蒲冰

國家加大了金融供給側(cè)改革力度，并對金融行業(yè)制定出一系列新規(guī)則。本文分析了信托行業(yè)調(diào)整發(fā)展方向的大背景下向標(biāo)品業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的迫切性，選擇 TOF 業(yè)務(wù)的原因、業(yè)務(wù)優(yōu)勢，以及信托公司需要提升哪些關(guān)鍵能力和如何做好 TOF 產(chǎn)品的主動管理。

筆者作為信托行業(yè)的一名從業(yè)人員，經(jīng)歷了十幾年來行業(yè)的變遷起伏，在這里對行業(yè)以及公司的未來發(fā)展，從單一業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的角度談一些個人的想法。

一、監(jiān)管政策導(dǎo)向迫使信托公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型

近年來，國家在金融供給側(cè)改革方面本著金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的大原則，不斷出臺指導(dǎo)政策和監(jiān)管規(guī)定來調(diào)整金融行業(yè)在各自細(xì)分領(lǐng)域發(fā)揮不同作用。信托行業(yè)監(jiān)管部門從去通道、控地產(chǎn)、優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，再到進(jìn)一步加大對非標(biāo)資產(chǎn)投資的限制，接連的政策指引著行業(yè)的轉(zhuǎn)型。

銀保監(jiān)會 2020 年 5 月份下發(fā)的《信托公司資金信托管理暫行辦法（征求意見稿）》中明確指出：信托公司管理的全部集合資金信托計(jì)劃向他人提供貸款或者投資于其他非標(biāo) ?準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的合計(jì)金額在任何時點(diǎn)均不得超過全部集合資金信托計(jì)劃合計(jì)實(shí)收 ?信托的50%。從間接引導(dǎo)到政策規(guī)定直接限制，各家信托公司的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型已是迫在眉睫。信托公司“非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)”的訴求越來越多。多家信托公司都在標(biāo)品信托方面發(fā)力，從人力、資金、科技、考核等方面給予傾斜。

對信托行業(yè)來說，投向?yàn)闃?biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)的產(chǎn)品將是未來信托公司的發(fā)展重點(diǎn)，標(biāo)品信托（凈值化產(chǎn)品）的上位是大勢所趨，因?yàn)檫@既是監(jiān)管的要求，更是行業(yè)發(fā)展的必然，也是境外成熟市場的經(jīng)驗(yàn)之談。

二、為什么選擇 TOF 業(yè)務(wù)作為信托公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型突破方向之一

在上述背景下，筆者認(rèn)為以遴選標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品納入組合設(shè)計(jì)成信托計(jì)劃，即采取 TOF（TRUST OF FUNDS 即基金中的信托）模式是標(biāo)品業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型可選方向之一，以下就選擇原因做簡要分析：

（一）信托行業(yè)監(jiān)管環(huán)境發(fā)生深刻變化，TOF 業(yè)務(wù)符合目前監(jiān)管導(dǎo)向

為了實(shí)現(xiàn)市場經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展和控制金融風(fēng)險(xiǎn)，國家加大了對信托行業(yè)乃至整個金融領(lǐng)域的監(jiān)管力度。尤其是“資管新規(guī)”實(shí)施后，各家信托公司的融資類業(yè)務(wù)面臨大規(guī)模壓縮，信托行業(yè)面臨巨大整改壓力。傳統(tǒng)以非標(biāo)資產(chǎn)投資為主的業(yè)務(wù)模式已變得不可持續(xù)。為了滿足新的監(jiān)管要求，信托公司迫切需要進(jìn)行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，而底層資產(chǎn)以標(biāo)品為主的 TOF 業(yè)務(wù)恰好滿足當(dāng)前監(jiān)管要求，較好的體現(xiàn)了買者自負(fù)原則，也可以在提高主動管理能力上不斷探索與實(shí)踐，可以作為信托企業(yè)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的一個重要突破方向之一。

（二）一個健康的資本市場為 TOF 業(yè)務(wù)發(fā)展提供了保障

經(jīng)過幾年來一系列金融供給側(cè)政策改革，資本市場取得了長足的進(jìn)步。尤其是國家對資本市場的發(fā)展高度重視，采取了一系列有效措施。比如：證券法的修訂，使得資本市場法治建設(shè)和投資者保護(hù)機(jī)制實(shí)現(xiàn)重大突破;系統(tǒng)清理不適用規(guī)范文件，深入踐行“不干預(yù)”理念的新型監(jiān)管模式，讓市場機(jī)制得到充分發(fā)揮;堅(jiān)持零容忍，加大資本市場違法懲處力度，對擾亂市場的機(jī)構(gòu)和資金形成強(qiáng)大震懾， 有效凈化了市場環(huán)境;完善退出制度，促進(jìn)上市公司優(yōu)勝劣汰，避免“劣幣驅(qū)逐良幣”，使優(yōu)秀的上市公司價格充分反映其內(nèi)在價值;推出多種金融衍生品、大力倡導(dǎo) 公募基金拓展規(guī)模、引導(dǎo)長期資金入市，不斷為市場注入新鮮血液。通過上述多項(xiàng)改 革措施，資本市場的體制機(jī)制建設(shè)逐漸完善，將迎來一個長期健康的穩(wěn)定發(fā)展時期。在此基礎(chǔ)上，監(jiān)管層適時推進(jìn)信托公司標(biāo)品業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型也是將信托資金逐步引入資本市 場。持續(xù)的金融供給側(cè)改革為 TOF 業(yè)務(wù)發(fā)展提供了政策保障。

（三）TOF 產(chǎn)品的組合優(yōu)勢為投資者提供了更好地選擇

從風(fēng)險(xiǎn)管理角度看，TOF 產(chǎn)品一是通過跨市場跨品種投資降低了單一類別資產(chǎn)集中度風(fēng)險(xiǎn);二是可以根據(jù)市場變化靈活調(diào)整底層資產(chǎn)持倉比例，具備規(guī)避市場波動風(fēng)險(xiǎn)的手段。從收益角度看，TOF 產(chǎn)品主要投向?yàn)楣善?、債券、商品及金融衍生品等?biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，隨著資本市場環(huán)境的逐漸優(yōu)化，通過降低組合資產(chǎn)相關(guān)性使產(chǎn)品凈值表現(xiàn)更加穩(wěn)定，通過增加權(quán)益類資產(chǎn)的配比又可以提升投資回報(bào)率，憑借這一優(yōu)勢，TOF 產(chǎn)品能夠根據(jù)客戶風(fēng)險(xiǎn)收益偏好靈活定制投資組合，滿足不同投資者的風(fēng)險(xiǎn)收益需求。

（四）TOF 產(chǎn)品特點(diǎn)有利于信托公司快速發(fā)力

信托公司的傳統(tǒng)強(qiáng)勢業(yè)務(wù)領(lǐng)域在于非標(biāo)資產(chǎn)研究與投資，標(biāo)品領(lǐng)域的研究和投資能力相對較弱，轉(zhuǎn)型期間不可避免受制于能力短板。如果從培養(yǎng)股票、債券、商品及金融衍生品這類資產(chǎn)的直接投研能力入手則勢必經(jīng)歷一個漫長的過程。而 TOF 業(yè)務(wù)模式可以縮短這一過程，以選擇對各類資產(chǎn)具備投研能力的專業(yè)基金經(jīng)理為主，可以快速走過產(chǎn)品設(shè)計(jì)研發(fā)階段，這就可以讓信托公司在轉(zhuǎn)型方向上實(shí)施快慢結(jié)合、梯次配備的發(fā)展戰(zhàn)略。

三、發(fā)展 TOF 業(yè)務(wù)需要提升哪些能力

由于大多數(shù)信托公司的傳統(tǒng)強(qiáng)勢業(yè)務(wù)領(lǐng)域在非標(biāo)資產(chǎn)，內(nèi)部投研風(fēng)控的力量配備和側(cè)重均與之相匹配，在向標(biāo)品方向轉(zhuǎn)型過程中，必然要重新構(gòu)建表標(biāo)品的支持服務(wù)體系。就 TOF 這個條線而言：

首先，需要加強(qiáng)大類資產(chǎn)的投研力量配置。由于 TOF 產(chǎn)品底層配置資產(chǎn)種類多、策略多，需要信托公司具備多方面的投研能力，主要包括宏觀及貨幣政策、行業(yè)和企 業(yè)基本面研究、投資策略研究等等。然而由于各公司資源稟賦不同，并不是所有公司 都有能力建立起全面的投研力量。因此，對于力量較為薄弱暫時不能滿足需要的信托公司，可以側(cè)重于建立宏觀經(jīng)濟(jì)和大類資產(chǎn)配置方面的投研力量，其他方面的投研能力通過與更加專業(yè)的投顧機(jī)構(gòu)和其他基金管理人合作來彌補(bǔ)。

其次，需要建立或完善 IT 支持系統(tǒng)，提高 TOF 產(chǎn)品管理能力和效率。信托公司開展 TOF 業(yè)務(wù)，即使是僅作為募集層，也需要保證產(chǎn)品正常運(yùn)營、按照合規(guī)要求及時準(zhǔn)確的做好信息披露、按照合同要求做好定量風(fēng)控。如果是做主動管理要求則更高，需要對各類宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、行業(yè)數(shù)據(jù)、底層標(biāo)的情況、持倉比例、投資策略等大量信息數(shù)據(jù)進(jìn)行收集加工整理，并在此基礎(chǔ)上構(gòu)建各類量化分析模型或交易策略，從而提高 TOF 業(yè)務(wù)的管理效率和成功概率，因此滿足前中后臺需要的 IT 系統(tǒng)的建設(shè)必不可少。

第三，需要更加重視投資者教育，突出 TOF 產(chǎn)品的優(yōu)勢。投資者從購買相對“固定收益”的非標(biāo)產(chǎn)品轉(zhuǎn)為投資非固定收益的凈值化產(chǎn)品，這一轉(zhuǎn)變是一個漸進(jìn)的過程。從 TOF 產(chǎn)品相比非標(biāo)所具備的優(yōu)勢角度推介非常必要：一是跨市場、多資產(chǎn)、多策略、多風(fēng)格的資產(chǎn)配置方式通過科學(xué)設(shè)計(jì)可以分散降低風(fēng)險(xiǎn);二是門檻降低的資管新規(guī)有利于投資者先少量嘗試，有過較好體驗(yàn)和比較再逐步增加投資;三是對于風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的投資者可以通過投資一個有效組合在控制回撤的基礎(chǔ)上獲取較高收益，也可以根據(jù)客戶風(fēng)險(xiǎn)偏好量身定制，讓投資者有更多選擇;四是對于一些有過體驗(yàn)但對底層基金產(chǎn)品選擇困難的投資者，TOF 管理人通過科學(xué)的評價篩選體系、豐富的投資經(jīng)驗(yàn)以及長期專業(yè)的跟蹤分析，能夠?yàn)橥顿Y者排除數(shù)量多，種類多，策略多等困難。信托公司有必要利用多種渠道多種形式開展投資者教育，營造良好的 TOF 產(chǎn)品投資氛圍。

四、如何做好 TOF 產(chǎn)品的主動管理

從回歸本源角度，關(guān)于如何做好 TOF 產(chǎn)品主動管理我也談一下自己的看法：

（一）建立制度體系

對于標(biāo)品投資投資而言，建立一套健全而具實(shí)效的操作流程和配套制度是成功的

前提條件，在這個問題上應(yīng)根據(jù)公司的發(fā)展戰(zhàn)略、人員配備、信息系統(tǒng)、考核制度等各方面的實(shí)際情況來設(shè)計(jì)，并在實(shí)際運(yùn)行中不斷改進(jìn)完善，制度先行夯實(shí)發(fā)展基礎(chǔ)。

（二）底層基金遴選

在實(shí)際操做環(huán)節(jié)，對子基金的投研團(tuán)隊(duì)、投資策略、歷史業(yè)績、風(fēng)控運(yùn)營系統(tǒng)、IT 建設(shè)等項(xiàng)目進(jìn)行調(diào)查、分析與評估，考察子基金在合規(guī)操作、超額收益獲取能力、風(fēng)險(xiǎn)回撤控制、策略迭代能力等方面是否符合投資標(biāo)準(zhǔn)。投前考察篩選的精細(xì)程度決 定了基金池子的質(zhì)量，屏蔽掉大量“低效”標(biāo)的是成功的基本保障。

（三）組合策略配置

通過對客戶需求以及市場狀況的分析判斷，有針對性的制定產(chǎn)品投資目標(biāo)，根據(jù)底層子基金各類策略的相關(guān)性和風(fēng)險(xiǎn)收益特征分散配置，尋求回撤低、流動性好和收益符合預(yù)期的最佳組合，借助經(jīng)典數(shù)學(xué)模型計(jì)算組合定量指標(biāo)重要閾值是較好的輔助手段之一。

（四）投后跟蹤管理

通過監(jiān)測市場變化，持續(xù)跟蹤底層子基金和其他同類策略產(chǎn)品表現(xiàn)、團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性， 評估子基金業(yè)績表現(xiàn)、應(yīng)對行情變化、策略容量和是否發(fā)生漂移，把握策略輪動節(jié)奏并對組合做出動態(tài)調(diào)整，持續(xù)優(yōu)化組合，使得業(yè)績表現(xiàn)更加平滑，讓投資者有更好體驗(yàn)是重要環(huán)節(jié)。

（五）IT 系統(tǒng)支持

面對目前市場上眾多的的機(jī)構(gòu)、策略、產(chǎn)品要精準(zhǔn)選出納入組合的標(biāo)的還要做動態(tài)調(diào)整，作為 TOF 管理人要做大量基礎(chǔ)工作，單靠人力不現(xiàn)實(shí)，需要一套實(shí)用的數(shù)據(jù)分析系統(tǒng)去完成。管理人可以根據(jù)實(shí)際需要循序漸進(jìn)地增加不同功能模塊，系統(tǒng)貫穿篩選、配置、評估等多個環(huán)節(jié)，管理人的配置策略通過系統(tǒng)設(shè)計(jì)得以實(shí)踐，體現(xiàn)出可以持續(xù)的主動管理能力，為產(chǎn)品成功提供了有力保障。

綜上所述，筆者從拓展 TOF 業(yè)務(wù)角度分析了信托公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的一個選擇，希望廣大信托從業(yè)者批評指正。實(shí)際標(biāo)品信托范圍內(nèi)還有很多領(lǐng)域值得研究探討、發(fā)力開拓的條線，我相信行業(yè)的轉(zhuǎn)型之路雖然不會平坦，但在監(jiān)管部門、業(yè)內(nèi)同仁和廣大投資者各方合力作用下，必將會越走越寬，能夠保持健康發(fā)展的信托行業(yè)在金融業(yè)態(tài)中將站穩(wěn)自己的一席之地。

（作者單位：山東省國際信托股份有限公司）