■ 鄧弋威 許昌豪 劉永合

（1.浙江工商大學(xué)金融學(xué)院 浙江杭州 310018；2.中國人民銀行西寧中心支行 青海西寧 810001）

2019年12月23日，滬深300股指期權(quán)在中國金融期貨交易所掛牌上市交易。上市后其持倉量和成交量穩(wěn)步上升（如圖1），截至2021年1月，其持倉量同比增長約300%，成交量同比增長約850%，已成為一個(gè)較為活躍的子市場。另一個(gè)以滬深300股指為標(biāo)的的衍生產(chǎn)品——滬深300股指期貨已經(jīng)發(fā)展了十余年，市場體量巨大（如圖2），是我國A股投資者用于構(gòu)建投資組合和風(fēng)險(xiǎn)管理的重要工具。

圖1 滬深300股指期權(quán)成交量與持倉量

圖2 滬深300股指期貨成交量與持倉量

新興期權(quán)市場相較于成熟的股指期貨市場定價(jià)是否具有一致性？若存在不一致，差異是由什么因素導(dǎo)致的？本文將圍繞以上問題展開討論。

本文針對滬深300股指期權(quán)和股指期貨開展定價(jià)一致性的研究，滬深300股指期權(quán)合約不僅在合約月份的設(shè)置上涵蓋了股指期貨合約的合約月份，且到期日均為合約到期月份的第三個(gè)星期五，這使得通過股指期貨與期權(quán)在合約上能做到一對一的匹配。基于以上兩個(gè)特點(diǎn)，滬深300股指期權(quán)與股指期貨滿足了無套利條件，理論上期權(quán)隱含的期貨價(jià)格應(yīng)當(dāng)與真實(shí)期貨價(jià)格相同。

要檢驗(yàn)以上猜想是否正確，需要計(jì)算期權(quán)隱含的期貨價(jià)格。本文選擇歐式看漲看跌平價(jià)公式（PCP）計(jì)算隱含期貨價(jià)格，相較于B-S模型方法，它具有前提假設(shè)較少的優(yōu)勢。自PCP提出以后，這一方法在關(guān)于衍生證券與標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格關(guān)系的研究中被大量使用。Grundy（2012）利用2008年次貸危機(jī)期間美國市場短暫的賣空限制時(shí)期的期權(quán)市場數(shù)據(jù)，證明了PCP會在賣空限制下產(chǎn)生偏離，做空限制割裂了股票和期權(quán)市場，使得市場效率下降。Alok等（2019）使用PCP方法，驗(yàn)證了印度的Nifty50期貨與期權(quán)價(jià)格受到賣空機(jī)制的影響。王堃（2015）、雷書達(dá)和吳文鋒（2017）均在研究中嘗試?yán)肞CP關(guān)系對上證50ETF及其期權(quán)進(jìn)行套利交易，但并不能獲得穩(wěn)定的收益。王丹陽（2006）利用PCP關(guān)系對武鋼、包鋼、五糧液和萬華的權(quán)證與股票價(jià)格進(jìn)行了定價(jià)一致性研究，結(jié)果指出中國僅有的幾個(gè)權(quán)證均偏離PCP關(guān)系，原因在于現(xiàn)貨賣空受限且政策干預(yù)股市較為明顯。

從國內(nèi)外的研究中不難看出，PCP關(guān)系在賣空機(jī)制受約束的條件下，會呈現(xiàn)較大偏差，因此可以說在滬深300股指期權(quán)推出之前，中國市場上PCP關(guān)系是天然不成立的。本文的研究對象滬深300股指期權(quán)和股指期貨則不存在以上的制度約束，因此可以使用PCP來驗(yàn)證兩市場間的定價(jià)一致性。

本文的貢獻(xiàn)主要有以下三點(diǎn)：第一，本文對新建立的滬深300股指期權(quán)市場進(jìn)行了研究，這一新推出的股指期權(quán)產(chǎn)品和滬深300股指期貨之間存在理論上的無套利關(guān)系，本文從實(shí)證角度探究它們的定價(jià)一致性問題；第二，以往文獻(xiàn)中對于上證50ETF期權(quán)的定價(jià)研究，普遍采用Black-Scholes模型（喬克林和薛盼紅，2016）或是蒙特卡洛方法（陳守濤，2015），這類方法想要得到較好的定價(jià)結(jié)果往往需要對波動(dòng)率曲面進(jìn)行復(fù)雜的建模；而本文在研究中另辟蹊徑，用可做空的期貨代替不可做空的現(xiàn)貨，從而使得PCP這一簡單的市場間定價(jià)一致性檢驗(yàn)工具變得可用；第三，以往的文獻(xiàn)中對于兩市場間定價(jià)偏差的原因大都?xì)w根于單個(gè)市場（Ofek等，2004；梁巨方和韓乾，2016），本研究從兩個(gè)市場聯(lián)動(dòng)的角度思考偏差，是一種較為新穎的切入角度。

一、方法與數(shù)據(jù)

（一）PCP平價(jià)

在無套利條件下，歐式無紅利看漲期權(quán)滿足以下看跌看漲平價(jià)關(guān)系：

（1）式如果不成立必須要滿足以下兩個(gè)條件之一：第一，存在相當(dāng)強(qiáng)的套利交易限制，最為常見的原因就是對于做空的限制；第二，存在一個(gè)能使得資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)差異的初始原因，如行為金融中提到的投資者非理性等原因。中國市場一直處于較為嚴(yán)格的賣空限制之下，這使得（1）式在中國市場不能成立。但滬深300股指期貨不存在做空限制，因此本文將（1）式改造為（2）式（鄭振龍和陳蓉，2020），即“期貨版本”的看漲看跌平價(jià)（下稱PCFP），具體如下：

本文將市場對于PCFP的偏差定義為真實(shí)的期貨價(jià)格減去由期權(quán)隱含的期貨價(jià)格的商的對數(shù)，具體如下：

（二）數(shù)據(jù)選擇

滬深300股指期權(quán)為歐式期權(quán)，期權(quán)合約標(biāo)的為中證指數(shù)公司發(fā)布的滬深300股票指數(shù)，合約月份為當(dāng)月、下2個(gè)月及隨后3個(gè)季月，最后交易日與到期日均為合約到期月份的第三個(gè)星期五（遇國家法定假日順延）。滬深300股指期貨合約同樣在中國金融期貨交易所上市交易，并且其最后交易日以及到期日（交割日）均與股指期權(quán)相同。不同的是，滬深300股指期貨的合約月份為當(dāng)月、下月及隨后2個(gè)季月，這就使得期權(quán)合約與期貨合約間不能完美的一一對應(yīng)，因此在本文研究中，剔除了無對應(yīng)期貨的期權(quán)合約。此外，滬深300股指期權(quán)合約，在距離當(dāng)日期貨價(jià)格較遠(yuǎn)的行權(quán)價(jià)上的交易量、持倉量均很小，為了減小極端異常值數(shù)據(jù)對研究結(jié)果的影響，本文研究中只選取滿足（其中F為該期權(quán)對應(yīng)的相同期限的期貨價(jià)格，K為期權(quán)的行權(quán)價(jià)）的期權(quán)。最后，考慮期權(quán)在臨近到期日時(shí)，價(jià)格會在更大程度上受到意外擾動(dòng)的沖擊，本文研究中將剔除到期日小于10個(gè)日歷日的期權(quán)。

經(jīng)過以上步驟，最終獲得了在2019年12月23日至2021年1月20日間交易的18219組包含看漲期權(quán)、看跌期權(quán)和期貨三個(gè)維度的日頻數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)均來源于Wind數(shù)據(jù)庫。

（三）數(shù)據(jù)預(yù)處理

根據(jù)（4）式可以計(jì)算出18219個(gè)偏差值，同一天內(nèi)將會有多個(gè)偏差值存在?；谄跈?quán)這一衍生工具通過行權(quán)價(jià)和期限兩個(gè)維度表達(dá)市場信息，在不同的行權(quán)價(jià)和不同的期限上其信息可能有所差別，因此，本文根據(jù)以下規(guī)則對期權(quán)進(jìn)行分組：

a.期限分組規(guī)則：

短期期權(quán)（Short）：距離到期日10~59天的期權(quán)（日歷日，下同）

中期期權(quán)（Medium）：距離到期日60~150天的期權(quán)

長期期權(quán)（Long）：距離到期日151~365天的期權(quán)

b.行權(quán)價(jià)分組規(guī)則：

虛值期權(quán)（OTM）：-0.2≤在值程度＜-0.05

平值期權(quán)（ATM）：-0.05≤在值程度≤0.05

實(shí)值期權(quán)（ITM）：0.05＜在值程度≤0.2

二、PCFP偏差的統(tǒng)計(jì)特征

（一）組內(nèi)分析

表1 偏差單樣本t檢驗(yàn)

上表顯示除了短期的虛值期權(quán)組（Short-OTM）外，其它所有組別的偏差在t檢驗(yàn)中的p值均小于0.01，這說明在整體上是不能接受原假設(shè)的，間存在顯著差異，且其偏差的均值均為負(fù)數(shù)。

（二）組間對比分析

期限與行權(quán)價(jià)的不同可能會使得偏差有差別，對此本文分兩部分進(jìn)行研究：第一部分，控制相同的到期期限，對比行權(quán)價(jià)的差異是否使得偏差出現(xiàn)差別；第二部分，控制相同的行權(quán)價(jià)，對比到期期限的差異是否使得偏差出現(xiàn)差別。

1.同期限分析

本文根據(jù)每日各組內(nèi)若干期權(quán)對的交易量為權(quán)重，對偏差進(jìn)行加權(quán)平均處理，得到相對簡單的時(shí)間序列數(shù)據(jù)，圖3分別給出了Short，Medium，Long各個(gè)期限在三個(gè)行權(quán)價(jià)的偏差情況。

圖3 同期限偏差情況圖

由圖3可知在各個(gè)期限上，ATM期權(quán)的偏差波動(dòng)幅度整體最小。為了結(jié)論的可靠性，本文對各個(gè)期限組內(nèi)三個(gè)行權(quán)價(jià)組之間，兩兩進(jìn)行雙樣本方差齊次性檢驗(yàn)和雙樣本t檢驗(yàn)，結(jié)果如表2所示。

表2 方差齊次性檢驗(yàn)與t檢驗(yàn)：同期限

從方差齊次性檢驗(yàn)的結(jié)果看，在顯著性水平為5%的情況下，9對檢驗(yàn)對象均拒絕了方差齊次的原假設(shè)，因此各組之間偏差的方差存在顯著差異，其中ATM組的偏差的方差（波動(dòng)）顯著小于同期限的其它行權(quán)價(jià)組別。

從t檢驗(yàn)的結(jié)果來看，在顯著性水平為5%的情況下，有6對檢驗(yàn)對象拒絕原假設(shè)，3對檢驗(yàn)對象不能拒絕原假設(shè)，其中OTM組與ATM組在全部的三個(gè)期限上均拒絕了原假設(shè)，即其均值存在顯著差異。

總體而言，在期限相同時(shí)，各組間的偏差均值和波動(dòng)幅度均存在一定差別，從數(shù)值與統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)的結(jié)果來看，方差（波動(dòng)幅度）的差別更大。

2.同行權(quán)價(jià)分析

與上面的處理方式相同，圖4給出了OTM，ATM，ITM各個(gè)行權(quán)價(jià)在三個(gè)期限上的偏差情況。三個(gè)期限的偏差絕對值大小均呈現(xiàn)出Short

圖4 同行權(quán)價(jià)偏差情況圖

表3 方差齊次性檢驗(yàn)與t檢驗(yàn)：同行權(quán)價(jià)

從方差齊次性檢驗(yàn)的結(jié)果看，在顯著性水平為5%的情況下，除了OTM組當(dāng)中的Short-Medium組，其它8對檢驗(yàn)對象均拒絕了方差齊次的原假設(shè)，因此，結(jié)合具體的方差數(shù)值，整體上偏差的波動(dòng)幅度隨著期權(quán)到期期限的變大而顯著變大。

從t檢驗(yàn)的結(jié)果來看，在顯著性水平為5%的情況下，9對檢驗(yàn)對象均拒絕原假設(shè)，即可以認(rèn)為當(dāng)期權(quán)行權(quán)價(jià)處于相近水平時(shí)，不同的剩余到期期限的組別偏差在均值上具有顯著差異，偏差（絕對值）隨著期權(quán)到期期限的變長而顯著變大。

總體而言，在相同行權(quán)價(jià)上，到期期限的不同造成了偏差的均值與波動(dòng)幅度的差異。

三、PCFP偏差成因分析

上文對偏差情況做了分析，主要得出了以下結(jié)論：（a）偏差情況普遍存在，且真實(shí)期貨價(jià)格小于隱含期貨價(jià)格。（b）總體上來看，在控制了期限的情況下，偏差的均值與波動(dòng)在行權(quán)價(jià)之間有顯著差異；在控制了行權(quán)價(jià)的情況下，偏差的均值與波動(dòng)在期限之間存在顯著差異。

得出以上結(jié)論的同時(shí)，也相應(yīng)地引出了一系列更為深入的問題。

首先，造成負(fù)偏現(xiàn)象的原因是什么？由于交易摩擦的存在，PCFP很難完全成立，但合理的偏差情況應(yīng)當(dāng)是正偏與負(fù)偏比例相當(dāng)。本節(jié)的第一部分將針對負(fù)偏與期貨市場、期權(quán)市場內(nèi)部定價(jià)有效性的關(guān)系展開研究。

其次，偏差在各個(gè)行權(quán)價(jià)與期限之間也存在不同，這些差異是由什么因素帶來的？期權(quán)在不同行權(quán)價(jià)和期限上存在不同的交易特征，比如虛值程度較淺和近月期權(quán)的流動(dòng)性一般較好，不同的交易特征是否對偏差會造成不同的影響？本節(jié)的第二部分將會深入探討這一問題。

（一）偏差與期貨、期權(quán)市場的定價(jià)

從偏差的計(jì)算公式（4）看，負(fù)偏現(xiàn)象可能由三種方式驅(qū)動(dòng)，即：（a）由現(xiàn)實(shí)交易中的股指期貨的低估所驅(qū)動(dòng)。（b）由期權(quán)隱含期貨價(jià)格的高估所驅(qū)動(dòng)，結(jié)合（3）式，這一驅(qū)動(dòng)模式意味著看漲期權(quán)是相對于看跌期權(quán)高估的。（c）由期貨、期權(quán)兩個(gè)市場間的共同作用所驅(qū)動(dòng)，即實(shí)際期貨價(jià)格與隱含期貨價(jià)格的低估同時(shí)存在，且實(shí)際期貨價(jià)格的低估程度更大，結(jié)合（3）式，這一驅(qū)動(dòng)模式意味著在期權(quán)市場內(nèi)部看跌期權(quán)相對于看漲期權(quán)是高估的。

前人有大量研究指出中國股指期貨存在嚴(yán)重的貼水現(xiàn)象，梁巨方和韓乾（2016）在研究中更是明確指出賣空約束與尾部風(fēng)險(xiǎn)厭惡共同造成了嚴(yán)重的貼水現(xiàn)象，這貌似支持第一種驅(qū)動(dòng)方式，但是現(xiàn)貨市場的賣空約束與尾部風(fēng)險(xiǎn)厭惡同樣會使得看跌期權(quán)價(jià)格相對看漲期權(quán)被高估（Ofek等，2004），這些研究的結(jié)論首先否定了第二種驅(qū)動(dòng)方式，再結(jié)合股指期貨的貼水現(xiàn)象，本文合理猜想負(fù)偏是由兩個(gè)市場共同作用帶來的。

表4 偏差的驅(qū)動(dòng)方式檢驗(yàn)

表4中的（1）列報(bào)告了穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤下的回歸結(jié)果；表4（2）列中報(bào)告了標(biāo)準(zhǔn)化回歸的結(jié)果，從中發(fā)現(xiàn)DISCOUNTfut、IVt以及SKEWIV對于偏差具有顯著的影響。

其中，DISCOUNTfut的回歸系數(shù)符號為正，結(jié)合DISCOUNTfut本身為負(fù)的比例在95%以上的事實(shí)，回歸結(jié)果驗(yàn)證了期貨相對于現(xiàn)貨的貼水程度越嚴(yán)重，則負(fù)偏越嚴(yán)重的理論猜想。第二，回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)不同期限的IVt對于偏差的影響不同，短期的IVt對于偏差存在負(fù)向影響，而中長期的IVt對于偏差的影響是正向的。最后，回歸結(jié)果還顯示短期和長期的SKEWIV對于偏差均存在正向影響。SKEWIV上升說明期權(quán)市場當(dāng)中對于未來對應(yīng)期限的樂觀情緒上升，對于未來標(biāo)的走出向上趨勢的信心增強(qiáng)，期貨與隱含期貨價(jià)格偏差縮小。

表4中（2）列的標(biāo)準(zhǔn)化回歸結(jié)果展示了更加清晰的圖景，它顯示出期貨的低估與看跌期權(quán)的高估確實(shí)都與偏差存在關(guān)系，且期貨低估具有更為明顯的作用（DISCOUNTfut的系數(shù)要比其它幾項(xiàng)的和大）。這與上文的猜想一致。

（二）偏差與交易性因素

除了從PCFP關(guān)系直接出發(fā)解釋負(fù)偏關(guān)系外，前人研究發(fā)現(xiàn)流動(dòng)性、對沖成本、投機(jī)行為、市場表現(xiàn)等其它因素都有可能造成偏差，因此本文擴(kuò)展模型對偏差進(jìn)行了更為深入的分析。

從期權(quán)和期貨兩個(gè)市場出發(fā)對以上因素重新進(jìn)行考慮，選取了合適的解釋變量。在期權(quán)市場上：看漲看跌期權(quán)的持倉總量的對數(shù)（lnOIoption）作為流動(dòng)性的代理變量；期權(quán)的交易持倉比（VORoption）作為投機(jī)行為的代理變量；看跌看漲交易量比值（PCRvol）作為期權(quán)市場的整體情緒的代理變量。在期貨市場方面：期貨的持倉量的對數(shù)（lnOIfut）作為流動(dòng)性的代理變量；期貨的日收益率情況（Freturn）反應(yīng)期貨市場的均值情況；期貨的交易持倉比（VORfut）作為期貨市場的投機(jī)行為的代理變量。

將以上變量加入回歸方程后得到拓展模型（6）：

續(xù)表 5 偏差多影響因素分析

表5各列分別報(bào)告了在模型（5）的基礎(chǔ)上分別加入兩市場流動(dòng)性因素、兩市場投機(jī)因素、整體市場表現(xiàn)因素，綜合考慮以上因素的回歸結(jié)果，主要得出以下結(jié)論：

表5 偏差多影響因素分析

第一，流動(dòng)性（lnOIoption、lnOIfut）方面，lnOIoption的系數(shù)為負(fù)，這意味著期權(quán)流動(dòng)性上升會使得負(fù)偏程度擴(kuò)大。原因可能在于期權(quán)市場內(nèi)部交易活躍程度上升，此時(shí)隱含期貨價(jià)格上升，PCFP負(fù)偏程度擴(kuò)大。為了驗(yàn)證以上猜想，本文將IVspread與lnOIoption進(jìn)行回歸分析，其中IVspread為看跌期權(quán)與看漲期權(quán)隱含波動(dòng)率的差值，用于衡量看跌期權(quán)的相對高估程度（Chen et al.（2019）），表6結(jié)果顯示兩者呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，這說明提升期權(quán)流動(dòng)性確實(shí)有助于減小看跌期權(quán)相對于看漲期權(quán)的高估，從而擴(kuò)大PCFP的負(fù)偏程度。

表6 期權(quán)流動(dòng)性與相對價(jià)格 表 7 期權(quán)投機(jī)行為與相對價(jià)格

第二，投機(jī)行為（VORoption、VORfut）方面，兩個(gè)市場的指標(biāo)系數(shù)符號出現(xiàn)了差異（表5列（4））。原因可能是投機(jī)行為使得兩市場內(nèi)部的定價(jià)更合理了，即期貨市場的投機(jī)行為增加使得期貨的低估減少了，引起負(fù)偏縮??；而期權(quán)市場的投機(jī)行為增加使得看跌期權(quán)相對看漲期權(quán)的高估減少了，引起負(fù)偏擴(kuò)大。表7中的回歸結(jié)果顯示DISCOUNTfut與VORfut呈正相關(guān)關(guān)系，這說明在期貨上投機(jī)行為的增加將使得期貨的相對低估有所減少；而表8中的回歸結(jié)果顯示IVspread與VORoption呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，這說明投機(jī)行為的增加將使得看跌期權(quán)相對看漲期權(quán)的高估程度下降，以上兩個(gè)回歸驗(yàn)證了前文的假設(shè)。

表8 期貨投機(jī)行為與期貨升貼水 表 9 市場情緒與市場表現(xiàn)

第三，市場表現(xiàn)方面，市場的均值情況（Freturn）對偏差具有正向的影響，市場處于上升階段（Freturn> 0）時(shí)，負(fù)偏將有所縮??；相應(yīng)地，市場在下跌階段（Freturn< 0）時(shí)，負(fù)偏將進(jìn)一步擴(kuò)大。可能的解釋是：在超賣行情下，由于賣空限制，股指期貨將出現(xiàn)額外賣壓，使得貼水加深，而看跌期權(quán)則將出現(xiàn)額外買壓，使得高估加重，但由于投資者相對而言對期貨市場關(guān)注度更高，期貨市場的反應(yīng)更為快速，從而使得負(fù)偏擴(kuò)大。市場的看跌看漲情緒（PCRvol）對偏差具有正向影響，結(jié)合Freturn與PCRvol的負(fù)向關(guān)系（見表9），則說明在市場下行時(shí)，買入的看跌期權(quán)量相較于看漲期權(quán)量將會在更大程度上上升，這種保護(hù)性行為會使得看跌期權(quán)價(jià)格上升，隱含期貨價(jià)格下降，最終使得負(fù)偏縮小。

四、總 結(jié)

本文的研究發(fā)現(xiàn)真實(shí)期貨與期權(quán)隱含期貨間存在價(jià)格偏差，這一偏差通常表現(xiàn)為負(fù)（真實(shí)期貨價(jià)格小于隱含期貨價(jià)格），且在不同的行權(quán)價(jià)與期限上具有不同的統(tǒng)計(jì)特征。在控制了期限的情況下，偏差的均值與波動(dòng)在行權(quán)價(jià)之間有顯著差異；在控制了行權(quán)價(jià)的情況下，偏差的均值與波動(dòng)在期限之間也存在顯著差異。

研究表明偏差的負(fù)偏與期貨升貼水、隱含波動(dòng)率、偏度等期貨、期權(quán)市場內(nèi)部定價(jià)效率有關(guān)。具體而言，期貨相對于現(xiàn)貨的貼水程度越嚴(yán)重，負(fù)偏越嚴(yán)重；不同期限的IVt對于偏差的影響不同，短期的IVt對于偏差存在負(fù)向影響，而中長期的IVt對于偏差的影響是正向的；短期和長期的SKEWIV對于偏差均存在正向影響。市場流動(dòng)性、投機(jī)行為以及市場表現(xiàn)等交易性因素也對偏差具有顯著影響。具體而言，期權(quán)流動(dòng)性上升會使得負(fù)偏程度擴(kuò)大；期貨市場的投機(jī)行為增加將縮小負(fù)偏程度，而期權(quán)市場的投機(jī)行為將擴(kuò)大負(fù)偏程度；市場的均值情況（Freturn）以及看跌看漲情緒（PCRvol）對偏差具有正向的影響。針對以上發(fā)現(xiàn)，本文提出了以下兩點(diǎn)有利于改善各市場內(nèi)部定價(jià)效率或是市場間定價(jià)一致性的建議。第一，繼續(xù)提升期權(quán)市場的基礎(chǔ)流動(dòng)性。期權(quán)市場流動(dòng)性的提升能使得看跌期權(quán)與看漲期權(quán)價(jià)值相對均衡，在這種狀態(tài)下，期權(quán)市場與期貨價(jià)格形成的PCFP關(guān)系將變得更為穩(wěn)定。具體而言，當(dāng)日常的流動(dòng)性水平較高時(shí)，波動(dòng)率微笑的偏斜程度將較小，此時(shí)額外的流動(dòng)性沖擊能帶來的對波動(dòng)率微笑的修正也會較小，從而不會對隱含期貨價(jià)格造成較大沖擊，PCFP關(guān)系也將保持穩(wěn)定。第二，更理性地看待市場中的投機(jī)交易者。本文的研究指出，投機(jī)行為的增加可以提升市場的定價(jià)效率，因此對于沒有違反相關(guān)法律法規(guī)、惡性破壞市場秩序的投機(jī)交易者，市場管理者應(yīng)當(dāng)保護(hù)其合法權(quán)益，使其發(fā)揮出應(yīng)有的作用。