朱一鳴 汪慧 王映雪 貢顯揚 李丹

摘要：在行業(yè)增速放緩以及盈利預期走低的背景下，房企通過股權投資開辟新的增長路徑已經(jīng)形成趨勢。進一步結合互聯(lián)網(wǎng)公司的投資布局進行比較研究，以阿里、騰訊為代表的互聯(lián)網(wǎng)公司投資起步早、規(guī)模大，已經(jīng)成為全球有影響力的投資機構，不僅具備豐富的經(jīng)驗，而且投資成果顯著，對房企股權投資具備重要的參考意義。對互聯(lián)網(wǎng)公司與房企投資布局梳理，既可以更好地挖掘價值投資，同時也有助于探尋房企與互聯(lián)網(wǎng)公司的合作空間。

關鍵詞：股權投資;多元布局;產(chǎn)業(yè)鏈

中圖分類號：F293 文獻標識碼：B

文章編號：1001-9138-（2021）03-0027-33 收稿日期：2021-01-31

作者簡介：朱一鳴、汪慧、王映雪、貢顯揚、李丹，克而瑞地產(chǎn)研究院研究員。

在行業(yè)增速放緩以及盈利預期走低的背景下，房企通過股權投資開辟新的增長路徑已經(jīng)形成趨勢，除了商業(yè)、物管、文旅等相對傳統(tǒng)的地產(chǎn)相關方向之外，非地產(chǎn)領域的跨界投資也越來越多?；诖耍疚膶⒔Y合互聯(lián)網(wǎng)公司的投資布局進行比較研究。一方面，以阿里、騰訊為代表的互聯(lián)網(wǎng)公司作為投資領域的范本，在投資邏輯與布局方向上都具備參考價值，有助于房企借鑒參考相關路徑，提升投資效率與效益。另一方面，對互聯(lián)網(wǎng)公司與房企投資布局梳理，既可以更好地挖掘價值投資，同時也有助于探尋房企與互聯(lián)網(wǎng)公司的合作空間。

1 互聯(lián)網(wǎng)公司投資成熟化，對房企具備參考價值

互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)更早跨界到投資領域，投資積累與投資成果豐富。相比房企，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)更早跨界到投資領域，“投行”特性不斷增強。目前，阿里、騰訊、百度、京東等都擁有專業(yè)的投資部門或平臺公司，經(jīng)過近年來的高速發(fā)展，投資管理也越來越專業(yè)化，已經(jīng)成為全球有影響力的投資機構。見表1。

從投資成果來看，主要有兩點：一是，頭部互聯(lián)網(wǎng)公司投資積累豐富，已形成各自的投資風格。頭部互聯(lián)網(wǎng)公司投資規(guī)模大，從投資數(shù)量來看，騰訊投資布局較早，2014年加速以來，投資規(guī)模一直保持在高位，累計投資事件最多。據(jù)統(tǒng)計，2008年至今，騰訊公開投資事件超過千次，其次是阿里，也超過500次，見圖1。

經(jīng)過豐富實戰(zhàn)與積累，頭部互聯(lián)網(wǎng)公司也已形成了各自的投資模式與投資風格，以阿里、騰訊最為典型。阿里在股權投資中，業(yè)務戰(zhàn)略意圖較強，更多扮演的是戰(zhàn)略投資者的角色，注重投資與業(yè)務的協(xié)同性，“中心化”特征顯著。并且其投資風格激進，追求控制權，大規(guī)模的收并購項目較多。而騰訊的投資風格更顯緩和，以股權投資為主，并不以控股為目的。在投資方向上，騰訊涉足領域更廣，并不局限于與主業(yè)相關性產(chǎn)業(yè)，致力于與被投方共同成長。

二是，一些互聯(lián)網(wǎng)公司巨頭通過投資也取得了可觀的收益，成為利潤的重要來源。其中，阿里2018財年以來，投資收益占到凈利潤近半數(shù)，其中2020財年，利息、投資收益達到729.56億元，占凈利潤49%，見圖2。

房企在行業(yè)利潤下行、政策調控持續(xù)收緊等多重背景下，逐步瞄準跨行業(yè)、低門檻、高成長的價值投資，參與創(chuàng)投也越來越多。而以阿里、騰訊為代表的互聯(lián)網(wǎng)巨頭已經(jīng)在投資領域發(fā)展成熟，并且已取得了顯著的投資成果，其布局邏輯與布局方向都具有相當?shù)膮⒖純r值。房企作為投資領域新勢力，如若要快速成長起來、擴大影響力，參考互聯(lián)網(wǎng)公司相關路徑有助于提升投資效率與效益。

2 房企與互聯(lián)網(wǎng)公司投資特征比較

通過對百度、阿里、騰訊、京東、字節(jié)跳動、美團、小米七大互聯(lián)網(wǎng)巨頭的投資布局特征進行梳理與總結，并與房企進行比較，分析其股權投資的異同點。

2.1 房企A、B輪投資占比超70%，互聯(lián)網(wǎng)公司投資輪次整體后移

從參投輪次來看，房企參投階段主要集中在早期融資和中期融資，其中以A輪（pre-A輪、A輪、A+輪）和B輪（pre-B輪、B輪、B+輪）為主，整體占比超過70%。早期及中期融資所需的資金規(guī)模多在千萬或億元級，對房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)而言準入門檻相對較低，見圖3。

而對于互聯(lián)網(wǎng)公司來說，投資業(yè)務發(fā)展已經(jīng)趨向穩(wěn)定，七大互聯(lián)網(wǎng)巨頭連續(xù)2年投資事件數(shù)量保持穩(wěn)定，據(jù)統(tǒng)計，2019年累計達到264件，2020年整體也未受到疫情的影響，達到260件。

從輪次分布上來看，隨著項目公司的成長，互聯(lián)網(wǎng)巨頭的投資輪次整體后移。2020年在D輪及之前輪次的投資數(shù)量由128次下降至79次，其中，針對項目處于早期剛上線狀態(tài)的天使輪融資，由2019年的12次下降至僅2次。企業(yè)需要的融資輪次主要參考其業(yè)務模式，有的項目需要大量資金補貼，故而融資輪次更多，七大巨頭2019年并未有G輪和I輪融資事件，2020年分別新增2次和1次。其中，受益于疫情帶來的在線教育熱潮的猿輔導便是G輪融資的代表，2020年3月騰訊領投10億美元，以供企業(yè)大幅投放廣告刺激銷售和保證業(yè)務規(guī)模的擴張，見圖4。

2.2 房企、互聯(lián)網(wǎng)公司投資圍繞主業(yè)賦能特征均顯著

從投資方向來看，目前房企投資標的企業(yè)主要可分為以下幾類。

（1）與地產(chǎn)開發(fā)關聯(lián)較強的上下游產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，通過在建筑材料、智能家居、家裝等細分領域的投資發(fā)揮產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應，提質增效、賦能主業(yè)。

（2）房產(chǎn)經(jīng)紀行業(yè)或社區(qū)生活服務企業(yè)，基于互聯(lián)網(wǎng)提供線上線下相結合的數(shù)字化服務，投資布局存量市場。目前，基于互聯(lián)網(wǎng)的創(chuàng)投細分領域主要有房產(chǎn)服務、生活服務、企業(yè)服務、社區(qū)服務等。

（3）從事互聯(lián)網(wǎng)或高新科技領域的創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新企業(yè)，房企主要看好其增值潛力，以財務投資獲取資本收益為主。主要涉及軟硬件開發(fā)、新型材料、人工智能、航空航天、新能源汽車等研究發(fā)展方向。

從互聯(lián)巨頭近兩年投資布局來看，企業(yè)服務與文娛傳媒是互聯(lián)網(wǎng)公司重點方向，房地產(chǎn)相關投資熱度穩(wěn)健。2020年，互聯(lián)網(wǎng)巨頭的前三大投資方向是企業(yè)服務（13.8%）、文娛傳媒（11.9%）和游戲（11.5%），金融、人工智能和教育領域緊隨其后。對比2019年，投資數(shù)量明顯上升的領域主要有游戲（增加13項）、人工智能（增加7項）和電子商務（增加6項），而企業(yè)服務和文娛傳媒在2019年也是互聯(lián)網(wǎng)公司投資項目數(shù)量最多的行業(yè)。2020年，互聯(lián)網(wǎng)巨頭在房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈相關領域（包含上下游）投資次數(shù)有12次，相較2019年下降3次，整體投資熱度較為穩(wěn)定，見圖5。

在布局邏輯上，互聯(lián)網(wǎng)巨頭的投資主要以企業(yè)主營業(yè)務相關投資為主、多元化投資為輔，主要目的是幫助母公司構建外部生態(tài)圈。因為各個互聯(lián)網(wǎng)公司的背景與主營業(yè)務不同，其投資重點領域也表現(xiàn)出一定的差異化。阿里和京東在電子商務以及物流領域投資數(shù)量較多，以短視頻為核心的字節(jié)跳動在積極強化內容等文娛企業(yè)，美團點評關注與餐飲業(yè)務聯(lián)系密切的農(nóng)業(yè)板塊，小米積極孵化硬件產(chǎn)品，打造物聯(lián)網(wǎng)生態(tài)圈?；ヂ?lián)網(wǎng)巨頭們積極投資，將多元化產(chǎn)業(yè)通過登錄入口、平臺串聯(lián)在一起，但是仍然以主營業(yè)務為核心，其定位并沒有模糊。

2.3 互聯(lián)網(wǎng)巨頭三大投資路徑涵蓋市場風口，房企可以加以關注

整體來看，互聯(lián)網(wǎng)巨頭的投資路徑可以歸納為以下三類。

第一，互聯(lián)網(wǎng)公司發(fā)揮流量優(yōu)勢，押注投資風口，不斷擴大生態(tài)圈。一方面，互聯(lián)網(wǎng)公司具備較強的網(wǎng)絡效應，隨著業(yè)務的擴展，其網(wǎng)絡流量的邊際成本呈下降趨勢，產(chǎn)生的邊際收入?yún)s不斷提高，因而可以憑借巨大的流量資源做平臺型的公司，進行流量多次變現(xiàn)。另一方面，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)具備“贏家通吃”特點，優(yōu)勢企業(yè)具備較強的寡頭效應。比如騰訊的社交網(wǎng)絡，對于用戶來說很難將朋友圈遷移至其他網(wǎng)絡，因而關系鏈的高遷移成本構成了騰訊穩(wěn)固的護城河。憑借穩(wěn)固的流量與較低的擴張成本，互聯(lián)網(wǎng)巨頭的生態(tài)圈日趨完善，能夠不斷提高企業(yè)的利潤。

第二，互聯(lián)網(wǎng)公司積極延伸至產(chǎn)業(yè)鏈上下游，補足業(yè)務短板，加強供應鏈整合?；ヂ?lián)網(wǎng)公司布局上游通訊設備、硬件等企業(yè)，或者延伸至下游更多服務應用，都可以促進生產(chǎn)效率的提升，也可以增強企業(yè)的議價能力。比如，小米的核心業(yè)務是研發(fā)與市場營銷，其他非核心業(yè)務以外包為主。但是，小米的熱銷產(chǎn)品多次出現(xiàn)供應不足的問題，導致因“饑餓營銷”而引起用戶體驗的下降，長期也影響了品牌的口碑。小米先后投資半導體企業(yè)樂鑫科技（2016年入股）、晶晨股份（2018年入股）等供應鏈上下游公司，提升對供應鏈的掌控力。

第三，互聯(lián)網(wǎng)公司積極投資先進科技領域，捕捉顛覆性機會。對互聯(lián)網(wǎng)巨頭而言，投資不僅是業(yè)務支持的手段，更是在互聯(lián)網(wǎng)人口紅利逐漸消失后業(yè)務創(chuàng)新的重要途徑。隨著投資項目數(shù)量與金額的不斷增加，互聯(lián)網(wǎng)公司積累了豐富的投資經(jīng)驗，通過生態(tài)圈賦能被投企業(yè)的能力逐漸提升，在創(chuàng)投領域的影響力也隨之上升，這對于房企進入投資領域有著重要的借鑒意義。

3 房企與互聯(lián)網(wǎng)公司投資交集為價值投資方向領航

3.1 房企和互聯(lián)網(wǎng)公司投資交集主要涉及四類方向

規(guī)模型房企與互聯(lián)網(wǎng)巨頭在股權投資中都具備資本優(yōu)勢和資源吸引力，兩大資本的共同投向增長預期看好。從房企和互聯(lián)網(wǎng)公司創(chuàng)投領域的對比來看，其共同聚焦的投資領域主要涵蓋以下四類方向：一是圍繞B、C端展開的“服務領域”，主要包括企業(yè)服務、生活服務;二是科技賦能方向，涉及電子技術、信息技術、人工智能等新工業(yè)，以及以“互聯(lián)網(wǎng)”為載體展開的相關領域;三是生物醫(yī)療行業(yè)，包括生物制藥、醫(yī)療、健康等;四是房產(chǎn)相關領域，包括房產(chǎn)交易服務、物管以及后延家電家居行業(yè)，見圖6。

3.1.1 新工業(yè)及“互聯(lián)網(wǎng)+”領域，順應“科技賦能”趨勢

隨著技術向工業(yè)領域的滲透，工業(yè)變革進入新階段，為人工智能、大數(shù)據(jù)效應下的新工業(yè)（新工業(yè)泛指技術研發(fā)、智能制造等）開辟了新的創(chuàng)造價值的模式，也是未來的投資風口。

據(jù)不完全統(tǒng)計，重點房企和互聯(lián)網(wǎng)公司在該領域的投資事件分別達86起和137起。2020年，互聯(lián)網(wǎng)公司重點聚焦人工智能領域的投資，七大互聯(lián)網(wǎng)公司合計投資21起事件中，人工智能占17起;而房企更偏向于電子科技、宇航等領域，其中碧桂園于2020年5月入股紫光展銳，該公司涉及5G、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能等領域的核心芯片研發(fā)，碧桂園表示看好這類企業(yè)的廣闊市場前景。

3.1.2 生物醫(yī)療領域，兩大資本加持培育未來成長性高

生物醫(yī)療領域涉及生物制藥、醫(yī)療、健康等行業(yè)。受人口增長、生活水平提高、人口老齡化等因素帶來的對下游需求的提升，近年來我國生物醫(yī)療產(chǎn)業(yè)愈來愈被全社會關注。在政策的鼓勵與支持，以及科技與大數(shù)據(jù)的助力下，生物醫(yī)療行業(yè)迎來新一輪的爆發(fā)期，也備受資本界投資的青睞。一方面，當前整個行業(yè)正處于快速發(fā)展階段，頭部企業(yè)具備充足的整合空間;另一方面，新時代下科技發(fā)展，涌現(xiàn)智能醫(yī)療、創(chuàng)新技術、互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療等新風口，為生物醫(yī)療企業(yè)增添新的技術手段及商業(yè)模式。

當前，碧桂園、恒大、融創(chuàng)、華潤、遠洋、越秀等一批房企均已經(jīng)涉足生物醫(yī)療行業(yè)的戰(zhàn)略布局，重點房企在該領域的投資比重達20.6%，互聯(lián)網(wǎng)公司中，騰訊、阿里、京東自2014年起就涉足該領域的投資，百度、小米緊隨其后。值得注意的是，無論是房企還是互聯(lián)網(wǎng)公司，在生物醫(yī)療領域的偏早期輪次投資均相對較多，A輪及前輪次的投資占比分別達38%和39%，在該領域的“培育性”投資特征顯著，主要看好該領域的高速成長性，以及考慮自身的協(xié)同效應。

3.1.3 房產(chǎn)相關領域，房企與互聯(lián)網(wǎng)公司之間合作大于競爭

可以發(fā)現(xiàn)，近年來互聯(lián)網(wǎng)公司在房地產(chǎn)領域探索動作不斷，主要有兩方面原因：一是，相較其他行業(yè)，房地產(chǎn)領域仍具備較高的投資價值，尤其是存量市場，增長空間和收益預期都非?？捎^;二是，房地產(chǎn)行業(yè)正處于轉型階段，智能化、數(shù)字化趨勢不斷深化，給互聯(lián)網(wǎng)公司帶來了更多的投資和合作的機會。從互聯(lián)網(wǎng)公司在房地產(chǎn)領域投資方向上來看，主要有三大類：房產(chǎn)交易服務商、物業(yè)管理以及家居家電行業(yè)。

隨著存量市場增長，房產(chǎn)經(jīng)紀行業(yè)的投資價值日益凸顯，尤其是2020年貝殼找房成功上市，市值一度突破800億美元，遠超碧桂園、萬科等頭部房企，引發(fā)市場關注，騰訊、阿里、百度、字節(jié)等典型互聯(lián)網(wǎng)公司在該領域也都有投資。從投資格局來看，目前互聯(lián)網(wǎng)公司以騰訊重倉貝殼、阿里入局易居形成兩大主要陣營。

早在2016、2017年，騰訊就先后參與了鏈家（貝殼前身）的B輪融資以及戰(zhàn)略融資，并在2019年以8億美元領投貝殼D輪融資，多次投資動作也顯示了騰訊對該領域的看重，目前騰訊是貝殼的第二大股東，持股比例達16.5%。貝殼上市，不僅為騰訊帶來了可觀的投資收益，同時也提高了騰訊布局房產(chǎn)交易市場的競爭力，見圖7。此外，騰訊還參投了自如、會分期、一起住好房等企業(yè)。

阿里則通過投資易居，加速該領域的布局。2018年7月，阿里參與了易居Pre IPO輪融資，今年再度增持，成為易居控股第二大股東，并與易居發(fā)布戰(zhàn)略合作，聯(lián)合推出了“天貓好房”平臺，引發(fā)巨大反響。

3.2 共同參投的行業(yè)“獨角獸”前景向好

盡管房企和互聯(lián)網(wǎng)公司各自基于自己的產(chǎn)業(yè)基礎布局投資生態(tài)圈選擇投資標的，但仍有一些行業(yè)“獨角獸”企業(yè)被共同看好。從房企和互聯(lián)網(wǎng)公司重合投資標的來看，涉及汽車交通、教育、房產(chǎn)服務、生物醫(yī)療、互聯(lián)網(wǎng)技術服務等多領域，其中多數(shù)標的發(fā)展已初具規(guī)模，尤其是“服務”領域的企業(yè)，例如滴滴出行、每日優(yōu)鮮、火花思維等，在不同服務領域內均具有突出表現(xiàn)。投資輪次方面，對于這些標的，房企及互聯(lián)網(wǎng)公司均以A輪往后的投資輪次居多，主要基于價值投資戰(zhàn)略的考量。

房企與互聯(lián)網(wǎng)公司共同鎖定的投資標的，一方面基于其在行業(yè)中突出地位及良好的基本面，另一方面看好其具備新時代下潛力化的商業(yè)模式與可觀的發(fā)展前景。例如，萬科、騰訊和阿里于2018年7月共同領的投華人文化集團，在招銀國際資本及其他國際金融集團跟投下合計獲得A輪融資100億元人民幣。該集團旗下涉及影視、動漫、游戲、基金，文化地產(chǎn)等多領域，積極探索和孵化互聯(lián)網(wǎng)媒體平臺和現(xiàn)場娛樂集群，匯聚了一系列頭部內容資源，同時與華影公司、萬達集團、伯納影業(yè)、品牌地產(chǎn)機構等展開合作，投后估值近400億元人民幣。

4 總結

本文結合互聯(lián)網(wǎng)公司的投資布局進行比較研究。相較而言，以阿里、騰訊為代表的互聯(lián)網(wǎng)公司投資起步早、規(guī)模大，已經(jīng)成為全球有影響力的投資機構，不僅具備豐富的經(jīng)驗，而且投資成果顯著，對房企股權投資具備重要的參考意義。

從投資特征來看，目前房企主要參與門檻較低的投資，參投輪次集中在前中期。而互聯(lián)網(wǎng)巨頭投資已經(jīng)發(fā)展成熟。近兩年七大互聯(lián)網(wǎng)巨頭投資事件數(shù)量整體穩(wěn)定，今年投資也并未受到疫情的影響，其中騰訊投資表現(xiàn)最為活躍。參投輪次上，隨著項目公司的成長，互聯(lián)網(wǎng)巨頭的投資輪次整體后移，投資更加專注，戰(zhàn)略輪投資數(shù)量大幅上升。

布局方向上，無論是房企還是互聯(lián)網(wǎng)公司，圍繞主業(yè)賦能的特征都較為顯著。房企聚焦產(chǎn)業(yè)鏈上下游、存量市場等，不同互聯(lián)網(wǎng)公司投資雖然各有側重點，但仍然以主營業(yè)務為核心，定位并沒有模糊。騰訊在游戲、文娛傳媒方面布局較多;阿里、京東主攻電子商務、物流等領域;字節(jié)跳動通過投資積極強化內容等文娛板塊;美團點評關注與餐飲業(yè)務聯(lián)系密切的農(nóng)業(yè)板塊;小米重點則投向硬件產(chǎn)品。

從房企和互聯(lián)網(wǎng)公司投資方向比較來看，雙方共同聚焦的投資領域包括四類：一是，圍繞B、C端的服務領域;二是，科技賦能方向，涉及電子技術、信息技術、人工智能等新工業(yè);三是，生物醫(yī)療行業(yè)，包括生物制藥、醫(yī)療、健康等;四是，房產(chǎn)領域，包括房產(chǎn)交易服務、物管以及后延家電家居行業(yè)。

特別是近年來，互聯(lián)網(wǎng)公司投資不斷向房地產(chǎn)領域延伸，大舉投資房產(chǎn)交易服務商、物管企業(yè)以及房地產(chǎn)后延領域家居家電企業(yè)，憑借強大資本和技術實力，互聯(lián)網(wǎng)公司具備相當?shù)母偁幜?，房企不可避免受到一定威脅，收益面臨被瓜分。但是，房地產(chǎn)線上化轉型趨勢下，市場潛力巨大，互聯(lián)網(wǎng)公司與房企合作可以實現(xiàn)更高的效益，未來雙方合作遠大于競爭。而同作為大資本且各具優(yōu)勢，如何協(xié)調好角色分配是成功合作的關鍵。

在投資標的選擇上，已有細分產(chǎn)業(yè)的“獨角獸”獲得了房企與互聯(lián)網(wǎng)公司共同參投，在房企與互聯(lián)網(wǎng)巨頭雙重“大資本”支持下，被投企業(yè)未來發(fā)展前景向好。