劉新閱 相明杰

[摘 要] 近年來，我國(guó)中小企業(yè)數(shù)量飛速增長(zhǎng)，不僅解決了80%以上的城鎮(zhèn)居民就業(yè)，還為擴(kuò)大政府稅收做出了巨大貢獻(xiàn)，是保障我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)的重要因素和組成部分。然而，中小企業(yè)融資時(shí)常常遭遇較為嚴(yán)重的信貸配給問題，融資瓶頸難以破解。新三板市場(chǎng)是我國(guó)中小企業(yè)金融制度改革的重要產(chǎn)物，為中小企業(yè)拓寬了融資渠道，緩解融資難的現(xiàn)實(shí)問題。但由于相關(guān)制度不完善，投資不夠活躍等原因，新三板市場(chǎng)一直沒有達(dá)到預(yù)想的效果。為了使新三板市場(chǎng)發(fā)揮真正的效力，2019年下半年開始，新三板市場(chǎng)全面深化改革，從轉(zhuǎn)板制度、外部監(jiān)管等方面著手，為新三板市場(chǎng)發(fā)展注入新動(dòng)力。

[關(guān)鍵詞] 新三板市場(chǎng);融資問題;制度改革;中小企業(yè)

[中圖分類號(hào)] F275[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A[文章編號(hào)] 1009-6043（2020）08-0047-02

一、新三板發(fā)展現(xiàn)狀

新三板市場(chǎng)是我國(guó)為了解決中小企業(yè)融資困難問題開發(fā)的新的融資渠道，我國(guó)金融制度的創(chuàng)新的產(chǎn)物，新三板市場(chǎng)掛牌企業(yè)可以通過股權(quán)質(zhì)押，定向增發(fā)等方式進(jìn)行融資，從而緩解融資難的困境。截止到2020年6月22日新三板掛牌公司數(shù)量為8546家，總股本5473.85億股。按市場(chǎng)分層來分類，其中創(chuàng)新層1189家，基礎(chǔ)層7357家;按交易方式來分類，其中做市掛牌公司639家，集合競(jìng)價(jià)公司7907家;兩網(wǎng)及退市公司74家。從地域方面來看，掛牌數(shù)量明顯增多的省份大都位于沿海等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，其中江蘇、北京，廣東三個(gè)區(qū)域增速較快。隨著2013年全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司正式揭牌運(yùn)營(yíng)，新三板市場(chǎng)迎來了真正意義上的跨越式增長(zhǎng)，并且在之后的時(shí)間里實(shí)施了做市商制度和分層制度。從2013年至2018年掛牌公司數(shù)量一直處于上升趨勢(shì)，但是從2014年開始增長(zhǎng)率便一路下滑。直到2018年末掛牌數(shù)量為10691家達(dá)到高峰，2019年開始便開始進(jìn)入下滑趨勢(shì)，年末統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示掛牌企業(yè)為8953家，并且截止目前這一數(shù)量仍在下降。而新三板市場(chǎng)的成交金額更是從2017年的2271.80億元峰值下跌至2019年的825.69億元。

為了緩解這一頹勢(shì)，發(fā)揮新三板市場(chǎng)真正的價(jià)值，新三板的改革勢(shì)在必行，2020年6月3日，證監(jiān)會(huì)頒布了《關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司轉(zhuǎn)板上市的指導(dǎo)意見》，在原有的基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層的基礎(chǔ)上加入了精選層，并且規(guī)定掛牌企業(yè)只要達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)就可以直接由精選層申請(qǐng)轉(zhuǎn)板至深交所創(chuàng)業(yè)板或上交所科創(chuàng)板。希望可以充分利用新三板市場(chǎng)承上啟下的功能，加強(qiáng)各個(gè)資本市場(chǎng)之間的聯(lián)系，給新三板市場(chǎng)注入新的活力。

二、新三板市場(chǎng)中小企業(yè)融資存在的問題

（一）新三板市場(chǎng)活力不足

與其他金融板塊相比，新三板當(dāng)前的流動(dòng)性明顯偏低并呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)，2018年新三板市場(chǎng)成交額為888.01億元，同比下降60.9%，2019年在此基礎(chǔ)上繼續(xù)下降，為825.69億元。但同樣在2019年中小板成交額為31萬億元，同比增長(zhǎng)53%;深市成交額更是高達(dá)73萬億元。這說明我國(guó)金融市場(chǎng)向好，但新三板市場(chǎng)卻比較低迷。新三板市場(chǎng)現(xiàn)有的投資產(chǎn)品中，存續(xù)期普遍在3年以上，且一般采取全封閉策略，并且設(shè)置了相應(yīng)的贖回費(fèi)用，這些產(chǎn)品規(guī)定都增加了投資者所承擔(dān)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)[1]。另外，新三板市場(chǎng)對(duì)于投資者的要擁有超過500萬元證券類資產(chǎn)的要求也將很多想要進(jìn)入新三板市場(chǎng)的中低收入人群拒之門外，雖然可能證監(jiān)會(huì)是考慮到中低收入投資者風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力問題，但這確實(shí)也是導(dǎo)致新三板市場(chǎng)不如其他金融板塊活躍的原因之一。

（二）融資效率較低，內(nèi)部監(jiān)管失衡

新三板市場(chǎng)集中了一些未能在主板市場(chǎng)上市，經(jīng)營(yíng)規(guī)模較小的中小型企業(yè)，信息披露不是很透明，完整性較低。而投資者大多厭惡風(fēng)險(xiǎn)保持一定的謹(jǐn)慎性，這種懷疑態(tài)度導(dǎo)致基礎(chǔ)層的企業(yè)很難融資。在種種輕資產(chǎn)企業(yè)偏多的狀況下，固定資產(chǎn)較少，銀行大多認(rèn)為此類企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較高，并不能獲取足夠的抵押金額，因此定向增發(fā)和民間借貸成為了大多數(shù)中小企業(yè)主流的融資方式。然而在股權(quán)質(zhì)押的過程中，對(duì)控制權(quán)的降低無形中增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，控制權(quán)的度需要管理者準(zhǔn)確把握，控制權(quán)過高也會(huì)不利于企業(yè)的治理，第一大股東并沒有參與到公司的經(jīng)營(yíng)決策當(dāng)中來，但卻掌握著絕對(duì)的主動(dòng)權(quán)，管理層未能發(fā)揮其應(yīng)有的作用，一股獨(dú)大卻沒有相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)制予以制衡，同樣會(huì)導(dǎo)致企業(yè)出現(xiàn)問題。同時(shí)對(duì)于融通大量資金的投資決策方面也缺乏監(jiān)管，項(xiàng)目的可行性不高導(dǎo)致資金的大量閑置從而降低了資金的使用效率。

（三）改革推進(jìn)緩慢

新三板市場(chǎng)成立以來，可以成功轉(zhuǎn)板的企業(yè)鳳毛麟角，雖然新三板成立之初有相關(guān)政策文件提到，凡符合中小板、創(chuàng)業(yè)板條件的新三板掛牌企業(yè)可以直接轉(zhuǎn)到相關(guān)板塊上市，但由于新三板自身轉(zhuǎn)板機(jī)制等問題，使得這一政策形同虛設(shè)。為了解決轉(zhuǎn)板上市機(jī)制等問題，新三板進(jìn)入了改革過程中的關(guān)鍵時(shí)期。今年的3月6日中國(guó)證監(jiān)會(huì)起草了《中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司轉(zhuǎn)板上市的指導(dǎo)意見》，根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)黨委部署，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司于4月27日正式啟動(dòng)股票向不特定合格投資者公開發(fā)行并在精選層掛牌。這一系列措施的制定十分有利于中小企業(yè)的發(fā)展和進(jìn)步的，接下來就進(jìn)入到了明確這一系列舉措的目的，并把這些改革變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)的艱難地實(shí)施階段。精選層的流動(dòng)性將進(jìn)入一個(gè)令人期待的階段，那么位于基礎(chǔ)層的企業(yè)又應(yīng)該如何為自己謀求發(fā)展的出路，這當(dāng)中如何保證想進(jìn)入精選層的企業(yè)所發(fā)布的信息是真實(shí)可靠的，有關(guān)人員在審核過程中是否嚴(yán)格執(zhí)行了程序，以及放寬了個(gè)人投資者的準(zhǔn)入門檻的同時(shí)，能否兼顧保護(hù)投資者的合法權(quán)益等問題仍然需要我們進(jìn)一步落實(shí)。

三、多點(diǎn)落實(shí)新三板市場(chǎng)改革

（一）提升市場(chǎng)活躍度，加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管

想要提高新三板市場(chǎng)的活躍度，擁有大量的具有相應(yīng)金融知識(shí)儲(chǔ)備和資金能力的投資者是必不可少的。從證監(jiān)會(huì)2019年12月27日頒布的《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)投資者適當(dāng)性管理辦法》來看，新三板市場(chǎng)對(duì)投資人的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)有所降低，將原來的投資者需要在本人名下前一交易日日終證券類資產(chǎn)市值500萬元人民幣以上，改變?yōu)閷?duì)精選層、創(chuàng)新層及基礎(chǔ)層的分層對(duì)待，分別為：本人名下證券賬戶和資金賬戶內(nèi)的資產(chǎn)日均人民幣100萬元、150萬元、200萬元以上且具有2年以上投資經(jīng)歷的個(gè)人。這一改進(jìn)加強(qiáng)了新三板市場(chǎng)對(duì)于投資者的包容程度。事實(shí)上，受此次新三板啟動(dòng)全面深化改革等因素刺激，市場(chǎng)交投已經(jīng)開始有回暖跡象。2019年第四季度新三板市場(chǎng)的成交金額為223.12億元，同比增長(zhǎng)23.14%。但想要新三板市場(chǎng)可以長(zhǎng)期穩(wěn)定的發(fā)展下去，除了吸引大量投資者進(jìn)入市場(chǎng)外，對(duì)掛牌企業(yè)的監(jiān)管不容忽視，加強(qiáng)對(duì)掛牌企業(yè)的審查，對(duì)于信息披露失真的企業(yè)和機(jī)構(gòu)嚴(yán)厲打擊，增強(qiáng)投資者對(duì)市場(chǎng)的信心。

（二）優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)內(nèi)部控制

中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)存在的問題導(dǎo)致了融資效率低下，融資風(fēng)險(xiǎn)高等問題，針對(duì)資金帶來的一系列問題，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)勢(shì)在必行。新三板市場(chǎng)上掛牌的中小企業(yè)應(yīng)發(fā)展多種融資方式，多采用發(fā)行普通股、優(yōu)先股、老股轉(zhuǎn)讓和發(fā)行公司債券等多樣的方式來分散可能存在的風(fēng)險(xiǎn)?！兑庖姟访鞔_符合條件的“新三板”掛牌公司可以申請(qǐng)轉(zhuǎn)板至上交所科創(chuàng)板或深交所創(chuàng)業(yè)板上市;同時(shí)，新三板市場(chǎng)將按照三層市場(chǎng)結(jié)構(gòu)劃分，各層級(jí)的融資、交易等功能逐層增強(qiáng)，投資者數(shù)量和類型逐層增加，精準(zhǔn)滿足不同類型、不同發(fā)展階段企業(yè)的差異化需求，更好地發(fā)揮“新三板”服務(wù)中小企業(yè)和民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的作用。

融資能力差的問題還應(yīng)從企業(yè)內(nèi)部根源上解決，增強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部信息披露的完整和及時(shí)性，加強(qiáng)外部監(jiān)管措施，獲取投資者的信任。同時(shí)也要加強(qiáng)研發(fā)能力和創(chuàng)新能力，摒棄家族企業(yè)的觀念，引進(jìn)專業(yè)性人才，逐步實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)規(guī)范化，從而增強(qiáng)企業(yè)在資本市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力。對(duì)于資金的使用方面也要做好規(guī)劃，既要避免債務(wù)過多但資金剩余而導(dǎo)致的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，也要預(yù)估好企業(yè)的發(fā)展需求，以免資金鏈斷裂，從而提高融資效率。

（三）以中小企業(yè)為核心，明確新三板定位

中小企業(yè)在新三板掛牌的目的在于規(guī)范公司內(nèi)部控制使企業(yè)逐步達(dá)到資本上市的基本要求，在新三板的過渡和培養(yǎng)下，逐步實(shí)現(xiàn)股權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化，增強(qiáng)其融資能力，提升公司的整體估值。新三板針對(duì)的是成長(zhǎng)性的中小企業(yè)，對(duì)于基礎(chǔ)層，創(chuàng)新層和新增的精選層掛牌的企業(yè)，要突出各個(gè)層次的特點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)差異化發(fā)展。對(duì)于位于精選層的企業(yè)，信息的獲取更加便利，無形中增加了投資者的積極性。同時(shí)也給位于基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層的企業(yè)做了一個(gè)良好的模范帶頭作用。目前處于改革進(jìn)程中的直接對(duì)接創(chuàng)業(yè)板和主板的多層次資本市場(chǎng)之間的轉(zhuǎn)板機(jī)制，對(duì)于符合發(fā)行條件的企業(yè)來講，不需要以往復(fù)雜的程序，加快了轉(zhuǎn)版的進(jìn)程。同時(shí)改革過程中也要嚴(yán)格把關(guān)進(jìn)入精選層的發(fā)行條件，加強(qiáng)外部監(jiān)管措施和造假的懲罰措施，防止一些企業(yè)為了上市欺騙廣大投資者。

新三板改革之路任重道遠(yuǎn)，出臺(tái)新規(guī)只是改革的第一步，如何保障規(guī)定的落實(shí)，將好處實(shí)實(shí)在在的落到中小企業(yè)的頭上，加強(qiáng)公眾對(duì)于新三板市場(chǎng)的信心，打造一個(gè)企業(yè)和投資者都可以信任的良心市場(chǎng)才是我們的根本目的。為了該目的，新三板市場(chǎng)要始終圍繞中小企業(yè)的需求服務(wù)，針對(duì)其特點(diǎn)，提升市場(chǎng)吸納投資者的能力，為企業(yè)融通到更多的資金。分層改革的同時(shí)，對(duì)于基礎(chǔ)層的企業(yè)也要加強(qiáng)幫助和扶持的力度，督促其以創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層的企業(yè)為基準(zhǔn)，不斷發(fā)展進(jìn)步，才能盡快根本上解決企業(yè)的融資難題。

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[責(zé)任編輯：趙磊]