張保華

(北京交通大學(xué)法學(xué)院，北京 100044)

2018年10月，全國(guó)人大常委會(huì)通過修正案的形式，對(duì)《公司法》第142條規(guī)定的股份回購制度進(jìn)行了專門修改。其中刪除了公司為獎(jiǎng)勵(lì)職工而回購股份時(shí)“用于收購的資金應(yīng)當(dāng)從公司的稅后利潤(rùn)中支出”的規(guī)定，消除了《公司法》在股份回購資金來源方面的唯一限制，卻未引起足夠關(guān)注。一方面，股份回購資金來源限制即學(xué)界所稱的財(cái)源限制，集中體現(xiàn)了債權(quán)人利益保護(hù)的立法意旨，也是世界各國(guó)和地區(qū)的立法通例，只是在具體限制標(biāo)準(zhǔn)上存在差異。1由此需要審視的是，《公司法》取消股份回購資金來源限制是基于何種立法意圖，資金來源限制缺失是否以及如何造成債權(quán)人保護(hù)的法律漏洞？另一方面，此次《公司法》修改后，深、滬交易所分別發(fā)布了上市公司股份回購實(shí)施細(xì)則，全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司(以下簡(jiǎn)稱全國(guó)股轉(zhuǎn)公司)也發(fā)布了掛牌公司回購股份實(shí)施辦法。在上述自律性規(guī)范中，有多條規(guī)定顯然是基于保護(hù)債權(quán)人利益的立場(chǎng)而制定的。因此需要進(jìn)一步考察，這些自律性規(guī)范在多大程度上填補(bǔ)了股份回購資金來源限制缺失導(dǎo)致的債權(quán)人保護(hù)漏洞？又將對(duì)未來的《公司法》改革產(chǎn)生何等影響或啟示？

為此，本文將立足公司金融法律原理，結(jié)合資本市場(chǎng)實(shí)踐，深入分析股份回購中的債權(quán)人保護(hù)問題：首先，回顧股份回購資金來源限制的規(guī)范變遷，探尋此次取消限制的立法緣由；其次，從資本維持原則理念出發(fā)，呈現(xiàn)股份回購可能導(dǎo)致資本返還的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)，并結(jié)合股份回購事由的類型化分析，檢視資金來源限制缺失造成的債權(quán)人保護(hù)法律漏洞；再次，介紹上述股份回購自律性規(guī)范中有關(guān)債權(quán)人保護(hù)的規(guī)定，分析其彌補(bǔ)法律漏洞的利弊得失；最后，結(jié)合公司資本制度的改革背景，展望股份回購資金來源限制規(guī)則的未來。

一、股份回購資金來源限制的規(guī)范變遷

自《公司法》頒布以來，我國(guó)股份回購制度基本呈現(xiàn)出不斷放松的變革趨勢(shì)。就資金來源限制而言，大致可以歸納為從沒有限制到“稅后利潤(rùn)”再到取消限制的變化過程，其間還存在著“自有資金”的市場(chǎng)實(shí)踐形態(tài)與“合法資金”的自律性規(guī)范要求。

《公司法》1993年創(chuàng)設(shè)股份回購制度之時(shí)，采取了嚴(yán)格限制的立法政策，除了為減少注冊(cè)資本或者與持有本公司股份的其他公司合并外，股份公司不得回購股份。當(dāng)時(shí)，《公司法》沒有規(guī)定股份回購需要遵守資金來源限制。這一狀態(tài)歷經(jīng)1999年、2004年兩次《公司法》修改，并未發(fā)生變化。2005年6月16日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司回購社會(huì)公眾股份管理辦法(試行)》，專門規(guī)范上市公司為減少注冊(cè)資本而回購社會(huì)公眾股并予以注銷的行為。其中，第8條規(guī)定了股份回購的實(shí)質(zhì)條件，在明確列舉的條件中并不包括資金來源限制，兜底條款在后續(xù)實(shí)踐中也未予明確。2

2005年10月27日《公司法》修改，增加了“將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工”及異議股東請(qǐng)求回購兩項(xiàng)股份回購事由，并對(duì)前者規(guī)定了“用于收購的資金應(yīng)當(dāng)從公司的稅后利潤(rùn)中支出”的資金來源限制。立法機(jī)關(guān)工作人員對(duì)此的解讀是，公司為獎(jiǎng)勵(lì)職工而回購股份是公司經(jīng)營(yíng)計(jì)劃的一部分，不應(yīng)影響公司的股份構(gòu)成、正常經(jīng)營(yíng)和資金使用。3顯然，這種解釋僅從股份回購對(duì)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)影響的視角出發(fā)，完全沒有涉及債權(quán)人利益保護(hù)的考量。或許是因?yàn)榕c上述解釋持類似的認(rèn)識(shí)立場(chǎng)，實(shí)務(wù)中有些為獎(jiǎng)勵(lì)員工而回購股份的案例，把資金來源要求從“稅后利潤(rùn)”轉(zhuǎn)換為“自有資金”，有意無意地忽略了兩者之間的重大差別。例如，亞威股份(002559)于2018年9月19日發(fā)布股份回購報(bào)告書，決定使用自有資金回購股份用于實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃或依法注銷減少注冊(cè)資本。4但是，該股份回購報(bào)告書僅聲明使用自有資金回購，通篇沒有提及“稅后利潤(rùn)”。而“自有資金”顯然不等于“稅后利潤(rùn)”，把股份回購資金來源限制從“稅后利潤(rùn)”解釋為“自有資金”，明顯超出了文義解釋的合理范圍。

2018年的《公司法》修改，刪除了上述股份回購資金來源限制。當(dāng)時(shí)的《公司法修正案(草案)》說明提及，這一修改是“根據(jù)實(shí)際情況和需要”做出的5，但具體是什么樣的“實(shí)際情況和需要”則并未言明。不過根據(jù)合理推測(cè)，其緣由仍然離不開此次修法的目的，即賦予公司更多自主權(quán)、促進(jìn)完善公司治理、推動(dòng)資本市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展。當(dāng)然，對(duì)于《公司法》取消股份回購資金來源限制，立法機(jī)關(guān)內(nèi)部曾有不同聲音。全國(guó)人大常委會(huì)副委員長(zhǎng)萬鄂湘表示，上述限制是否刪除，應(yīng)該怎么進(jìn)行限制，值得深入研究；全國(guó)人大財(cái)政經(jīng)濟(jì)委員會(huì)委員汪康認(rèn)為刪除資金來源限制可能會(huì)造成大的金融風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而建議修改為從公司“自有資金”中支出。6但上述質(zhì)疑，均未明確從債權(quán)人利益保護(hù)的立場(chǎng)出發(fā)。

近期，實(shí)踐中已有上市公司在沒有稅后利潤(rùn)的情況下為實(shí)施員工持股計(jì)劃或股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃而回購股份。例如，2019年10月11日，三泰控股(002312)發(fā)布回購報(bào)告書，決定使用自籌資金回購股份用于股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃或員工持股計(jì)劃。7但該公司2019年半年度報(bào)告記載，截至2019年6月30日，其未分配利潤(rùn)約為-10.81億元。8而且，市場(chǎng)上也已經(jīng)出現(xiàn)了債權(quán)人對(duì)上市公司股份回購方案提出異議的案例。例如，2019年10月11日，福星股份(000926)發(fā)布回購報(bào)告書，決定回購股份用于員工持股計(jì)劃或股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。2019年12月30日，公司所發(fā)債券“18福星科技MTN001”的持有人召開會(huì)議，審議通過了三項(xiàng)議案，其中包括《若湖北福星科技股份有限公司回購股份用于減少注冊(cè)資本，則公司應(yīng)當(dāng)對(duì)本期債券提供足額擔(dān)保的議案》。公司回復(fù)不同意該議案，由此引發(fā)紛爭(zhēng)。9盡管債權(quán)人的異議并非直接指向回購股份的資金來源，而是要求公司在回購股份用于減資時(shí)提供擔(dān)保，但已足見債權(quán)人保護(hù)這一議題在股份回購中具有重大現(xiàn)實(shí)意義。

2018年《公司法》修改后，中國(guó)證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部及國(guó)資委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于支持上市公司回購股份的意見》，規(guī)定上市公司以現(xiàn)金為對(duì)價(jià)，采用要約或集中競(jìng)價(jià)方式回購股份的，視同現(xiàn)金分紅。既然視同現(xiàn)金分紅，在資金來源上就應(yīng)當(dāng)遵守現(xiàn)金分紅規(guī)則，從稅后利潤(rùn)中支出。但是，該《意見》同時(shí)又明確支持上市公司通過發(fā)行優(yōu)先股、債券等多種方式為回購股份籌集資金，似乎并未對(duì)回購資金設(shè)定來源限制。及至兩大證券交易所出臺(tái)股份回購實(shí)施細(xì)則，股份回購資金來源則被規(guī)定為“合法資金”。10然而，以“合法資金”作為限制在《公司法》語境中并沒有實(shí)質(zhì)意義，因?yàn)樯鲜泄静坏刭徆煞輹r(shí)應(yīng)使用合法資金，從事任何活動(dòng)莫不如此。

回溯股份回購資金來源限制從無到有再歸于無的歷程可見，在產(chǎn)生之初，立法者就沒有理清其與債權(quán)人保護(hù)之間的內(nèi)在關(guān)聯(lián)，未能正確把握其功能定位，最終在2018年《公司法》修改時(shí)，在便利公司回購股份的修法動(dòng)因裹挾下，不明不白地將其取消了。

二、股份回購資金來源限制缺失與債權(quán)人保護(hù)法律漏洞

(一)資金來源限制的債權(quán)人保護(hù)功能

在公司法發(fā)展早期，股份回購因保護(hù)債權(quán)人利益的資本維持理念而被嚴(yán)格禁止。這一理念要求公司資本只能由公司用于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，不得在沒有給債權(quán)人提供相應(yīng)保護(hù)的情況下非法返還給股東。具體規(guī)則主要包括三方面：一是公司不得將超過資本的資產(chǎn)通過股利分配方式返還給股東；二是公司只有通過嚴(yán)格的程序才能回購或者回贖股份，以維持公司的資本；三是公司只有遵循債權(quán)人利益保護(hù)程序，才能降低公司資本數(shù)額。11英國(guó)普通法中的Trevor v. Whitworth一案，是體現(xiàn)資本維持原則的重要案例。在該案中，英國(guó)上議院認(rèn)定公司回購股份非法，其主要理由是，債權(quán)人有權(quán)依賴公司資本作為實(shí)現(xiàn)債權(quán)的資金來源，而股份回購會(huì)導(dǎo)致公司資本減少，或構(gòu)成公司非法交易自己股份，從而減少公司將來清算時(shí)債權(quán)人可以依賴的財(cái)產(chǎn)數(shù)額。12當(dāng)代，許多國(guó)家和地區(qū)立法禁止股份回購可能導(dǎo)致的資本返還。例如在德國(guó)，除法定情形外，公司有償獲得自己股份的行為屬于《股份法》禁止的退還出資或者退還資產(chǎn)，違反資本維持原則。13

在股份回購制度的各項(xiàng)規(guī)則中，集中體現(xiàn)債權(quán)人保護(hù)這一規(guī)范意旨的是資金來源限制。不受資金來源限制的股份回購，可能導(dǎo)致資本返還，進(jìn)而違反資本維持原則，損害債權(quán)人利益。具體而言，股份回購損害債權(quán)人利益有兩項(xiàng)構(gòu)成要件：一是公司通過股份回購向股東返還了財(cái)產(chǎn)；二是公司向股東返還財(cái)產(chǎn)損害了公司資本(在廣義的資本概念下，除了狹義的名義資本外，還包括不可分配的公積金)。前者涉及股份回購的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)，后者則關(guān)系到交易后果。

認(rèn)清股份回購的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)，首先要澄清回購的股份在注銷或轉(zhuǎn)讓前(即庫存股)是否屬于公司財(cái)產(chǎn)的問題。如果庫存股屬于公司財(cái)產(chǎn)，股份回購就應(yīng)當(dāng)一般性地理解為一項(xiàng)有償交易，而非公司單向度地向股東返還財(cái)產(chǎn)。司法界有人士指出，公司回購并持有自己股份，就是資產(chǎn)形態(tài)的轉(zhuǎn)化，并不當(dāng)然導(dǎo)致公司資產(chǎn)價(jià)值的減少。14也有學(xué)者持類似觀點(diǎn)，認(rèn)為庫存股不僅有價(jià)值，而且可以依法轉(zhuǎn)讓，因此是公司財(cái)產(chǎn)的組成部分。15但實(shí)際上，庫存股不同于一般意義上的公司資產(chǎn)，也很難說是真正的公司財(cái)產(chǎn)。美國(guó)一位教授早在九十年前就洞悉了庫存股的本質(zhì)，“從債權(quán)人的立場(chǎng)上看，庫存股根本不是可以實(shí)現(xiàn)債權(quán)的公司資產(chǎn)，最多只是存在再行出售時(shí)轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)的可能性而已?！?6相關(guān)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)規(guī)則清晰地反映了庫存股的屬性。例如，英國(guó)《2006年公司法》第669條規(guī)定，只要公司回購股份后予以持有并作為資產(chǎn)反映在資產(chǎn)負(fù)債表中，就必須將與該股份等值數(shù)額的可分配利潤(rùn)轉(zhuǎn)為不可分配儲(chǔ)備，從而保護(hù)債權(quán)人。17我國(guó)《財(cái)政部關(guān)于<公司法>施行后有關(guān)企業(yè)財(cái)務(wù)處理問題的通知》(財(cái)企〔2006〕67號(hào))則規(guī)定，公司應(yīng)當(dāng)將庫存股作為所有者權(quán)益的備抵項(xiàng)目反映。

要完整評(píng)價(jià)股份回購的經(jīng)濟(jì)后果，除公司向股東支付回購對(duì)價(jià)的前端行為之外，還需進(jìn)一步考慮庫存股的后端處理問題。公司回購股份后，可能將其注銷，也可能持有并再行轉(zhuǎn)讓。在前一情形下，公司資產(chǎn)因股份回購而確定地減少，資本也因股份注銷而降低；在后一情形下，公司持有庫存股期間，因股份回購流向股東的資產(chǎn)處于暫未彌補(bǔ)狀態(tài)，直至庫存股被再次轉(zhuǎn)讓；如果轉(zhuǎn)讓價(jià)格低于回購價(jià)格，則該差額即為公司因股份回購而確定發(fā)生的資產(chǎn)損失。因此，當(dāng)公司回購股份時(shí)，相當(dāng)于回購價(jià)格的資產(chǎn)從公司分離出去，而公司并未實(shí)際獲得任何對(duì)價(jià)；盡管在理論上公司可能將回購的股份再次出售，但其將來是否愿意及是否能夠再次出售都存在不確定性。18

由上可見，公司向股東支付股份回購價(jià)款之時(shí)就會(huì)發(fā)生財(cái)產(chǎn)返還，而庫存股的后續(xù)轉(zhuǎn)讓所得并不確定。當(dāng)財(cái)產(chǎn)返還損害公司資本時(shí)，即構(gòu)成資本返還，違反資本維持原則。當(dāng)然，只要把資金來源限定在公司資本之外，股份回購就不會(huì)導(dǎo)致資本返還，這就是資金來源限制的意義所在。換言之，盡管債權(quán)人對(duì)公司的財(cái)產(chǎn)狀況擁有合法的利益關(guān)切，但只要公司使用可分配利潤(rùn)作為股份回購的資金來源，不損及公司資本，債權(quán)人就無權(quán)橫加干涉。

(二)資金來源限制缺失的法律漏洞

隨著公司法實(shí)踐的不斷深入，人們逐漸認(rèn)識(shí)到股份回購并不必然損害債權(quán)人利益，而且本身具有多種積極功能，因此應(yīng)當(dāng)在債權(quán)人、公司以及股東甚至公眾投資者之間尋求利益平衡。近年來，世界各國(guó)和地區(qū)普遍順應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展的客觀要求，放松了對(duì)股份回購的限制。19但總體觀之，基于債權(quán)人保護(hù)的政策考量，域外立法例均未徹底放棄資金來源限制，僅在具體限制標(biāo)準(zhǔn)上存在差異。實(shí)際上，在資本維持原則體系中，基于體系效應(yīng)考量，股份回購應(yīng)當(dāng)貫徹與利潤(rùn)分配相同的資金來源限制，否則可能發(fā)生利用股份回購規(guī)避利潤(rùn)分配限制的機(jī)會(huì)主義行為。原因在于，股份回購盡管在形式上并非無償分配，但財(cái)產(chǎn)返還的實(shí)質(zhì)與利潤(rùn)分配無異；而且，股份回購還會(huì)降低公司的資本或資本公積金，從而使其將來更容易向股東進(jìn)行常規(guī)分配。為此，英國(guó)《2006年公司法》規(guī)定，公眾公司只能運(yùn)用可分配利潤(rùn)或者為回購股份而新發(fā)行股份的收益進(jìn)行回購。20

2018年我國(guó)《公司法》修改后，股份回購沒有了資金來源限制。鑒于股份回購將導(dǎo)致財(cái)產(chǎn)返還的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)，如果取消資金來源限制且無替代安排，產(chǎn)生債權(quán)人保護(hù)的法律漏洞幾乎不可避免。當(dāng)然，由于《公司法》規(guī)定的六種股份回購情形并非都會(huì)導(dǎo)致財(cái)產(chǎn)返還，或者存在減資程序中的債權(quán)人替代保護(hù)機(jī)制，因此實(shí)際上未必均將產(chǎn)生債權(quán)人保護(hù)漏洞，以下展開類型化分析。

第一，減少注冊(cè)資本。公司為減少注冊(cè)資本而回購股份會(huì)導(dǎo)致財(cái)產(chǎn)返還，因此存在債權(quán)人保護(hù)問題。但是，《公司法》從未對(duì)之施加過資金來源限制。一個(gè)可能的解釋是，立法者認(rèn)為減資回購的目的是減資，應(yīng)當(dāng)適用減資程序保護(hù)債權(quán)人利益，所以無需另外規(guī)定回購資金來源限制。這一立場(chǎng)強(qiáng)調(diào)減資回購的減資面向，即減資回購的本質(zhì)是減資，只是通過股份回購方式實(shí)行而已。不過，這里仍然存在減資程序與回購程序的關(guān)系問題，下文將予以探討。

第二，與持有本公司股份的其他公司合并。如何理解此處的“合并”，與判斷此類股份回購是否會(huì)導(dǎo)致財(cái)產(chǎn)返還直接相關(guān)。有學(xué)者主張，此處的合并是母子公司合并，且在性質(zhì)上應(yīng)當(dāng)與減少注冊(cè)資本做相同解釋。21結(jié)合文義解釋與體系解釋，此處的“合并”宜理解為《公司法》第172條規(guī)定的吸收合并，但并不限于母公司合并子公司。一般認(rèn)為，吸收合并產(chǎn)生股東收容的法律后果，即被合并公司的股東成為存續(xù)公司的股東，并不需要存續(xù)公司向被合并公司支付對(duì)價(jià)?？梢姡竞喜⒉粫?huì)導(dǎo)致公司資產(chǎn)流向持有其股份的被合并公司，無需受資金來源限制。此外，《公司法》規(guī)定，此時(shí)公司可以把股份對(duì)外轉(zhuǎn)讓，無須減資注銷。

第三，其余四種事由的股份回購，包括員工持股計(jì)劃或者股權(quán)激勵(lì)、異議股東請(qǐng)求回購、轉(zhuǎn)換可轉(zhuǎn)換公司債券、維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益，均將導(dǎo)致公司資產(chǎn)流向股東，存在保護(hù)債權(quán)人利益的需求。其中，“員工持股計(jì)劃或者股權(quán)激勵(lì)”是由《公司法》原本規(guī)定的“將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工”轉(zhuǎn)化而來，最為直接地因取消資金來源限制產(chǎn)生新的債權(quán)人保護(hù)漏洞。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，把員工持股計(jì)劃與股權(quán)激勵(lì)作為主要用途的上市公司股份回購案例，占比一度高達(dá)近80%。22據(jù)此，該類股份回購可能是受此次《公司法》修改影響最為普遍的類型。

綜上所述，《公司法》規(guī)定的六種股份回購事由，除“與持有本公司股份的其他公司合并”外，其余五種均會(huì)產(chǎn)生財(cái)產(chǎn)返還的經(jīng)濟(jì)效果，除減資回購有減資程序作為債權(quán)人保護(hù)的替代機(jī)制外，余下四種均存在債權(quán)人保護(hù)的法律漏洞。

三、自律性規(guī)范填補(bǔ)法律漏洞的嘗試

(一)相關(guān)規(guī)范及總體評(píng)價(jià)

2018年《公司法》修改后，深、滬交易所分別發(fā)布《上市公司回購股份實(shí)施細(xì)則》，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司也發(fā)布了《掛牌公司回購股份實(shí)施辦法》(以下簡(jiǎn)稱《回購辦法》)。在這些自律性規(guī)范中，有不少規(guī)定明確地以保護(hù)債權(quán)人的合法權(quán)益為宗旨。此處以深圳證券交易所的《上市公司回購股份實(shí)施細(xì)則》(以下簡(jiǎn)稱《回購細(xì)則》)為例進(jìn)行簡(jiǎn)要梳理。在基本要求上，《回購細(xì)則》第3條明確上市公司回購股份不得損害債權(quán)人的合法權(quán)益；在實(shí)體條件上，《回購細(xì)則》第10條要求上市公司回購股份后應(yīng)當(dāng)具備債務(wù)履行能力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力；在信息披露上，《回購細(xì)則》第34條規(guī)定股份回購方案應(yīng)當(dāng)包括管理層關(guān)于回購股份對(duì)公司債務(wù)履行能力的影響等情況的分析，以及防范侵害債權(quán)人利益的相關(guān)安排等。需要特別指出的是，董事義務(wù)與責(zé)任是《回購細(xì)則》落實(shí)債權(quán)人保護(hù)意旨的重要措施。《回購細(xì)則》第4、5條規(guī)定，上市公司董事會(huì)應(yīng)當(dāng)充分關(guān)注公司的資金狀況、債務(wù)履行能力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，審慎制定、實(shí)施回購股份方案；董事應(yīng)當(dāng)誠(chéng)實(shí)守信、勤勉盡責(zé)，維護(hù)上市公司利益及股東和債權(quán)人的合法權(quán)益，應(yīng)當(dāng)承諾回購股份不損害上市公司的債務(wù)履行能力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。

作為資本市場(chǎng)的自律性機(jī)構(gòu)，兩大證券交易所及全國(guó)股轉(zhuǎn)公司以自律性規(guī)范回應(yīng)了債權(quán)人保護(hù)這一重大關(guān)切，值得充分肯定。不過，上述填補(bǔ)債權(quán)人保護(hù)法律漏洞的努力還存在著明顯局限：首先，自律性規(guī)范囿于自身屬性，覆蓋范圍有限，僅對(duì)在本交易場(chǎng)所上市或者掛牌的股份公司有效，不能約束其他公司；其次，自律性規(guī)范的效力層級(jí)較低，違反后果通常是監(jiān)管措施與紀(jì)律處分，無法直接設(shè)定一般意義上的法律責(zé)任；再次，具體的規(guī)則設(shè)計(jì)仍有不少模糊、欠妥或者缺漏之處。下文將分為回購股份注銷與回購股份轉(zhuǎn)讓兩種情境對(duì)此予以探討。

(二)回購股份注銷情境下的債權(quán)人保護(hù)

回購股份注銷可分為兩類具體情形：第一類是擬回購股份予以注銷，對(duì)應(yīng)的是以減少注冊(cè)資本為目的的回購，即減資回購；第二類是回購股份未在法定持有期限屆滿前轉(zhuǎn)讓而予以注銷，涵蓋其他幾種非減資回購情形。上述兩類情形的劃分，大致對(duì)應(yīng)于目的減資與結(jié)果減資的區(qū)別。有學(xué)者對(duì)此指出，“減少公司注冊(cè)資本不僅僅是目的，也可能按照法定資本制是一個(gè)結(jié)果，理論上來說，任何股份回購都可能造成注冊(cè)資本的減少?！?3

上述兩類股份回購與減資程序的結(jié)合程度存在差異，進(jìn)而導(dǎo)致了債權(quán)人保護(hù)的客觀需求及實(shí)現(xiàn)方式的不同。對(duì)于減資回購，減資程序與股份回購程序合二為一，在公司通過股份回購把財(cái)產(chǎn)返還給股東之前，債權(quán)人就有機(jī)會(huì)提出異議并要求清償債務(wù)或者提供擔(dān)保。而對(duì)于非減資回購，在股份回購?fù)瓿芍蟛趴赡苄枰男袦p資程序，但那時(shí)債權(quán)人面對(duì)的是公司已經(jīng)向股東返還資產(chǎn)的既成事實(shí)。如果公司無利潤(rùn)可供分配卻進(jìn)行股份回購，實(shí)質(zhì)上就是向股東返還資本；等到公司作出減資決議并通知債權(quán)人之時(shí)，資本返還木已成舟。因此，應(yīng)當(dāng)在股份回購環(huán)節(jié)即給予債權(quán)人必要的保護(hù)?？赡艿闹贫仍O(shè)計(jì)方案大致有三：一是比照減資回購，在回購環(huán)節(jié)而非注銷環(huán)節(jié)就啟動(dòng)減資保護(hù)機(jī)制。有學(xué)者就此指出，《回購細(xì)則》只規(guī)定回購后減資需要通知債權(quán)人，這是對(duì)減資規(guī)則的狹隘理解，回購股份用于轉(zhuǎn)讓也應(yīng)當(dāng)履行減資通知程序。24二是在回購環(huán)節(jié)施以資金來源限制，在注銷環(huán)節(jié)則不再啟動(dòng)減資保護(hù)機(jī)制。在比較法視野中，不乏此種立法例。例如，英國(guó)《2006年公司法》第729(5)條規(guī)定，公司注銷庫存股不必遵循減資程序，但公司股本賬戶必須減去已注銷股份的名義價(jià)值，并且將同等金額轉(zhuǎn)為資本回贖公積金。25由于公司回購股份時(shí)運(yùn)用可分配利潤(rùn)或者為回購股份而新發(fā)行股份所獲收益，加之在注銷環(huán)節(jié)又將相當(dāng)于注銷資本的金額轉(zhuǎn)入資本回贖公積金，不會(huì)發(fā)生資本返還的效果，因此無需另行遵循減資程序。其實(shí)，《公司法》在取消回購資金來源限制之前，也存在著這樣的解釋空間。三是在回購環(huán)節(jié)施以資金來源限制，在注銷環(huán)節(jié)仍然履行減資程序?！痘刭徏?xì)則》采取的就是此種做法，在回購環(huán)節(jié)引入了償債能力測(cè)試，在注銷環(huán)節(jié)仍然要求啟動(dòng)減資保護(hù)機(jī)制。

比較而言，上述第一種方案要求公司在股份回購環(huán)節(jié)即啟動(dòng)減資保護(hù)機(jī)制，對(duì)公司可能過于嚴(yán)苛，因?yàn)榇藭r(shí)公司不只是一般性地保證不因回購股份而減損債務(wù)清償能力，而是要提供擔(dān)?；蚯鍍攤鶆?wù)。在前述福星股份案例中，公司不同意債券持有人會(huì)議通過的《若湖北福星科技股份有限公司回購股份用于減少注冊(cè)資本，則公司應(yīng)當(dāng)對(duì)本期債券提供足額擔(dān)保的議案》，主要理由就是其決定注銷庫存股之前并不存在減資行為，注銷決定將在回購股份完成后的三年內(nèi)做出，而屆時(shí)該期債券早已到期。26這一解釋不無道理。英國(guó)《2006年公司法》采取的第二種方案，在資本維持原則體系下，能夠較好地平衡公司與債權(quán)人的利益，避免給公司資本變動(dòng)帶來不必要的負(fù)擔(dān)。至于《回購細(xì)則》實(shí)施的第三種方案，則是償債能力測(cè)試與減資規(guī)則的混合，算得上在既有制度約束下的妥當(dāng)處理方式。

(三)回購股份轉(zhuǎn)讓情境下的債權(quán)人保護(hù)

1.償債能力測(cè)試

如前所述，自律性規(guī)范規(guī)定股份回購方案應(yīng)當(dāng)包括防范侵害債權(quán)人利益的相關(guān)安排，而且明確要求公司應(yīng)當(dāng)在回購股份后具備債務(wù)履行能力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。根據(jù)文義解釋，債務(wù)履行能力就是債務(wù)清償能力，持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力則可以理解為不存在資不抵債等無法持續(xù)經(jīng)營(yíng)的情況，本質(zhì)上關(guān)注的也是債務(wù)清償能力。因此大致可以說，從此次修改前的《公司法》到自律性規(guī)范，股份回購資金來源限制的具體標(biāo)準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)了從資本維持原則到償債能力測(cè)試的轉(zhuǎn)變。

首先，這一轉(zhuǎn)變隱含著債權(quán)人保護(hù)理念的重大變化。有觀點(diǎn)認(rèn)為，此次《公司法》修改體現(xiàn)了債權(quán)人利益保護(hù)不能絕對(duì)化的新理念，以前人們所擔(dān)心的回購股份損害債權(quán)人利益本身可能就是一個(gè)偽命題，損害債權(quán)人利益成為現(xiàn)實(shí)，需要滿足公司回購股份后股價(jià)下跌導(dǎo)致資不抵債這一前提條件。27可能更為公允的評(píng)價(jià)是，《公司法》只是取消了資金來源限制，但并未規(guī)定替代性制度安排，即便其初衷確實(shí)是摒棄債權(quán)人利益保護(hù)的絕對(duì)化觀念，但客觀上卻矯枉過正，導(dǎo)致了債權(quán)人利益保護(hù)的空洞化后果。應(yīng)當(dāng)說，自律性規(guī)范填補(bǔ)了債權(quán)人保護(hù)的法律漏洞，真正體現(xiàn)了債權(quán)人保護(hù)理念的轉(zhuǎn)變。

其次，自律性規(guī)范把償債能力測(cè)試的判斷義務(wù)分配給了公司董事?！痘刭徏?xì)則》不但要求董事關(guān)注公司資金狀況、債務(wù)履行能力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，還明確要求全體董事出具承諾，保證回購股份不損害公司的債務(wù)履行能力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。這種董事承諾與英國(guó)《2006年公司法》中董事的公司償債能力聲明類似。英國(guó)允許私人公司在滿足一定條件時(shí)使用資本回購或回贖股份，董事應(yīng)當(dāng)就公司的償債能力出具法定聲明，表明公司用于回購股份的資本數(shù)額，并且保證公司在使用資本進(jìn)行支付后的一年中，可以持續(xù)經(jīng)營(yíng)因而能夠償還到期債務(wù)。28董事承諾的意義顯而易見。公司法的基本構(gòu)造要求董事把公司和股東利益放在首位，只要公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)，董事在做出相關(guān)判斷和決定時(shí)就會(huì)傾向于輕視債權(quán)人的利益；而要求董事出具償債能力聲明并為此承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任，會(huì)促使董事謹(jǐn)慎地做出決定，在一定程度上遏制其做出偏向于股東的判斷意見。29不過，《回購細(xì)則》一概要求全體董事出具承諾并不妥當(dāng)，如果董事對(duì)股份回購議案表示異議，就沒有理由強(qiáng)令其進(jìn)行承諾。至于《回購辦法》，則根本未要求董事出具相應(yīng)承諾，可謂一大缺憾。

再次，自律性規(guī)范對(duì)償債能力測(cè)試的具體判斷標(biāo)準(zhǔn)只是概括提及，未作明確要求。償債能力測(cè)試是通過相對(duì)主觀的財(cái)務(wù)判斷而非客觀的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)公司的債務(wù)清償能力進(jìn)行判斷，與資本維持原則以歷史為基礎(chǔ)不同，其更多的是以預(yù)測(cè)為基礎(chǔ)。在具體操作中，降低判斷的隨意性，就要充分掌握并分析公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，尤其是經(jīng)過審計(jì)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。而且，公司的經(jīng)營(yíng)狀況、市場(chǎng)情況等其他必要信息也應(yīng)予以合理考慮?！痘刭徏?xì)則》第28條提及的信息范圍非常廣泛，包括公司經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)、研發(fā)、現(xiàn)金流以及股價(jià)情況等。在實(shí)踐中，各公司在分析償債能力時(shí)所依賴的信息范圍不一、詳略有別，但多數(shù)公司著重使用回購資金占公司總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)以及流動(dòng)資產(chǎn)的比重以及資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率等財(cái)務(wù)指標(biāo)作為判斷依據(jù)。因此，僅僅關(guān)注公司是否資不抵債，對(duì)償債能力的把握是不全面的。實(shí)際上，在不少國(guó)家和地區(qū)，償債能力測(cè)試已成為債權(quán)人保護(hù)的唯一或者主要標(biāo)準(zhǔn)，而資產(chǎn)負(fù)債表標(biāo)準(zhǔn)則退縮至相對(duì)輔助的地位，其主要功能在于為判斷長(zhǎng)期負(fù)債清償能力提供有益參考。30

此外，自律性規(guī)范還要求公司借助中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)判斷?！痘刭徏?xì)則》第28條指出，公司董事會(huì)可以就公司是否適合回購、回購規(guī)模及回購會(huì)計(jì)處理等事項(xiàng)聽取會(huì)計(jì)師意見，審慎確定回購數(shù)量、金額、價(jià)格區(qū)間和實(shí)施方式等關(guān)鍵事項(xiàng)?！秾?shí)施辦法》第23條更是強(qiáng)制要求由掛牌公司的主辦券商出具合法合規(guī)性意見，分析回購股份對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況、債務(wù)履行能力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的影響。而且，按照其第21、22條的規(guī)定，如果最近12個(gè)月內(nèi)公司或者控股股東、實(shí)際控制人受到特定類型的行政處罰、刑事處罰或者自律監(jiān)管措施、紀(jì)律處分，掛牌公司還應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)律師事務(wù)所就相關(guān)違法違規(guī)情形是否已消除、是否影響公司的債務(wù)履行能力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力出具法律意見。這一引入資本市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)專業(yè)意見的做法，顯然有利于增強(qiáng)董事判斷的準(zhǔn)確性，在制度變革初期尤其具有積極意義。在英國(guó)，董事出具的公司償債能力聲明必須附加一份審計(jì)師報(bào)告，表明審計(jì)師已經(jīng)調(diào)查了公司事務(wù)，許可支付的資本數(shù)額安排適當(dāng)，而且審計(jì)師不知道存在表明董事意見不合理的任何情形。31

2.董事對(duì)債權(quán)人的法律責(zé)任

需要進(jìn)一步討論的是，一旦公司回購股份后確實(shí)出現(xiàn)了無法清償債務(wù)的情形，做出公司具備償債能力承諾的董事應(yīng)如何向債權(quán)人承擔(dān)法律責(zé)任？

首先，債權(quán)人無法援引《公司法》第112條第3款要求董事承擔(dān)賠償責(zé)任。根據(jù)該款規(guī)定，董事會(huì)的決議違反法律、行政法規(guī)或者公司章程、股東大會(huì)決議，致使公司遭受嚴(yán)重?fù)p失的，參與決議的董事對(duì)公司負(fù)賠償責(zé)任，除非證明在表決時(shí)曾表明異議并記載于會(huì)議記錄。但是，在《公司法》對(duì)股份回購沒有資金來源限制的情況下，公司回購股份后即便喪失債務(wù)履行能力，也不違反法律規(guī)定，因此相關(guān)董事會(huì)決議不太可能成為債權(quán)人向董事追責(zé)的充足依據(jù)。而且，該款規(guī)定的權(quán)利主體是遭受嚴(yán)重?fù)p失的公司，公司債權(quán)人并非適格的權(quán)利主體。

其次，把董事責(zé)任理解為單方允諾責(zé)任也不妥當(dāng)。按照單方允諾法理，應(yīng)當(dāng)合理平衡允諾人和相對(duì)人的利益，賦予允諾人在條件成就前撤回允諾的權(quán)利，以尊重其改變主意的自由。32如果把董事承諾按其形式理解為單方允諾，則董事有權(quán)自主撤回允諾，這顯然與該規(guī)則保護(hù)債權(quán)人利益、約束董事行為的初衷相悖。當(dāng)然，實(shí)踐中自律性機(jī)構(gòu)應(yīng)該不會(huì)允許公司董事隨意撤回承諾。

實(shí)際上，在這種情形下，應(yīng)當(dāng)規(guī)定董事對(duì)債權(quán)人直接負(fù)有賠償責(zé)任，這種責(zé)任既不是董事對(duì)公司的法定責(zé)任的代位，也不是董事依單方法律行為產(chǎn)生的意定責(zé)任，而是其對(duì)債權(quán)人負(fù)有的法定責(zé)任。在比較法上，董事在此種情形下對(duì)債權(quán)人承擔(dān)賠償責(zé)任并不鮮見。例如，英國(guó)《2006年公司法》規(guī)定，董事聲明必須具有合理依據(jù)，否則將面臨刑事制裁；而且，如果公司在相關(guān)支付完成之日起一年內(nèi)因資不抵債解散，根據(jù)《1986年破產(chǎn)法》規(guī)定，回售股份給公司的股東有義務(wù)以滿足公司清償負(fù)債的差額部分為限，返還公司運(yùn)用資本向其支付的金額，而簽署了公司償債能力聲明的董事連帶地對(duì)股東的返還責(zé)任承擔(dān)連帶責(zé)任，但如果董事能夠證明其在聲明中發(fā)表的意見有合理依據(jù)，則可以免責(zé)。33顯然，自律性規(guī)范囿于其自身屬性，無權(quán)為董事創(chuàng)設(shè)新的法定責(zé)任類型，暫以董事承諾的方式為董事承擔(dān)賠償責(zé)任設(shè)定依據(jù)，可謂已是盡其所能。只是，將來一旦因公司回購股份導(dǎo)致無法清償債務(wù)而發(fā)生糾紛，如果《公司法》仍無相應(yīng)規(guī)定，債權(quán)人無論要求董事承擔(dān)賠償責(zé)任，還是要求股東承擔(dān)返還責(zé)任，都仰賴人民法院繼續(xù)開展更加徹底的漏洞補(bǔ)充工作。對(duì)此，英國(guó)法的相關(guān)規(guī)定可資借鑒。我國(guó)也已有學(xué)者主張，全體董事應(yīng)當(dāng)對(duì)回購導(dǎo)致不能償還債務(wù)連帶承擔(dān)補(bǔ)充責(zé)任，適用無過錯(cuò)責(zé)任原則。34

四、代結(jié)論：未竟的股份回購資金來源限制改革

股份回購資金來源限制承載了債權(quán)人利益保護(hù)的規(guī)范意旨。庫存股不是真正意義上的公司財(cái)產(chǎn)，債權(quán)人并不能以之使債權(quán)獲得清償，因此股份回購會(huì)導(dǎo)致財(cái)產(chǎn)返還的經(jīng)濟(jì)效果。當(dāng)財(cái)產(chǎn)返還達(dá)到損害公司資本的強(qiáng)度時(shí)，即違反資本維持原則，構(gòu)成非法資本返還。對(duì)股份回購施以資金來源限制，正是為了防止公司財(cái)產(chǎn)不當(dāng)返還給股東，維護(hù)債權(quán)人的合法利益?！豆痉ā吩O(shè)定股份回購資金來源限制之初，立法者似乎就未能洞察其保護(hù)債權(quán)人利益的功能與使命；該規(guī)則存續(xù)期間，作為回購資金來源的“稅后利潤(rùn)”在實(shí)踐中又被誤讀或替換為與之意義迥異的“自有資金”；及至2018年《公司法》修改，在便利公司自主運(yùn)營(yíng)的修法動(dòng)因裹挾下，立法者又取消了這一限制。問題在于，《公司法》在堅(jiān)守資本維持原則體系的同時(shí)，單單拋棄股份回購資金來源限制而無替代性制度安排，難免破壞體系效應(yīng)，產(chǎn)生債權(quán)人保護(hù)的法律漏洞，催生利用股份回購規(guī)避利潤(rùn)分配規(guī)則乃至減資規(guī)則的機(jī)會(huì)主義行為。

兩大證券交易所及全國(guó)股轉(zhuǎn)公司制定的《回購細(xì)則》及《實(shí)施辦法》等自律性規(guī)范，顧及了債權(quán)人保護(hù)的利益關(guān)切，在一定程度上填補(bǔ)了《公司法》的法律漏洞。此種以自律性規(guī)范彌補(bǔ)法律漏洞的方式，不屬于傳統(tǒng)法學(xué)方法論中法官在裁判案件時(shí)針對(duì)個(gè)案進(jìn)行的漏洞填補(bǔ)，而是一種下位規(guī)范對(duì)上位規(guī)范漏洞的填補(bǔ)。特別是其中引入的償債能力測(cè)試及董事責(zé)任，體現(xiàn)了股份回購資金來源限制的具體標(biāo)準(zhǔn)從資本維持原則到償債能力測(cè)試的轉(zhuǎn)變，為《公司法》將來可能的制度變革進(jìn)行了有益嘗試。不過，囿于自律性規(guī)范的法律屬性、效力及具體內(nèi)容，這一填補(bǔ)法律漏洞的努力依然存在著相當(dāng)?shù)木窒?。因而，要全面、徹底地彌補(bǔ)法律漏洞，最終還應(yīng)回到《公司法》層面進(jìn)行相應(yīng)的修法活動(dòng)。將來的《公司法》修改，應(yīng)當(dāng)把握股份回購導(dǎo)致財(cái)產(chǎn)返還的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)，恢復(fù)適用資金來源限制；至于具體的限制標(biāo)準(zhǔn)是回歸利潤(rùn)分配限制，還是采用償債能力測(cè)試，則依賴于資本維持原則體系的整體命運(yùn)走向。

具體而言，應(yīng)對(duì)《公司法》中不同事由的“股份回購”加以區(qū)分，凡是導(dǎo)致財(cái)產(chǎn)返還的回購，均適用資金來源限制。此處涉及概念創(chuàng)設(shè)邏輯與體系思維。大陸法系及歐盟國(guó)家和地區(qū)，多采用狹義的分配概念，即利潤(rùn)分配。在形式上，股份回購確實(shí)異于利潤(rùn)分配，不但一般性地存在公司與股東進(jìn)行等價(jià)交易的虛假外形，而且在多數(shù)情境下也不按照股東的持股比例平均分配“交易”機(jī)會(huì)。但是，在經(jīng)濟(jì)效果上，股份回購與利潤(rùn)分配無異，都會(huì)導(dǎo)致公司向股東的財(cái)產(chǎn)返還，均具有“分配”的實(shí)質(zhì)。因此，從經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)與體系思維出發(fā)，股份回購理應(yīng)與利潤(rùn)分配受到同樣的資金來源限制。這就是廣義的分配概念，即如果公司的行為導(dǎo)致了財(cái)產(chǎn)返還，即屬于分配。導(dǎo)致財(cái)產(chǎn)返還的減資，也是如此。從統(tǒng)一法律規(guī)范、節(jié)省立法和司法成本的角度觀察，廣義的分配概念具有明顯的制度優(yōu)勢(shì)。35換言之，廣義的分配概念以財(cái)產(chǎn)返還的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)統(tǒng)一把握各種形式的公司行為，可以有效簡(jiǎn)化法律體系，避免對(duì)法律規(guī)則的規(guī)避和濫用。比較來看，在股份回購、利潤(rùn)分配以及減資這三種常見的分配形式中，股份回購與利潤(rùn)分配在形式上較為接近，更容易實(shí)現(xiàn)規(guī)則的統(tǒng)一。至于減資，因其額外存在著公司資本數(shù)額調(diào)整的因素，在觀念上與前兩者有更多的疏離感，制度統(tǒng)合可能需要更長(zhǎng)時(shí)間。《美國(guó)修正示范商事公司法》即采取廣義的分配概念并規(guī)定了財(cái)務(wù)限制，統(tǒng)一適用于利潤(rùn)分配、股份回購以及減資等各種行為。南非《公司法》雖然長(zhǎng)期深受英國(guó)影響，但其2008年修改時(shí)也廢除了減資制度，轉(zhuǎn)而統(tǒng)一使用廣義的分配概念，學(xué)者認(rèn)為這一變革更有利于保護(hù)債權(quán)人利益。36

如果說統(tǒng)一把握各種分配行為反映了經(jīng)濟(jì)視角和體系思維，選擇分配限制的具體標(biāo)準(zhǔn)則涉及更為重大、復(fù)雜的利益衡量，國(guó)內(nèi)學(xué)界對(duì)此的認(rèn)識(shí)分歧遠(yuǎn)超前一問題。十幾年前，在我國(guó)公司法學(xué)界關(guān)于“從資本信用到資產(chǎn)信用”的討論中，就有人開始反思應(yīng)該固守還是變革資本維持原則，歷經(jīng)2013年《公司法》修改對(duì)資本形成制度實(shí)行的重大變革后，至今尚未達(dá)成清晰的共識(shí)。激進(jìn)的觀點(diǎn)認(rèn)為，“資本維持從注冊(cè)資本標(biāo)準(zhǔn)到清算標(biāo)準(zhǔn)，公司分配從賬戶和資本結(jié)構(gòu)規(guī)制到價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)的歷史進(jìn)程，是必然的邏輯”。37審慎的觀點(diǎn)則主張，資本維持原則在我國(guó)尚有存在價(jià)值，“中國(guó)公司法實(shí)踐可能更適合進(jìn)行傳統(tǒng)路徑下的建設(shè)與改良，而非大刀闊斧的‘革命’或‘顛覆’”。38還有觀點(diǎn)建議改變強(qiáng)制性的利潤(rùn)分配規(guī)則，允許封閉式公司在不損害他人利益的情況下自主安排。39這類似于歐盟一些國(guó)家的做法，實(shí)際上是以“雙軌制”的思路推行制度變革。在本世紀(jì)初，歐盟內(nèi)部就對(duì)如何變革法定資本規(guī)則進(jìn)行了激烈而細(xì)致的爭(zhēng)論，最終并未采用償債能力測(cè)試，而是繼續(xù)保留了法定資本規(guī)則的框架。40即便如此，英國(guó)、德國(guó)等不少國(guó)家紛紛對(duì)有限公司和股份公司予以區(qū)別對(duì)待，允許有限公司在滿足償債能力測(cè)試的條件下靈活地進(jìn)行分配，從而在傳統(tǒng)的資本維持原則和現(xiàn)代的償債能力測(cè)試之中尋求妥協(xié)或者平衡。

對(duì)照上述三種立場(chǎng)，《公司法》遽然取消股份回購資金來源限制，顯然屬于打碎舊世界的局部革命，但卻未同時(shí)提供建設(shè)新世界的藍(lán)圖。立法者必須真正在保護(hù)債權(quán)人利益與便利公司資本變動(dòng)之間達(dá)致平衡，即便修法有利于促進(jìn)公司運(yùn)營(yíng)效率、提升市場(chǎng)活力，也不能降低甚至忽略債權(quán)人利益保護(hù)，否則“攻其一點(diǎn)，不計(jì)其余”的修法思路將不可避免地生成法律漏洞。自律性規(guī)范在上市公司及掛牌公司的有限范圍內(nèi)，以償債能力測(cè)試填補(bǔ)了“稅后利潤(rùn)”規(guī)則被取消后的法律漏洞，也算是中國(guó)語境下進(jìn)行雙軌制式制度變革的嘗試?；蛟S這一嘗試，能為中國(guó)公司資本制度打開一個(gè)新世界。

注釋

1. 參見李曉春. 論公司買回自己股份之財(cái)源限制——比較法考察及我國(guó)立法模式之選擇[J]. 法商研究, 2015, (4): 179-182.

2. 該條規(guī)定：上市公司回購股份應(yīng)當(dāng)符合以下條件：(一)公司股票上市已滿一年；(二)公司最近一年無重大違法行為；(三)回購股份后，上市公司具備持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力；(四)回購股份后，上市公司的股權(quán)分布原則上應(yīng)當(dāng)符合上市條件；公司擬通過回購股份終止其股票上市交易的，應(yīng)當(dāng)符合相關(guān)規(guī)定并取得證券交易所的批準(zhǔn)；(五)中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他條件。

3. 參見全國(guó)人民代表大會(huì)常務(wù)委員會(huì)法制工作委員會(huì). 中華人民共和國(guó)公司法釋義[M]. 北京： 法律出版社, 2 0 0 5： 2 0 4.

4. 參見江蘇亞威機(jī)床股份有限公司回購報(bào)告書[E B/O L].[2 0 2 0-0 2-0 6]. h t t p：//w w w.s z s e.c n/d i s c l o s u r e/ l i s t e d/b u l l e t i n D e t a i l/i n d e x.h t m l?2 d 3 c a 8 e 0-b d 5 4-4 6 1 2-b 4 f a-b b 2 f 8 f a 7 7 7 3 2.

5. 參見劉士余. 關(guān)于《中華人民共和國(guó)公司法修正案(草案)》的說明——2 0 1 8年1 0月2 2日在第十三屆全國(guó)人民代表大會(huì)常務(wù)委員會(huì)第六次會(huì)議上[E B/O L].[2 0 2 0-0 2-0 6]. h t t p：//w w w.n p c.g o v.c n/n p c/c 1 2 4 3 5/2 0 1 8 1 0/3 8 2 7 f 3 5 2 0 f 6 0 4 d e 1 8 d 8 4 5 1 a 2 1 c 2 4 a 5 5 0.s h t m l.

6. 參見王姝. 關(guān)注“股份回購”修改|委員：股份回購的資金不能“加杠桿”[N]. 新京報(bào), 2 0 1 8-1 0-2 4.

7. 參見成都三泰控股集團(tuán)股份有限公司回購報(bào)告書[E B/O L].[2 0 2 0-0 2-0 6]. h t t p：//w w w.s z s e.c n/ d i s c l o s u r e/ l i s t e d/b u l l e t i n D e t a i l/i n d e x.h t m l? 0 3 2 c 0 9 5 6-b e d c-4 e b 2-b f a 0-a a 6 3 4 c 5 7 3 1 e d.

8. 參見成都三泰控股集團(tuán)股份有限公司2 0 1 9年半年度報(bào)告[E B/O L].[2 0 2 0-0 2-0 6].h t t p：//w w w.s z s e.c n/d i s c l o s u r e/l i s t e d/b u l l e t i n D e t a i l/i n d e x.h t m l?3 4 e 3 6 b 2 c-4 d 6 0-4 d e b-9 8 7 f-a 3 9 9 6 8 0 5 0 a 6 6.

9. 參見覃秘. 回購股票遭債權(quán)人施壓? 福星股份：協(xié)調(diào)各方利益爭(zhēng)取多贏[N]. 上海證券報(bào), 2 0 2 0-0 1-1 2.

1 0. 例如，《深圳證券交易所上市公司回購股份實(shí)施細(xì)則》第1 3條規(guī)定，上市公司可以使用下列資金回購股份：(一)自有資金；(二)發(fā)行優(yōu)先股、債券募集的資金；(三)發(fā)行普通股取得的超募資金、募投項(xiàng)目節(jié)余資金和已依法變更為永久補(bǔ)充流動(dòng)資金的募集資金；(四)金融機(jī)構(gòu)借款；(五)其他合法資金。

1 1. 參見保羅·戴維斯,莎拉·沃辛頓.現(xiàn)代公司法原理[M].羅培新,等,譯.北京：法律出版社，2 0 1 6： 2 6 7-2 6 8.

1 2. S e e P h i l l i p s R L. T h e c o n c e p t o f a c o r p o r a t i o n's p u r c h a s e o f i t s o w n s h a r e s[J]. A l t a. L. R e v., 1 9 7 7, 1 5(2)：3 2 5-3 2 6.

1 3. 參見托馬斯·萊賽爾, 呂迪格·法伊爾. 德國(guó)資合公司法[M].高旭軍, 等,譯. 上海： 上海人民出版社, 2 0 1 9： 3 8 7-3 9 5.

1 4. 參見張勇健. 股份回購制度的完善與司法應(yīng)對(duì)[J]. 法律適用, 2 0 1 9, (1)： 6 4.

1 5. 參見葉林. 股份有限公司回購股份的規(guī)則評(píng)析[J]. 法律適用, 2 0 1 9, (1)： 5 6-6 3.

1 6. S e e L e v y I J. P u r c h a s e b y a c o r p o r a t i o n o f i t s o w n s t o c k[J].M i n n.L.R e v., 1 9 3 0, 1 5(1)：9.

1 7. 同注1 1。

1 8. 同注1 2。

1 9. 參見劉燕. 公司法資本制度改革的邏輯與路徑—基于商業(yè)實(shí)踐視角的觀察[J]. 法學(xué)研究, 2 0 1 4, (5)： 5 1.

2 0. 同注1 1。

2 1. 同注1 5。

2 2. 參見吳燕婷. 上市公司回購股份熱情為何這么高[N]. 新華每日電訊, 2 0 1 9-0 8-0 7.

2 3. 參見鄧峰. 普通公司法[M]. 北京： 中國(guó)人民大學(xué)出版社, 2 0 0 9： 3 3 5.

2 4. 參見馮輝.“維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需”而回購的法律規(guī)制[J]. 東方法學(xué), 2 0 1 9, (6)： 1 1 7.

2 5. 同注1 1。

2 6. 同注9。

2 7. 同注1 4。

2 8. 參見艾利斯·費(fèi)倫. 公司金融法律原理[M]. 羅培新, 譯. 北京： 北京大學(xué)出版社, 2 0 1 2： 2 2 3.

2 9. 同注1 1。

3 0. S e e B r a d s t r e e t R S. R e g u l a t i n g l e g a l c a p i t a l r e d u c t i o n： a c o m p a r i s o n o f c r e d i t o r p r o t e c t i o n i n S o u t h A f r i c a a n d t h e s t a t e o f D e l a w a r e[J]. S. A f r i c a n L. J., 2 0 1 2, 1 2 9(4)： 7 5 7.

3 1. 同注2 8。

3 2. 參見徐滌宇, 黃美玲. 單方允諾的效力根據(jù)[J]. 中國(guó)社會(huì)科學(xué), 2 0 1 3, (4)： 1 6 0.

3 3. 同注2 8。

3 4. 同注2 4。

3 5. 參見張保華. 分配概念解析——兼評(píng)《公司法司法解釋(三)》中的抽逃出資[J]. 政治與法律, 2 0 1 1, (8)： 7 6-8 3.

3 6. 同注3 0。

3 7. 同注2 3。

3 8. 參見劉燕. 重構(gòu)“禁止抽逃出資”規(guī)則的公司法理基礎(chǔ)[J]. 中國(guó)法學(xué), 2 0 1 5, (4)： 2 0 4.

3 9. 參見馮果, 尚彩云. 我國(guó)公司資本制度的反思與重構(gòu)[J]. 中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報(bào), 2 0 0 3, (6)： 9 8.

4 0. 同注2 8。