惠凱

華夏人壽是“明天系”旗下的核心金融資產(chǎn)，自去年7月被銀保監(jiān)會(huì)接管以來，以華夏人壽股權(quán)為底層資產(chǎn)或抵質(zhì)押品的信托計(jì)劃兌付一直受到投資人的密切關(guān)注。有投資人向《紅周刊》記者表示，按照監(jiān)管層對(duì)問題金融機(jī)構(gòu)的處置思路，“明天系”股權(quán)有可能被清零，相關(guān)信托計(jì)劃的兌付結(jié)果也不太樂觀。

作為一家大型險(xiǎn)企，華夏人壽在二級(jí)市場(chǎng)投資是有違險(xiǎn)資傳統(tǒng)的穩(wěn)健風(fēng)格的，“大投行+并購(gòu)”的投資模式導(dǎo)致自己屢屢踩雷，如在*ST勤上、*ST同洲、延安必康等個(gè)股上的投資就被深度套牢。

豪賭中小創(chuàng)+殼概念，華夏人壽頻踩雷

2020年7月，銀保監(jiān)會(huì)宣布接管“明天系”旗下的華夏人壽、天安財(cái)險(xiǎn)、天安人壽、易安財(cái)險(xiǎn)、新時(shí)代信托等6家金融機(jī)構(gòu)，此舉震動(dòng)業(yè)界。其中，華夏人壽體量最大，壽險(xiǎn)行業(yè)規(guī)模排名一度殺入前五。對(duì)于華夏人壽來說，除了復(fù)雜的股權(quán)問題外，在A股上的投資也因頗為激進(jìn)的投資理念、而最終表現(xiàn)不佳。

此外，公司還頻頻踩雷風(fēng)險(xiǎn)股，如在勤上光電上投資就是如此。2016年1月，勤上光電收購(gòu)廣州龍文，謀求向教育行業(yè)轉(zhuǎn)型。在當(dāng)年上市公司披露的并購(gòu)方案中，勤上光電表示，擬以14.17元/股的價(jià)格發(fā)行1.06億股、高溢價(jià)收購(gòu)華夏人壽等9名交易方持有的廣州龍文100%股權(quán)。雙方還簽署業(yè)績(jī)對(duì)賭協(xié)議，如廣州龍文2015～2018年累計(jì)的稅后凈利潤(rùn)低于5.638億元，華夏人壽等交易對(duì)手則按約定向上市公司進(jìn)行股權(quán)或現(xiàn)金方式補(bǔ)償。然而結(jié)果是，被收購(gòu)標(biāo)的廣州龍文未能完成對(duì)賭目標(biāo)，這讓華夏人壽對(duì)賭失敗。*ST勤上的股價(jià)也一度下跌至目前的1.5元左右，第二大股東華夏人壽被深度套牢。因業(yè)績(jī)補(bǔ)償糾紛，上市公司還起訴了華夏人壽、知名PE信中利資本，案件于2020年11月開庭。

類似的情況還發(fā)生在延安必康身上。2015年，華夏人壽投資10億元的陜西必康借殼九九久上市。此次借殼+配套募資，融資共90多億元，其中借殼增發(fā)價(jià)為7.75元/股。華夏人壽-萬能險(xiǎn)產(chǎn)品持股6.57%，為第四大股東。在當(dāng)年的借殼交易中，華夏人壽和上市公司實(shí)控人李宗松簽署了一致行動(dòng)人協(xié)議，但延安必康的發(fā)展表現(xiàn)卻不如預(yù)期。陜西證監(jiān)局在2020年8月公布的行政處罰書顯示，上市公司實(shí)控人李宗松及關(guān)聯(lián)方通過工程款/資產(chǎn)收購(gòu)等方式違規(guī)占用上市公司資金45億元，又通過虛假財(cái)務(wù)記賬、偽造銀行對(duì)賬單等方式虛增貨幣資金36.6億元。延安必康也因此被戲稱為“康美第二”。2018年6月以來，延安必康股價(jià)持續(xù)下跌，截至今年2月5日，僅3.76元/股，不足2018年高點(diǎn)的1/9，若相比華夏人壽當(dāng)初的成本價(jià)，已經(jīng)腰斬。

華夏人壽對(duì)*ST同洲的投資同樣不樂觀。2015年前后，因多次舉牌同洲電子，華夏人壽躍居其第二大股東，持股數(shù)量占上市公司總股本的10%?？勺屓诉z憾的是，同洲電子的業(yè)績(jī)和股價(jià)自2016年以來一直處在下降通道中，除2017年外，其他年份的凈利潤(rùn)一直虧損，最新的業(yè)績(jī)預(yù)告也顯示，2020年預(yù)計(jì)虧損1.6億～1.8億元。在業(yè)績(jī)持續(xù)下滑且被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查下，*ST同洲最新的股價(jià)僅1.2元左右，相比華夏人壽多年前的7.65～8.87元之間舉牌成本，可謂是“膝蓋斬”。

除了上述幾只個(gè)股，華夏人壽還重倉了一直受政策制約的地產(chǎn)股。據(jù)Wind，華夏人壽旗下產(chǎn)品2016年四季度即開始持有某地產(chǎn)股，至今仍是其第五大股東。該地產(chǎn)股股價(jià)自2018年后一直寬幅震蕩，最新股價(jià)較2016年四季度均價(jià)有微幅上漲。隨著有華夏人壽履歷背景的仲長(zhǎng)昊進(jìn)入上市公司董事會(huì)后，該公司2019年度的分紅大幅提升，達(dá)8.1億元。值得注意的是，仲長(zhǎng)昊曾先后任職新時(shí)代信托合規(guī)法律部/風(fēng)險(xiǎn)管理部副總經(jīng)理、華夏人壽子公司華夏久盈資產(chǎn)的合規(guī)負(fù)責(zé)人，而這兩家公司都是“明天系”旗下的資產(chǎn)。除了股權(quán)投資，華夏人壽還在2020年初認(rèn)購(gòu)了該地產(chǎn)商發(fā)行的5億元“19陽城01”，而其本身的債務(wù)壓力也比較大，總債務(wù)從2018年的不到2000億元增至去年中報(bào)的3000多億元，公司前三大股東也將其約8成的股票質(zhì)押，凸顯其資金面較為緊張。特別是在地產(chǎn)“三條紅線”政策在去年8月出臺(tái)后，該公司踩中其中兩條，導(dǎo)致2020年9～12月的拿地規(guī)模明顯下降，這從側(cè)面說明其去杠桿壓力較大。

中金公司分析師張宇認(rèn)為，該地產(chǎn)公司凈負(fù)債率在150%以上，有息杠桿率較高，2023年前需明顯放緩拿地、降低銷售增速。

此外，華夏人壽還曾短暫增持過大名城股權(quán)。大名城2020年中報(bào)顯示，華夏人壽-自有資金新進(jìn)大名城股權(quán)4869萬股，成為其第十大流通股東，有意思的是，其在大名城三季報(bào)前十流通股東名單中已經(jīng)消失。2020年至今，大名城股價(jià)下跌近40%。

除了擁有地產(chǎn)類上市公司股權(quán)外，華夏人壽自己也持有規(guī)模龐大的地產(chǎn)資產(chǎn)。據(jù)其2020年1季報(bào)披露，公司持有337億元的投資性房產(chǎn)。其實(shí)，對(duì)于險(xiǎn)資來說，青睞地產(chǎn)是較為普遍的行業(yè)性現(xiàn)象，如險(xiǎn)資行業(yè)龍頭平安人壽還是上市地產(chǎn)公司華夏幸福（600340.SH）、中國(guó)金茂（0817.HK）、碧桂園（2007.HK）的第二大股東，是旭輝控股集團(tuán)（0884.HK）的第三大股東。此外，富德生命人壽、大家人壽也重倉抱團(tuán)持有金地集團(tuán)，等等……

險(xiǎn)資為何青睞地產(chǎn)？一方面如華西證券分析師魏濤在研報(bào)中分析的那樣，具備低PB、高分紅和股息率的地產(chǎn)企業(yè)具備更大的被舉牌可能性，而另一方面則是，養(yǎng)老地產(chǎn)、醫(yī)療地產(chǎn)也與險(xiǎn)資的需求相匹配。然而投資結(jié)果參差不齊，不僅是華夏人壽，即便是行業(yè)龍頭中國(guó)平安也會(huì)踩錯(cuò)時(shí)拍，其2018年入股以環(huán)京業(yè)務(wù)為核心的某地產(chǎn)公司，因該公司押錯(cuò)環(huán)京市場(chǎng)、激進(jìn)擴(kuò)張、2020年疫情沖擊等原因，導(dǎo)致債務(wù)爆雷，股價(jià)節(jié)節(jié)走低，平安也被深套，無奈成為債委會(huì)主席機(jī)構(gòu)。

“大投行+并購(gòu)”思路折戟

中誠(chéng)信國(guó)際在2020年跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告指出，華夏人壽權(quán)益類投資資產(chǎn)占比較高，2019年退保金大幅上升，對(duì)盈利水平和流動(dòng)性管理帶來了較大挑戰(zhàn)，資本金補(bǔ)充也面臨較大壓力。在債券爆雷不斷的大背景下，華夏人壽還踩中了17滬華信SCP003等債券，導(dǎo)致資產(chǎn)減值計(jì)提12.5億元。

華夏人壽的投資風(fēng)格為何如此激進(jìn)？關(guān)鍵在于其子公司華夏久盈資產(chǎn)。華夏人壽95%的資產(chǎn)委托至華夏久盈資產(chǎn)。華夏久盈資產(chǎn)副總經(jīng)理張洪濤在早年的一次采訪中透露，不同于其他險(xiǎn)資，公司追求以并購(gòu)為導(dǎo)向的“大投行”模式，主要關(guān)注三大領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)：一，依托壽險(xiǎn)股東資源，圍繞以服務(wù)為導(dǎo)向的產(chǎn)業(yè)整合，突出對(duì)醫(yī)療、教育、養(yǎng)老、家政、旅游服務(wù)等行業(yè)的投資;二，與國(guó)家戰(zhàn)略相關(guān)的國(guó)防科工、裝備產(chǎn)業(yè)升級(jí)兩大領(lǐng)域;三，把握大宗商品的周期性特點(diǎn)，捕捉周期性行業(yè)低點(diǎn)的產(chǎn)業(yè)投資機(jī)會(huì)。華夏久盈還以“Pre并購(gòu)”的思路，投資了一批非上市公司，并以借殼/并購(gòu)的形式運(yùn)作上市，如延安必康的成功借殼。在此基礎(chǔ)上，華夏久盈反對(duì)傳統(tǒng)險(xiǎn)資“撒芝麻?！彼频耐顿Y風(fēng)格，偏好重點(diǎn)進(jìn)攻。

基于上述思路，華夏人壽的成功項(xiàng)目也有華大基因IPO等，但2017年后定增并購(gòu)遭遇強(qiáng)監(jiān)管，華夏人壽當(dāng)初投資的不少標(biāo)的被打回了原形，譬如華夏人壽持股20%的三洲核能。群興玩具曾公告稱，擬16億元對(duì)價(jià)收購(gòu)三洲核能，但收購(gòu)行為在2016年8月終止，使得華夏人壽持股證券化無望。值得注意的是，群興玩具也接連爆出實(shí)控人非經(jīng)營(yíng)性占用、上市公司被立案調(diào)查等問題，股票已被*ST，存在嚴(yán)峻的退市風(fēng)險(xiǎn)。

此外，華夏人壽還踩雷了力源信息等公司。2017年，華夏人壽參與了力源信息的定增，成為其第二大股東，當(dāng)時(shí)增發(fā)價(jià)11元，而目前力源信息的股價(jià)僅有3.4元左右。另外，華夏久盈還在2020年1月和牧原股份簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議，雙方將在優(yōu)先股、債券、非標(biāo)債權(quán)和產(chǎn)業(yè)基金上展開合作，推動(dòng)牧原股份的業(yè)務(wù)擴(kuò)張。但記者了解到，受不久后華夏人壽被接管的影響，雙方之間的合作進(jìn)展不大。

另據(jù)《財(cái)新》報(bào)道，華夏久盈在中天金融鯨吞華夏人壽中扮演了重要的角色，其實(shí)控人程?hào)|勝作為“明天系”元老，卻“反水”中天金融，向后者多渠道輸送資金助力收購(gòu)華夏人壽。

“明天系”持股或被清零，相關(guān)信托兌付來源成謎

就償付能力來說，華夏人壽表現(xiàn)并不佳。截至2019年底，華夏人壽的償付能力充足率僅136%，比之前有所提高，但在業(yè)內(nèi)的排名仍墊底。華夏人壽還摻和了民生銀行的股權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)。據(jù)民生銀行公告，截至華夏人壽被接管，其持有民生銀行A+H股共21.5億股，但民生銀行內(nèi)耗不斷、股價(jià)萎靡不振，華夏人壽的這筆巨額投資同樣收益平平。

值得注意的是，作為“明天系”體系下的重要資產(chǎn)，華夏人壽的股權(quán)還被用于融資或抵質(zhì)押物。據(jù)西水股份2020年半年報(bào)，因子公司天安財(cái)險(xiǎn)持有的信托產(chǎn)品發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約，公司對(duì)該類資產(chǎn)計(jì)提減值涉及金額577億元，在上述爆雷的信托產(chǎn)品中，包括“新時(shí)代信托藍(lán)海信托計(jì)劃”、華夏人壽及天安人壽等相關(guān)產(chǎn)品。具體來說，新時(shí)代信托發(fā)行的“慧金937號(hào)”信托計(jì)劃，擬募資7800萬元，融資方山東零度聚陣商貿(mào)有限公司將資金用于購(gòu)買通信程控交換機(jī)。作為擔(dān)保，山東零度聚陣將其持有的1773萬股華夏人壽股權(quán)質(zhì)押給新時(shí)代信托。類似情況還有新時(shí)代信托“鑫業(yè)1740號(hào)”。

更直接的證據(jù)來自于已經(jīng)延期的”恒新135號(hào)”信托計(jì)劃。有新時(shí)代信托客戶提供給記者的恒新135號(hào)2020年1季報(bào)顯示，募資用于受讓：杭州騰然實(shí)業(yè)有限公司持有的“恒新153號(hào)”、北京世紀(jì)力宏計(jì)算機(jī)軟件科技公司持有的“恒新157號(hào)”、山東零度聚陣商貿(mào)公司持有的“恒新161號(hào)”等多只新時(shí)代信托產(chǎn)品的受益權(quán)。而工商信息顯示，杭州騰然實(shí)業(yè)是天安人壽的股東，北京世紀(jì)力宏、山東零度聚陣則是華夏人壽的股東。

但在新時(shí)代信托、華夏人壽雙雙被接管后，華夏人壽股權(quán)的處置，既關(guān)系到華夏人壽的發(fā)展，也影響著“明天系”旗下其他金融機(jī)構(gòu)的處置。盡管1月下旬，新時(shí)代信托官網(wǎng)公告已完成資產(chǎn)核查，接下來就是戰(zhàn)投引入和兌付。

一家機(jī)構(gòu)客戶的代表金先生向《紅周刊》記者分析，新時(shí)代信托相關(guān)產(chǎn)品的底層資產(chǎn)或抵質(zhì)押物基本都是“明天系”持有的金融企業(yè)股權(quán)，有的已經(jīng)被接管，如華夏人壽、天安財(cái)險(xiǎn)等，有的未被接管，比如廣發(fā)銀行、天津銀行，如天津銀行既未被接管、又在港股IPO，后期的變賣很容易，“兌付問題的關(guān)鍵在于包括華夏人壽在內(nèi)的被接管金融機(jī)構(gòu)”。

金先生擔(dān)心，按照此前監(jiān)管層處置安邦保險(xiǎn)、包商銀行的經(jīng)驗(yàn)，爆雷金融機(jī)構(gòu)問題股東的股權(quán)大概率會(huì)被清零，以此作為懲戒措施。央行發(fā)布的《金融穩(wěn)定報(bào)告2020》也表示：要壓實(shí)問題金融機(jī)構(gòu)股東的吸損責(zé)任?！靶聲r(shí)代信托不少產(chǎn)品的抵押為華夏人壽股權(quán)，如果清零，那么信托計(jì)劃持有人的兌付結(jié)果可能不容樂觀?！?/p>

《紅周刊》記者以投資人身份致電了新時(shí)代信托的銷售，獲悉有可能通過除引入戰(zhàn)投之外的其他渠道引入資金來保證兌付。金先生坦言，個(gè)人客戶的兌付比較容易，但機(jī)構(gòu)客戶到底是和個(gè)人客戶一起吃“大鍋飯”，還是打折兌付，前途都不樂觀。