)。企業(yè)管理者雖然通過高送轉(zhuǎn)行為所引發(fā)市場價(jià)值的高估實(shí)現(xiàn)了自身的利益，但是本質(zhì)是迎合投資者的非理性需求，帶來的是虛假的繁榮，損害了投資者利益（李心丹等，2014）。最終，高送轉(zhuǎn)很可能會(huì)激發(fā)大股東與投資者之間的矛盾，為企業(yè)帶來了潛在的訴訟風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)越高，審計(jì)師未來面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)也越大（劉穎斐和陳小虎，2019）。

投資者往往對于企業(yè)基本面無關(guān)的信息產(chǎn)生過度反應(yīng)，存在非理性行為（李廣子，2011）。企業(yè)名字作為概括歷史業(yè)績、識別經(jīng)營特征的標(biāo)簽，是企業(yè)形象的直接反映，會(huì)對投資者心理以及投資決策產(chǎn)生潛在影響（Tadelis，1999；陳其安等，2020），進(jìn)而推動(dòng)公司股價(jià)上漲。當(dāng)企業(yè)長期擁有糟糕的產(chǎn)品或者是發(fā)生了嚴(yán)重的市場不端行為時(shí)，會(huì)促使企業(yè)采用公司更名這一低成本手段，實(shí)現(xiàn)與自身歷史的切割（謝紅軍等，2017）。研究發(fā)現(xiàn)，公司改名對企業(yè)和投資者帶來的收益是微弱和短暫的，不利于企業(yè)的長期發(fā)展，也不會(huì)給投資者帶來長期超額收益（Bosch和Hirschey，1989；KOT，2011；陳其安等，2020）。因此，公司策略性更名這一市值管理行為將損害投資者利益，提升審計(jì)師對于審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)的判斷。

3.多個(gè)大股東與審計(jì)收費(fèi)

關(guān)于多個(gè)大股東與外部審計(jì)行為特征的文獻(xiàn)主要集中于西歐證券市場。Ghoul等（2018）發(fā)現(xiàn)，多個(gè)大股東這一所有權(quán)安排是有效的內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制，降低了事務(wù)所進(jìn)行審計(jì)的外部監(jiān)督需求，西歐擁有多個(gè)大股東的公司對高質(zhì)量審計(jì)的需求顯著更低。Adelopo等（2012）使用英國上市公司的樣本發(fā)現(xiàn)，大股東數(shù)量與更低的審計(jì)收費(fèi)顯著負(fù)相關(guān)，并認(rèn)為是監(jiān)督效應(yīng)的體現(xiàn)。然而，上述研究與本文的家族企業(yè)在股東間關(guān)系有很大不同，家族企業(yè)股東關(guān)系不僅有合作關(guān)系，更是有血緣關(guān)系的存在。正如劉舒穎等（2016）和于樹江等（2020）所言，維持家族對企業(yè)的控制是家族實(shí)現(xiàn)一切情感目標(biāo)的重要前提，家族管理者在制定發(fā)展策略時(shí)會(huì)衡量家族控制權(quán)的損益。亞洲集體主義文化與西方國家的個(gè)體主義文化有所不同，在中國證券市場上，受集體主義文化及家庭關(guān)系背景的影響，家族企業(yè)面臨著嚴(yán)重的第二類代理問題，內(nèi)部大股東與外部投資者之間的委托代理問題對審計(jì)收費(fèi)有著十分重要的影響。此時(shí)，家族企業(yè)多個(gè)大股東互動(dòng)對外部審計(jì)產(chǎn)生何種影響？是一個(gè)有待實(shí)證檢驗(yàn)并加以回答的問題。

（二）制度背景與研究假設(shè)

對于家族企業(yè)，家族控股很大程度上減少了第一類代理問題，然而卻加劇了第二類代理問題。由于家族企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)以及組織模式的特殊性，其主要控股股東集中于家族內(nèi)部人員。亞洲地區(qū)普遍存在的集體主義文化更是增強(qiáng)了家族企業(yè)成員之間的行為一致性，促進(jìn)了家族股東之間聯(lián)盟的形成，導(dǎo)致合謀動(dòng)機(jī)更可能出現(xiàn)在委托人與委托人之間（呂懷立和楊婉麗，2015；Sauerwald和Peng，2013）。Maur和Pajuste（2005）也發(fā)現(xiàn)在家族股東控股的企業(yè)中，其他家族成員由于存在強(qiáng)烈的合謀動(dòng)機(jī)而不利于企業(yè)價(jià)值的提升。Cheng等（2013）也指出，當(dāng)大股東之間存在關(guān)聯(lián)關(guān)系時(shí)，股東更容易形成合謀，對中小股東進(jìn)行掏空。家族企業(yè)的大股東之間通常不僅有在企業(yè)中的合作關(guān)系，血緣親情的存在使得他們更加偏好“親緣至上”原則，大股東之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系在家族企業(yè)中可能更為明顯。因此，對于家族企業(yè)而言，由于其第二類代理問題較為突出，大股東之間關(guān)聯(lián)性更強(qiáng)，當(dāng)家族企業(yè)需要操縱股價(jià)以實(shí)現(xiàn)家族內(nèi)部利益時(shí)，多個(gè)大股東之間的互動(dòng)很可能會(huì)偏離監(jiān)督制衡，走向合謀。

我國股市具有一些投機(jī)特征，在此背景下，投資者的交易動(dòng)機(jī)更偏好于短期炒作（蘇冬蔚和毛建輝，2019）。特別是在我國股票市場上，散戶參與度非常高，然而受到其自身知識、能力和交易認(rèn)知的限制，非理性交易行為非常普遍（李心丹等，2014），這加劇了我國股票市場中的“價(jià)格異象”。非理性交易者的行為偏差具有系統(tǒng)性，使其交易行為具有較強(qiáng)的可預(yù)測性（Griffin和Tversky，1992），導(dǎo)致企業(yè)會(huì)通過迎合投資者，利用其非理性因素來獲取“巨大收益”?，F(xiàn)有文獻(xiàn)提供了大量經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，例如企業(yè)采取操縱盈余（袁知柱等，2014；溫日光和汪劍鋒，2018）、策略性更名（徐龍炳等，2018；鄭志剛等，2018）、高送轉(zhuǎn)（謝德仁等，2016）等市值管理手段來迎合投資者預(yù)期或是影響投資者決策。因此，在這一背景下，如若家族企業(yè)需要操縱股價(jià)以實(shí)現(xiàn)家族利益，家族企業(yè)多個(gè)大股東可能會(huì)通過“合謀”的形式，采用迎合資本市場非理性情緒的市值管理手段來刺激股價(jià)上漲。

對審計(jì)機(jī)構(gòu)而言，企業(yè)的市值管理行為失去了其他大股東這一重要的公司真實(shí)信息獲取渠道，原本維護(hù)自身利益而發(fā)揮監(jiān)督功能的其他大股東不再可靠。此時(shí)審計(jì)機(jī)構(gòu)獲得真實(shí)公司財(cái)務(wù)信息的難度加大，這將導(dǎo)致審計(jì)師執(zhí)業(yè)時(shí)面臨的信息風(fēng)險(xiǎn)增強(qiáng)。審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)是影響企業(yè)審計(jì)收費(fèi)的重要因素，當(dāng)審計(jì)師判定客戶公司的審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)越高時(shí)，會(huì)提高審計(jì)收費(fèi)作為風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償（張俊瑞等，2017）。特別是審計(jì)機(jī)構(gòu)評估到預(yù)期可能存在而又并非直接導(dǎo)致審計(jì)失敗的審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)時(shí)，往往會(huì)通過溢價(jià)收費(fèi)補(bǔ)償審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)。因此，家族企業(yè)大股東合謀利用多元化的手段進(jìn)行市值管理以實(shí)現(xiàn)家族內(nèi)部利益時(shí)，為審計(jì)機(jī)構(gòu)帶來了潛在的被責(zé)和聲譽(yù)損失風(fēng)險(xiǎn)，甚至是監(jiān)管處罰和訴訟賠償，理性的審計(jì)機(jī)構(gòu)就會(huì)提升其審計(jì)服務(wù)價(jià)格。并且，在家族企業(yè)中，多個(gè)大股東合謀刺激股價(jià)而采取多元化市值管理行為，也將導(dǎo)致其面臨巨大的審計(jì)壓力，為了掩飾機(jī)會(huì)主義行為，傾向于去尋找較為“有利”的審計(jì)機(jī)構(gòu)。家族企業(yè)這一尋租動(dòng)機(jī)也使得其愿意支付給會(huì)計(jì)師事務(wù)所超額審計(jì)費(fèi)用作為“準(zhǔn)租金”，最終與審計(jì)機(jī)構(gòu)達(dá)成互惠互利的協(xié)議，致使企業(yè)支付了更多的審計(jì)費(fèi)用?；谏鲜龇治觯疚奶岢鋈缦录僭O(shè)：

假設(shè)1：在家族企業(yè)中，多個(gè)大股東公司的審計(jì)收費(fèi)顯著更高。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）研究樣本與數(shù)據(jù)來源

本文以2007—2017年A股家族上市公司為研究樣本，數(shù)據(jù)來自國泰安和銳思數(shù)據(jù)庫?？紤]到上市公司前十大股東中可能存在關(guān)聯(lián)關(guān)系或簽署一致行動(dòng)人協(xié)議，對于此類關(guān)聯(lián)或一致行動(dòng)人大股東，參照現(xiàn)有研究，對這類股東進(jìn)行合并處理，將其視為同一股東，以便能夠準(zhǔn)確合理地判定公司是否存在多個(gè)大股東。本文根據(jù)銳思數(shù)據(jù)庫提供的前十大股東的關(guān)聯(lián)關(guān)系數(shù)據(jù)，進(jìn)行匯總、合并，以實(shí)現(xiàn)上述數(shù)據(jù)處理目標(biāo)。

本文在數(shù)據(jù)篩選過程中主要剔除了以下樣本：（1）金融行業(yè)以及經(jīng)營狀況異常的ST和*ST類的樣本。（2）B股和H股公司。（3）第一大股東持股比例低于10%的公司。（4）存在數(shù)據(jù)缺失的樣本觀測值。并對所有連續(xù)變量在1%和99%分位進(jìn)行了縮尾處理。

（二）研究模型

借鑒Attig等（2008）、Jiang等（2018）以及朱冰等（2018）的研究，本文建立模型（1）來檢驗(yàn)家族企業(yè)多個(gè)大股東的存在對審計(jì)定價(jià)的影響。

模型（1）中，被解釋變量LNFEE是審計(jì)定價(jià)，參考張娟等（2014）和朱春艷等（2017）的研究，采用上市公司年度報(bào)告披露的審計(jì)費(fèi)用取自然對數(shù)來表示。解釋變量包括上市公司是否存在多個(gè)大股東（MLS）、多個(gè)大股東合謀強(qiáng)度（MLSdegree），以持股超過10%作為大股東的判斷標(biāo)準(zhǔn)（包括控股大股東和其他大股東）。若上市公司年度內(nèi)存在2個(gè)及以上大股東，則設(shè)定MLS等于1，否則為0。本文參考呂懷立和楊婉麗（2015）的研究，定義了股東合謀強(qiáng)度（MLSdegree），其具體計(jì)算公式如表1所示，其中I為指示變量，衡量了其他大股東與控股股東性質(zhì)是否相似，當(dāng)非控股大股東與控股股東的類別相同時(shí)取值為1，否則為0；L1至L3分別指公司控股股東、第二和第三大股東的所有權(quán)比例。MLS_5是以持股比例5%作為衡量標(biāo)準(zhǔn)判斷企業(yè)是否存在多個(gè)大股東。ABFEE衡量企業(yè)支付的異常審計(jì)費(fèi)用，參考張友棠（2019）異常審計(jì)費(fèi)用的衡量方法，即：（第t年的審計(jì)費(fèi)用/第t年的資產(chǎn)-第t-1年的審計(jì)費(fèi)用/第t-1年的資產(chǎn)）/（第t年的審計(jì)費(fèi)用/第t-1年的資產(chǎn)）。DA衡量了企業(yè)的盈余管理。DIVIDEND和CHANGE分別是衡量企業(yè)高送轉(zhuǎn)和企業(yè)更名。對于控制變量的選擇，借鑒張娟等（2014）、朱春艷等（2017）的研究，控制了公司財(cái)務(wù)特征、股權(quán)特征、董事會(huì)特征以及與審計(jì)定價(jià)有關(guān)公司特征的影響，如盈利能力（ROA）、公司規(guī)模（SIZE）、資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、第一大股東持股比例（TOP1）、兩權(quán)分離度（SEP）、董事會(huì)規(guī)模（BOARD）、應(yīng)收賬款占比（REC）、“四大”審計(jì)（BIG4）以及子公司數(shù)（LNSUB）等，詳細(xì)變量設(shè)定見表1。

表 1 主要變量定義

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

變量的描述性統(tǒng)計(jì)如表2所示。MLS指標(biāo)的均值是0.245，我國家族上市公司約有24.5%的公司存在多個(gè)大股東，整體占比較高，這一結(jié)果，與王運(yùn)通和姜付秀（2017）、朱冰等（2018）的發(fā)現(xiàn)一致。MLSdegree的均值是0.87，標(biāo)準(zhǔn)差是0.229。此外，本文機(jī)制檢驗(yàn)使用的變量中，盈余管理（DA）的均值是0.074，標(biāo)準(zhǔn)差是0.077，表明在家族上市公司中，公司間盈余管理水平差異不大。上市公司年均每股送轉(zhuǎn)股（DIVIDEND）的均值為0.197，最大值為3，這是由于部分上市公司實(shí)施了10股送轉(zhuǎn)30股的分配方案。上市公司股票改名（CHANGE）的比例均值是3.5%，更名的企業(yè)樣本相對較少。

表 2 描述性統(tǒng)計(jì)

（二）主回歸分析

結(jié)合前文的理論分析，模型（1）的回歸結(jié)果如表3所示。為了驗(yàn)證所提出的理論假說的正確性，本文借鑒王運(yùn)通和姜付秀（2017）的做法，采取逐步引入控制變量的方式來進(jìn)行回歸。第（1）和（4）列中，只控制公司基本財(cái)務(wù)特征，MLS的系數(shù)和MLSdegree的系數(shù)為正，且均在1%水平上顯著。第（2）和（4）列中，進(jìn)一步引入其他公司特征，如董事會(huì)規(guī)模、公司年齡、第一大股東持股比例等，從回歸系數(shù)來看，MLS和MLSdegree的系數(shù)分別是0.054和0.056，仍然通過1%水平的顯著性檢驗(yàn)。最后，在第（3）和（6）列中，引入了公司審計(jì)業(yè)務(wù)特征，如是否四大審計(jì)、上年度審計(jì)意見以及子公司數(shù)等，回歸結(jié)果仍顯著為正。從表3中第（1）至（3）列的回歸結(jié)果可以看出，無論是否考慮控制變量，多個(gè)大股東與審計(jì)定價(jià)之間均呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系，支持了本文的假說，即家族企業(yè)存在的多個(gè)大股東使企業(yè)支付了更高的審計(jì)費(fèi)用。表3中第（4）至（6）列的MLSdegree回歸系數(shù)同樣為正，且在1%的水平上顯著，表明對于家族企業(yè)而言，大股東之間形成的合謀強(qiáng)度越大，企業(yè)支付的審計(jì)費(fèi)用越多。家族企業(yè)多個(gè)大股東之間通過合謀損害中小投資者利益的機(jī)會(huì)主義行為做法很可能為審計(jì)機(jī)構(gòu)帶了更大的審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)，審計(jì)師會(huì)進(jìn)行更高的審計(jì)定價(jià)，致使企業(yè)支付了更多的審計(jì)費(fèi)用。通過上述兩個(gè)指標(biāo)的檢驗(yàn)，結(jié)果初步表明，多個(gè)大股東的存在導(dǎo)致家族上市公司的審計(jì)費(fèi)用提高。

表 3 多個(gè)大股東與審計(jì)定價(jià)

（三）內(nèi)生性檢驗(yàn)

1.工具變量法

本文首先使用工具變量法來處理多個(gè)大股東的內(nèi)生性問題。選用的工具變量分別是股票年度換手率（TRADING）和其他大股東股權(quán)集中度（CONCENT）。股票年度換手率越高，本身意味著二級市場流通股股東持股比例越高，大股東持股達(dá)到10%的概率更小。此外，流動(dòng)性高的公司越有利于大股東退出，考慮到我國股市非理性波動(dòng)，投機(jī)炒作時(shí)常導(dǎo)致股票高估，這也為大股東減持退出提供了條件。因而，流動(dòng)性越好，存在多個(gè)大股東概率可能更小，而流動(dòng)性本身與審計(jì)定價(jià)并無太大關(guān)系。另外，本文以第二至九名股東的持股比例之和除以第一大股東持股比例，得到其他大股東股權(quán)集中度（CONCENT），這一數(shù)值越大，越有可能存在持股10%以上的非控股大股東。第一階段，以MLS為被解釋變量，引入工具變量TRADING和CONCENT，生成MLS的擬合值，代入第二階段以審計(jì)定價(jià)為被解釋變量的回歸。表4中第（2）列MLS（instrumented）的回歸系數(shù)為0.134，在10%水平上顯著，該回歸系數(shù)值遠(yuǎn)大于表3中MLS在0.05左右的回歸系數(shù)。另外，本文對工具變量的過度識別問題進(jìn)行了檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)并不存在工具變量的識別問題。以上檢驗(yàn)進(jìn)一步支持了本文的假設(shè)。

2.雙重差分法

上市公司是否存在多個(gè)大股東會(huì)隨年度變化而有所不同，因此，我們可以使用發(fā)生多個(gè)大股東進(jìn)入和退出的樣本，與大股東數(shù)量保持不變的樣本進(jìn)行對比，假設(shè)發(fā)生變更的時(shí)間受到模擬的外生沖擊，觀察非控股大股東進(jìn)入和退出之后審計(jì)費(fèi)用的變化。參照朱冰等（2018）、王運(yùn)通和姜付秀（2017）的做法，結(jié)合不同公司其他大股東進(jìn)入或退出年份不同，設(shè)定了多期沖擊的雙重差分模型（DID）來進(jìn)行檢驗(yàn)，模型設(shè)定如下：

上述模型中，使用固定效應(yīng)回歸，αi和αj分別控制了個(gè)體固定效應(yīng)和時(shí)間固定效應(yīng)。本文將樣本分為四組：（1）一直保持多個(gè)大股東的公司。（2）存在多個(gè)大股東的公司，某年度變?yōu)閱蝹€(gè)大股東。（3）一直保持單個(gè)大股東的公司。（4）存在單個(gè)大股東的公司，某年度變?yōu)槎鄠€(gè)大股東。需要指出的是，在本文研究期間，對同一公司發(fā)生多次大股東進(jìn)入和退出的樣本進(jìn)行了剔除。解釋變量POST1是使用上述第（4）組作為處理組與第（3）組樣本作為對照組來進(jìn)行對比，即單個(gè)大股東公司變?yōu)槎鄠€(gè)大股東公司（一變多）后POST1設(shè)為1，其他情況都為0。與此相似，POST2是指多個(gè)大股東公司變?yōu)閱蝹€(gè)大股東公司后等于1（多變一），其他情況為0。

表4中第（3）列和第（4）列的檢驗(yàn)結(jié)果表明，單一大股東公司變?yōu)槎鄠€(gè)大股東公司之后，與一致保持單一大股東的公司相比，其審計(jì)費(fèi)用顯著更高，即第（3）列中POST1的回歸系數(shù)為0.073，且在10%水平上顯著。而第（4）列中，我們并未檢驗(yàn)出多個(gè)大股東公司變?yōu)閱我淮蠊蓶|公司后審計(jì)費(fèi)用顯著降低。綜合來看，通過模擬的雙重差分檢驗(yàn)，仍然支持審計(jì)機(jī)構(gòu)對存在多個(gè)大股東的公司收取了顯著更高的審計(jì)費(fèi)用這一假設(shè)。

3.傾向得分匹配（PSM）法

為進(jìn)一步緩解可能的遺漏變量導(dǎo)致的內(nèi)生性問題，本文使用傾向得分匹配（PSM）配對后，再進(jìn)行回歸分析。參考王運(yùn)通和姜付秀（2017）的研究，我們根據(jù)公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)收益率、是否虧損、上市公司年齡以及經(jīng)營性凈現(xiàn)金流等影響公司出現(xiàn)大股東的特征，用最鄰近匹配方法，設(shè)定卡尺（0.03）為標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行匹配。本次PSM配對后，MLS和MLSdegree分別獲得5 024和4 755個(gè)樣本，PSM配對后的回歸結(jié)果如表4所示。第（5）列中，MLS的回歸系數(shù)為0.053，在5%的水平上顯著，企業(yè)大股東與企業(yè)審計(jì)定價(jià)仍然顯著正相關(guān)。第（6）列中，MLSdegree的回歸系數(shù)為0.052，且在1%水平上顯著。回歸系數(shù)大小與全樣本回歸基本保持一致。為進(jìn)一步檢驗(yàn)樣本是否存在選擇性偏差問題，本文采用了Heckman檢驗(yàn)，如表4中第（7）列的回歸結(jié)果所示，在兩階段分析中的Imr值不顯著，可以得出本次樣本選擇不存在明顯的選擇性偏差問題。

表 4 內(nèi)生性問題以及樣本選擇性偏差處理

五、進(jìn)一步分析

前文研究表明，存在多個(gè)大股東的家族企業(yè)向?qū)徲?jì)機(jī)構(gòu)支付顯著更高的審計(jì)費(fèi)用，但是市值管理作用機(jī)制還有待進(jìn)一步闡明?？紤]到市場化發(fā)展程度可能會(huì)為大股東合謀帶來便利，企業(yè)自身面臨的股價(jià)壓力可能也會(huì)驅(qū)動(dòng)大股東之間形成合謀，首先，進(jìn)一步分析了市場化程度、股權(quán)是否質(zhì)押對不同樣本產(chǎn)生的影響。其次，對于市值管理這一作用機(jī)制，本文選擇了盈余管理、送轉(zhuǎn)股以及策略性改名這三個(gè)中介因子，對大股東存在影響審計(jì)定價(jià)的具體機(jī)制做了檢驗(yàn)。

（一）拓展分析

1.地區(qū)市場化水平

家族企業(yè)多個(gè)大股東對企業(yè)審計(jì)定價(jià)的影響除了會(huì)受到公司行業(yè)特征的影響，較低的市場化水平也可能會(huì)為家族企業(yè)多個(gè)大股東合謀侵占中小投資者利益帶來便利。為進(jìn)一步分析，不同外部市場環(huán)境是否影響多個(gè)大股東的行為，從而對審計(jì)溢價(jià)收費(fèi)現(xiàn)象產(chǎn)生橫截面的變化。我們根據(jù)樊綱《中國分省份市場化報(bào)告（2016）》中披露的市場化指數(shù)，將樣本分為高市場化地區(qū)和低市場化地區(qū)兩組，并進(jìn)行分組檢驗(yàn)。由表5的回歸結(jié)果可以看出：在低市場化地區(qū)的分組中，MLS和MLSdegree的回歸系數(shù)顯著為正，說明在市場發(fā)展程度低的地區(qū)，多個(gè)大股東導(dǎo)致了企業(yè)更高的審計(jì)定價(jià)，進(jìn)一步支持了我們的假設(shè)。而在高市場化地區(qū)的分組中，MLS和MLSdegree的回歸系數(shù)則不顯著，說明在市場化水平高的地區(qū)，外部的約束對大股東的合謀形成了一定的抑制，多個(gè)大股東對審計(jì)定價(jià)的影響作用受限。

表 5 多個(gè)大股東與審計(jì)定價(jià)：市場化水平差異的影響

2.股權(quán)質(zhì)押

近年來，從我國上市公司控股股東爆發(fā)的股權(quán)質(zhì)押危機(jī)來看，質(zhì)押后的股價(jià)壓力對上市公司控股股東的行為產(chǎn)生重要的影響。尤其是當(dāng)股價(jià)下跌時(shí)，控股股東可能面臨其質(zhì)押的股權(quán)被平倉而帶來控制權(quán)喪失的風(fēng)險(xiǎn)（孟慶斌等，2019）。該風(fēng)險(xiǎn)和壓力很可能導(dǎo)致其行為偏離公司經(jīng)營價(jià)值最大化的方向。為進(jìn)一步分析控股股東的股權(quán)質(zhì)押，是否導(dǎo)致控股股東更容易與其他大股東合謀去迎合市場，加劇審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)，引發(fā)更高的審計(jì)收費(fèi)，表6匯報(bào)了在控股股東是否進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押的分組下，多個(gè)大股東與審計(jì)定價(jià)的回歸結(jié)果。在控股股東發(fā)生股權(quán)質(zhì)押的組別，MLS和MLSdegree的回歸系數(shù)顯著為正，表明當(dāng)控股股東的股權(quán)發(fā)生質(zhì)押后，多個(gè)大股東之間更容易合謀，有更強(qiáng)的動(dòng)機(jī)進(jìn)行市值管理，從而導(dǎo)致企業(yè)更高的審計(jì)定價(jià)。在控股股東未發(fā)生質(zhì)押的組別，MLS和MLSdegree與審計(jì)定價(jià)的回歸系數(shù)并不顯著，表明當(dāng)控股股東不發(fā)生質(zhì)押時(shí)，家族企業(yè)多個(gè)大股東進(jìn)行市值管理的動(dòng)機(jī)有一定程度的減弱，多個(gè)大股東對企業(yè)審計(jì)定價(jià)的作用效果受到一定程度的限制，更進(jìn)一步驗(yàn)證了本文的假設(shè)。

表 6 多個(gè)大股東與審計(jì)定價(jià)：控股股東股權(quán)質(zhì)押的影響

3.市場化和股權(quán)質(zhì)押的雙重影響

為進(jìn)一步探究在市場為大股東合謀提供便利，大股東又同時(shí)面臨股權(quán)質(zhì)押的壓力時(shí)，家族企業(yè)多個(gè)大股東對審計(jì)收費(fèi)的影響，本文在市場化分組的基礎(chǔ)上，研究股權(quán)質(zhì)押與大股東的交互作用對企業(yè)審計(jì)定價(jià)的影響。從回歸結(jié)果來看，在表7第（3）列和第（4）列低市場化地區(qū)的組別中，交乘項(xiàng)MLS×PLEDGE和MLSdegree×PLEDGE的回歸系數(shù)均顯著為正，表明市場化程度越低，大股東面臨的法律成本和約束越少，為家族企業(yè)控股股東合謀進(jìn)行市值管理降低股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)提供了良好的環(huán)境，進(jìn)而使股權(quán)質(zhì)押增強(qiáng)了多個(gè)大股東對審計(jì)費(fèi)用的提升作用。而在高市場化地區(qū)的企業(yè)，交乘項(xiàng)MLS×PLEDGE和MLSdegree×PLEDGE的回歸系數(shù)則不顯著。表明當(dāng)企業(yè)市場化程度較高時(shí)，企業(yè)面臨的約束和違規(guī)成本較大，家族企業(yè)控股股東合謀進(jìn)行市值管理降低股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī)受到了抑制，審計(jì)機(jī)構(gòu)與家族企業(yè)多個(gè)大股東之間達(dá)成互惠互利協(xié)議的空間縮小，股權(quán)質(zhì)押并沒有顯著增強(qiáng)多個(gè)大股東對企業(yè)審計(jì)定價(jià)的提升作用。

表 7 不同市場化水平下多個(gè)大股東與股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)審計(jì)定價(jià)的影響

（二）機(jī)制檢驗(yàn)

通過對以上進(jìn)一步分析雖然支持了本文假說，但是，仍然缺乏直接的市值管理機(jī)制檢驗(yàn)的證據(jù)。因此，本文使用中介效應(yīng)模型來檢驗(yàn)多個(gè)大股東存在導(dǎo)致審計(jì)收費(fèi)更高的渠道機(jī)制，借鑒溫忠麟等（2004）的研究，中介效應(yīng)模型設(shè)定如下：

在中介效應(yīng)分析中，本文選擇了3個(gè)中介變量，來檢驗(yàn)多個(gè)大股東影響審計(jì)定價(jià)的渠道機(jī)制，分別是盈余管理（DA）、送轉(zhuǎn)股（DIVIDEND）以及策略性股票改名（CHANGE），如果是大股東合謀，通過迎合市場非理性情緒，使用上述手段刺激股價(jià)進(jìn)行市值管理導(dǎo)致的審計(jì)費(fèi)用上升，那么本文預(yù)期將觀察到上述三個(gè)變量發(fā)揮顯著的中介作用。

表8報(bào)告的是上述中介效應(yīng)模型的檢驗(yàn)結(jié)果。從表8的第（3）列可以看出DA的系數(shù)是0.153，在5%水平顯著，同時(shí)MLS的系數(shù)仍顯著為正，相比于第（2）列的結(jié)果略有減小，說明盈余管理（DA）在多個(gè)大股東導(dǎo)致審計(jì)收費(fèi)水平上升中，發(fā)揮部分中介效應(yīng)。同理從第（4）列至第（7）列的結(jié)果可以看出，送轉(zhuǎn)股（DIVIDEND）和股票策略性改名（CHANGE）也發(fā)揮了部分中介效應(yīng)。從以上分析可以看出家族企業(yè)擁有多個(gè)大股東的公司更高的盈余管理水平、更多的送轉(zhuǎn)股行為和股票策略性改名是導(dǎo)致審計(jì)費(fèi)用更高的作用機(jī)制，驗(yàn)證了本文的市值管理假設(shè)。審計(jì)機(jī)構(gòu)對多個(gè)大股東公司迎合市場投機(jī)炒作，進(jìn)行市值管理注入“噪音”的風(fēng)險(xiǎn)收取溢價(jià)補(bǔ)償，致使企業(yè)支付更高的審計(jì)費(fèi)用。

表 8 多個(gè)大股東與審計(jì)定價(jià)：渠道效應(yīng)檢驗(yàn)

（三）排除替代性解釋

本文認(rèn)為多個(gè)大股東與更高的審計(jì)定價(jià)的顯著關(guān)聯(lián)是會(huì)計(jì)師事務(wù)所補(bǔ)償風(fēng)險(xiǎn)的溢價(jià)收費(fèi)所致。然而，審計(jì)服務(wù)價(jià)格是審計(jì)資源投入和審計(jì)執(zhí)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)（Simunic，1980），為進(jìn)一步排除審計(jì)收費(fèi)是由于付出了更多的審計(jì)工作努力這一替代性解釋。參照現(xiàn)有研究，本文選用審計(jì)時(shí)滯來表示審計(jì)工作投入。表9中第（1）和（2）列顯示，MLS和MLSdegree的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，并不支持審計(jì)收費(fèi)的提升是由于會(huì)計(jì)師事務(wù)所投入更多的工作努力這一替代性解釋。另外，通過使用審計(jì)意見作為被解釋變量做進(jìn)一步觀察，同樣并未發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東與非標(biāo)審計(jì)意見有顯著關(guān)聯(lián)。主要是由于多個(gè)大股東迎合市場使用的是盈余管理、送轉(zhuǎn)股和策略性股票改名等手段，并非直接引起重大審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)的事項(xiàng)，因此并未觀察到非標(biāo)準(zhǔn)意見顯著更高。另外，本文同樣做了多個(gè)大股東與事務(wù)所變更（AICHANGE）的關(guān)系研究，即從國際“四大”和國內(nèi)“十大”變更為“小所”。從第（5）和（6）列的回歸結(jié)果可以看出，多個(gè)大股東與事務(wù)所變更關(guān)系并不顯著，即存在多個(gè)大股東的企業(yè)并不太愿意去變更為“小所”，其可能原因是變更小的會(huì)計(jì)師事務(wù)所表達(dá)的負(fù)面信號較為明顯，該項(xiàng)分析進(jìn)一步支持了本文的審計(jì)收費(fèi)的提高可能是由于審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)的提升這一假設(shè)。

表 9 多個(gè)大股東與審計(jì)時(shí)滯、審計(jì)意見和事務(wù)所變更

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為確保結(jié)論的穩(wěn)健性，本文借鑒王運(yùn)通和姜付秀（2017）的研究，使用多個(gè)大股東的數(shù)量（MLSnum）、以持股超過5%為標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定的多個(gè)大股東啞變量（MLS_5）替代主回歸分析中的自變量，做了穩(wěn)健性測試。從回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，MLSnum和MLS_5的回歸系數(shù)分別是0.053和0.070，且在1%水平上顯著。表明在替換多個(gè)大股東衡量的指標(biāo)和放松多個(gè)大股東的判定標(biāo)準(zhǔn)后，本文的假說仍然成立。張友棠等（2019）指出，隨著異常審計(jì)費(fèi)用的增加，審計(jì)師的獨(dú)立性降低，為了維持與客戶的關(guān)系，審計(jì)師會(huì)在一定程度上縱容風(fēng)險(xiǎn)較低且隱蔽性較強(qiáng)的企業(yè)行為。本文同樣用異常審計(jì)費(fèi)用做了穩(wěn)健性檢驗(yàn)，從表10中第（3）列和第（4）列的回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，MLS和MLSdegree與異常審計(jì)費(fèi)用呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)，表明家族企業(yè)多個(gè)大股東的合謀很大程度上提升了企業(yè)支付的異常審計(jì)費(fèi)用。以上穩(wěn)健性表明，在考慮了用不同的方法衡量家族企業(yè)多個(gè)大股東以及企業(yè)的審計(jì)定價(jià)后，家族企業(yè)多個(gè)大股東對企業(yè)審計(jì)定價(jià)的促進(jìn)作用依然存在。

表 10 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

六、結(jié)論、啟示與研究展望

（一）結(jié)論與啟示

本文通過將審計(jì)定價(jià)作為研究切入點(diǎn)，實(shí)證研究家族企業(yè)大股東合謀對企業(yè)審計(jì)定價(jià)的影響及其機(jī)制。研究發(fā)現(xiàn)：第一，家族企業(yè)大股東之間的合謀行為促進(jìn)了企業(yè)支付更高的審計(jì)費(fèi)用。第二，在不同市場發(fā)展程度下以及企業(yè)控股股東是否進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押時(shí)，多個(gè)大股東對企業(yè)審計(jì)定價(jià)的促進(jìn)效果不同。在市場化程度更好的地區(qū)，企業(yè)面臨著更高的法律成本以及更大的約束，多個(gè)大股東對企業(yè)審計(jì)定價(jià)的促進(jìn)作用更為顯著。當(dāng)控股股東面臨質(zhì)押壓力時(shí)，企業(yè)進(jìn)行市值管理的動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，多個(gè)大股東對企業(yè)審計(jì)定價(jià)正向影響也更為顯著。第三，在擁有多個(gè)大股東的家族企業(yè)中，更高的盈余管理水平、更多的送轉(zhuǎn)股行為和股票策略性改名是導(dǎo)致審計(jì)費(fèi)用更高的作用機(jī)制，審計(jì)機(jī)構(gòu)對多個(gè)大股東公司迎合市場投機(jī)炒作進(jìn)行市值管理，注入“噪音”的風(fēng)險(xiǎn)收取溢價(jià)補(bǔ)償，致使企業(yè)支付更高的審計(jì)費(fèi)用。

本文的研究啟示在于：首先，上市公司在規(guī)范市值管理行為時(shí)，應(yīng)該保持對通過盈余管理、送轉(zhuǎn)股和股票策略性改名以操控股價(jià)行為的警惕。其次，應(yīng)當(dāng)關(guān)注審計(jì)機(jī)構(gòu)收取高價(jià)審計(jì)費(fèi)的行為，并對審計(jì)機(jī)構(gòu)進(jìn)行更多的監(jiān)督和規(guī)制，促使審計(jì)機(jī)構(gòu)嚴(yán)格履行客觀獨(dú)立的審計(jì)行為準(zhǔn)則，使市場承擔(dān)其作為外部監(jiān)督機(jī)制應(yīng)有的責(zé)任。再次，由于本文研究發(fā)現(xiàn)，地區(qū)的市場化水平可以在很大程度上影響家族企業(yè)多個(gè)大股東與審計(jì)定價(jià)之間的關(guān)系。因此，應(yīng)進(jìn)一步完善基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，促進(jìn)市場經(jīng)濟(jì)的蓬勃發(fā)展，充分發(fā)揮市場對上市公司的監(jiān)督作用，進(jìn)而緩解家族企業(yè)中存在的第二類代理問題，減少家族企業(yè)大股東合謀侵占中小股東利益事件的發(fā)生。最后，投資者在關(guān)注企業(yè)審計(jì)定價(jià)的同時(shí)，也應(yīng)關(guān)注企業(yè)是否存在股權(quán)質(zhì)押行為，從而做出更加科學(xué)合理的決策。

（二）研究展望

本文闡釋了家族企業(yè)多個(gè)大股東在公司治理中的行為邏輯和路徑選擇，主要考慮了金融市場對家族企業(yè)大股東行為產(chǎn)生的影響，與傳統(tǒng)的基于公司財(cái)務(wù)、公司治理理論的研究范式有所不同。然而，現(xiàn)代上市公司是近百年來的現(xiàn)象，大股東的治理行為也將繼續(xù)發(fā)展。未來研究需要聯(lián)系我國現(xiàn)實(shí)情境，可以嘗試基于大股東身份特征，考察何種多個(gè)大股東互動(dòng)能夠優(yōu)化公司經(jīng)營效率，結(jié)合我國混合所有制改革背景，這是有重要現(xiàn)實(shí)意義的研究。另外，也可以沿著多個(gè)大股東互動(dòng)的邏輯，基于其迎合行為，觀察相對理性的機(jī)構(gòu)投資者和分析師會(huì)如何反應(yīng)，研究機(jī)構(gòu)投資者的行為特征，這對提升我國資本市場定價(jià)效率也有重要意義。此外，也可以考察多個(gè)大股東互動(dòng)對上市公司違規(guī)、舞弊、盈余預(yù)測等信息披露特征的影響。