王 疆，劉 煜

(上海理工大學(xué) 管理學(xué)院，上海 200093)

一、導(dǎo)言

近年來(lái)，跨國(guó)并購(gòu)是中國(guó)企業(yè)進(jìn)行海外擴(kuò)張的主要方式，使企業(yè)能夠快速進(jìn)入當(dāng)?shù)劁N售渠道，獲取資源、技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)規(guī)避長(zhǎng)期建設(shè)和投資帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。而股權(quán)選擇在企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的過(guò)程中是一項(xiàng)重要的戰(zhàn)略。合理的股權(quán)選擇能夠有效地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，整合后實(shí)現(xiàn)最大利益(Lahiri et al.，2013；林季紅和張璐，2013)[1][2]；而不恰當(dāng)?shù)墓蓹?quán)選擇使企業(yè)面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，從而使企業(yè)獲得的效益低于預(yù)期。先前的相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)，影響股權(quán)選擇的因素主要從經(jīng)濟(jì)自由、國(guó)際貿(mào)易、金融發(fā)展、文化距離等(Lahiri et al.，2013；林季紅和張璐，2013； Gaffney et al.，2016； Man Dang et al.，2018)[1-4]方面進(jìn)行闡述，然而隨著技術(shù)創(chuàng)新的發(fā)展，東道國(guó)的研發(fā)資源和研發(fā)能力等知識(shí)資產(chǎn)成為中國(guó)企業(yè)并購(gòu)的主要?jiǎng)訖C(jī)；但隨著與貿(mào)易有關(guān)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)協(xié)議(trips協(xié)議)的頒布，東道國(guó)對(duì)知識(shí)資產(chǎn)的保護(hù)走入人們的視野。知識(shí)產(chǎn)權(quán)是旨在為研發(fā)或投資的新技術(shù)提供保護(hù)，從而為研發(fā)活動(dòng)提供激勵(lì)的一項(xiàng)權(quán)利。尤其是隨著美國(guó)的特別301法案的推出，世界對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)的關(guān)注也日益加深，那東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)選擇是否有影響呢？在學(xué)術(shù)界，有學(xué)者認(rèn)為知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)的增強(qiáng)意味著知識(shí)溢出的阻礙加大，對(duì)目的是通過(guò)模仿和從國(guó)外獲取技術(shù)來(lái)發(fā)展的跨國(guó)企業(yè)不利；部分學(xué)者則認(rèn)為較強(qiáng)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)具有激勵(lì)作用，可以改善發(fā)明創(chuàng)造并使發(fā)明人從中獲得回報(bào)。[5]這兩種觀點(diǎn)是否適應(yīng)中國(guó)企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)選擇戰(zhàn)略還未有學(xué)者進(jìn)行深入研究。

東道國(guó)的集群程度在一定程度上也吸引著投資者。東道國(guó)集群的發(fā)展使基礎(chǔ)設(shè)施和研發(fā)資源趨于集中，而這種資源的集中可以作為吸引投資的誘因。[6]除了資源的集中，東道國(guó)的集群程度還影響了母國(guó)企業(yè)有可能從中獲取新知識(shí)或新技術(shù)的程度，它可能不僅吸引母國(guó)企業(yè)考慮投資東道國(guó)，還有可能決定如何在這個(gè)國(guó)家投資。因此，國(guó)家層面的集群發(fā)展?fàn)顩r如何對(duì)企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)選擇戰(zhàn)略產(chǎn)生影響以及產(chǎn)生怎樣的影響也是值得思考的問(wèn)題?，F(xiàn)有文獻(xiàn)主要是研究了知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度對(duì)企業(yè)進(jìn)行對(duì)外直接投資區(qū)位選擇的影響(DasunYoo & FelixReimann，2017)[7]，并將集群研究集中于行業(yè)層面(Brouthers & Hennart，2007)[8]，而忽略了國(guó)家的集群發(fā)展的綜合狀況。從行業(yè)層面看，有學(xué)者認(rèn)為相關(guān)性會(huì)影響企業(yè)進(jìn)入東道國(guó)并增加轉(zhuǎn)型和后續(xù)調(diào)整的挑戰(zhàn)[31]，從而雙方的行業(yè)關(guān)聯(lián)也會(huì)影響收購(gòu)的股權(quán)比例；而較少學(xué)者研究行業(yè)相關(guān)性對(duì)東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度、集群的調(diào)節(jié)作用。因此，本文將研究東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度、集群發(fā)展兩個(gè)維度對(duì)中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)股權(quán)選擇的影響，并討論行業(yè)相關(guān)性對(duì)于東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度、集群與股權(quán)比例的調(diào)節(jié)作用。

二、理論分析與研究假設(shè)

(一)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度與股權(quán)選擇

東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度影響了企業(yè)在東道國(guó)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)戰(zhàn)略(Ahammad, Konwar， Papageorgiadis,2018)[9]。東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度能夠促使企業(yè)形成強(qiáng)大的研發(fā)投資能力(James, S. D., Leiblein, M. J. & Lu，2013; Wu et al.，2016)[10][11]和良好的投資環(huán)境，能夠有效保護(hù)本國(guó)企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)(Kanwar & Evenson，2003)[12]。而對(duì)中國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，無(wú)形資產(chǎn)通常是企業(yè)進(jìn)行海外并購(gòu)的關(guān)鍵動(dòng)機(jī)。[13]首先，東道國(guó)較強(qiáng)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度使中國(guó)企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)中難以獲得所需要的無(wú)形資產(chǎn)，跨國(guó)并購(gòu)的難度加大。其次，強(qiáng)大的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)抑制了本國(guó)知識(shí)的溢出，阻礙了中國(guó)企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)的獲取從而影響中國(guó)企業(yè)在東道國(guó)的并購(gòu)。企業(yè)為了促進(jìn)像技術(shù)這樣的無(wú)形資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓(Chari & Chang，2009)[14]和對(duì)目標(biāo)企業(yè)的把控[15]，企業(yè)在知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度高的國(guó)家往往會(huì)選擇較大的股權(quán)比例。而且在知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度高的國(guó)家進(jìn)行并購(gòu)時(shí)，企業(yè)能夠以較低的成本有效識(shí)別有效地識(shí)別知識(shí)產(chǎn)權(quán)的侵權(quán)行為(James, S. D., Leiblein, M. J. & Lu,2013)[10]，降低企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中的不確定性[16]，從而使企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中傾向于選擇較大的股權(quán)。

假設(shè)1：在知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度越高的國(guó)家，中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)越傾向于持有較高水平的股權(quán)比例。

(二)集群程度與股權(quán)選擇

東道國(guó)的集群發(fā)展?fàn)顩r也會(huì)影響企業(yè)在東道國(guó)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)戰(zhàn)略。[6]在知識(shí)經(jīng)濟(jì)中知識(shí)資產(chǎn)作為企業(yè)獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的特殊資產(chǎn)(Luoma et al.，2011)[17]，是企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中所考慮的重要因素；而集群則是進(jìn)行知識(shí)交換，獲取知識(shí)資產(chǎn)的重要途徑(Javidan et al.，2005)[18]。基于資源的角度來(lái)看，企業(yè)通過(guò)集群進(jìn)行信息、知識(shí)的交換和利用集群自身的潛在優(yōu)勢(shì)、集群策略，降低了資源獲取和資源轉(zhuǎn)換的障礙(蔡寧、吳結(jié)兵，2002)[30]，促進(jìn)了知識(shí)、技術(shù)的流動(dòng)，對(duì)來(lái)自不同行業(yè)的知識(shí)進(jìn)行互補(bǔ)累積，使集群內(nèi)的公司獲得豐富的研發(fā)資源，從內(nèi)部能力和外部知識(shí)之間的互補(bǔ)性中受益(Arikan，2009；Casanueva et al.，2013；Lissoni，2001；Lorenzen，Maskell，2004)[19-22]。因此，對(duì)中國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，在集群程度越高的東道國(guó)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)，中國(guó)企業(yè)越能獲得豐富的研發(fā)資源。而中國(guó)企業(yè)為了更好地獲取技術(shù)、知識(shí)等研發(fā)資源和增強(qiáng)企業(yè)的研發(fā)能力，會(huì)選擇積極融入集群，利用較高的股權(quán)控制，以期望達(dá)到企業(yè)預(yù)期的目標(biāo)。所以在集群程度高的東道國(guó)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)，中國(guó)企業(yè)為了能夠更好地融入集群，更有把握獲取研發(fā)資源，則傾向于高股權(quán)比例的并購(gòu)。

假設(shè)2：東道國(guó)的集群程度越高，中國(guó)企業(yè)的股權(quán)并購(gòu)比例越大。

(三)行業(yè)相關(guān)性的調(diào)節(jié)作用

目標(biāo)企業(yè)和并購(gòu)企業(yè)之間的行業(yè)差異可能對(duì)收購(gòu)方的并購(gòu)決策產(chǎn)生不同的影響。[10]具體而言，當(dāng)目標(biāo)企業(yè)和并購(gòu)企業(yè)屬于同一行業(yè)即行業(yè)相關(guān)性較高時(shí)，目標(biāo)企業(yè)行業(yè)與收購(gòu)方所在行業(yè)之間的相似程度較高，意味著企業(yè)對(duì)于行業(yè)之間的知識(shí)，商業(yè)慣例及行業(yè)規(guī)范較為了解，能夠在有限的時(shí)間內(nèi)掌握目標(biāo)企業(yè)的潛力并降低并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)[1][34]；而由于東道國(guó)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)對(duì)企業(yè)進(jìn)入東道國(guó)獲取知識(shí)等資源存在一定的阻礙，在此種情況下，主并企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)的行業(yè)相關(guān)性較高可幫助主并企業(yè)有效識(shí)別和評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的真實(shí)情況，在一定程度上降低了信息的不對(duì)稱性及不確定性風(fēng)險(xiǎn)，在風(fēng)險(xiǎn)較小的情況下增強(qiáng)了企業(yè)通過(guò)完全控制目標(biāo)企業(yè)來(lái)獲取知識(shí)資源和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的意愿[14]，因此企業(yè)通常會(huì)傾向于加大投資比例。當(dāng)目標(biāo)企業(yè)和并購(gòu)企業(yè)不屬于同一行業(yè)即行業(yè)相關(guān)性較低時(shí)，企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的信息了解有限，無(wú)法有效識(shí)別信息的真?zhèn)?，增大了企業(yè)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，并且東道國(guó)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度較高使企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中的面臨的合法性風(fēng)險(xiǎn)增大，從而企業(yè)為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，減少對(duì)目標(biāo)企業(yè)的收購(gòu)比例。

假設(shè)3a:行業(yè)相關(guān)性對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度與股權(quán)并購(gòu)比例有正向調(diào)節(jié)作用。

當(dāng)目標(biāo)企業(yè)和并購(gòu)企業(yè)所處的行業(yè)不同時(shí)，跨國(guó)并購(gòu)企業(yè)對(duì)東道國(guó)的集群程度的反應(yīng)也各不相同。具體而論，當(dāng)目標(biāo)企業(yè)和并購(gòu)企業(yè)在同一行業(yè)時(shí)，目標(biāo)企業(yè)和并購(gòu)企業(yè)的行業(yè)相關(guān)性較高，新進(jìn)入者更容易熟悉和評(píng)估外國(guó)地區(qū)的行業(yè)結(jié)構(gòu)，并能夠快速吸收和學(xué)習(xí)知識(shí)，實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)；[1][34]而東道國(guó)的集群程度較高則使信息的流動(dòng)性和知識(shí)的溢出效應(yīng)增強(qiáng)[23]，此種情況下，處于同一行業(yè)的企業(yè)能夠更快地吸收和學(xué)習(xí)溢出的知識(shí)資源，獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，從而使企業(yè)減少了不必要的投入，因此企業(yè)減少對(duì)目標(biāo)企業(yè)的投資比例。當(dāng)目標(biāo)企業(yè)和并購(gòu)企業(yè)在不同行業(yè)時(shí)，即目標(biāo)企業(yè)和并購(gòu)企業(yè)的行業(yè)相關(guān)性較低，主并企業(yè)既不能利用他們現(xiàn)有的經(jīng)驗(yàn)來(lái)有效地檢查和估計(jì)他們計(jì)劃獲得的資源和能力的價(jià)值，也不能很好地理解目標(biāo)企業(yè)的整體運(yùn)作，增大了企業(yè)獲取知識(shí)的阻礙，而由于東道國(guó)的集群程度較高，企業(yè)可獲取的知識(shí)資源較多，從而企業(yè)為了促進(jìn)知識(shí)資源的獲取實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，則會(huì)傾向于增大對(duì)于目標(biāo)企業(yè)的收購(gòu)比例。

假設(shè)3b：行業(yè)相關(guān)性對(duì)東道國(guó)的集群程度與股權(quán)并購(gòu)比例有負(fù)向調(diào)節(jié)作用。

三、研究方法

(一)研究樣本

本文采用2008—2017年中國(guó)企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)的數(shù)據(jù)作為樣本進(jìn)行相關(guān)的實(shí)證分析，并按照如下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行篩選：(1)并購(gòu)方為中國(guó)企業(yè)，目標(biāo)方為非中國(guó)大陸企業(yè)及境外企業(yè)(考慮到中國(guó)香港作為特別行政區(qū)和其經(jīng)濟(jì)制度的特殊性，故納入目標(biāo)方企業(yè)范疇)；(2) 剔除注冊(cè)地為維京群島、開曼群島以及百慕大等“避稅天堂”的交易; (3) 剔除未知持股比例的交易；(4)根據(jù)聯(lián)合國(guó)貿(mào)發(fā)會(huì)(UNCTAD)《2000世界投資報(bào)告：跨國(guó)并購(gòu)與發(fā)展》對(duì)跨國(guó)并購(gòu)的界定，收購(gòu)的股權(quán)比例至少達(dá)到10%才作為一項(xiàng)跨國(guó)并購(gòu)事件。本文最終樣本共涉及2008—2017年的197起中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)事件，涉及來(lái)自14個(gè)行業(yè)的164家公司，并對(duì)樣本進(jìn)行了初步統(tǒng)計(jì)(詳見表1)。

表1 樣本數(shù)據(jù)分布特征描述

(二)變量測(cè)量

1.被解釋變量：股權(quán)比例

跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)比例是母國(guó)企業(yè)收購(gòu)東道國(guó)企業(yè)的股權(quán)比重。本文參考Chari & Chang(2009)[14]、Guadulape(2012)[25]、Ouimet(2013)[26]的做法，將跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)比例作為連續(xù)變量，更加準(zhǔn)確地反映出東道國(guó)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度和集群程度對(duì)跨國(guó)并購(gòu)股權(quán)選擇的影響。在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，將把股權(quán)比例作為虛擬變量進(jìn)行分析，即當(dāng)主并企業(yè)并購(gòu)的股權(quán)大于或等于95%，則視為完全收購(gòu)，取值為1; 當(dāng)收購(gòu)的股權(quán)小于95%，則視為部分收購(gòu)，取值為0。

2.解釋變量：知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度(IPR)

GP指數(shù)是衡量國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)力度常用的指標(biāo)之一，是由Ginarte & Park(1997)[27]報(bào)告并由Park(2008)[28]更新。但是由于GP指數(shù)是每五年更新一次，并且本文研究所需的是年度指數(shù)，因此GP指數(shù)并不適用于本文。對(duì)于東道國(guó)和母國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)監(jiān)管，世界經(jīng)濟(jì)論壇每年調(diào)查不同國(guó)家的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)狀況，評(píng)估運(yùn)營(yíng)國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)和反假冒措施，將結(jié)果作為“全球競(jìng)爭(zhēng)力報(bào)告”的一部分發(fā)布(Yoo D, Reimann,F.,2017)[7]。知識(shí)產(chǎn)權(quán)指數(shù)采用從1-7，即知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度從弱到強(qiáng)。所以本文采用全球競(jìng)爭(zhēng)力報(bào)告中的知識(shí)產(chǎn)權(quán)指數(shù)來(lái)衡量國(guó)家的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度(Allred & Park，2007)[29]。集群程度。對(duì)于集群程度的指標(biāo)，本文在數(shù)據(jù)中使用了世界經(jīng)濟(jì)論壇(WEF)發(fā)布的全球競(jìng)爭(zhēng)力報(bào)告(GCR)中的集群發(fā)展的狀況來(lái)衡量東道國(guó)的集群程度 (Williams,2018)[6]。

集群發(fā)展?fàn)顩r主要是指東道國(guó)集群深度，即公司、供應(yīng)商、相關(guān)產(chǎn)品的生產(chǎn)者以及特定領(lǐng)域的專業(yè)機(jī)構(gòu)的集中度有多廣泛，可能的反應(yīng)在1(不存在)和7(在許多領(lǐng)域中廣泛)之間。

3.調(diào)節(jié)變量：行業(yè)相關(guān)性

企業(yè)在相同的行業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)，減少了企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中的不確定性風(fēng)險(xiǎn)；企業(yè)在不同行業(yè)進(jìn)行并購(gòu)則由于缺乏相關(guān)經(jīng)驗(yàn)增加了不確定性風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)股權(quán)選擇產(chǎn)生影響。本文采用虛擬變量來(lái)衡量，當(dāng)主并企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的SIC代碼的前兩位相同時(shí)為在同行業(yè)，標(biāo)記為1，否則為0。[34]

4.控制變量

首先從國(guó)家層面來(lái)看，東道國(guó)(地區(qū))的市場(chǎng)潛力是吸引企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)的重要因素。東道國(guó)巨大的市場(chǎng)潛力有助于企業(yè)在東道國(guó)獲得更大的回報(bào)和利潤(rùn)，因此本文采用東道國(guó)的人均GDP的增長(zhǎng)率來(lái)衡量東道國(guó)的市場(chǎng)潛力。同樣，東道國(guó)的制度質(zhì)量也會(huì)影響企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的決策。根據(jù)制度理論，東道國(guó)的制度質(zhì)量越差，則企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)就越大，影響企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)選擇。本文參考Mengistu & Adhikary(2011)和Kolstad & Wiig(2012)[33]的做法,采用世界治理指標(biāo)(WGI)來(lái)衡量東道國(guó)的制度質(zhì)量。治理指標(biāo)的分?jǐn)?shù)在-2.5—2.5之間，分?jǐn)?shù)越高意味著東道國(guó)的制度質(zhì)量越好。[35]

其次從企業(yè)層面來(lái)看，企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的經(jīng)驗(yàn)和初始股權(quán)也會(huì)影響企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)選擇。具有跨國(guó)并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中選擇合適的股權(quán)份額，減少企業(yè)所面臨的不確定性風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)的衡量采用虛擬變量，即在本次并購(gòu)發(fā)生前，完成過(guò)跨國(guó)并購(gòu)交易的企業(yè)，標(biāo)記為1，否則為0。初始收購(gòu)公司在當(dāng)前收購(gòu)之前對(duì)目標(biāo)企業(yè)擁有較小的所有權(quán)，這種做法被認(rèn)為可有效減輕跨國(guó)并購(gòu)的不確定性(Mantecon，2009)[36]。本文使用虛擬變量來(lái)衡量：如果收購(gòu)公司在目標(biāo)企業(yè)中擁有任何先前所有權(quán)，則等于1;如果目標(biāo)企業(yè)中沒有先前所有權(quán)，則等于0。

最后從交易層面來(lái)看，交易方式的選擇對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)選擇有影響。當(dāng)企業(yè)采用股權(quán)方式進(jìn)行交易時(shí)，能夠減少并購(gòu)過(guò)程中的信息不對(duì)稱，降低并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)(張娟、李培馨、陳曄婷,2017; Dang, Henry,2018)[4][35]。若企業(yè)采用股權(quán)支付取值為1，其他支付方式取值為0。

(三)模型選取

在企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)股權(quán)選擇的研究上，有部分學(xué)者采用logit模型，但是由于本文的被解釋變量是連續(xù)變量并且不可能取負(fù)值。股權(quán)比例的最小值為0.1(10%)，最大值為1(100%)，是存在上限為0.1，下限為1的截尾變量，即a和b分別為0.1和1，因此本文采用審查回歸模型，即Tobit回歸模型進(jìn)行分析，并進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，以保證結(jié)果的準(zhǔn)確性。

四、實(shí)證結(jié)果分析

(一)相關(guān)性分析

從相關(guān)性分析的結(jié)果(見表2)和方差膨脹因子(VIF)檢驗(yàn)來(lái)看，自變量的相關(guān)系數(shù)小于0.5，且自變量的方差膨脹因子(VIF)最大值不超過(guò)2，小于臨界值10，不存在嚴(yán)重的多重共線性。因此在接下來(lái)的數(shù)據(jù)處理過(guò)程中可以忽略多重共線性帶來(lái)的影響。而股權(quán)比例的范圍是從10%～100%，均值為0.79，高于中間值0.45，說(shuō)明中國(guó)企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中普遍選擇了較高的股權(quán)比例。

表2 各變量的描述性統(tǒng)計(jì)及pearson相關(guān)系數(shù)

(二)回歸結(jié)果分析

表3顯示了東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度和集群程度對(duì)中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)股權(quán)選擇的影響。從回歸的結(jié)果來(lái)看，東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度和集群程度對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)選擇有正向影響，而且都顯著。模型1是只加入控制變量：東道國(guó)市場(chǎng)潛力、制度質(zhì)量、跨國(guó)并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)、初始股權(quán)、交易方式，結(jié)果顯示控制變量的影響在不同模型里的基本一致。模型2是對(duì)假設(shè)1的檢驗(yàn)，實(shí)證結(jié)果顯示，東道國(guó)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度的系數(shù)為0.147，在5%的顯著性水平，東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度與企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)比例呈正相關(guān)，即東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度越強(qiáng)，中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)比例越大，假設(shè)1成立。模型3對(duì)假設(shè)2進(jìn)行了檢驗(yàn)，回歸結(jié)果表明，東道國(guó)的集群程度的系數(shù)為0.273(P<0.01)，東道國(guó)的集群程度對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)股權(quán)比例的影響顯著，并且東道國(guó)的集群程度越大，企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)比例越高，假設(shè)2得到支持。模型4加入調(diào)節(jié)變量，交互項(xiàng)的回歸系數(shù)為-0.131，在5%的顯著性水平下并不顯著，結(jié)果說(shuō)明行業(yè)相關(guān)性對(duì)東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度與股權(quán)選擇無(wú)調(diào)節(jié)作用，否定了假設(shè)3a。這可能是企業(yè)尋求知識(shí)多元化來(lái)彌補(bǔ)競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)，而非集中于單一行業(yè)，因此行業(yè)相關(guān)性對(duì)于知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)與企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)策略的影響程度有限，從而行業(yè)相關(guān)性對(duì)于東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度與股權(quán)選擇無(wú)調(diào)節(jié)作用。模型5驗(yàn)證了假設(shè)3b，集群程度的系數(shù)為正，交互項(xiàng)的回歸系數(shù)為-0.412(P<0.01)，因此行業(yè)相關(guān)性對(duì)東道國(guó)的集群程度與股權(quán)選擇起負(fù)向調(diào)節(jié)作用。

表3 Tobit模型的估計(jì)結(jié)果

(三)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為增強(qiáng)結(jié)論的穩(wěn)健性，模型6-9采用是否完全控股這一虛擬變量作為股權(quán)選擇行為的代理變量并對(duì)其采用logit回歸模型進(jìn)行分析。從穩(wěn)健性檢驗(yàn)的結(jié)果來(lái)看，模型6、7中知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度和集群程度的回歸系數(shù)符號(hào)與模型2、3一致，但模型6中知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度的顯著性略有下降。模型7的結(jié)果表明在1%的顯著性水平下，集群程度越強(qiáng)，中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的股權(quán)選擇比例越大。模型8、9驗(yàn)證了行業(yè)相關(guān)性對(duì)東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度、集群程度與股權(quán)選擇的影響。在5%的顯著性水平下，行業(yè)相關(guān)性對(duì)東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度與股權(quán)選擇無(wú)調(diào)節(jié)作用，而行業(yè)相關(guān)性對(duì)東道國(guó)的集群程度與股權(quán)選擇起負(fù)向調(diào)節(jié)作用，從而驗(yàn)證了Tobit模型的得到的結(jié)果。

表4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

五、結(jié)論與啟示

本文研究的動(dòng)機(jī)主要是隨著創(chuàng)新的重要性日益增加，知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度和集群程度對(duì)企業(yè)進(jìn)入戰(zhàn)略起著至關(guān)重要的作用。因?yàn)闁|道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度和集群程度影響了企業(yè)在東道國(guó)獲取的知識(shí)等戰(zhàn)略資源，而且戰(zhàn)略資源又作為企業(yè)重要的學(xué)習(xí)來(lái)源，以及這可與跨國(guó)公司資產(chǎn)捆綁在一起(Hennart，2009；Mutinelli & Piscitello，1998)[37]，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展。本文分析了2008—2017年10年間中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的微觀數(shù)據(jù)，考察了知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度和集群程度對(duì)股權(quán)選擇的影響，得出如下結(jié)論：(1)中國(guó)企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)時(shí)，東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度對(duì)股權(quán)選擇有正向作用。當(dāng)中國(guó)企業(yè)在知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度越強(qiáng)的東道國(guó)進(jìn)行并購(gòu)時(shí)，選擇的股權(quán)比例可能越大，以保證獲取知識(shí)、技術(shù)等戰(zhàn)略資源，并將獲得的戰(zhàn)略資源進(jìn)行整合利用，增強(qiáng)企業(yè)的業(yè)務(wù)能力，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展。(2)中國(guó)企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)時(shí)，東道國(guó)的集群程度越強(qiáng)，所選擇的股權(quán)比例越大，來(lái)保證企業(yè)能夠更加充分地融入集群，通過(guò)集群內(nèi)知識(shí)、技術(shù)的不斷創(chuàng)新來(lái)增強(qiáng)企業(yè)的創(chuàng)新能力，進(jìn)而形成企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。(3)中國(guó)企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中也考慮行業(yè)相關(guān)性的調(diào)節(jié)作用。行業(yè)相關(guān)性對(duì)東道國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度與股權(quán)選擇無(wú)調(diào)節(jié)作用，而行業(yè)相關(guān)性對(duì)東道國(guó)的集群程度與股權(quán)選擇起負(fù)向調(diào)節(jié)作用，則意味著企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中行業(yè)相關(guān)性越高，企業(yè)可以減少投入來(lái)獲得和有效利用技術(shù)、知識(shí)等戰(zhàn)略資產(chǎn)，既減少了不確定性風(fēng)險(xiǎn)，又提升了企業(yè)的能力。

本文的貢獻(xiàn)在于：(1)從東道國(guó)的角度，研究了知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度、集群程度對(duì)中國(guó)企業(yè)股權(quán)選擇的影響以及從行業(yè)的層面，研究行業(yè)相關(guān)性對(duì)二者與股權(quán)選擇策略的調(diào)節(jié)作用；(2)本文關(guān)注了在跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中，中國(guó)企業(yè)的股權(quán)選擇策略，對(duì)中國(guó)企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)也有一定的指導(dǎo)意義。本文的實(shí)證結(jié)果表明，中國(guó)企業(yè)越傾向于在知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)強(qiáng)度和集群程度高的國(guó)家進(jìn)行并購(gòu)。這表明中國(guó)企業(yè)對(duì)技術(shù)、知識(shí)等戰(zhàn)略資產(chǎn)的渴求，也表現(xiàn)出中國(guó)企業(yè)的創(chuàng)新能力不足，因此中國(guó)企業(yè)更傾向于通過(guò)國(guó)際化的策略彌補(bǔ)自身技術(shù)能力的不足，而忽略了通過(guò)內(nèi)部創(chuàng)新改革和轉(zhuǎn)型升級(jí)以獲得較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。