戴險(xiǎn)峰

圖/ 法新

2020年初暴發(fā)的全球Covid-19疫情，是目前為止最大的一只黑天鵝。導(dǎo)致Covid-19的SARS-CoV-2 （新型冠狀病毒）具有極高的傳染性和較高的死亡率，且傳染路徑比較隱秘，在最大程度上對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)產(chǎn)生了干擾。

中國(guó)疫情于2019年12月在武漢發(fā)生，于2020年1月暴發(fā)并傳向全國(guó)。在封城封路等強(qiáng)力措施下，中國(guó)疫情在3月初就已被基本控制。相應(yīng)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在2月所受沖擊最為嚴(yán)重，但從3月就開始逐步回升。

2月伊朗和意大利暴發(fā)疫情，并蔓延至歐洲各國(guó)。韓國(guó)等亞洲國(guó)家也同期暴發(fā)。美國(guó)隨后出現(xiàn)社區(qū)傳染案例，并在紐約出現(xiàn)意大利輸入病例。西方國(guó)家在疫情初期未給予足夠重視，將之與普通流感類比，甚至一開始就寄希望于群體免疫。3月中旬，疫情開始指數(shù)級(jí)暴發(fā)后，西方各國(guó)才紛紛推出社交隔離與活動(dòng)限制等疾控措施。3月底開始，全球疫情度過了暴發(fā)高峰，進(jìn)入4月的平臺(tái)期。歐美經(jīng)濟(jì)在一季度和二季度都受到深度沖擊。全球經(jīng)濟(jì)將在一二季度陷入一場(chǎng)深度衰退。

5月開始各國(guó)紛紛考慮復(fù)工。不過經(jīng)濟(jì)的完全重啟，需要疫苗、治療藥物或群體免疫。大規(guī)模的病毒測(cè)試也很重要。目前看，這些條件均不具備。但基于疫情和經(jīng)濟(jì)的權(quán)衡，大部分國(guó)家可能都會(huì)重啟經(jīng)濟(jì)。下半年開始，全球經(jīng)濟(jì)可能再次回升。但疫情沖擊如此之大，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的任何預(yù)期都充滿了不確定性，相應(yīng)經(jīng)濟(jì)變革速度或超預(yù)期。

經(jīng)濟(jì)沖擊及市場(chǎng)震蕩前所未有

疫情迫使各國(guó)政府采取極端的活動(dòng)限制措施，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生史無前例的沖擊，引發(fā)深度衰退和大量失業(yè)。歐洲國(guó)家所受沖擊最大，美國(guó)次之，發(fā)展中國(guó)家尤其是亞洲國(guó)家再次之。

IMF在4月6日的全球經(jīng)濟(jì)展望中，預(yù)測(cè)2020年全球GDP增長(zhǎng)為-3%，美國(guó)為-5.9%，歐元區(qū)為-7.5%，日本為-5.2%，中國(guó)為1.2%。市場(chǎng)預(yù)測(cè)全球經(jīng)濟(jì)在上半年增速為-15%，是2009年金融危機(jī)時(shí)期跌幅的兩倍。

中國(guó)疫情在1月暴發(fā)，2月到達(dá)高峰。1月、2月合并來看，中國(guó)的工業(yè)生產(chǎn)同比下降13.5%，零售同比下降20.5%。中國(guó)一季度GDP同比增長(zhǎng)-6.8%，為數(shù)據(jù)歷史上首次出現(xiàn)的負(fù)值。環(huán)比年化，中國(guó)GDP增長(zhǎng)-33.8%。

歐美疫情在3月暴發(fā)，4月進(jìn)入平臺(tái)期。意大利、西班牙和法國(guó)分別于3月9日、3月14日和3月17日宣布活動(dòng)限制。歐元區(qū)一季度GDP環(huán)比年化增長(zhǎng)-14.4%，遠(yuǎn)低于2009年金融危機(jī)時(shí)期。其中意大利增長(zhǎng)-17.7%，西班牙增長(zhǎng)-19.4%，法國(guó)增長(zhǎng)-21.4%。疫情的影響預(yù)期至少持續(xù)至6月份，導(dǎo)致一二季度均出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，帶來一次深度的技術(shù)性衰退。

美國(guó)的疫情從3月下旬開始嚴(yán)重暴發(fā)。美國(guó)一季度GDP環(huán)比年化增長(zhǎng)-4.8%，預(yù)期在二季度會(huì)降至-20%至-40%。

任何經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的意義，終將落實(shí)為對(duì)個(gè)人福利的影響。失業(yè)是最直接的表現(xiàn)。美國(guó)的當(dāng)周初次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)，在3月21日、3月28日和4月4日當(dāng)周分別跳升至330.7萬(wàn)、686.7萬(wàn)和660.6萬(wàn)人，為歷史任何時(shí)期最高點(diǎn)的數(shù)倍。該數(shù)據(jù)隨后有所下降，但均維持在數(shù)百萬(wàn)人以上，為正常時(shí)期的十幾倍。六周內(nèi)，美國(guó)就有超3000萬(wàn)人受疫情沖擊而失業(yè)。新增非農(nóng)就業(yè)，在4月份跌至-2050萬(wàn)人，是2009年3月的歷史最高紀(jì)錄（82.3萬(wàn)人）的25倍。美國(guó)的失業(yè)率在4月跳升至14.7%，也遠(yuǎn)超上世紀(jì)80年代10.8%的歷史高點(diǎn)。不過，由于美國(guó)的刺激計(jì)劃偏重轉(zhuǎn)移支付與失業(yè)補(bǔ)助，近期的失業(yè)數(shù)據(jù)中大部分（近80%）為臨時(shí)性失業(yè)。經(jīng)濟(jì)一旦重啟，這些臨時(shí)失業(yè)人員有望被再次召回。

圖1：美國(guó)和歐元區(qū)季度GDP走勢(shì)

資料來源：萬(wàn)德。制圖：顏斌

金融市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，暴發(fā)流動(dòng)性危機(jī)，一度出現(xiàn)金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。受疫情影響，標(biāo)普500指數(shù)從2020年2月19日開始，僅用15個(gè)交易日即下跌了27%，創(chuàng)下進(jìn)入熊市的最快紀(jì)錄。3月9日之后，流動(dòng)性危機(jī)出現(xiàn)，投資者開始無差別拋售資產(chǎn)，包括黃金及長(zhǎng)期國(guó)債等無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。股市、黃金和長(zhǎng)期國(guó)債齊跌。美元資金從發(fā)展中國(guó)家的流出，美元指數(shù)大漲，發(fā)展中國(guó)家貨幣匯率大跌。

流動(dòng)性緊張還表現(xiàn)在Libor-OIS等利率指標(biāo)上。其中三個(gè)月Libor-OIS以極快的速度攀升，超出2008年金融危機(jī)以來的任何一個(gè)時(shí)點(diǎn)。其他如商業(yè)票據(jù)及貨幣基金等也受到了沖擊。VIX指數(shù)大漲，兩次創(chuàng)下歷史新高，顯示出市場(chǎng)的極度恐慌。全球其他國(guó)家金融市場(chǎng)受此影響，同步下跌。之前表現(xiàn)強(qiáng)勁的中國(guó)A股也大幅下跌。

各國(guó)政策應(yīng)對(duì)迅猛，突破傳統(tǒng)框架

全球各國(guó)央行和政府以前所未有的速度推出應(yīng)對(duì)政策，以對(duì)沖疫情影響。各國(guó)政策的深度和廣度均遠(yuǎn)超預(yù)期。發(fā)達(dá)國(guó)家政策力度更大，其中又以美國(guó)的政策力度為大。很多傳統(tǒng)的政策框架已被突破。MMT（現(xiàn)代貨幣理論）及全民基本收入等思想在更廣泛圍被接受。

應(yīng)對(duì)疫情的貨幣政策均以提供流動(dòng)性為目標(biāo)，政策手段包括利率和QE（量化寬松）。

利率方面，發(fā)達(dá)國(guó)家大多已達(dá)零利率。美聯(lián)儲(chǔ)通過兩次緊急會(huì)議，將聯(lián)邦基金利率降至0。歐元區(qū)政策利率維持在-0.5%，但預(yù)期會(huì)進(jìn)一步降低。加拿大政策利率從年初的1.75%降至0.25%，預(yù)期會(huì)降至0。日本持續(xù)極度寬松的QQE，政策利率維持在-0.1%。英國(guó)政策利率從年初的0.75%降至0.1%。澳大利亞政策利率從年初的0.75%降至0.25%。發(fā)展中國(guó)家也都在積極降息，其中俄羅斯和南非等國(guó)有更大空間。

發(fā)達(dá)國(guó)家的利率空間已有限，因此將QE作為進(jìn)一步寬松的主要工具。美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表從3月11日的4.27萬(wàn)億美元，擴(kuò)張至5月18日的7.04萬(wàn)億美元，擴(kuò)表速度前所未有。其中針對(duì)商業(yè)票據(jù)和貨幣基金市場(chǎng)的流動(dòng)性寬松，以及針對(duì)美元國(guó)際流動(dòng)性的貨幣互換，均屬常規(guī)操作。

美聯(lián)儲(chǔ)其他QE操作，則突破了常規(guī)政策框架。美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)QE不再限量，等于在對(duì)財(cái)政赤字貨幣化。美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買信用工具，等于實(shí)施信貸寬松（CE， Credit Easing）。美聯(lián)儲(chǔ)不僅通過PMCCF（Primary Market Corporate Credit Facility）和SMCCF（Secondary Market Corporate Credit Facility），分別購(gòu)買一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的公司債，而且推出了針對(duì)高收益?zhèn)馁?gòu)買計(jì)劃。不僅如此，美國(guó)財(cái)政部還通過預(yù)算外貸款擔(dān)保，承擔(dān)了美聯(lián)儲(chǔ)信用債購(gòu)買計(jì)劃最初4540億美元的或有損失。財(cái)政政策與貨幣政策開始緊密結(jié)合。公共部門開始涉足私有部門的信貸發(fā)放。這些非常規(guī)操作，給MMT提供了實(shí)際支持。

圖2：美國(guó)股市、黃金和長(zhǎng)期國(guó)債走勢(shì)

資料來源：萬(wàn)德

圖3：金融市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，暴發(fā)流動(dòng)性危機(jī)

資料來源：萬(wàn)德、BIS

ECB（歐洲央行）在3月19日推出7500億歐元的PEPP（Pandemic Emergency Purchase Program）購(gòu)買計(jì)劃。ECB將TLTRO-III的額度提高1.2萬(wàn)億歐元，并放松了對(duì)抵押物的要求，以對(duì)商業(yè)銀行提供支持。ECB還將TLTRO-III的利率下調(diào)至低于再融資利率0.5%：ECB對(duì)商業(yè)銀行發(fā)放的貸款將收取-1%的利息，但對(duì)商業(yè)銀行存款支付-0.5%的利息。這將為商業(yè)銀行體系提供每年數(shù)十億歐元的轉(zhuǎn)移支付。

發(fā)展中國(guó)家也在疫情期間紛紛推出QE，同時(shí)強(qiáng)調(diào)QE目標(biāo)為“確保市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行，而非刺激需求”（南非央行）。

財(cái)政政策以對(duì)需求提供支持為目標(biāo)，措施包括失業(yè)救濟(jì)、對(duì)家庭的直接支付、對(duì)中小企業(yè)的貸款和資助、稅收減免和推遲、對(duì)地方政府的轉(zhuǎn)移支付以及基建投資等。

美國(guó)的共和黨和民主黨在參眾兩院，以前所未有的速度相互協(xié)作，幾周內(nèi)通過了三個(gè)刺激計(jì)劃，全方位對(duì)失業(yè)工人、州政府、家庭和企業(yè)提供援助。其中2.3萬(wàn)億美元的CAREs法案，力度尤其大。

“直升機(jī)撒錢”成為一個(gè)特點(diǎn)。香港最先于2月下旬推出1200億港元的援助計(jì)劃，給予18歲以上永久居民1萬(wàn)港元的現(xiàn)金補(bǔ)助。美國(guó)在3月下旬推出的刺激計(jì)劃，對(duì)中低收入人群提供每人1200美元，向每個(gè)兒童將提供500美元的援助。4月16日，日本政府宣布向每位居民發(fā)放10萬(wàn)日元的現(xiàn)金。

各國(guó)的政策應(yīng)對(duì)有效解決了市場(chǎng)的流動(dòng)性危機(jī)。風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格開始上漲，無風(fēng)險(xiǎn)收益率開始下降。金融條件開始轉(zhuǎn)向?qū)捤?。一?chǎng)潛在的金融危機(jī)得以避免。

全球經(jīng)濟(jì)重啟風(fēng)險(xiǎn)依舊

各國(guó)疾控措施實(shí)現(xiàn)了疫情發(fā)展曲線扁平化的目標(biāo)，但帶來經(jīng)濟(jì)的深度衰退和失業(yè)。在控制疫情與發(fā)展經(jīng)濟(jì)的權(quán)衡中，政策制定者正日益選擇后者。

中國(guó)在3月初就控制住疫情，經(jīng)濟(jì)逐步重啟。丹麥、奧地利和德國(guó)從4月開始逐步重啟。美國(guó)的體制是由聯(lián)邦政府發(fā)布指引，各州在執(zhí)行上自行決定。美國(guó)聯(lián)邦政府的指引包括疫情發(fā)展趨勢(shì)、醫(yī)療能力、疫情測(cè)試和密切接觸者追蹤能力等。有些州，尤其是共和黨為州長(zhǎng)的州，已開始重啟。

科學(xué)界普遍認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)重啟尚早，擔(dān)心疫情的二次暴發(fā)。理想的重啟需要疫苗、治療藥物或群體免疫。但這些目前均不具備，因此需要更加普遍的病毒測(cè)試。美國(guó)疾控中心對(duì)安全重啟的指引，認(rèn)為需要做到每天對(duì)50萬(wàn)有癥狀者進(jìn)行測(cè)試。真正意義上的安全，需要發(fā)現(xiàn)無癥狀感染者并將之隔離。這需要隨機(jī)測(cè)試及對(duì)一線人員重點(diǎn)測(cè)試。在美國(guó)，這意味著需要每天測(cè)試200萬(wàn)人。而如果對(duì)每人都進(jìn)行測(cè)試的話，美國(guó)需要每天測(cè)試300萬(wàn)人。美國(guó)現(xiàn)在每天僅測(cè)試約15萬(wàn)人，遠(yuǎn)未達(dá)安全重啟的要求。

圖4：美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表

資料來源：Federal Reserve

圖5：各國(guó)疾控措施實(shí)現(xiàn)疫情發(fā)展曲線扁平化

資料來源：University of Oxford

已實(shí)施經(jīng)濟(jì)重啟的國(guó)家，目前均采取了相隔幾周、分步重啟的方式。辦公室、工廠和飯店等能夠測(cè)體溫并進(jìn)行物理隔離，因此首批開放。學(xué)校（年輕人感染率和重癥率都很低）其次，酒吧和運(yùn)動(dòng)場(chǎng)館需要與人密切接觸，再次之，高危人群如養(yǎng)老院等，則排在最后。一旦疫情再次暴發(fā)，則立即重啟活動(dòng)限制。社交隔離和戴口罩等個(gè)人衛(wèi)生措施實(shí)踐中被證明有效，需要在經(jīng)濟(jì)重啟階段持續(xù)推行。

二次暴發(fā)是現(xiàn)實(shí)風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)重啟時(shí)，新增病例已趨于零，而且繼續(xù)執(zhí)行出入監(jiān)控及二維碼跟蹤等疾控措施。盡管如此，中國(guó)依然出現(xiàn)了境外輸入的局部疫情暴發(fā)。其他如香港和新加坡也都經(jīng)歷過輸入型的二次暴發(fā)。

重啟效果也可能低于預(yù)期。歐美大部分的社交隔離，更多源自人們對(duì)病毒的恐懼，而非政府命令。這部分需求并不會(huì)因經(jīng)濟(jì)重啟而立即恢復(fù)。

疫情沖擊如此之大，對(duì)未來的任何預(yù)期都充滿了不確定性。但也正因?yàn)槿绱?，全球社?huì)和經(jīng)濟(jì)的眾多領(lǐng)域，注定要被長(zhǎng)遠(yuǎn)改變。很多舊問題將被從疫情角度重新審視，隨之而來的變革也將史無前例。非傳統(tǒng)理論通過實(shí)踐，或成常態(tài)。新思想或被發(fā)展，為新現(xiàn)實(shí)提供合法性。

（編輯：何剛）