(中國建設銀行股份有限公司北京市分行百子灣路支行 北京 100023)

一、研究背景

中國在全球各經濟體中位居前列，在全球經濟發(fā)展中占據重要地位，2018年中國GDP實際增速達到6.6%。然而，中國經濟的發(fā)展仍無法忽視債務融資的重要影響，經濟杠桿率也伴隨著經濟體的發(fā)展在不斷攀升，擴張的債務規(guī)模對經發(fā)展的促進效率逐漸減弱。2018年，包括居民部門、非金融企業(yè)部門、政府部門的實體經濟杠桿率達到243.7%，較2017年下降0.3%。但由于自美國次貸危機之后中國經濟杠桿率的快速攀升，且表現為絕對值水平較高，不斷追趕世界發(fā)達經濟體和新興經濟體。

二、杠桿率測算

杠桿率的測算分為宏觀角度與微觀角度，兩者具有一定聯系但仍存在區(qū)別差異。微觀杠桿率主要表現為微觀經濟體的負債規(guī)模與資產規(guī)模的比值。負債規(guī)模代表債務存量與債務結構，反映微觀經濟體的債務壓力。資產規(guī)模代表可計量的經濟資源，反映微觀經濟體盈利能力與償債能力。

目前各機構組織和相關學者對于宏觀杠桿率的測算存在不同的觀點，但其指標的內在關系波動方向一致。例如：在擴張貨幣政策角度下，貨幣供應量、債務規(guī)模與社會融資規(guī)模的波動方向一致。三種測算方法如下：

(1)學者馬駿、宋國青等指出中國經濟體的主要融資方式為間接融資，而銀行是中國融資活動的重要提供者，那么一定程度上，可認為廣義貨幣量(M2)代表這我國的社會總債務量，即經濟宏觀杠桿率可表示為：

(2)國際貨幣組織主張采用社會融資余額與國內生產總值之比測算經濟宏觀杠桿率。與廣義貨幣量(M2)相對應，社會融資規(guī)模是中國經濟體體的宏觀調控指標，指“一定時期內實體經濟部門從金融部門獲取的全部資金總額”，反映實體經濟部分從金融部門獲取的貸款。

(3)李楊、馬建堂等學者主張采用債務規(guī)模與國內生產總值之比測算杠桿率，更加直觀地反映社會債務規(guī)模與杠桿率。由于社會各界對于中國杠桿率過高且上升速度過快問題的極大關注，中國人民銀行杠桿率課題組等機構、學者紛紛對于各部門的債務規(guī)模以及杠桿率進行測算。但由于統(tǒng)計口徑的差異，測度結果各不相同。

三、我國杠桿率地區(qū)特征分析

自2008年以來，依據廣義貨幣量(M2)/國內生產總值(GDP)的核算方法，中國宏觀經濟杠桿率快速上漲，由148.7%(2008年)上漲到202.7%(2017年)，增長幅度高達54%，其中2009年增長幅度達到26%。2005年的中央經濟工作會議提出“去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板”，“去杠桿”政策在經濟體中初見成效，在2017年杠桿率表現出走勢下滑趨勢，較2016年下降26%?；诖耍疚母鶕祿傻眯?，采用地區(qū)債務規(guī)模與地區(qū)生產總值的比值測算杠桿率。其中，根據Wind數據庫的數據資源，債務規(guī)模包含金融機構貸款余額、信用債余額兩大方面，測算各省杠桿率如下表:

中國部分省份杠桿率測算表(2009～2017年)

全國杠桿率平均水平達到224%，31個省市自治區(qū)的杠桿率具有顯著差異，全國。以2017年為例，北京市和上海市作為金融經濟中心，杠桿率高達626%、366%，聚集了大量貸款信用債，2017年北京占全國信用債存量比重約30%證明了這一點。因此，北京、上海等金融機構密集城市的債務規(guī)模及其杠桿水平存在一定程度地高估，而其他地區(qū)則相對低估。河南、山東等中部地區(qū)的杠桿率最低，僅為129%、133%，與北京相差近5倍。西藏、青海、甘肅等西部地區(qū)杠桿率較高均超過了300%。

自2009年以來，全國平均水平及各省域層面的杠桿率波動均呈現逐漸上升態(tài)勢。自2008年，刺激經濟政策的導向作用，各地區(qū)債務規(guī)模大幅擴張，但與此同時經濟增速逐漸放緩，致使杠桿率普遍呈現不斷攀升的態(tài)勢。各地區(qū)普遍存在資產增速低于信貸和債務增速的問題，不僅表現為杠桿率絕對水平較高，而且也表現出增速過快的問題。一定程度上證明，各地區(qū)及全國均表現出債務擴張的經濟增長效用有所衰退。

基于中國全國平均水平及各省市地區(qū)的杠桿率靜態(tài)水平分析，在主要經濟體中，中國已處于較高水平，隨低于部分發(fā)達國家，但遠高于發(fā)展中國家的平均水平。自2008年次貸危機以來，刺激型的經濟政策促使中國進入加速加杠桿時期，但伴隨“去杠桿”進程的推進，杠桿率上升勢頭有所退減，全國平均水平僅小幅提升。