顏月明　張哲　李曉杰　李紀(jì)元

摘要：文章基于對股市近30年來的整體發(fā)展?fàn)顩r和股民投資行為存在的潛在問題的分析，以股市動力學(xué)的發(fā)展理論為導(dǎo)向，對中國股民的投資行為進(jìn)行剖析，得出結(jié)論：占據(jù)大量市場份額的個人投資者，多以短期的賠賺為標(biāo)準(zhǔn)，只根據(jù)股票的短期波動情況進(jìn)行投資行為，無法認(rèn)識到股票的內(nèi)在價值。因此，散戶股民難以長期持股，易受股市短期波動所影響。也進(jìn)而導(dǎo)致了中國股票市場的亞健康狀況。

關(guān)鍵詞：股市動力學(xué);投資行為;股票內(nèi)在價值

一、現(xiàn)象描述

中國股票市場發(fā)展近30年來始終處于亞健康甚至病態(tài)中，真正全民共贏年份只有三、四年的時間，而三、四年賺錢效益兌現(xiàn)后還沒有及時鎖住利潤，便加倍的吐了出去，怎么漲上去就怎么跌回來，導(dǎo)致中國股市十年過去指數(shù)還倒跌沒了3000指數(shù)。美股十年牛市，中國十年還沒有從熊市中走出來，指數(shù)反而倒跌一半，這中間存在制度政策上的問題，也有企業(yè)自身發(fā)展戰(zhàn)略上的問題等。但中國股票市場上10入9賠的傳言，必然也與股民的不理性投資行為脫不開關(guān)系。

上交所2018年統(tǒng)計(jì)年鑒數(shù)據(jù)顯示，截至2017年年底，滬市共有1.95億投資者，其中個人投資者，也就是散戶貢獻(xiàn)了相當(dāng)于機(jī)構(gòu)投資者5倍的交易額，占到了總交易量的近八成，但卻只收獲了總盈利規(guī)模中不到一成。平均來看，滬市個人投資者去年平均盈利1593元，而專業(yè)機(jī)構(gòu)平均每家盈利174萬元?？梢妭€人投資者群體極為龐大，且收益極低，90%的散戶都是虧錢一族，自然也就成了機(jī)構(gòu)投資者收割的對象。

而散戶投資者的投資行為主要存在以下幾個方面的問題。

1. 只買低價股從不買高價股：這是很多散戶的原則，由于本金少，養(yǎng)成只買6元以下的低價股，超過6元以上的股票不買的習(xí)慣，導(dǎo)致買到垃圾股概率大增。

2. 永遠(yuǎn)滿倉干從不分倉：形成一種買錯了就割或者死攥住的思維，由于本金太少，如果還要分錢的話更加賺不到錢，要么不操作，一操作就是滿倉。

3. 很少有對企業(yè)發(fā)展進(jìn)行分析的習(xí)慣：大部分個人投資者都只對單只股票的漲跌情況做了解，很少進(jìn)行對企業(yè)和相關(guān)政策的深入研究和估值，這就導(dǎo)致其不了解該支股票的長遠(yuǎn)走向，便容易錯判其短期進(jìn)程，也致使股民對所持股時長有懷疑態(tài)度，難以長期持股。

4. 操作過于頻繁，易心急：本身散戶就沒有多少本金，能在股市賺點(diǎn)錢非常不容易，只要賺錢的一分鐘都拿不住就怕又跌回去，所以只要賺一點(diǎn)就賣掉了;而同樣虧損的也是，跌一點(diǎn)生怕繼續(xù)殺跌，同樣也是賣出;賺錢的和虧錢的同樣賣，從而形成了頻繁操作的習(xí)慣與思維。

5. 相對于機(jī)構(gòu)投資者，散戶的持股周期較短：在持股市值方面，個人投資者和機(jī)構(gòu)投資者相差不大，個人投資者持股市值為59445億元，機(jī)構(gòu)投資者則為45294億元。在此情況下，個人投資者的交易金額占到2017年交易總額的82.01%，而機(jī)構(gòu)僅占14.76%?？梢?，散戶的換手率較高，在日常交易中更傾向于短線交易，而機(jī)構(gòu)則更傾向于長期持股。

二、文獻(xiàn)綜述

“炒股”作為國人重要的投資手段，近幾十年來始終廣受關(guān)注，而中國股票市場又變幻莫測，讓人難以摸透，因此有很多國內(nèi)學(xué)者分別對中國股票市場進(jìn)行了研究，更有《股市動力學(xué)》運(yùn)用混沌分析理論對股票市值進(jìn)行剖析并提出大量K線分析技術(shù)。

其具體研究內(nèi)容主要集中于在以下幾個方面：第一，對于股市動力學(xué)中的影響因素在動力學(xué)視角的研究下都是非線性的，它們相互關(guān)聯(lián)、相互影響，彼此扭結(jié)在一起，共同決定了股票市場的非線性運(yùn)動。另外，根據(jù)反饋原理，從整體上定性分析動力因素作用于股價運(yùn)動的非線性反饋機(jī)制，可以發(fā)現(xiàn)，股價運(yùn)動經(jīng)常表現(xiàn)為正反饋，在較長時間內(nèi)又表現(xiàn)為一定負(fù)反饋的特點(diǎn);同時由于反饋機(jī)制的存在，使得股價運(yùn)動在時間上具有記憶性和趨勢性，表現(xiàn)出類似分形和混沌的動力學(xué)特征（趙云，2019）。第二，對分紅政策的研究。影響股市波動的因素有很多，分紅政策作為重要因素之一，對穩(wěn)定股市行情和正確引導(dǎo)股民投資行為起著重要作用。完善的分紅制度，有利于培養(yǎng)投資者的投資信心，使長期持有的投資預(yù)期替代目前短期賺取差價的投機(jī)行為，使股民的收益與宏觀經(jīng)濟(jì)相掛鉤，真正凸顯分紅機(jī)制的核心地位，成為維護(hù)A股市場穩(wěn)定的一個關(guān)鍵因素（蘭日旭，李書杰，2012），第三，對于股票投資者的決策行為研究。人們在投資決策時，決策模式是在有限理性和行為偏差約束下的最優(yōu)化，而決策的結(jié)果并不是理性狀態(tài)下最優(yōu)和無限的滿意，只是有限的最優(yōu)和有限的滿意。所以，投資者的心理因素對于股票投資決策行為有重要的影響（宋如明，2011）。第四，投資者的博弈行為對股票市場會產(chǎn)生影響。上市公司在股票市場中上市的最主要目的，是為其公司進(jìn)行融資，以便進(jìn)一步擴(kuò)大生產(chǎn)。而作為股市主體的個人投資者，如果其信心受損，勢必會影響股市的融資功能。因此，中國股票市場中大機(jī)構(gòu)和中小機(jī)構(gòu)投資者間，特別是機(jī)構(gòu)投資者和散戶間的博弈行為，對于中國股票市場的長期和穩(wěn)定發(fā)展具有深遠(yuǎn)影響（李卓石，2019）。第五，宏觀經(jīng)濟(jì)信息發(fā)布對股票市場具有顯著影響。股票市場指數(shù)月收益率具有“通脹對沖”功能，同時PPI、固定投資、貨幣供給（M2）也會顯著影響指數(shù)收益率，貿(mào)易順差則與收益率波動顯著相關(guān);進(jìn)一步對股票市場指數(shù)日收益率分析發(fā)現(xiàn)滬深兩市對宏觀信息的短期反應(yīng)并不相同。對上證綜指，僅CPI、固定投資與進(jìn)口同比顯著影響指數(shù)收益率，而出口同時影響指數(shù)收益率及其波動（張琳，張軍，王擎，2020）。

三、理論分析

股市動力學(xué)是針對波動股票市場價值走向的技術(shù)分析，絕大部分情況被等同于形態(tài)分析，包括所謂的結(jié)構(gòu)分析。也就是直觀表達(dá)股票價值波動走向的K線圖所呈現(xiàn)出來的形態(tài)和結(jié)構(gòu)。

“形態(tài)學(xué)是表現(xiàn)，動力學(xué)是本質(zhì)”。股票漲跌的原因，無非是買賣力度大小不同。從宏觀上講，市場中只存在兩種力，即買力和賣力，其合力就是K線圖。當(dāng)買盤力度大于賣盤力度時，股價上漲，而出現(xiàn)買盤力度連續(xù)大于賣盤力度，股價則出現(xiàn)連續(xù)上漲，反之就是下跌。所謂的股票動力學(xué)，也就是從這個最簡單的常識中得出來的。

由上述買賣力度可以得出一個結(jié)論：買賣力度之間的差距越大，股價上漲的速度越快，空間越大。而隨著股價的上漲，買入力量會減少，賣出力量會增加，買賣力度之間的差距會逐步縮小。當(dāng)買賣力度價格相等時，股價出現(xiàn)最高點(diǎn)。而隨著賣出力量的增加，買入力量的進(jìn)一步減少，股價會開始下跌。

所說的買入和賣出的力量，便是投資者的買入和賣出動作，以及這種買入賣出動作的的變化。纏論稱，“投資者會交易，無非是貪嗔癡疑慢而已”。人因貪嗔癡而產(chǎn)生預(yù)期，因預(yù)期而交易。這個預(yù)期，指的是對操作有實(shí)際影響的預(yù)期，換句話說，研究市場的動力學(xué)，就是研究人的貪嗔癡，K線圖就是由人的貪嗔癡畫出來的。

買賣動作產(chǎn)生買賣力度，買賣力度互相作用產(chǎn)生走勢圖，這里還有一個東西被忽視，就是買賣力度大小如何恒定，最直觀的，就是買賣資金的大小，而買賣發(fā)生時，股價是固定的，由此可以等價出，衡量買賣力度大小的就是成交量。

因此，動力學(xué)研究的的對象，就是買賣力度的連續(xù)性變化及買賣力度的大小。前者被說成了背馳，而后者，也就是成交量。二者都充分反映了投資者的投資行為，下面依據(jù)股市動力學(xué)，針對大盤成交量和漲幅對股民投資行為進(jìn)行分析。

本文選取2015年7月至2020年6月，上證指數(shù)、深證指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板的月k線、成交量和RSI指數(shù)分布，如圖1所示。

三大板塊的月成交量曲線波動與k線波動情況基本一致，其出現(xiàn)波峰波谷的時刻點(diǎn)即k線的極值點(diǎn)，也就是說，大盤漲勢或跌勢明顯時，股民會大量交易股票。不難推斷股民投資行為的決定因素即股票的短期波動趨勢，買賣動作的變化和買賣力度的大小也都與市場趨勢密切相關(guān)?？梢姛o論是炒概念股，還是由資本市場的企業(yè)發(fā)展決定的上市公司股票，股民都不大愿意長期持股。因此，存在股民不相信企業(yè)的長期發(fā)展和股票的實(shí)際價值，從而有以上投資行為的可能。

RSI指數(shù)表示相對強(qiáng)弱指數(shù)，是對于固定周期內(nèi)股票上漲總幅度平均值占股價漲跌總幅度平均值的比例。能夠反映市場在一定時期內(nèi)的景氣程度。如圖1所示，2015～2020年間市場整體波動幅度始終較大，2018年處于低谷時期，市場整體極其不景氣，但股民的成交量，即投資意愿并沒有受到過大影響，可見股民的投資意愿與市場整體波動情況關(guān)系不大，股民的投資行為主要由個股的短期波動情況所決定，這也再次印證了以上得出的結(jié)論。

綜上所述，股民大多受短期股票價值波動所影響，依據(jù)短期的價值波動進(jìn)行買入和賣出。由于數(shù)據(jù)顯示其行為與股票市場整體情況關(guān)系不大，所以不排除個人投資者只追求短期的賺賠的可能。這便是換手率高的原因所在，簡單地說就是，散股多采用追高和棄低的方式賺取少量的短期既得利益，但是往往人們無法準(zhǔn)確地判斷股票能沖到的高點(diǎn)，也不易估量個股下跌后何時會回彈，所以才會導(dǎo)致屢戰(zhàn)屢敗，屢敗屢戰(zhàn)的局面。從投資心理的角度看，這不過是人心對錢的欲望所左控的。人們無法相信股票長期會帶給自己的價值，只為眼前的失去痛心疾首，太在意短期的賠賺得失，便會在股票稍微下跌時選擇及時止損，股票稍微上漲時及時斂財(cái)，無法長期持股。所以人們會在幾只、甚至幾十只股票中來回?fù)u擺，多次換手后便可能血本無歸。

四、研究結(jié)論

由以上分析得出，占據(jù)中國股票市場的絕大部分投資者——即個人投資者，多采用短線炒股的形式，關(guān)注股票的短期波動情況，做出對股票未來短期走勢的判斷，從而實(shí)行投資行為。在這些散戶投資者眼中，股票只是籌碼，沒有內(nèi)在價值，即不關(guān)注股票的分紅和升值，只以短期的賠賺為標(biāo)準(zhǔn)。所以，散戶股民難以長期持股，易受股市短期波動所影響。這也是致使我國股票市場牛市很短，熊市很長的亞健康狀況。

股神巴菲特稱：“雖然人人都知道做股票就是為了賺錢，但如果總以賠賺為中心、為標(biāo)準(zhǔn)去操作買賣，往往達(dá)不到好的效果。這就是為了賺錢卻不一定能賺錢。相反，當(dāng)投資者不以賠賺為標(biāo)準(zhǔn)，只以漲跌的節(jié)拍為標(biāo)準(zhǔn)去操作，用長遠(yuǎn)的眼光看待股市走向，則能在行情上漲時，賺得更多，在行情下跌時及時出局避險(xiǎn)，最終必然會使資金大幅增值?！币虼?，關(guān)注長期股票價值，不僅僅盯著眼前的利益得失，才能真正實(shí)現(xiàn)股市的投資價值。

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（作者單位：河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)商學(xué)院）