劉曉光 梁慧田 盧宏亮

【摘 要】 薪酬業(yè)績敏感性能激勵(lì)高管做出對(duì)公司發(fā)展有利的決策，然而在公司管理層權(quán)力較大時(shí)，會(huì)干擾這種激勵(lì)效果，進(jìn)而影響各項(xiàng)決策?；诖诉x取2009—2018年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，嘗試從管理層權(quán)力視角研究高管薪酬業(yè)績敏感性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響。研究發(fā)現(xiàn)：高管薪酬業(yè)績敏感性能有效促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)管理層權(quán)力對(duì)二者具有負(fù)向調(diào)節(jié)作用。當(dāng)管理層權(quán)力較大時(shí)，高管薪酬業(yè)績敏感性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的激勵(lì)作用會(huì)減弱，但這種調(diào)節(jié)效應(yīng)主要體現(xiàn)在非國有企業(yè)，在國有企業(yè)不明顯。因此，企業(yè)應(yīng)結(jié)合本公司管理層權(quán)力大小和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)等因素，制定適當(dāng)?shù)男匠昶跫s激勵(lì)高管做出對(duì)企業(yè)創(chuàng)新有利的決策。

【關(guān)鍵詞】 管理層權(quán)力; 高管薪酬業(yè)績敏感性; 企業(yè)創(chuàng)新; 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)

一、引言

在經(jīng)濟(jì)發(fā)展由“中國制造”向“中國智造”轉(zhuǎn)型的大環(huán)境下，政府鼓勵(lì)通過創(chuàng)新活動(dòng)替代原有粗放式的發(fā)展方式使企業(yè)創(chuàng)新能力受到更多的重視。創(chuàng)新作為現(xiàn)代企業(yè)永葆生命力的動(dòng)力源泉，其發(fā)展離不開創(chuàng)新。高管作為企業(yè)內(nèi)部政策的參與者和實(shí)施者，對(duì)創(chuàng)新決策的影響不言而喻。但創(chuàng)新活動(dòng)具有風(fēng)險(xiǎn)大、投入高、周期長、見效慢的特點(diǎn)，此方面的擔(dān)憂往往使高管舉棋不定，所以有必要對(duì)高管進(jìn)行適當(dāng)?shù)募?lì)。

高管薪酬業(yè)績敏感性作為高管薪酬與企業(yè)業(yè)績的變動(dòng)關(guān)系，是衡量高管薪酬激勵(lì)機(jī)制有效性的指標(biāo)，其對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響已受到眾多學(xué)者關(guān)注，但目前關(guān)于高管薪酬業(yè)績敏感性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響尚未得出一致的結(jié)論。現(xiàn)主要存在兩種觀點(diǎn)：一種觀點(diǎn)基于委托代理理論，認(rèn)為將高管薪酬與企業(yè)業(yè)績掛鉤的薪酬激勵(lì)機(jī)制能夠統(tǒng)籌代理人和委托人的利益，解決信息不對(duì)稱問題并降低代理成本，從而激勵(lì)企業(yè)管理層做出對(duì)企業(yè)發(fā)展有利的決策，高管薪酬激勵(lì)與企業(yè)創(chuàng)新顯著正相關(guān)[1]，高管薪酬業(yè)績敏感性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新具有促進(jìn)作用[2-3]。另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為，創(chuàng)新具有風(fēng)險(xiǎn)大、投入高、周期長、見效慢的特點(diǎn)，薪酬—業(yè)績的激勵(lì)模式可能會(huì)強(qiáng)化高管的短視行為，高管出于利己動(dòng)機(jī)會(huì)對(duì)R&D投入產(chǎn)生抵制情緒，高管薪酬業(yè)績敏感性會(huì)抑制企業(yè)創(chuàng)新投入[4]。

然而，管理層權(quán)力理論認(rèn)為，當(dāng)公司高管權(quán)力過大時(shí)，管理者可以通過擁有的權(quán)力影響自身薪酬的制定，此時(shí)，薪酬契約淪為管理者權(quán)力控制下的產(chǎn)物[5]。那么這時(shí)與業(yè)績掛鉤的高管薪酬激勵(lì)契約對(duì)企業(yè)創(chuàng)新有何影響呢？已有研究忽視了對(duì)薪酬契約激勵(lì)企業(yè)創(chuàng)新的另一個(gè)重要視角（管理層權(quán)力視角）的研究，本文從管理層權(quán)力這一新的視角考慮高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系，嘗試將三者放入同一框架內(nèi)進(jìn)行研究，并結(jié)合我國特殊的制度背景，基于不同的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)來探討管理層權(quán)力對(duì)二者的影響，研究結(jié)論將為企業(yè)設(shè)計(jì)更加合理的高管薪酬契約提供新的視角和理論依據(jù)。

二、研究假設(shè)

（一）高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)創(chuàng)新

創(chuàng)新是企業(yè)持久發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)力和源泉，管理層作為企業(yè)內(nèi)部治理的主角之一，其對(duì)創(chuàng)新的支持力度是促進(jìn)企業(yè)進(jìn)行研發(fā)活動(dòng)的重要因素[6]?，F(xiàn)代企業(yè)尤其是股份制企業(yè)，所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離衍生了委托代理問題，所以股東如何激勵(lì)管理層進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)顯得尤為重要。薪酬業(yè)績敏感性一直是管理層激勵(lì)研究的基本和核心問題，并被廣泛應(yīng)用于衡量公司治理的有效性[7]。高管薪酬業(yè)績敏感性是將高管的薪酬與企業(yè)業(yè)績相掛鉤，構(gòu)建以高管薪酬為因變量、公司業(yè)績?yōu)樽宰兞康幕貧w模型。一方面，高管薪酬業(yè)績敏感性能協(xié)調(diào)股東和管理層代理問題，降低代理成本，提高業(yè)績，激勵(lì)管理者做出有利于股東財(cái)富最大化的決策[8]，如有利于企業(yè)長期發(fā)展的創(chuàng)新決定。與此同時(shí)，較高的高管薪酬業(yè)績敏感性可以彌補(bǔ)高管前期創(chuàng)新活動(dòng)中的損失，有助于提高高管的風(fēng)險(xiǎn)容忍度，進(jìn)而有利于企業(yè)創(chuàng)新。另一方面，高管薪酬業(yè)績敏感性的激勵(lì)方式可以在創(chuàng)新后緩解高管懈怠、浪費(fèi)資源等機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。因此，高管薪酬業(yè)績敏感性越強(qiáng)越有利于企業(yè)創(chuàng)新。基于以上分析，本文提出假設(shè)1。

H1：高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)創(chuàng)新顯著正相關(guān)。

（二）非國有企業(yè)管理層權(quán)力、高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)創(chuàng)新

基于管理層權(quán)力理論，兩權(quán)分離下的管理者有很大的權(quán)力，權(quán)力的蔓延會(huì)影響高管自定薪酬，因而影響到高管薪酬契約的有效性，降低高管薪酬業(yè)績敏感性，從而抑制企業(yè)創(chuàng)新。在行業(yè)壟斷引致的管理層權(quán)力作用下，高管會(huì)利用權(quán)力進(jìn)行尋租活動(dòng)，弱化薪酬的激勵(lì)效果[9]。另外，高管在擁有很大權(quán)力時(shí)除了能夠得到與業(yè)績掛鉤的貨幣薪酬外，還可以利用手中的權(quán)力獲得其他收益，比如在職消費(fèi)等，使高管不必完全依賴貨幣薪酬業(yè)績激勵(lì)的薪酬契約，減弱其對(duì)創(chuàng)新的激勵(lì)作用[10]。與此同時(shí)，高管很可能通過過度投資和侵占投資資源的手段來牟取私利[11]。管理者權(quán)力越大，越有能力控制創(chuàng)新政策的制定并決定創(chuàng)新投入的多少，為獲取私人收益或者避免私人成本，發(fā)生非有效創(chuàng)新投資的幾率會(huì)加大，從而影響公司創(chuàng)新?？傊?，管理層權(quán)力的存在會(huì)弱化高管薪酬業(yè)績敏感性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新激勵(lì)的有效性。

我國國有企業(yè)和非國有企業(yè)在產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和激勵(lì)制度安排方面有所不同[12]。在我國特殊的產(chǎn)權(quán)背景下，國有企業(yè)和非國有企業(yè)在薪酬制定、晉升渠道和資源獲取等方面都存在差異。一方面，非國有企業(yè)管理者多由創(chuàng)始人或家族人員控制，高管薪酬多由董事會(huì)和薪酬委員會(huì)共同制定，當(dāng)企業(yè)內(nèi)部缺乏有效的監(jiān)督和約束機(jī)制時(shí)，高管權(quán)力會(huì)覆蓋董事會(huì)，使薪酬委員會(huì)的存在形同虛設(shè)。另一方面，非國有企業(yè)相較于國有企業(yè)融資較難，并且以市場(chǎng)為導(dǎo)向、以盈利為目標(biāo)，其高管薪酬對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)更加敏感[13]。創(chuàng)新活動(dòng)多為高風(fēng)險(xiǎn)的投資活動(dòng)，而高管多為風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型，再加上非國有企業(yè)高管更多的是從自身角度出發(fā)[14]，當(dāng)這些高管權(quán)力較大時(shí)，為了自身利益往往會(huì)選擇規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，減少創(chuàng)新投入。因此，相比之下非國有企業(yè)內(nèi)部管理層權(quán)力更大[15]，非國有企業(yè)高管更容易追求自身利益最大化，薪酬激勵(lì)效果受管理層權(quán)力的影響可能更大。據(jù)此，本文提出假設(shè)2。

H2：在其他條件不變的情況下，非國有上市公司管理層權(quán)力會(huì)顯著弱化高管薪酬業(yè)績敏感性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的激勵(lì)作用。

（三）國有企業(yè)管理層權(quán)力、高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)創(chuàng)新

隨著我國經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)型，國有企業(yè)也逐漸擁有更多的自主權(quán)，加上內(nèi)外部治理機(jī)制不健全，國有企業(yè)存在高管利用權(quán)力尋租問題，但是國有企業(yè)管理層權(quán)力對(duì)貨幣薪酬激勵(lì)的作用卻影響甚小。首先，政府對(duì)國有企業(yè)實(shí)施薪酬管制，大多數(shù)國有企業(yè)負(fù)責(zé)人的薪酬采取企業(yè)自報(bào)、國資委審核備案的方式，高管對(duì)自身薪酬只能被動(dòng)接受，加上對(duì)于有政治晉升動(dòng)機(jī)的國有企業(yè)高管來說個(gè)人政治利益大于經(jīng)濟(jì)利益，使得他們不敢用所擁有的權(quán)力去影響薪酬。其次，國有企業(yè)除了參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)獲取利潤外還要擔(dān)負(fù)穩(wěn)定社會(huì)經(jīng)濟(jì)等責(zé)任，國有企業(yè)高管薪酬一直受到社會(huì)公眾的關(guān)注，不合理的薪酬契約易引發(fā)社會(huì)不公平現(xiàn)象，加上政府近幾年對(duì)國有企業(yè)高管貪污腐敗的嚴(yán)查和嚴(yán)懲，使國有企業(yè)高管不敢再利用手中的權(quán)力謀取業(yè)績外的個(gè)人私利。另外，國有企業(yè)日益完善的人事信息保留制度會(huì)對(duì)國有企業(yè)高管的“侵占”行為產(chǎn)生震懾力，使得他們牟取私利的動(dòng)機(jī)大大減弱[16]?；谝陨戏治?，本文提出假設(shè)3。

H3：在其他條件不變的情況下，國有上市公司管理層權(quán)力弱化高管薪酬業(yè)績敏感性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的激勵(lì)作用不顯著。

三、實(shí)證研究設(shè)計(jì)

（一）樣本及數(shù)據(jù)來源

為了避免2007年會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變化對(duì)實(shí)證結(jié)果帶來影響，本文以我國2009—2018年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本：剔除金融保險(xiǎn)行業(yè)上市公司樣本;剔除S、ST、？觹ST上市公司樣本;剔除研究期間內(nèi)數(shù)據(jù)缺失的樣本。為消除異常值的影響，本文對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行1%～99%水平的縮尾處理，最終獲得19 271個(gè)有效公司年度觀測(cè)值。數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)處理軟件為Excel 2010和Stata16.0。

（二）變量說明

1.被解釋變量

企業(yè)創(chuàng)新（R&D）。借鑒湯穎梅等[17]的研究，采用研發(fā)支出占營業(yè)總收入的比重來衡量企業(yè)創(chuàng)新投入強(qiáng)度。

2.解釋變量

高管薪酬業(yè)績敏感性（Sen）。借鑒崔靜[3]和Chen[18]的方法，用高管薪酬業(yè)績敏感性絕對(duì)指標(biāo)來衡量，即Δ高管薪酬/Δ企業(yè)業(yè)績。以上市公司披露的前三位高管薪酬為替代指標(biāo)衡量高管薪酬，用凈利潤來表示企業(yè)業(yè)績[3，19]。

3.調(diào)節(jié)變量

管理層權(quán)力（Power）。經(jīng)過綜合考慮多方因素，以董事長和總經(jīng)理兩職合一（Power1）、內(nèi)部董事比例（Power2）、高管持股比例（Power3）、總經(jīng)理任職時(shí)間（Power4）四個(gè)指標(biāo)的簡(jiǎn)單加總構(gòu)建積分變量的綜合指標(biāo)（Power）來反映管理層權(quán)力[15，20]。

4.控制變量

本文參考相關(guān)文獻(xiàn)將凈資產(chǎn)收益率、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率、每股自由現(xiàn)金流、營業(yè)收入增長率、股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度、董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立董事比例、年度和行業(yè)等作為控制變量。

具體變量定義如表1所示。

（三）實(shí)證模型

為檢驗(yàn)高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)創(chuàng)新之間的相關(guān)性關(guān)系，針對(duì)H1構(gòu)建模型1：

四、實(shí)證結(jié)果及分析

（一）描述統(tǒng)計(jì)分析

表2是主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)情況。其中R&D的均值為0.025，說明研發(fā)投入占營業(yè)總收入的比例平均為2.50%，整體而言企業(yè)創(chuàng)新投入水平較低;最小值和最大值分別為0.000和0.206，說明不同公司的創(chuàng)新投入存在較大差異。Sen的均值為0.004，說明企業(yè)經(jīng)營業(yè)績變動(dòng)10 000元時(shí)，高管薪酬變動(dòng)40元，高管薪酬與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的相關(guān)性較高，高管薪酬業(yè)績敏感性最小值為負(fù)數(shù)，說明我國存在企業(yè)經(jīng)營業(yè)績下降而高管薪酬反而上升的情況。管理層權(quán)力最小值是0，最大值是4，說明不同公司管理層權(quán)力差異較大，對(duì)其研究是有意義的。

（二）變量相關(guān)性分析

表3是主要變量的相關(guān)系數(shù)結(jié)果。其中R&D和Sen的pearson相關(guān)系數(shù)和spearman相關(guān)系數(shù)分別為0.025和0.047，且分別在1%的水平上顯著為正，證明高管業(yè)績敏感性與企業(yè)創(chuàng)新投入存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，H1得到初步驗(yàn)證。

表3中，解釋變量、調(diào)節(jié)變量以及各控制變量之間的相關(guān)系數(shù)的絕對(duì)值大都小于0.50。為了更好地檢驗(yàn)?zāi)Ｐ驮O(shè)定的合理性，本文運(yùn)用方差膨脹因子值進(jìn)行多重共線檢驗(yàn)②。各變量之間的VIF均值為2.58，說明模型不存在嚴(yán)重的多重共線性問題，模型設(shè)定較為合理。

（三）回歸結(jié)果分析

表4是回歸結(jié)果表，（1）（2）（3）列分別用以檢驗(yàn)H1、H2和H3。其中，（1）列中，Sen的系數(shù)為0.012，在5%的水平上顯著為正，表明高管業(yè)績敏感性越高，企業(yè)創(chuàng)新投入也越高，H1得以驗(yàn)證。進(jìn)一步分析在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下管理層權(quán)力對(duì)薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)創(chuàng)新兩者關(guān)系的影響，用模型2進(jìn)行回歸，在（2）列非國有企業(yè)子樣本中，Sen的系數(shù)仍然顯著為正，Sen×Power的系數(shù)顯著為負(fù)，說明高管業(yè)績敏感性與企業(yè)創(chuàng)新投入之間是正相關(guān)關(guān)系，以及非國有企業(yè)管理層權(quán)力對(duì)薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)創(chuàng)新有負(fù)的調(diào)節(jié)效應(yīng)，H2得以驗(yàn)證。用模型3進(jìn)行回歸，在（3）列國有企業(yè)子樣本中，無論是Sen還是Sen×Power，其系數(shù)皆不顯著，說明國有企業(yè)管理層權(quán)力對(duì)薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)創(chuàng)新的負(fù)向調(diào)節(jié)作用較非國有企業(yè)并不顯著，H3得以驗(yàn)證。而就控制變量來看，凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、公司規(guī)模均與企業(yè)創(chuàng)新負(fù)相關(guān)，這與大多數(shù)學(xué)者的研究結(jié)果相一致。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了保證研究結(jié)果的可靠性，采取了如下穩(wěn)健性檢驗(yàn)：（1）將高管前三名薪酬總額替換為董事、監(jiān)事及高管年薪總額（Sen2）對(duì)模型進(jìn)行回歸;（2）用企業(yè)創(chuàng)新的產(chǎn)出指標(biāo)代替投入指標(biāo)，將企業(yè)創(chuàng)新投入（R&D2）用專利申請(qǐng)量表示，采用Ln（專利申請(qǐng)量+1）表示企業(yè)創(chuàng)新;（3）以兩職兼任（Power1）和管持股（Power3）分別單獨(dú)作為高管權(quán)力變量重新進(jìn)行檢驗(yàn)。回歸結(jié)果（見表5）表明高管薪酬業(yè)績敏感性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新有激勵(lì)作用，而管理層權(quán)力對(duì)兩者的關(guān)系有反向調(diào)節(jié)作用，這種調(diào)節(jié)作用對(duì)非國有企業(yè)作用顯著大于國有企業(yè)。上述結(jié)果與前文結(jié)果無實(shí)質(zhì)性差異，說明前文分析是合理的。

五、研究結(jié)論及政策建議

本文的研究結(jié)果表明：（1）提高高管薪酬業(yè)績敏感性能有效促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新投入。（2）基于管理層權(quán)力視角，管理層權(quán)力會(huì)弱化高管薪酬業(yè)績敏感性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的激勵(lì)作用。（3）不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下，管理層權(quán)力對(duì)高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)創(chuàng)新二者的抑制作用主要表現(xiàn)在非國有企業(yè)，對(duì)國有企業(yè)的影響不顯著。

基于上述結(jié)論，本文提出兩點(diǎn)建議：第一，合理制定高管薪酬契約，增強(qiáng)高管創(chuàng)新動(dòng)力。在制定高管薪酬契約時(shí)既要重視高管貨幣薪酬激勵(lì)的作用，關(guān)注薪酬業(yè)績敏感性對(duì)公司價(jià)值創(chuàng)造等的影響，又要考慮高管薪酬業(yè)績敏感性和管理層權(quán)力交互影響，進(jìn)一步完善高管貨幣薪酬激勵(lì)機(jī)制的結(jié)果考核與過程評(píng)價(jià)相統(tǒng)一的考核機(jī)制。第二，完善企業(yè)內(nèi)部治理機(jī)制，有效監(jiān)督高管權(quán)力。對(duì)高管權(quán)力進(jìn)行有效監(jiān)督，設(shè)置外部監(jiān)督機(jī)制，避免高管利用權(quán)力進(jìn)行尋租活動(dòng)。尤其是非國有企業(yè)應(yīng)更加注重對(duì)管理層權(quán)力的管理，完善薪酬委員會(huì)制度和公司治理結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)創(chuàng)新水平。

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