胡 兵 班鳳云

(1.中兵順景股權(quán)投資管理有限公司 北京 100045；2.上海市青浦區(qū)人民法院 上海 201700)

近些年，很多國有資金成為私募投資基金的有限合伙人，更有很多國有公司成為私募投資基金的普通合伙人和基金管理人，參與私募投資基金的募集、投資、管理和退出。這在實(shí)踐中常常引發(fā)一個(gè)問題：這些含有國有成分的以有限合伙企業(yè)形式存在的私募股權(quán)投資基金是否受我國當(dāng)前國有資產(chǎn)監(jiān)督管理法律、法規(guī)的規(guī)范？如果答案是肯定的，那么這些合伙制私募基金的投資需要對擬投資企業(yè)進(jìn)行評估，投資行為需要按照國資監(jiān)管的規(guī)則進(jìn)行審批，而日后這些企業(yè)在退出時(shí)更要涉及到進(jìn)場交易和再次評估等問題。

本文擬從“合伙制國有私募基金投資是否需要評估”的問題切入，作一探討。而要解決這一問題，首先需要回答兩個(gè)前置問題：第一，合伙制國有私募基金的界定；第二，合伙制國有私募股權(quán)基金是否屬于國有企業(yè)。只有解決了這兩個(gè)問題，才能最終解決合伙制國有私募基金投資是否需要評估的問題。

一、合伙制國有私募基金概述

所謂合伙制國有私募基金，實(shí)質(zhì)在于判定合伙制私募基金的國有屬性。由于合伙制私募基金一般采用有限合伙形式，存在普通合伙人(GP)和有限合伙人(LP)，在判斷基金的性質(zhì)時(shí)，究竟是以GP的性質(zhì)還是基金的份額持有情況，抑或是其他方法來判斷基金的國有屬性？實(shí)務(wù)界存在觀點(diǎn)的分歧。

一種觀點(diǎn)認(rèn)為，應(yīng)該以普通合伙人(GP)的性質(zhì)來判斷基金的屬性。理由在于：按照《合伙企業(yè)法》的規(guī)定，有限合伙企業(yè)由普通合伙人執(zhí)行合伙事務(wù)，有限合伙人不執(zhí)行合伙事務(wù)，不得對外代表有限合伙企業(yè)。一般來說，GP在合伙企業(yè)中承擔(dān)無限連帶責(zé)任，且其執(zhí)行合伙事務(wù)，擁有對合伙企業(yè)的控制權(quán)。那么GP對合伙企業(yè)有決定權(quán)，該合伙企業(yè)的屬性應(yīng)當(dāng)以GP的性質(zhì)來判定；另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)以基金的份額持有情況來判斷該基金的屬性。理由在于：按照32號令《企業(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理暫行辦法》第四條關(guān)于“國有及國有控股、國有實(shí)際控制企業(yè)”的界定，其第二款 “本條第(一)款所列單位、企業(yè)單獨(dú)或共同出資，合計(jì)擁有產(chǎn)(股)權(quán)比例超過50%，且其中之一為最大股東的企業(yè)”的規(guī)定并非單純是以國有企業(yè)控制作為認(rèn)定國有企業(yè)的依據(jù)，即存在多個(gè)國有股東持股比例分散，合計(jì)持股數(shù)比較大，此種情形，也會被認(rèn)定為國有企業(yè)。同理，如某合伙制私募基金的GP系民營企業(yè)，LP中國有企業(yè)持有的有限合伙份額合計(jì)超過基金總份額的50%，該基金亦應(yīng)該認(rèn)定為國有權(quán)益占主導(dǎo)的私募基金。因此，對合伙制私募基金國有屬性的認(rèn)定不能以普通合伙人(GP)的性質(zhì)來判定?；诖?，若某合伙制基金的GP為國有企業(yè)，但是LP全部為民營資本或高凈值個(gè)人，該基金顯然不能認(rèn)定為國有權(quán)益占主導(dǎo)的基金。

對比上述兩種觀點(diǎn)，筆者認(rèn)為：第一種觀點(diǎn)以GP對外代表合伙企業(yè)，在合伙企業(yè)中承擔(dān)無限連帶責(zé)任，且執(zhí)行合伙事務(wù)為依據(jù)即推理出GP對合伙企業(yè)擁有實(shí)際控制權(quán)/決定權(quán)，邏輯錯(cuò)誤，結(jié)論無法成立。理由在于：

(一)理論上，合伙企業(yè)屬于人合性組織，GP對外代表合伙企業(yè)實(shí)質(zhì)上代表的是全體合伙人，GP對外代表合伙企業(yè)做出的行為應(yīng)認(rèn)為是全體合伙人的意志，而并非GP單獨(dú)的意志。GP執(zhí)行合伙事務(wù)并不能等同于GP決定合伙事務(wù)，最起碼不是全部的合伙事務(wù)。從《合伙企業(yè)法》第19、30、31、33條等的規(guī)定可以看出，合伙事務(wù)的決定權(quán)應(yīng)屬于全體合伙人或者合伙人會議，GP是根據(jù)全體合伙人的決定或者合伙協(xié)議的約定，受全體合伙人的委托執(zhí)行具體合伙事務(wù)。雖然GP也是合伙人會議的成員之一，但是根據(jù)《合伙企業(yè)法》的規(guī)定或者一般合伙協(xié)議的約定，GP并不享有絕對表決權(quán)地位，能夠單獨(dú)決定合伙人會議表決的結(jié)果。實(shí)際上，GP是作為全體合伙人的代理人的角色，根據(jù)全體合伙人的決定執(zhí)行合伙事務(wù)，或者根據(jù)全體合伙人/合伙協(xié)議的授權(quán)，決定并執(zhí)行部分合伙事務(wù)，即GP僅在有全體合伙人/合伙協(xié)議的授權(quán)的前提下，有權(quán)決定合伙事務(wù)。因此，GP對合伙企業(yè)擁有實(shí)際控制權(quán)/決定權(quán)的結(jié)論，不能成立。

(二)私募基金實(shí)踐操作中，基金事務(wù)一般委托基金管理人管理。而且基金管理人可以是GP以外的不持有基金合伙份額的第三方專業(yè)機(jī)構(gòu)。在GP與基金管理人不一致的情況下，GP并不管理基金事務(wù)。此時(shí)，GP對合伙企業(yè)擁有實(shí)際控制權(quán)/決定權(quán)的結(jié)論顯然亦無根基。故而，以GP的性質(zhì)來判定合伙制私募基金的屬性，筆者認(rèn)為不妥。筆者認(rèn)為，第一種觀點(diǎn)的本意在于通過實(shí)際控制人的屬性進(jìn)行基金屬性的判定。參考32號令第四條對國有及國有控股企業(yè)、國有實(shí)際控制企業(yè)的規(guī)定，基金的性質(zhì)應(yīng)根據(jù)基金實(shí)繳份額的持有情況進(jìn)行判斷。如國有資本的實(shí)繳出資(不管是直接還是間接形式)的占比，即有限合伙企業(yè)中國有權(quán)益①的比重合計(jì)超過50%，應(yīng)當(dāng)可以認(rèn)定該基金屬于國有權(quán)益占主導(dǎo)的私募基金②。在合伙制私募基金情境下，絕大多數(shù)私募基金的實(shí)際控制人其實(shí)難以認(rèn)定，也沒有認(rèn)定的意義?，F(xiàn)實(shí)中，GP一般持有小比例的合伙份額，不可能決定合伙人會議的表決結(jié)果；而基金管理人是受合伙企業(yè)或全體合伙人的委托管理基金，與全體合伙人之間是受托人與委托人的關(guān)系。如果認(rèn)定基金管理人為實(shí)際控制人，則顛覆了這一基礎(chǔ)法律關(guān)系。更何況，現(xiàn)在LP更多地通過委派投資決策委員會委員的方式，參與到基金的對外投資和退出決策過程中，遑論個(gè)別LP要求其委派的委員享有一票否決權(quán)。LP更不可能是實(shí)際控制人，即便其單獨(dú)持有合伙份額超過50%，否則就根本上違反了《合伙企業(yè)法》關(guān)于有限合伙人不能參與執(zhí)行合伙企業(yè)事務(wù)的立法意旨。

二、合伙制國有私募基金的屬性認(rèn)定

在我國，國有企業(yè)受到一系列國有資產(chǎn)法律法規(guī)監(jiān)管。換言之，關(guān)于是否屬于國有企業(yè)的認(rèn)定，意味著是否受我國當(dāng)前國有資產(chǎn)監(jiān)管的法律法規(guī)約束。因此，此處國有企業(yè)，是指受我國當(dāng)前國有資產(chǎn)法律體系各種監(jiān)管的企業(yè)。對于合伙制國有私募基金是否屬于國有企業(yè)的判斷，追溯下去就是我國當(dāng)前國有資產(chǎn)監(jiān)管的相關(guān)法規(guī)對國有企業(yè)的規(guī)定是否涵蓋合伙企業(yè)的問題。

截至目前，國有企業(yè)在我國尚無統(tǒng)一的法律定義。為此，筆者梳理了散見于相關(guān)法律規(guī)定中的與“國有企業(yè)”有關(guān)的規(guī)定。

(一)《合伙企業(yè)法》(2006年修訂)第三條規(guī)定：“國有獨(dú)資公司、國有企業(yè)、上市公司以及公益性的事業(yè)單位、社會團(tuán)體不得成為普通合伙人”。這里即采用了國有企業(yè)的表述。全國人大法工委認(rèn)為：“國有企業(yè)的概念則較寬泛，可以理解為包括國有獨(dú)資企業(yè)、國有控股企業(yè)和國有控股公司?！盵1]但是，在實(shí)操中，早已存在國有獨(dú)資企業(yè)、國有控股企業(yè)擔(dān)任普通合伙人的合伙制私募基金成功進(jìn)行設(shè)立登記并且在基金業(yè)協(xié)會完成備案的案例。比如，北京市政府投資引導(dǎo)基金管理有限公司與北京國有資本經(jīng)營管理中心出資設(shè)立的北京市政府投資引導(dǎo)基金(有限合伙)，于2016年1月20日在北京市工商行政管理局完成登記。北京市政府投資引導(dǎo)基金管理有限公司擔(dān)任該基金的普通合伙人，該基金已于2016年11月22日在中基協(xié)完成備案手續(xù)。北京市政府投資引導(dǎo)基金管理有限公司即為北京市國資委100%間接持股的國有全資公司。實(shí)踐中，從工商部門的角度而言，《合伙企業(yè)法》第三條中“國有企業(yè)”僅指國有獨(dú)資企業(yè)，即由《全民所有制工業(yè)企業(yè)法》規(guī)制的全民所有制企業(yè)。

(二)《國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會關(guān)于施行<上市公司國有股東標(biāo)識管理暫行規(guī)定>有關(guān)問題的函》(國資廳產(chǎn)權(quán)[2008]80號，以下簡稱“80號文”)規(guī)定：持有上市公司股份的下列企業(yè)或單位應(yīng)按照《上市公司國有股東標(biāo)識管理暫行規(guī)定》(國資發(fā)產(chǎn)權(quán)[2007]108號)標(biāo)注國有股東標(biāo)識：1.政府機(jī)構(gòu)、部門、事業(yè)單位、國有獨(dú)資企業(yè)或出資人全部為國有獨(dú)資企業(yè)的有限責(zé)任公司或股份有限公司；2.上述單位或企業(yè)獨(dú)家持股比例達(dá)到或超過50%的公司制企業(yè)；上述單位或企業(yè)合計(jì)持股比例達(dá)到或超過50%，且其中之一為第一大股東的公司制企業(yè)；3.上述2中所述企業(yè)連續(xù)保持絕對控股關(guān)系的各級子企業(yè)；4.以上所有單位或企業(yè)的所屬單位或全資子企業(yè)。

就上述列舉來看，行文中表述的均為“國有獨(dú)資企業(yè)”“有限責(zé)任公司或股份有限公司”“公司制企業(yè)”以及“持股比例”，所以一般認(rèn)為，80號文對上市公司國有股東的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)并不適用于合伙企業(yè)。這一觀點(diǎn)也獲得了國資監(jiān)管機(jī)構(gòu)以及實(shí)操的檢驗(yàn)。對于合伙制私募基金，不管是否具有國有屬性，國有權(quán)益占比多少，在其投資的上市公司中均未作為國有股東認(rèn)定，其在中國證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)的證券賬戶不加注“SS”標(biāo)識。

(三)《企業(yè)國有資產(chǎn)法》(2008年)第五條提出了國家出資企業(yè)的概念，即：“本法所稱國家出資企業(yè)，是指國家出資的國有獨(dú)資企業(yè)、國有獨(dú)資公司，以及國有資本控股公司、國有資本參股公司”?！镀髽I(yè)國有資產(chǎn)法》并未采用國有企業(yè)的表述。不過，國家出資企業(yè)的定義明顯表明未包括國有成分較多的合伙企業(yè)。

(四)《國家統(tǒng)計(jì)局、國家工商行政管理總局關(guān)于劃分企業(yè)登記注冊類型的規(guī)定調(diào)整的通知》(國統(tǒng)字[2011]86號)第三條規(guī)定：“國有企業(yè)是指企業(yè)全部資產(chǎn)歸國家所有，并按《企業(yè)法人登記管理?xiàng)l例》規(guī)定登記注冊的非公司制的經(jīng)濟(jì)組織，不包括有限責(zé)任公司中的國有獨(dú)資公司”。該通知對于國有企業(yè)的認(rèn)定排除了公司制的企業(yè)，并且僅限于全民所有制企業(yè)，認(rèn)定范圍較為狹窄。但是這一認(rèn)定也恰恰與工商部門在合伙企業(yè)注冊登記時(shí)按照國有獨(dú)資企業(yè)認(rèn)定《合伙企業(yè)法》第三條所規(guī)定之國有企業(yè)的做法相呼應(yīng)。

(五)《企業(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理暫行辦法》(以下簡稱“32號令”)第四條規(guī)定：本辦法所稱國有及國有控股企業(yè)、國有實(shí)際控制企業(yè)包括：1.政府部門、機(jī)構(gòu)、事業(yè)單位出資設(shè)立的國有獨(dú)資企業(yè)(公司)，以及上述單位、企業(yè)直接或間接合計(jì)持股為100%的國有全資企業(yè)；2.本條第1款所列單位、企業(yè)單獨(dú)或共同出資，合計(jì)擁有產(chǎn)(股)權(quán)比例超過50%，且其中之一為最大股東的企業(yè)；3.本條第1、2款所列企業(yè)對外出資，擁有股權(quán)比例超過50%的各級子企業(yè)；4.政府部門、機(jī)構(gòu)、事業(yè)單位、單一國有及國有控股企業(yè)直接或間接持股比例未超過50%，但為第一大股東，并且通過股東協(xié)議、公司章程、董事會決議或者其他協(xié)議安排能夠?qū)ζ鋵?shí)際支配的企業(yè)。

顯然，32號令第四條對國有及國有控股企業(yè)、國有實(shí)際控制企業(yè)的概括參考了80號文對上市公司國有股東的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)提出了“通過協(xié)議安排實(shí)際支配”的標(biāo)準(zhǔn)。我們也可以發(fā)現(xiàn)，32號令將80號文中的“公司制企業(yè)”改成了“企業(yè)”，將“股權(quán)比例”改成了“產(chǎn)(股)權(quán)比例”。由此出現(xiàn)了“32號令將含有國有成分的合伙企業(yè)涵蓋在內(nèi)”的觀點(diǎn)，也引發(fā)了對于含有國有成分的合伙企業(yè)的認(rèn)定的諸多討論。2018年12月29日，國務(wù)院國資委官網(wǎng)上發(fā)布了一則問答：“《企業(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)管管理辦法》第4條是針對公司制企業(yè)中的國有及國有控股、國有實(shí)際控制等情形進(jìn)行的分類，合伙企業(yè)中合伙人的權(quán)益和義務(wù)應(yīng)以合伙企業(yè)的約定為依據(jù)。”[2]2019年5月27日，國務(wù)院國資委官網(wǎng)上一則針對“國有企業(yè)轉(zhuǎn)讓有限合伙財(cái)產(chǎn)份額是否適用32號文”的答復(fù)中，國資委再次明確：“32號文的適用范圍是依據(jù)《公司法》設(shè)立的公司制企業(yè)。國有企業(yè)轉(zhuǎn)讓有限合伙企業(yè)份額的監(jiān)督管理另行規(guī)定。”[3]雖然國資委的問答并非正式發(fā)布的規(guī)范性文件，但是前后兩次在官方網(wǎng)站上態(tài)度明確且完全一致的答復(fù)，已經(jīng)表明國資委在制定32號令時(shí)的立法本意即是針對公司制企業(yè)，而并不會適用于合伙企業(yè)。換言之，32號令規(guī)定的“國有及國有控股企業(yè)、國有實(shí)際控制企業(yè)”并不包括含有國有成分的合伙企業(yè)。

(六)《上市公司國有股權(quán)監(jiān)督管理辦法》第七十八條規(guī)定：“國有出資的有限合伙企業(yè)不作國有股東認(rèn)定，其所持上市公司股份的監(jiān)督管理另行規(guī)定?！边@一條規(guī)定既是對80號文中“上市公司的國有股東”概念不包括含國有出資的合伙企業(yè)的進(jìn)一步明確，也是在國資委的兩次官網(wǎng)問答之前，即已對32號令中“國有及國有控股企業(yè)、國有實(shí)際控制企業(yè)”不涉及含國有成分的合伙企業(yè)的肯定回應(yīng)。雖然有觀點(diǎn)從字面解釋認(rèn)為該第七十八條僅適用于上市公司情境，但是國有股東的認(rèn)定其實(shí)與合伙企業(yè)所投資的公司是否為上市公司并無關(guān)系。因此，合伙制國有私募基金仍不可作為國有企業(yè)/國有股東認(rèn)定。

(七)《國有企業(yè)境外投資財(cái)務(wù)管理辦法》(財(cái)資[2017]24號)第二條第一款規(guī)定：“本辦法所稱國有企業(yè)，是指國務(wù)院和地方人民政府分別代表國家履行出資人職責(zé)的國有獨(dú)資企業(yè)、國有獨(dú)資公司以及國有資本控股公司，包括中央和地方國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)和其他部門所監(jiān)管的企業(yè)本級及其逐級投資形成的企業(yè)?！痹撘?guī)定對國有企業(yè)進(jìn)行了較為明確的定義，主要包括國有獨(dú)資企業(yè)、國有獨(dú)資公司以及國有資本控股公司，未包括含國有成分的合伙企業(yè)。

(八)《有限合伙企業(yè)國有權(quán)益登記暫行規(guī)定》(國資發(fā)產(chǎn)權(quán)規(guī)[2020]2號)第二條規(guī)定：“本規(guī)定所稱有限合伙企業(yè)國有權(quán)益登記，是指國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)對本級人民政府授權(quán)履行出資人職責(zé)的國家出資企業(yè)(不含國有資本參股公司，下同)及其擁有實(shí)際控制權(quán)的各級子企業(yè)(以下統(tǒng)稱出資企業(yè))對有限合伙企業(yè)出資所形成的權(quán)益及其分布狀況進(jìn)行登記的行為?！?/p>

由此可見，32號令下的國有及國有控股企業(yè)、國有實(shí)際控制企業(yè)對有限合伙企業(yè)的出資權(quán)益，屬于有限合伙企業(yè)的國有權(quán)益，須進(jìn)行國有權(quán)益登記。通讀該暫行規(guī)定的全文，一方面，國務(wù)院國資委并不將含有國有權(quán)益的有限合伙企業(yè)認(rèn)定為國有及國有控股企業(yè)、國有實(shí)際控制企業(yè)，抑或國有參股企業(yè)。故而，針對國有及國有控股企業(yè)、國有實(shí)際控制企業(yè)或國有參股企業(yè)進(jìn)行規(guī)制的國資監(jiān)管法律法規(guī)自然不能適用于含有國有成分的有限合伙企業(yè)；另一方面，在我國國有資本越來越廣泛地參與私募股權(quán)投資基金的背景下，《有限合伙企業(yè)國有權(quán)益登記暫行規(guī)定》拉開了針對含有國有成分的合伙制私募基金的相關(guān)國資監(jiān)管規(guī)則建立的序幕?？梢灶A(yù)期的是，針對含國有成分的合伙制私募基金的監(jiān)管規(guī)則將逐步完善。

經(jīng)過對當(dāng)前國資監(jiān)管法律法規(guī)關(guān)于國有企業(yè)界定的梳理和分析，筆者認(rèn)為，以下兩點(diǎn)結(jié)論應(yīng)該是可以成立的：1.合伙制國有私募基金不屬于當(dāng)前國資監(jiān)管法律法規(guī)語境下的國有企業(yè)、國有控股企業(yè)、國有實(shí)際控制企業(yè)或國有股東，相關(guān)國資監(jiān)管的法律法規(guī)及規(guī)范性文件不適用于合伙制私募基金；2.除《有限合伙企業(yè)國有權(quán)益登記暫行規(guī)定》外，我國尚未確立針對含國有權(quán)益的合伙制私募基金的監(jiān)管規(guī)則體系。

三、對合伙制國有私募基金投資是否進(jìn)行評估的探討

既然合伙制國有私募基金不屬于國有及國有控股企業(yè)、國有實(shí)際控制企業(yè)或國有股東，是不是意味著合伙制國有私募基金對外進(jìn)行股權(quán)投資時(shí)，亦無須受國有資產(chǎn)評估管理相關(guān)規(guī)定的約束？

前已述及，我國當(dāng)前關(guān)于國有及國有控股企業(yè)、國有實(shí)際控制企業(yè)或國有股東的國資監(jiān)管法律法規(guī)并不適用于合伙制私募基金。同時(shí)不難發(fā)現(xiàn)，在中央層面，規(guī)范國有資產(chǎn)評估事項(xiàng)的法律法規(guī)主要是《國有資產(chǎn)評估管理辦法》(國務(wù)院令第91號)、《國有資產(chǎn)評估管理辦法施行細(xì)則》(國資辦發(fā)[1992]36號)以及《企業(yè)國有資產(chǎn)評估管理暫行辦法》(國務(wù)院國資委令第12號)。這三部規(guī)定都是在2006年8月修訂的《合伙企業(yè)法》之前出臺。而《合伙企業(yè)法》2006年修訂的最大特色之一便是為了適應(yīng)和有利于我國私募基金行業(yè)的發(fā)展，認(rèn)可并規(guī)定了有限合伙這一合伙企業(yè)類型。所以，在三部規(guī)定出臺當(dāng)時(shí)我國法律上尚無有限合伙企業(yè)這一組織形式，那三部規(guī)定又何以適用于合伙制私募基金？拋開前述邏輯，我們分析當(dāng)前國有資產(chǎn)評估監(jiān)管規(guī)則的規(guī)定。參照《企業(yè)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》(2019年3月2日第二次修訂)第三條對“企業(yè)國有資產(chǎn)”的界定③，不可否認(rèn)，合伙制私募基金中的國有權(quán)益屬于國有資產(chǎn)。權(quán)且將合伙制私募基金也囊括入《企業(yè)國有資產(chǎn)評估管理暫行辦法》第二條所稱的“各級國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)履行出資人職責(zé)的企業(yè)及其各級子企業(yè)”的范圍，那么在《企業(yè)國有資產(chǎn)評估管理暫行辦法》第六條所規(guī)定的十三種應(yīng)該進(jìn)行資產(chǎn)評估的行為中，只有第(二)項(xiàng)“以非貨幣資產(chǎn)對外投資”和第(十)項(xiàng)“收購非國有單位的資產(chǎn)”與私募基金的投資靠近。但是明顯，私募股權(quán)投資是以貨幣購買股權(quán)，不屬于“以非貨幣資產(chǎn)對外投資”。至于“收購非國有單位的資產(chǎn)”，在私募基金投資于民營企業(yè)的情況下，容易被誤解屬于這一項(xiàng)情形。在法律語境下，收購是指一個(gè)企業(yè)通過產(chǎn)權(quán)交易取得其他企業(yè)一定程度的控制權(quán)，以實(shí)現(xiàn)一定經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的經(jīng)濟(jì)行為，其核心在于企業(yè)控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。這與私募基金一般作為小股東參股擬投資企業(yè)，不以獲得實(shí)際控制權(quán)為目的的特點(diǎn)相違背。因此，私募基金對外投資不能輕易解釋為“收購非國有單位的資產(chǎn)”的情形。

基于上述，筆者認(rèn)為，無論是從相關(guān)法律規(guī)范的出臺背景，還是從國有資產(chǎn)評估監(jiān)管規(guī)范的具體規(guī)定來看，合伙制私募基金(不論是否含國有權(quán)益，乃至國有權(quán)益比重如何)對外投資，均不受當(dāng)前國有資產(chǎn)評估管理規(guī)定的約束，無需進(jìn)行資產(chǎn)評估。

回歸本質(zhì)，資產(chǎn)評估無非是確定評估對象的公允價(jià)值，防止交易對價(jià)的不公允性。私募股權(quán)投資是極度市場化且注重效率的交易，已有國際通用的估值方法，對擬投資企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評估，同時(shí)在估值存在差異的情況配套有相應(yīng)的估值調(diào)整機(jī)制，使其估值不至于太過偏離公允價(jià)值。如果強(qiáng)制要求合伙制國有私募基金對外投資必須對擬投資企業(yè)股權(quán)價(jià)值進(jìn)行資產(chǎn)評估，一方面，這一程序較為繁瑣，通常不能適應(yīng)私募投資市場對時(shí)間的要求；另一方面，股權(quán)投資特別是創(chuàng)業(yè)投資中，擬投資企業(yè)通常是一些早期創(chuàng)新型企業(yè)，它們的估值很難用傳統(tǒng)的估值模型來完成。[4]而且，如果被投資企業(yè)后續(xù)發(fā)生新的融資，合伙制國有私募基金的持股比例發(fā)生變化，是不是需要重新進(jìn)行資產(chǎn)評估呢？而這顯然并不經(jīng)濟(jì)，可能也不會得到被投資企業(yè)的配合。強(qiáng)制資產(chǎn)評估，既不適應(yīng)私募股權(quán)投資基金行業(yè)運(yùn)作的規(guī)律，也不利于合伙制國有私募基金的市場競爭力。因此，筆者認(rèn)為，《財(cái)政部關(guān)于進(jìn)一步明確國有金融企業(yè)直接股權(quán)投資有關(guān)資產(chǎn)管理問題的通知》(財(cái)金[2014]31號)的相關(guān)規(guī)定代表了合伙制國有私募基金投資監(jiān)管，乃至國有企業(yè)從事直接股權(quán)投資監(jiān)管的發(fā)展方向。該通知第六條規(guī)定：“國有金融企業(yè)開展直接股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)根據(jù)擬投資項(xiàng)目的具體情況，采用國際通用的估值方法，對擬投資企業(yè)的投資價(jià)值進(jìn)行評估，得出審慎合理的估值結(jié)果。估值方法包括：賬面價(jià)值法、重置成本法、市場比較法、現(xiàn)金流量折現(xiàn)法以及倍數(shù)法等。國有金融企業(yè)可以按照成本效益和效率原則，自主確定是否聘請專業(yè)機(jī)構(gòu)對擬投資企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)評估，資產(chǎn)評估結(jié)果由企業(yè)履行內(nèi)部備案程序。國有金融企業(yè)應(yīng)參照估值結(jié)果或評估結(jié)果確定擬投資企業(yè)的底價(jià)，供投資決策參考”。根據(jù)這一規(guī)定，國有金融企業(yè)在進(jìn)行直接股權(quán)投資時(shí)，可以按照市場化的通用估值方法確定擬投資企業(yè)的估值，也可以自主決定進(jìn)行專項(xiàng)資產(chǎn)評估。國有金融企業(yè)開展直接股權(quán)投資尚可如此，合伙制私募基金條件下應(yīng)該是更靈活性、更市場化的運(yùn)作機(jī)制，才符合正常的邏輯和規(guī)律。

四、私募股權(quán)投資行業(yè)的普遍實(shí)踐

在實(shí)踐層面，合伙制國有私募基金對外投資時(shí)，無需對擬投資企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)評估，已是私募股權(quán)投資行業(yè)普遍默認(rèn)的事實(shí)。

以深圳市為例，筆者2018年作為深圳某國有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的代表之一，參加深圳市國資委產(chǎn)權(quán)處召集的《深圳市屬國有企業(yè)資產(chǎn)評估管理規(guī)定(修訂稿)》討論會。會上，與會深圳市屬國有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)代表不約而同對《深圳市屬國有企業(yè)資產(chǎn)評估管理規(guī)定(修訂稿)》是否適用于國有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)設(shè)立的合伙制私募基金提出疑問。而深圳市國資委產(chǎn)權(quán)處領(lǐng)導(dǎo)明確表示，資產(chǎn)評估管理規(guī)定不適用于合伙制私募基金，合伙制私募基金不做國有認(rèn)定，并且他們就此曾與國務(wù)院國資委產(chǎn)權(quán)管理局進(jìn)行過咨詢和確認(rèn)。對于深圳市屬國有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)設(shè)立的合伙制基金，不管是投資，還是退出，深圳市國資委均不參與監(jiān)管。深圳市屬國有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)發(fā)起設(shè)立并管理的合伙制私募基金均不受國資監(jiān)管規(guī)則的限制。而且更進(jìn)一步的是，深圳市國資委實(shí)際上對于市屬國有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)以自有資金進(jìn)行直接股權(quán)投資不進(jìn)行資產(chǎn)評估的做法也予以了默認(rèn)④。對此，深圳市國資委與深圳各市屬國有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)之間彼此心照不宣。⑤

再以航天科工集團(tuán)旗下某合伙制軍民融合基金(以下簡稱“航天科工基金”)為例，航天科工基金早在于2012年底即已成立，總規(guī)模10億元，其有限合伙人幾乎全部為國有企業(yè)或事業(yè)單位。航天科工基金明顯屬于以國有成分占主導(dǎo)的合伙制私募基金。關(guān)于航天科工基金對外投資是否需要進(jìn)行資產(chǎn)評估，以及投資退出是否需要履行國資審批以及進(jìn)場交易等國資監(jiān)管程序的問題，按照國務(wù)院國資委一律不認(rèn)定合伙制基金為國有的這一指導(dǎo)意見，航天科工集團(tuán)同樣不將航天科工基金認(rèn)定為國有。航天科工基金在投資和退出過程中均踐行了這一點(diǎn)，完全自主決策。

結(jié)論

無論是深圳市國資委的意見以及深圳市屬國有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的普遍實(shí)踐，還是航天科工集團(tuán)旗下合伙制私募基金的實(shí)際案例，乃至從該兩個(gè)渠道間接了解的國務(wù)院國資委對于合伙制私募基金不予認(rèn)定國有的態(tài)度，均證實(shí)了筆者在本文第二部分通過分析當(dāng)前法律規(guī)范所得出的結(jié)論——合伙制國有私募基金不屬于國有企業(yè)，不受當(dāng)前國資監(jiān)管法律規(guī)范的規(guī)制。不論是在法律合規(guī)層面，還是在行業(yè)實(shí)操層面，合伙制私募基金(不論含有國有成分的多少)在投資時(shí)不需要對擬投資企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)評估，在回購或股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出時(shí)也不需要履行國資審批以及進(jìn)場掛牌交易程序。