王 博

(天津科技大學(xué) 天津 300000)

在股權(quán)之爭發(fā)生前，W的公司治理飽受贊譽。但因為其盈利能力良好，不存在控股股東且股價較低，所以極易成為惡意收購的對象。雖然股權(quán)之爭中，W尋找到了新的合作伙伴S來對抗B，使其未能如愿以償。但是通過這次股權(quán)爭奪戰(zhàn)，也暴露了隱藏在其優(yōu)秀公司治理背后的一些問題，例如股權(quán)過于分散、董事會治理薄弱、忽視中小股東利益等。早在1994年發(fā)生的一場股權(quán)爭奪戰(zhàn)就暴露了W公司治理中的一些問題，但是并沒有得到管理層重視。這次的股權(quán)之爭，耗時頗久，涉及諸多利益關(guān)聯(lián)方。

一、公司治理對企業(yè)的意義

亞當(dāng)斯密在《國富論》中認為：“公司的管理權(quán)和所有權(quán)并不是時刻重合的，當(dāng)二者分離時，所有者與經(jīng)營者利益不一致，所有者與經(jīng)營者之間便會產(chǎn)生沖突，因此需要某種制度來解決這種沖突?！边@是公司治理最早的體現(xiàn)。在這之后還有吳敬璉(1996)、林毅夫(1997)、楊麗(2014)等人提出的有關(guān)公司治理的不同內(nèi)涵?？梢钥闯?，公司治理的內(nèi)涵并不是一成不變的，其內(nèi)涵是順應(yīng)企業(yè)需求不斷延展的。公司治理發(fā)展到現(xiàn)在，關(guān)注的范圍不僅僅局限于所有者與管理者，還包括董事、高管等與企業(yè)利益有關(guān)的主體。

從狹義角度來理解公司治理，聚焦的范圍較為狹窄，關(guān)注的主要是所有者與管理者，以及他們之間的關(guān)系。所有者監(jiān)督管理者，避免其為眼前利益而做出短視行為，有損公司利益進而損害股東利益。從廣義角度來看，所涉及的內(nèi)容更加廣泛，不僅包括員工股東，還包括其他利益相關(guān)者，并且需要考慮企業(yè)在整個社會環(huán)境下的地位和作用。

二、股權(quán)之爭背景介紹

1983年5月，W公司通過為現(xiàn)代化養(yǎng)殖農(nóng)業(yè)提供飼料生產(chǎn)原料，完成了未來的原始資本積累。1984年5月，在深圳市工商局正式注冊。1988年與當(dāng)?shù)剜l(xiāng)鎮(zhèn)合作投資第一個土地發(fā)展項目，從此進入房地產(chǎn)行業(yè)。同年，改名為“W企業(yè)股份有限公司”，正式上市。此后活躍于房地產(chǎn)市場，發(fā)展良好。

自2015年1月起，B陸續(xù)購入W公司A股，在7月舉牌兩次。之后B系在股票市場上的不斷購入更是拉大了兩者持股比例的差距，即使在這之間W公司第一大股東H也曾試圖增持股份，但是也是無濟于事。

截止2015年12月24日寶能系持股比例變動情況

2017年6月9日，S獲得H的全部W股份，持股比例由15.31%上漲為29.38%，成為W第一大股東。至此，W與B的股權(quán)之爭之爭以第一大股東H出局，B讓步，S入局而告終。

三、股權(quán)之爭中W公司治理缺陷

(一)股權(quán)過于分散

即使是持股比例排名第一的H，也只占15%左右。所以在當(dāng)時，W作為房地產(chǎn)企業(yè)的老大，股權(quán)結(jié)構(gòu)如此分散，很容易遭受惡意收購。外來企業(yè)只需購入超過15%的股份便可以實現(xiàn)控股，如果資金充足控股W并不是一件難事。并且由于B在二級市場的大量購入，拉高了股價，這時再想要增持股份需要大量資金，并不是一件容易的事。

(二)忽視中小股東利益

2014年4月，W宣布了“事業(yè)合伙人計劃”，試圖通過這一計劃讓管理層增持股份，繼而掌握公司控制權(quán)。W的現(xiàn)金分紅占凈利潤比重一直較低，所以股價并不高。在這一過程中也積累了大量的財富。這樣既為公司積累了財富，又可以低價購入股份并掌握公司控制權(quán)，這自然是符合W高管們的希望的。但是這與中小股東們的期望卻是恰恰相反的，也為B系趁虛而入提供了機會。

(三)董事會治理不足

通過查看官網(wǎng)公告可以發(fā)現(xiàn)，董事會并未很好地履行職責(zé)，保障全體股東利益。第十七屆董事會召開的會議大部分以全票贊成為結(jié)果，而關(guān)于S重組則是次意外，因為H與管理層利益存在沖突。引入S則會稀釋H股份，并且也會損害其他股東利益，因此這次意見未能達成一致。即使最后這一方案被迫終止，但是通過這一方案的表決情況可以看出，管理層并沒有把股東權(quán)益放在首位。以往中小股東一直對W的低股價表示不滿，但是很明顯董事會在利潤分配如此敏感的話題上并沒有表現(xiàn)出其應(yīng)有的立場，甚至是忽視這一群體的利益，沒有履行其職責(zé)。

(四)信息披露存在問題

首先，關(guān)于資產(chǎn)重組方案并沒有及時向股東披露信息。在2015年12月18日，W發(fā)布臨時停牌公告，給出的理由是正在籌劃股份發(fā)行，用于重大資產(chǎn)重組以及收購資產(chǎn)。在大約半年的時間中，W以資產(chǎn)重組極為復(fù)雜為由多次拖延復(fù)牌時間，卻沒有向中小股東發(fā)布明確的重組信息，損害了中小股東的知情權(quán)。其次，金鵬和德贏這兩項代表管理層利益的資管計劃的持股比例合計已經(jīng)超過5%的節(jié)點，理應(yīng)進行披露，但是W并沒有對此進行披露。

(五)缺乏反惡意收購意識

經(jīng)過“君萬之爭”后W就應(yīng)該提高反收購意識。B系大舉入侵后，W也有一些應(yīng)對措施，比如引進“白衣騎士”A、發(fā)布臨時停牌公告來拖延時間，但是并不能從根本上解決問題。除此之外，W還希望通過定向增發(fā)股份，來擊退B。但是這樣做同時也會稀釋其他股東股份，所以這個計劃并沒有得到大家支持。并且定向增發(fā)需要經(jīng)過股東大會的同意，按照當(dāng)時B的持股比例，那么必定會受到它的干預(yù)。這就使得W在面臨惡意收購時，受到公司章程的限制，并不能做出有效的應(yīng)對。由此也可看出，W在此前并沒有想到公司會遭受惡意收購，對這類的事件的應(yīng)對經(jīng)驗不足，也沒有完善的制度來反收購。面對B的大舉入侵，反擊行為并不是那么有力。

四、改善W公司治理的措施

(一)優(yōu)化公司股權(quán)結(jié)構(gòu)

股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理的基礎(chǔ)，所以要改善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)。將公司股權(quán)集中在幾位股東手中，減少了二級市場上流動的股權(quán)，在面對惡意收購時也可以起到制止作用。在平時幾位股東之間也可以起到相互制衡的作用，企業(yè)之間也可以加強合作，減少交易成本。

除了讓股權(quán)更為集中外，也可以實行股權(quán)激勵。B能夠在短時間內(nèi)掌握較多股權(quán)，一方面是讓中小股東看到了實在的利益，另一方面則是中小股東的忠誠度不夠。對他們來講，能獲得的短期利益更加重要。而通過給員工分配股份，既可以激勵員工，又可以有效地抵制惡意收購。當(dāng)員工持股時，他們的利益與企業(yè)的利益是連在一起的，提高了他們的主人翁意識，對于提高團隊的創(chuàng)造力和積極性也有很大幫助。他們也不會像普通小股東一樣，隨意出售自己的股份，所以這就能從根源上杜絕了“野蠻人”購入的渠道。這種股權(quán)激勵制度，對于提高企業(yè)的競爭力也有很大幫助。

(二)保障中小股東利益

W管理層希望通過低價購入股票來獲得公司控制權(quán)，所以故意壓低股價。雖然符合管理層的意愿，但是中小股東并沒有獲得實際的利益。所以在股權(quán)之爭時，B系大量購入股票時，中小股東毫不猶豫地拋出股票也就不足為奇了。所以通過股權(quán)之爭，中小股東的重要性不言而喻，W要積極發(fā)揮公司的治理作用，保證全體股東利益最大化。

(三)完善獨立董事制度

與普通董事相比，獨立董事獨立更加具有獨立性。因此做出的決策較為客觀公正，也可以對大股東進行制約。另外也要對獨立董事的身份進行審核，如果與公司存在關(guān)聯(lián)，那么要盡快選出新的獨立董事?？梢允孪冗x舉出符合條件的獨立董事備選，以免在任的獨立董事突然離職，公司措手不及無法及時彌補空位，影響董事會正常運行。

中小股東也應(yīng)該懂得維護自己的利益。在美國和英國，小股東維權(quán)制度發(fā)展比較完善，而我國的體系還不夠健全。同時小股東維權(quán)意識薄弱也是另一個重要原因，大多數(shù)股東并不知道累積投票制度、股東表決權(quán)排除制度等，更不要提用這些制度來維護自己的權(quán)益了。

(四)健全信息披露制度

可以說，在股權(quán)之爭中，中小股東一直處在信息滯后的狀態(tài)，與W之間存在信息不對稱。信息披露的真實性、完整性、及時性沒有得到體現(xiàn)。中小股東無法及時得到正確完整的信息，便無法做出對自己最有益的決策，這無疑會損害他們的利益。為了保證股東利益的最大化，企業(yè)要增強信息披露意識，建立一個完善的信息披露制度，保障中小股東的知情權(quán)，從而保障他們的利益。

(五)建立完善的反收購機制

企業(yè)反收購的策略有“白衣騎士”、“金色降落傘”、“毒丸計劃”等?！鞍滓买T士”也就是引進新的投資者，與收購者進行競價。此時也可以提高公司股價，為中小股東謀得最大限度上的利益?！敖鹕德鋫恪笔侵腹芾砣藛T無論是主動還是被迫離開公司，都會獲得一筆巨大的補償費用。雖然會對收購者起到一定的阻止作用，但是也有一些管理者為了獲得巨額賠償鋌而走險。“毒丸計劃”較為有效，但是在我國并沒有法律依據(jù)，實施的可能性并不大。除此之外，還有其他反收購策略，企業(yè)要根據(jù)自身情況，建立適合的反收購機制。