屈浩杰　陳思婷

摘 要：IPO抑價(jià)的實(shí)質(zhì)是在企業(yè)上市首次發(fā)行股票時(shí)，當(dāng)天的收盤(pán)價(jià)格小于公開(kāi)的發(fā)行價(jià)格。IPO抑價(jià)作為發(fā)行失敗的案例，存在于國(guó)際各大資本市場(chǎng)，只是存在抑制程度的高低。通過(guò)對(duì)IPO企業(yè)的調(diào)查取樣，獲取了研究數(shù)據(jù)，并對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)分析處理。驗(yàn)證結(jié)果表明公司治理對(duì)IPO企業(yè)績(jī)效存在顯著的影響關(guān)系，經(jīng)理人過(guò)度自信在其中起到調(diào)節(jié)的效果。

關(guān)鍵詞：公司治理 ?經(jīng)理人過(guò)度自信 ?IPO績(jī)效

中圖分類(lèi)號(hào)：F276.6 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-0298（2020）09（b）--02

中國(guó)企業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)充斥著短期行為，而忽視企業(yè)長(zhǎng)期的發(fā)展，導(dǎo)致企業(yè)績(jī)效下降，競(jìng)爭(zhēng)力降低。現(xiàn)代企業(yè)制度的完善，公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)中國(guó)企業(yè)最終績(jī)效起到越來(lái)越重要的作用。治理結(jié)構(gòu)應(yīng)該起到提高企業(yè)長(zhǎng)期績(jī)效的作用。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)步入新常態(tài)和產(chǎn)業(yè)升級(jí)，作為內(nèi)部要素且能夠?qū)ζ髽I(yè)績(jī)效產(chǎn)生影響的主要因素，公司治理是目前備受學(xué)術(shù)界和業(yè)界關(guān)注的前沿焦點(diǎn)。就內(nèi)部治理角度而言，理論上的結(jié)果是提升公司治理水平能夠促進(jìn)利潤(rùn)最大化的提升，解決代理問(wèn)題就是目前的途徑。對(duì)公司治理的研究可以加強(qiáng)企業(yè)的實(shí)力和管理效率，使企業(yè)實(shí)現(xiàn)更高的利潤(rùn)。

1 文獻(xiàn)回顧

1.1 公司治理與IPO績(jī)效的關(guān)系

隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和大量企業(yè)對(duì)相關(guān)理論的應(yīng)用，關(guān)于公司治理中股權(quán)結(jié)構(gòu)的效應(yīng)問(wèn)題被國(guó)內(nèi)學(xué)者用實(shí)證研究嘗試進(jìn)行本土化。Cheung and Wei （2006）通過(guò)對(duì)425家美國(guó)上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行歸納和分析，指出董事會(huì)規(guī)模和IPO績(jī)效之間存在非線性的負(fù)向曲線關(guān)系。耿明齋 （2004）指出，現(xiàn)階段IPO績(jī)效影響呈現(xiàn)不顯著結(jié)果的原因，從數(shù)據(jù)上分析是內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制無(wú)法與市場(chǎng)規(guī)則對(duì)應(yīng)所導(dǎo)致。

1.2 經(jīng)理人過(guò)度自信對(duì)IPO績(jī)效的關(guān)系

江偉與黎文靖 （2009）進(jìn)行實(shí)證研究，通過(guò)對(duì)2002—2006年滬深上市公司的數(shù)據(jù)歸納和整理，將經(jīng)理人的過(guò)度自信指標(biāo)確定為年齡、職業(yè)背景和是否“兩職合一”，在結(jié)果中指出高管過(guò)度自信與董事會(huì)獨(dú)立性呈現(xiàn)反比關(guān)系，同時(shí)，董事會(huì)的獨(dú)立性，削弱了高管過(guò)度自信與公司高負(fù)債率的正相關(guān)關(guān)系。饒育蕾與王建新 （2010）通過(guò)對(duì)2007和2008兩年A股上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)的實(shí)證分析，將所收集到的數(shù)據(jù)分組為全部樣本組和過(guò)度自信匹配組，并將過(guò)度自信的量化指標(biāo)替換為高管持股比例，將該變量的變化作為分析對(duì)象，進(jìn)行回歸分析后指出，現(xiàn)有數(shù)據(jù)高管自信度處于較高程度，“兩職分離”表現(xiàn)出對(duì)高管自信做出非理性行為的抑制效果。獨(dú)立董事比例則并未表現(xiàn)出對(duì)高管過(guò)度自信的顯著關(guān)系，同時(shí)與非過(guò)度自信的高管也并沒(méi)有顯著關(guān)系，這表明獨(dú)立董事監(jiān)督作用的缺失。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 研究假設(shè)

Bhagat和Bolton （2008）認(rèn)為董事會(huì)規(guī)模的增加會(huì)導(dǎo)致董事會(huì)內(nèi)部溝通和做出決策的成本同步增加，違背了成本收益原則，即增加的成本大于能夠得到的收益，建議董事會(huì)成員人數(shù)應(yīng)符合公司本身特性，并且規(guī)模應(yīng)得到控制。Daniel， Denis，和 Naveen （2008）在研究中指出，董事會(huì)規(guī)模對(duì)IPO績(jī)效的影響因?yàn)楣窘Y(jié)構(gòu)的復(fù)雜程度不同，表現(xiàn)程度也不同。而Drakos and Bekiris （2010）的研究結(jié)果表明，董事會(huì)規(guī)模與IPO績(jī)效呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，即董事會(huì)規(guī)模越大IPO的績(jī)效越高。Koerniadi， Krishnamurti和Tourani-Rad （2014）的研究結(jié)果中得出，董事會(huì)規(guī)模的提高能夠使董事會(huì)作出極端決策的可能性降低，進(jìn)而促進(jìn)IPO績(jī)效的提高?；谝陨戏治觯疚奶岢鲆韵录僭O(shè)：

H1：公司治理越佳，IPO績(jī)效越優(yōu)。

雷輝與吳嬋 （2010）通過(guò)對(duì)618家上市公司2005—2007年的相關(guān)數(shù)據(jù)分析，希望找出高管過(guò)度自信對(duì)企業(yè)決策如并購(gòu)的影響，在變量選取中將過(guò)度自信的量化標(biāo)準(zhǔn)取為高管持股比例，研究結(jié)果表明高管過(guò)度自信與企業(yè)決策正相關(guān)，獨(dú)立董事比例則在高管過(guò)度自信與企業(yè)決策的關(guān)系中沒(méi)有調(diào)節(jié)效果，兩職分離削弱了高管過(guò)度自信與企業(yè)決策的正相關(guān)關(guān)系?；谝陨戏治?，本文提出以下假設(shè)：

H2：經(jīng)理人過(guò)度自信對(duì)公司治理與IPO績(jī)效有調(diào)節(jié)效果。

2.2 變量定義

IPO績(jī)效采用Covin （2007）等學(xué)者對(duì)IPO績(jī)效的所提出的說(shuō)法，定義為財(cái)務(wù)績(jī)效和非財(cái)務(wù)績(jī)效。公司治理依據(jù)謝志華 （2008）、蔣茵 （2003）、范曙光 （2003）、蔣蘇婭 （2005）的說(shuō)法，本研究將公司治理定義為針對(duì)全體利益相關(guān)者（股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)、高管、債權(quán)人、消費(fèi)者、政府）等一種制度安排。經(jīng)理人過(guò)度自信采用Glaser and Weber （2007）的看法，從三個(gè)方面控制幻覺(jué)、過(guò)度樂(lè)觀、優(yōu)于常人效應(yīng)來(lái)測(cè)量經(jīng)理人是否過(guò)度自信。

2.3 抽樣方法

本文的研究范圍界定在IPO公司。問(wèn)卷主要采用電子問(wèn)卷，利用互聯(lián)網(wǎng)發(fā)放和收集問(wèn)卷。選擇的調(diào)查對(duì)象主要是上市企業(yè)的員工，通過(guò)企業(yè)網(wǎng)絡(luò)上公布的聯(lián)系方式，電話預(yù)約并向其發(fā)放電子郵件問(wèn)卷。

3 實(shí)證分析

3.1 公司治理對(duì)IPO績(jī)效的影響

為了研究公司治理與IPO績(jī)效的關(guān)系，我們以公司治理的兩個(gè)維度公司責(zé)任感和董事會(huì)職能為自變量，以IPO績(jī)效為因變量進(jìn)行了回歸分析?；貧w系數(shù)、F值和R2如表1所示。公司責(zé)任感和董事會(huì)職能對(duì)IPO績(jī)效的影響均在0.01的水平上顯著，標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)分別為0.226和0.321，表明都對(duì)IPO績(jī)效有正向顯著的影響，假設(shè)1獲得支持。

3.2 經(jīng)理人過(guò)度自信在公司治理對(duì)IPO績(jī)效之間的調(diào)節(jié)檢驗(yàn)

由表2可知，模型1中，調(diào)整后R2為0.386，說(shuō)明公司治理對(duì)IPO績(jī)效的可解釋變異為38.6%，p值為0.000。公司治理對(duì)IPO績(jī)效有正向且顯著的影響;模型2中，調(diào)整后R2為0.411，說(shuō)明公司治理與經(jīng)理人過(guò)度自信對(duì)IPO績(jī)效的可解釋變異為41.1%，p值為0.000。公司治理與經(jīng)理人過(guò)度自信對(duì)IPO績(jī)效有正向顯著影響;且在模型3中，p值為0.000，模型顯著，說(shuō)明經(jīng)理人過(guò)度自信在公司治理對(duì)IPO績(jī)效之間具有調(diào)節(jié)作用，且為正向調(diào)節(jié)，假設(shè)2成立。

4 結(jié)語(yǔ)

通過(guò)假設(shè)檢驗(yàn)結(jié)果顯示，公司治理的兩個(gè)維度對(duì)于IPO績(jī)效的影響都呈現(xiàn)顯著的正向作用。說(shuō)明公司責(zé)任感、董事會(huì)能力越強(qiáng)，IPO績(jī)效就會(huì)越高，即企業(yè)需要重視企業(yè)的責(zé)任和董事會(huì)的能力。加入經(jīng)理人過(guò)度自信后，對(duì)IPO績(jī)效的回歸兩者仍然顯著，當(dāng)再次放入公司治理與經(jīng)理人過(guò)度自信的交互項(xiàng)后，模型依舊顯著。說(shuō)明經(jīng)理人過(guò)度自信在公司治理對(duì)IPO績(jī)效之間具有調(diào)節(jié)作用。中國(guó)企業(yè)正處于向發(fā)達(dá)國(guó)家公司學(xué)習(xí)的階段，首要的是學(xué)習(xí)其先進(jìn)經(jīng)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)，加之知識(shí)經(jīng)濟(jì)的大潮席卷而來(lái)，學(xué)習(xí)公司治理的理論和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)就顯得尤為重要。

參考文獻(xiàn)

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作者簡(jiǎn)介：屈浩杰（1997-），男，漢族，山西長(zhǎng)治人，泰國(guó)博仁大學(xué)研究生在讀，研究方向：金融管理;

陳思婷（1975-），女，漢族，臺(tái)灣臺(tái)北人，泰國(guó)博仁大學(xué)MBA金融系主任，研究方向：金融策略管理。