玄鐵

納指晉升為“抗疫?！?，既因美聯(lián)儲意圖以救股市來救經濟，也與新經濟股逆市走牛有關?？萍己歪t(yī)藥股權重大的創(chuàng)業(yè)板亦因疫而牛，自去年以來的最大漲幅達1.4倍。新修訂的滬綜指要想走出長牛行情，關鍵在于吸納更多新經濟藍籌上市，企業(yè)牛才是真長牛。

天量天價導致泡沫速成速滅

3333.16點（升升升升一路），這是7月22日滬綜指修訂后的首日收盤價，似在暗示著監(jiān)管層和市場參與者的默契——慢牛，長牛，一路牛。

慢牛，是A股罕見神獸，從不與全面牛市為群。A股全面牛市類似美股融漲（melt-up），是股指越漲多頭越猛的自我驗證自我強化的多頭市場，緊跟而來的是融毀（melt-down）式大崩潰。融漲融毀總是成對出現(xiàn)，成為A股難以擺脫的急牛急熊格局。

當下，金融監(jiān)管語境中的慢牛，是二級市場細水長流，而非以速生速滅式泡沫來沖垮實體經濟。二級市場牛短熊長的罪魁禍首，在于全面牛市多源自增量資金猛于虎似的推動，籌資成本（普通兩融年息是8.6%）和機會成本高（樓市收益更高），估值?？斓阶寴I(yè)績牛望塵莫及。2005至2007年大牛市中的峰值6124點難被超越，因其對應的滬綜指市盈率為81倍。其后，銀行地產板塊市夢率被證偽，進入漫長的殺估值行情。鑒古知今，要遏制估值泡沫速成速滅，首先要防范天量天價和藍籌齊舞。

美股大牛市緣何難以復制

7月16日滬綜指大跌4.5%，主因是A股單日成交連續(xù)8天逾1.5萬億元，引來證監(jiān)會嚴查場外配資以及國家隊高位減持股票等利空打壓。從監(jiān)管邏輯來看，成交天量多為全面牛市導火索，是散戶瘋狂入市再瘋狂拋售的先兆，監(jiān)管前置好過亡羊補牢。

流動性溢價是牛市共性。A股流動性溢價常見高換手率和高估值，這是瘋炒題材股的散戶市特色。以周四為例，兩市行業(yè)中成交額最高的是醫(yī)藥板塊的1122億元（市盈率和市凈率分別高達61.8倍和5.42倍），換手率達3%，年內漲幅達54.5%，成為疫情受益板塊中的當紅“炸子雞”。

相比之下，兩市最大權重行業(yè)銀行板塊周四僅成交248.5億元（市盈率和市凈率分別是5.17倍和0.45倍），換手率為0.29%，年內下跌7.09%，遠遜于同期上漲逾15%的滬深300。值得注意的是，銀行股月初補漲讓市場開始期待全面牛市，然而這卻招來監(jiān)管重拳，“嚴查信貸資金違規(guī)進入股市樓市”的政策利空讓銀行地產股大幅回落。

當銀行地產股拖A股后腿之時，美股已是新經濟股說了算。目前，蘋果、微軟、亞馬遜、谷歌、臉書和特斯拉六大科技股約為納斯達克100指數(shù)市值的一半。即使排除年內暴漲2.8倍的特斯拉，其它5股年內平均漲幅為35%（5股目前約占標普500總市值的25%，而2015年只約占12%），其余495只標普500股票則平均下跌5%。

經歷11年長牛市之后，標普500市盈率倍升到23倍，讓華爾街驚呼“泡沫將破”。耶魯教授希勒收集的歷史數(shù)據(jù)顯示，過去140年中標普500的平均市盈率約為15.6倍，相當于6.4%的年化收益，回報高且持續(xù)性強，這才是全球資本趨之若鶩的主因。這意味著上市公司股權融資成本遠高于債權融資，回購股票才是理性選擇。

支付寶們回歸，才是滬指業(yè)績估值雙牛的新支點

可以說，美股長牛是美國科技戰(zhàn)和金融戰(zhàn)屢戰(zhàn)屢勝的紅利，堪稱贏家通吃的孤例。日本股市上世紀八十年代創(chuàng)出“十年漲五倍”的神話，原因是日本科技當時領先全球。30多年后，日企風頭被中美企業(yè)所遮蓋，日股周四收于22752點（1989年底峰值為38957點），還是受益于日本央行過去27年量化寬松和最近幾年全力購買股票ETF的托市之舉。

綜上所述，A股要長牛，先得藍籌長青。因此，修訂后的新滬綜指不僅是打造統(tǒng)計意義的牛市，更是通過擇優(yōu)（引進科創(chuàng)板優(yōu)質股）汰劣（剔除ST股）機制，扭轉劣幣驅除良幣的五炒陋習（炒新炒小炒短炒概念和績差股），集中資源培育優(yōu)質企業(yè)。7月22日支付寶宣布將登陸科創(chuàng)板，滬市科技含量大增?？梢哉f，支付寶們回歸，才是滬指業(yè)績估值雙牛的新支點。

2015年杠桿牛崩塌的監(jiān)管錯配風險警鐘長鳴，這讓“默許獨熊，抑制瘋?！笔絼諏嵄O(jiān)管奏效，令“小碎步長牛”成多頭上策。長牛要以空間換時間，大漲之后歇歇腳才能行穩(wěn)致遠。再加上二季度末公募股基平均倉位達90.06%，稍有政策利空便可能誘發(fā)巨量套現(xiàn)拋盤，股指高位震蕩將是中短期趨勢。

（文中個股僅做舉例，不做買入推薦）