■ 路世昌 王木子

遼寧工程技術大學工商管理學院 葫蘆島 125105

0 引言

隨著我國創(chuàng)新戰(zhàn)略的推進，研發(fā)投入總量快速增長，創(chuàng)新實現了企業(yè)的轉型升級，創(chuàng)業(yè)板成為我國資本市場改革的先鋒，截至2019年12月，創(chuàng)業(yè)板公司已達776 家，其數量占據了A 股上市公司的21%；創(chuàng)業(yè)板公司總市值達到了5.71 萬億元，占A 股總市值的10.2%。創(chuàng)業(yè)板公司主要是市場影響力大且極具競爭力的創(chuàng)新型公司，尤其是計算機、通信與其他電子設備制造業(yè)上市公司。

計算機、通信與其他電子設備制造業(yè)是國民經濟的支柱產業(yè)和先導產業(yè)[1],其可持續(xù)發(fā)展對國民經濟和社會信息化建設產生了重要影響。計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)技術研發(fā)投入高，技術研發(fā)強度大[2]，提高研發(fā)投資和研發(fā)活動效率,能使創(chuàng)新資源得到充分有效的配置和利用[3]，研究該行業(yè)投資效率和財務績效的關系可對行業(yè)發(fā)展提供新思考[4]。同時，創(chuàng)業(yè)板計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)上市公司具有高成長性、高風險性和發(fā)展前景廣的特點[5-6]，股東、債權人、監(jiān)管機構等利益相關者需要全面審視創(chuàng)業(yè)板上市公司的盈余質量[7]，為化解融資困難，優(yōu)化投資組合提供參考。

基于此背景，本文實證分析了創(chuàng)業(yè)板計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)上市公司面板數據，研究了盈余結構、投資效率與企業(yè)績效的關系。盈余結構可反映歷史經營業(yè)績[8]、盈余持續(xù)性和盈利質量[9]，幫助經營者做出客觀正確的決策。企業(yè)的投資效率即企業(yè)生產單位內資源是否達到企業(yè)的最優(yōu)配置[10]，企業(yè)資源最優(yōu)化是理想市場的優(yōu)生產物。若存在投資過度，則企業(yè)投資額比理想投資狀態(tài)高，而投資不足則表明投資額比理想投資狀態(tài)要低[11]，投資效率高的企業(yè)，經營業(yè)績將逐漸好轉[12]。在盈余結構、投資效率與企業(yè)績效關系上，Shleifer和Vishny[13]研究發(fā)現盈余結構和企業(yè)績效之間存在相關關系；企業(yè)有效的投資效率，可提高企業(yè)績效，增加企業(yè)核心競爭力[14]；而由于企業(yè)所有權與經營權的分離，管理者為了降低代理成本，調整盈余結構，影響投資效率[15-16]。對于計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)等科技創(chuàng)新型公司，仍存在研發(fā)支出方面的無效率投資現象[17]，張玉蘭等[18-19]認為研發(fā)投入需要一定規(guī)模的積累，才能提高企業(yè)投資效率，實現企業(yè)績效增長。同時，姚宏等[20]發(fā)現產品市場競爭會誘發(fā)盈余管理行為，競爭實力較弱的企業(yè)采取盈余管理手段以維持盈利水平。李榮錦等[21-22]認為盈余質量提高會顯著加快資本結構調整速度，提高投資效率。

因此，以計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)上市公司為例，明確盈余結構、投資效率及企業(yè)績效三者間的關系，有利于企業(yè)經營者及利益相關者通過分析盈余結構預估企業(yè)經營風險，科學評價企業(yè)績效，有效提高投資效率，為我國制定產業(yè)的發(fā)展規(guī)劃與政策導向，實施創(chuàng)新驅動發(fā)展戰(zhàn)略提供參考。

1 理論分析與研究假設

1.1 企業(yè)績效與企業(yè)盈余結構

企業(yè)盈余持續(xù)性是反映企業(yè)績效的重要參考指標。Fairfield[23]等通過股市數據對盈余信息預測能力進行了研究，發(fā)現將盈余信息按照盈余分類法處理后能夠提高決策有用性和預測企業(yè)績效的能力。程小可[24]企業(yè)盈余結構與總括盈余進行對比研究，發(fā)現盈余結構預測企業(yè)績效和現金流預估更準確。同時，主營業(yè)務盈余持續(xù)性、穩(wěn)定性更強，是投資者衡量企業(yè)績效的主要指標[25]?；诖?，盈余結構能夠反映盈余持續(xù)性和盈余質量，影響企業(yè)績效，其中營業(yè)利潤所占比重越大，對未來企業(yè)績效的預測能力越強。我國創(chuàng)業(yè)板計算機、通信與其他電子設備制造業(yè)上市公司的利潤總額中，經營性收益的份額總體較大，盈余持續(xù)性較高，由此提出以下假設：

假設1：企業(yè)盈余結構質量與企業(yè)績效呈正相關關系。

1.2 企業(yè)投資效率與企業(yè)績效

Ma[26]對投資規(guī)模擴張和投資效率對企業(yè)績效的影響進行了對比研究。Dzenopoljac 等[27]認為企業(yè)投資效率很大程度取決于有形資產的投資，有形資產仍是提升企業(yè)績效最重要的基礎資源。蔡吉普[28]通過分析我國典型上市公司，發(fā)現企業(yè)出現的非效率投資對企業(yè)營業(yè)額帶來不利因素，特別是投資不足現象，降低企業(yè)價值。周中勝等[29]認為正確的投資決策能增強盈利能力和資本配置效率，降低非效率投資，提升企業(yè)績效。陳明利等[30]認為改善投資效率可使企業(yè)價值最大化，增強競爭力和盈利能力?；诖耍切释顿Y會對企業(yè)績效產生負面影響。由此提出以下假設：

假設2：企業(yè)投資效率與企業(yè)績效呈正相關關系。

1.3 企業(yè)盈余結構、投資效率與企業(yè)績效

Bzeouich等[31]發(fā)現機會主義行為和信息不對稱問題會導致盈余管理與投資效率之間存在負相關關系。Tae Wook Kim[32]認為在低企業(yè)績效的情況下，盈余管理降低投資效率，同樣，陳漢明和洪葒[33]對上市公司進行實證研究，發(fā)現盈余管理對企業(yè)投資效率有負向調節(jié)作用，提高盈余質量可減少信息不對稱，從而減少非效率投資[34]。呂冰妍[35]發(fā)現，企業(yè)盈余質量高會阻礙企業(yè)非效率投資。另外，企業(yè)會計信息準確有利于正確決策，降低企業(yè)投資風險系數[36]。基于此，企業(yè)投資過度主要由于盈余管理不當，企業(yè)盈余結構穩(wěn)定性可避免過度投資。高盈余可持續(xù)性反映了更高的盈余質量、更合理的盈余結構和更高的會計信息質量，公司可據此進行準確合理的決策[37]，減少非效率投資，提升企業(yè)價值和公司績效。由此提出以下假設：

假設3：高盈余可持續(xù)性可抑制非效率投資，提升公司績效。

2 研究設計

2.1 變量設計

2.1.1 因變量

根據本文提出的假設，將資產收益率（Return on Assets,ROE）作為一個因變量。由稅后利潤/股東權益平均總額表示，其指標值的下降，可以表明投資收益降低。這項指標可反映股東收益實際情況，評估企業(yè)資本。

2.1.2 解釋變量

基于文獻研究,本文的解釋變量包括營業(yè)利潤（Operating Profit, OP），營業(yè)利潤/凈資產；所得稅（Income Tax, TAX），應納所得稅額/凈資產；非經營性凈收益（Non-operating Profit,NOP），（公允價值變動損益+投資收益）/凈資產；和其他（Other Items,O），（利潤總額-營業(yè)利潤-非經營性凈收益-所得稅）/凈資產，四者構成待研究盈余結構。通過構建模型，研究盈余結構與公司績效間的預測關系。利潤總額中營業(yè)利潤占比越高，公司具有越強的盈余持續(xù)性和市場競爭力[38]。企業(yè)盈余的可持續(xù)性（Assets Quantity,AQ），其中營業(yè)利潤/企業(yè)總利潤。企業(yè)投資效率（Efficiency of Investment, Eff-inv）的衡量均以Richardson 模型為主，模型所求殘差絕對值越小，表明企業(yè)的投資效率將提升[39]。

2.1.3 控制變量

本次模型研究中的控制變量有企業(yè)內部資金流量（Cashflow）；企業(yè)上市時間（Age）；企業(yè)負債率（Lev）；企業(yè)規(guī)模（Size）；企業(yè)成長性營業(yè)收入（Growth）。

2.2 研究樣本

從國泰安數據庫中獲取2015～2018年計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)的相關數據。選擇數據原則是：（1）排除金融業(yè)務公司、PT、ST 等公司。（2）數據不完整和數據模糊的公司數據均不錄入。經過刪減后獲得了343個公司，共計1372個有效樣本。

2.3 研究模型

本文討論盈余結構對公司績效的預測能力采用如下模型：

本文討論投資效率與企業(yè)績效的相關性采用如下模型：

本文討論盈余可持續(xù)性、投資效率與公司績效之間的相關性模型：

3 實證檢驗與結果分析

3.1 描述性統計

表1 變量描述性統計表

由表1，由創(chuàng)業(yè)板計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)上市公司數據統計結果可看出，成長性均值為0.256，行業(yè)總體呈增長趨勢。從上表數據看，該類型上市公司凈資產收益均值為1.1%，而該變量波動幅動較大，與其他類型企業(yè)的經營收益存在較大差異。若投資效率指標值不斷增加，則表明其效率增加，上表中投資效率數據均值保持在0.024，極小值是0.0000118，極大值是0.2273，由此可知該類型上市公司有非效率投資。同時該行業(yè)利潤總額中營業(yè)利潤占比較大，盈余可持續(xù)性的均值為65.6%，即盈余可持續(xù)性較高，盈余結構更合理。

3.2 相關性分析

3.2.1 模型2-1的相關性分析

表2 模型2-1的變量相關系數矩陣

使用皮爾遜相關系數模型（Pearson 模型）實現各指標相關性分析。由表2可知，在創(chuàng)業(yè)板計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)上市公司中，營業(yè)利潤與所得稅之間、非經營性凈收益與其他之間的相關系數較大，采用共線性診斷計算發(fā)現，其他變量之間相關程度較高，可進行回歸分析。下期經營業(yè)績與非經營性凈收益正相關；下期經營業(yè)績與營業(yè)利潤在5%的水平上正相關。下期經營業(yè)績與所得稅存在顯著的正相關關系；下期的經營業(yè)績與其他利潤存在負相關。ROE 與OP 顯著正相關，反映了該行業(yè)盈余可持續(xù)性較好，盈余質量較高，能夠更準確地預測下期經營業(yè)績。

3.2.2 模型2-2的相關性分析

由表3可知，Eff_inv 與ROE 為負相關關系，和提出的假設2 一致。因為Pearson 相關檢驗適用于兩個連續(xù)變量之間的相關性檢驗，而Eff_inv 與ROE 相關關系不顯著，因此對兩變量進行回歸分析。Eff_inv 與Size、Age、Lev 相關關系顯著，說明投資效率會因為各個公司企業(yè)規(guī)模、上市年限和資產負債率水平的不同而變化。3.2.3 模型2-3的相關性分析

由表4可知，各個變量相關程度較緊密，相關系數較小，可實現Richardson 模型回歸分析。Eff_inv 與ROE 存在負相關關系，和提出的假設2 一致。盈余的可持續(xù)性與投資效率存在正相關關系。盈余可持續(xù)性與凈資產收益率存在正相關關系，說明盈余的可持續(xù)性越高，公司績效提升的可能性越大。

3.3 實證結果分析

3.3.1 盈余結構與公司績效的回歸檢驗

模型2-1 對于各指標的共線性問題進行了檢測，排除了共線性問題，結果如表5所示。表6中的回歸結果顯示所使用的2-1 模型系數為正值，調整R2為0.1327，由此可以知模型解釋力普通。OP 和ROE 之間呈正比關系，NOP、0P 與ROE 之間不存在關聯，TAX 和ROE 呈正比關系。經盈余分解后，OP 與TAX 及ROE 之間呈正比關系。說明盈余結構與公司績效之間存在相關性，存在對企業(yè)業(yè)績的預測作用。該結果支持了假設1。

表3 模型2-2的變量相關系數矩陣

表4 模型2-3的變量相關系數矩陣

3.3.2 投資效率與公司績效的回歸檢驗

表7模型共線檢驗結果排除指標共線性問題后，模型計算得出上表8的指標回歸結果，該模型在1%水平顯著，R2是0.378，模型解釋穩(wěn)定。Eff_inv與ROE之間存在顯著的正相關關系，說明企業(yè)的非效率投資水平越高，企業(yè)績效越高，與本文的假設2相違背。

表6 模型2-1回歸結果

3.3.3 盈余結構、投資效率與公司績效的回歸檢驗

表9模型共線性檢驗結果排除了多重共線性問題。由表10 回歸結果可知，R2為37.8%，模型顯著水平為正。Eff-inv 與ROE 之間存在不顯著的負相關關系。增加了AQ 變量后，顯著性降低，且符號發(fā)生改變，說明模型解釋力較好；增加AQ變量同時影響了Eff-inv的解釋能力。AQ 與ROE 之間存在負相關關系，且在10%水平上顯著，表明盈余持久性與企業(yè)績效負相關，盈余持久性越高，企業(yè)績效提升的可能性越小。通過模型2-3 對各項指標數據進行相關性的檢測，發(fā)現AQ 和Eff-inv 保持正相關關系。企業(yè)的盈余持續(xù)性與企業(yè)非效率投資呈負相關，較高的盈余持續(xù)性能提升企業(yè)效率投資，但在一定程度上降低企業(yè)績效。

表7 模型2-2共線性檢驗分析

表8 模型2-2回歸分析

表9 模型2-3共線性檢驗結果

表10 模型2-3回歸結果

5 結論及建議

創(chuàng)業(yè)板是我國市場資源配置的重要平臺，涌現出的具有原始創(chuàng)新能力的企業(yè)，對實體經濟發(fā)展發(fā)揮著日益重要的作用。本文研究了創(chuàng)業(yè)板計算機、通信與其他電子設備制造業(yè)上市公司投資效率對企業(yè)業(yè)績的影響及其經濟后果，深入探討了盈余結構、投資效率和企業(yè)績效之間的聯系。研究結果表明：盈余結構與公司績效之間存在相關性，較高的盈余質量，對企業(yè)績效有良好的預測作用，對于企業(yè)來講，營業(yè)利潤占比重和公司績效之間正相關關系；效率投資與公司績效之間存在負向調節(jié)作用，企業(yè)效率投資水平越高，企業(yè)績效將會越低；企業(yè)盈余持續(xù)性可以抑制企業(yè)的非效率投資，但是非效率投資也會影響到企業(yè)績效，兩者的共同作用會降低企業(yè)績效。研究證實了企業(yè)盈余結構的優(yōu)化能夠提升企業(yè)決策的準確性，進而影響投資決策，提升公司績效。根據上文分析，提出如下3點建議。

（1）企業(yè)應加強對自身主營業(yè)務的重視。研究結果表明營業(yè)利潤比重與公司績效存在正向調節(jié)作用，主營業(yè)務在反映企業(yè)業(yè)績的同時，能夠提供一定的預測作用，說明了主營業(yè)務對企業(yè)業(yè)績的重要性。主營業(yè)務能夠給企業(yè)帶來長久可靠的盈利，相比于權益性投資，專注于核心業(yè)務，才能增強企業(yè)的市場競爭力，使企業(yè)健康長久發(fā)展。

（2）優(yōu)化投資決策程序，提升投資的效率，將非效率投資減少或穩(wěn)定在一定程度。計算機、通信與其他電子設備制造行業(yè)技術更新快，研發(fā)要求高，但企業(yè)投資具有長期性，應該將持續(xù)優(yōu)化投資結構從企業(yè)層面納入戰(zhàn)略決策。企業(yè)績效也與其他因素相關，如產品價格的競爭力，營銷方法等。進行投資決策時，管理者需綜合多種因素，優(yōu)化決策程序，提高決策效率。

（3）加強監(jiān)管控制和監(jiān)督。新技術和新產業(yè)需要與之匹配的監(jiān)管模式，監(jiān)管機構在完善其規(guī)章制度時，可以有針對性地對計算機、通信與其他電子設備制造業(yè)等新技術領域制定監(jiān)管政策，例如增加對上市公司盈余結構的管理指標，以判定其經營水平。有效的激勵監(jiān)管，可以實現創(chuàng)造價值和控制風險的平衡，推動相關產業(yè)向好發(fā)展。